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在空降兵沖向基輔安東諾夫機場的那個周，一位VC投資人終于意識到自己正活在歷史中。
頓悟來自一場募資會議。在香港花園道3號的一間會議室里，這位頂著疫情赴港的投資人拜訪一位英國老牌家辦負責人，后者打斷了他的自我介紹，問起了對俄烏地緣的看法。在沒有聽到“滿意”的答案后，英國人起身離去。
一級市場投資人不習慣“活在歷史中”，但當下卻必須接受?？萍脊傻睦Ь场⒕惩馍鲜械亩氯?、創(chuàng)業(yè)潮的降溫、地緣關系的動蕩，讓全行業(yè)的氣壓迅速降低。清科的數據顯示，2022年上半年國內美元基金的募資金額下降了60%[1]。
風投行業(yè)流年不利，但馬太效應卻比以前更明顯。
頭部機構幾乎在“橫掃”桌上所剩不多的糧草。就在今年上半年，紅杉中國完成了90億美金的募資，啟明創(chuàng)投則募到了32億美金，凱輝在近幾個月連續(xù)宣布4只基金募集成功，而曹毅也在上半年把70億人民幣收到了源碼囊中。
頭部仍然有火，腰部以下則全是冰。去年硬著頭皮拿錢的管理人，焦慮的同時又感到萬分慶幸；沒趕上最后一班車的機構，需要祭出2‰～1%的提成發(fā)動全員找錢；而很多剛提VP的才俊們，則是前年投消費，去年投芯片，今年投簡歷。
對金主的重視自然前所未有。在VC/PE這門生意里，基金的管理人和出資人被縮寫成GP和LP四個簡單字母，General Partner（普通合伙人）和Limited Partners（有限合伙人）的關系古老而悠久。他們之間的甜蜜、博弈、爭執(zhí)和分道揚鑣，一向是個永恒的話題。
環(huán)境日益干燥，LP群體如同戈壁上的坎兒井，每個人都想抱緊它們。
GP一向是聚光燈下的主角，他們在媒體前侃侃而談，擁有密集的飛行計劃和論斤稱重的BP，他們去紐約或香港敲鐘，喜歡議論Midas List和40u40，朋友圈里則塞滿了被投企業(yè)的融資新聞和PR文案，以及略顯塑料感的各類恭喜。
相比GP，LP是一個隱秘的群體。比如人們熟悉紅杉和軟銀，但未必聽過Adames Street和磐石基金；人們知道晨興投小米賺了866倍，但對其最大的LP香港陳氏家族卻甚少了解——后者更廣為人所知的，是南京西路上的恒隆廣場。
一位80后投資人回憶起第一次接受頂級LP盡調時的場景，“手心都是汗，全程都在被chanllage，比高考還緊張。” 他最終收到這家常春藤大學捐贈基金的確認函，“這是一張上牌桌的門票，每年新拿到的中國人不會超過20個。”
人們通常以為臺前的GP推動了創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新，但追溯錢的流向，藏身幕后的LP們才是真正的「氪金者」。過去二十年中國創(chuàng)業(yè)熱潮一輪接一輪，誕生了無數商業(yè)英雄和投資明星，氪金的LP們雖然隱身不見，但他們卻是蛋糕最大的分食者之一。
這些人既可能是中東某一個產油國的主權基金，也可能是珠三角一個剛賣掉工廠的廣東老板。數量并不大的「氪金者」們操控著幾萬億美金的VC/PE，VC/PE再去決定無數創(chuàng)業(yè)公司的命運，而創(chuàng)業(yè)公司們則去重塑數十億人的生活。
這是一個什么樣的江湖？
01.風投是個啥
在1998年，除了位于西城區(qū)三里河的財政部，中國幾乎找不到愿意「氪金」創(chuàng)新的錢。
那一年金融風暴席卷亞洲，長江洪水肆虐南方，房地產行業(yè)尚在襁褓，制造業(yè)仍集中在中低端，拉動中國經濟快速發(fā)展的重化工業(yè)和基建狂飆還沒啟動，中國經濟連自身何去何從都沒想好，風投更是玄幻概念。
1998年，馬化騰跟四個朋友創(chuàng)辦騰訊，馬云則帶著沮喪的團隊去爬長城；劉強東在中關村賣光盤，王興在清華念大一，而他的龍巖老鄉(xiāng)張一鳴才剛上高中。未來的科技新貴還沒有對資本感到“饑渴”，而資本，連自己在哪兒都不知道。
成思危在這一年提出的《關于盡快發(fā)展我國風險投資事業(yè)的提案》的“1號提案”，被視作中國風投行業(yè)的起點。但做風投的第一要務不是發(fā)文件，“募投管退”四部曲里，“募”首當其沖。找不到愿意出資的LP，一切都白搭。
那會兒連四大行都接近“技術性破產”，誰又敢把錢往沒聽說過的「風投」里砸水花呢？
美元基金倒是很早就來了。1993年，風投教父熊曉鴿帶著IDG創(chuàng)始人Patrick McGovern給的1000萬美金，回國成立“太平洋風險技術基金”，但長達7年都沒有項目退出，以至于被IDG內部諷刺“中國風投? 聽來就像往墻上扔大糞?！?/p>
不過麥戈文一直力挺熊曉鴿，而他自己也算是“中國人民的老朋友”。早在1980年3月，麥戈文就在中國成立了第一家中美合資企業(yè)——計算機世界傳媒集團，《福布斯》甚至尬吹麥戈文“在中國的讀者比《人民日報》還多”[2]。
熊曉鴿給行業(yè)上的第一課就是搞定LP有多重要。要是擱現在7年沒有項目上市，LP溝通群恐怕早就變成維權群了。
美元基金要搞定老外，人民幣基金則要依靠市長。1999年7月，前申銀萬國總裁、上海灘“證券猛人”闞治東，在深圳副市長莊心一推薦下主持籌建深創(chuàng)投。募資方式接近紅頭文件：計劃總金額10億，深圳政府出5億，本地國企出5億。
但就連當時見多識廣的國企老總們都對風投聞所未聞，有的對剛剛倒閉的中創(chuàng)和廣國投心有余悸，覺得政府又在挖坑。最后，日后出任證監(jiān)會副主席的莊心一以政府名義把他們請到辦公室，才好說歹說湊齊5億中的2億。
不過闞治東也不負所望，他通過一系列騷操作不僅穩(wěn)住了LP，也在一級市場開創(chuàng)了許多開先河的玩法。比如在A股行情好時積極打新，3個月內狂賺2000萬，給國企LP分了紅，第二年大盤又漲50%，深創(chuàng)投又賺1個億[3]。
論利用A股賺錢，闞治東的確內行，但論風險投資，他卻備受爭議。當時闞治東奉行“差一步”模式——只投差一步（就上市）的企業(yè)。這種只搞pre-IPO項目、穩(wěn)健不容易翻車的模式顯然是深諳國資LP屬性的人才能想出來的策略。
當然，也有的國企老板主動撥款辦風投，比如湖南電廣的董事長龍秋云和日后大名鼎鼎的達晨創(chuàng)投。
達晨創(chuàng)始人劉晝原本在湖南廣電中心做財務科長，參與過“中國傳媒第一股”電廣傳媒的上市。2000年，電廣傳媒董事長龍秋云找到他，“給你一個億，去開個風投公司”，于是湖南電廣成為了達晨的第一個，也是當時唯一的LP。據說劉晝在辦達晨前找了個風水先生算了一卦，把達晨的總部定在了深圳[4]。
風水先生肯定沒算到龍秋云的命運。2019年，龍秋云因涉嫌腐敗被判刑十四年。早在出事之前，他違規(guī)持有達晨股權的事情便鬧得沸沸揚揚。而無獨有偶，闞治東在離開深創(chuàng)投后也曾短暫入獄。兩人的經歷，是中國資本市場野蠻年代的一個注腳。
無論如何，中國最早期的LP陣容逐漸有了自己的模樣。但他們剛一入場，便遭遇了寒冬。
2001年美國互聯網泡沫破裂，同時國有股減持工作啟動，A股進入4年熊市。同年創(chuàng)業(yè)板計劃擱置，國內創(chuàng)投退出渠道被阻斷。到2004年，深圳本土的創(chuàng)投機構倒閉了90%，深創(chuàng)投自己也瀕臨倒閉，直到2005年股權分置改革后才重煥生機。
美元基金熬的時間稍短一些。到了2003-2004年，IDG投的騰訊、攜程、百度紛紛上市，與投了新浪的華登、投了網易的霸菱、投了盛大的軟銀等最早入華的美元基金盆滿缽滿，也讓一眾美元LP首次嘗到了“l(fā)ong China”的甜頭。
2004年，硅谷銀行組織了一次6天行程的來華考察，25人團里包括紅杉之父Don Valentine，KPCB的John Doerr等一眾風投大佬?？疾旌?，大部分人都做出了入華的決定。多年后，他們會為自己的決定而感到無比慶幸。
1998年-2004年對創(chuàng)投來說是萌芽期，對中國來說則是新舊交替，迷惘和焦慮在此時常態(tài)，但在普遍的彷徨下，一些新時代的枝芽也在生長。倒回到2004年，沒有一個GP和LP能意識到那股即將來襲的新經濟浪潮，會有多么猛烈。
02.扶我上青云
與大開大合的1998年相比，2005年顯得像是個平平無奇的小時代。但小時代，有時反倒是好時代。
這一年，青藏鐵路全線鋪通，神舟六號上天落地，兩千年的農業(yè)稅被廢除，國內GDP連續(xù)第三年兩位數增長。中國出口借著世貿東風席卷世界，全球資本紛紛將目光投向這塊奶與蜜之地，創(chuàng)投江湖的LP數量和種類都在增加。
這一年，股權分置改革落地，國內創(chuàng)投的退出渠道被打開。原本瀕臨倒閉的深創(chuàng)投在“南帝”靳海濤帶領下起死回生。在金融危機后的2010年，有26家被投企業(yè)IPO上市，創(chuàng)下了全球同行業(yè)年度IPO退出的世界紀錄，至今無人超越。
但靳海濤更大的貢獻，是推動政府引導基金從概念落地為現實。
其實，早在2002年，中關村創(chuàng)業(yè)引導基金就作為政府引導基金的雛形初現，但由于各種細則不明，存在感微乎其微。但靳海濤認為，中國各級政府不僅有財政基礎，而且對經濟因素的掌控力冠絕全球，拉政府入伙，依托政府布點，顯然比自己一城一地地啃性價比更高，也能形成與國際同行的差異化打法。
于是從05年開始，他頻繁往返各地，最終在2007年1月牽頭深創(chuàng)投與蘇州政府及民營資本共同出資3個億，成立了中國第一個真正意義上的政府引導基金，并成為軟銀中國的LP。翌年，發(fā)改委聯合財政部和商務部共同出臺《指導意見》，政府引導基金在制度層面日漸成熟，逐漸成為人民幣LP江湖中一位影響深遠的重磅玩家。
而在海外風投大佬們來華考察后，2005年，美元基金也開始批量進入中國。
這一年，紅杉找到沈南鵬和張帆，同一時期DCM找到在新浪上班的林欣禾，SIG（海納集團）找到UT斯達康的王瓊和龔挺，紀源資本（GGV）找到集富亞洲的李宏瑋和德豐杰的符績勛…… 一批美元GP，找到了各自的國內代理人。
不過，當時沈南鵬們并不需要直面海外家辦、捐贈基金、養(yǎng)老金、FOF母基金等美元LP，而是借道其母公司成熟的LP網絡和募資系統，間接完成募資。當然，代價就是分錢分的少——這也為日后VC2.0大裂變埋下了伏筆。
但當年同一時間成立的一批新VC，則已經開始走向獨立積攢LP的道路。
2005年，由于對股權安排不滿意，軟銀亞洲的閻焱與孫正義分道揚鑣，軟銀亞洲也改名軟銀賽富；霸菱資本的徐新在同年去職，創(chuàng)辦今日資本；33歲的張磊也在這一年帶著耶魯基金會的2000萬美元，回國創(chuàng)辦高瓴。
這些人的背景都難以復制。要么在美元GP工作時業(yè)績突出，成為進入美元LP視野中的第一批中國人；要么干脆就在頂級LP里工作過，張磊就屬于此列。
凱輝基金（Cathay Capital）蔡明潑的經歷更戲劇化，蔡明潑出生于福建，20歲時留法，30歲創(chuàng)辦石材企業(yè)Stonest，把老家福建的石材賣到法國，為此蔡明潑跑遍了法國大小上千個村鎮(zhèn)，也因此與法國前10大家族中至少一半建立了緊密聯系。
之后礙于行業(yè)增速和天花板，蔡明潑轉型做風投，這些富家大族也順勢成為凱輝的第一批LP，第一期基金就囊括了賽博、歐尚等家族企業(yè)。后來法國排名前100位的家族中，超過三分之一的家族是凱輝的長期投資人。
跟經歷獨特的大佬們相比，大多數本土VC在“募”的方面困難重重。尤其是當年資本市場還尚未成熟，成功退出項目很少，IRR（內部收益率）都不靠譜，更別說DPI（投入資本分紅率）了，本土GP很難用數據向LP兜售自己的份額。
一些幫GP募資的第三方機構服務，也在此時應運而生。
2008年，創(chuàng)業(yè)板開市在即，嗅覺敏銳的紅杉中國和IDG開始布局人民幣。在2007年，紅杉中國對一家叫諾亞財富的公司進行了投資，而之后，諾亞財富便協助紅杉中國完成了第一期人民幣基金的募資，此后雙方一直保持緊密合作。
同年，達晨投完了最初的1億人民幣，也在為募資感到焦慮。在深圳一場投資論壇上，達晨合伙人邵紅霞得知諾亞正在幫紅杉募資，于是也找到諾亞幫忙，合作打造了“達晨創(chuàng)富”，開始第一次市場化募資。邵紅霞在2個月里跑了近40場路演，最終募了4.63億人民幣，主要LP都是民營企業(yè)家和高凈值個人。
被三方機構帶到LP圈子里的高凈值個人，他們的體驗并不總是甜蜜。一位累計向頭部VC基金投了5000萬的個人客戶向筆者吐槽道：“募資的時候被銷售拉去跟VC合伙人吃了頓飯，后來就很難直接聯系上了，發(fā)微信從來都不回?！?/strong>
民營企業(yè)家可能看的更開一點。一位佛山老板在KTV里跟筆者歷數他的LP經歷：7年時間投了8家，收回的錢大概只占本金的30%。不過他投的最多的一家VC錄用了他的海歸女兒做實習分析師，“心理層面挽回了一點兒損失吧?！?/p>
財務投資人之外，產業(yè)資本LP也開始崛起。
2011年，剛經歷了“3Q大戰(zhàn)”的騰訊成立了“騰訊產業(yè)共贏基金”，從自建業(yè)務，轉向通過投資、收購搭建生態(tài)圈?；ヂ摼W大廠戰(zhàn)投部等產業(yè)資本LP由此進入大眾視野，也拉開了巨頭之間代理人戰(zhàn)爭的序幕。
2005-2013年是中國創(chuàng)投行業(yè)的初步發(fā)展期，主權基金、家族企業(yè)、捐贈基金、產業(yè)資本、政府引導基金、市場母基金、高凈值個人等LP圈的玩家都已經陸續(xù)登場。盡管在GP的眼中，不同LP的“分量”，顯然是千差萬別。
不過在一部馬力強勁的電梯里，站著的人、躺著的人、坐著的人、蹲著的人，大家都能賺到錢。
03.朋友圈募資
從2013年到2018年，一級市場所有人都在數錢。
阿里、美團、微博、小米、快手、頭條、滴滴、B站、拼多多、陌陌、虎牙、斗魚、YY、餓了么、知乎、小紅書、獵聘、映客……等一大批公司的上市或崛起，讓中國創(chuàng)投行業(yè)從2004年的用手數錢，變成了2018年的用運鈔車拉錢。
這是移動互聯網的黃金時代，也是美元基金的黃金時代。2017年10月趣店上市，當天市值摸上了100億美元，周亞輝的投資筆記刷遍朋友圈，羅敏也豪言趣店目標是500億美元?，F在回想起那時的浮華和瘋狂，總有一種不真實的感覺。
忙著計算Carry的GP們猛然發(fā)現：GP賺錢了，LP賺錢了，FA賺錢了，但要論房間里的有錢人，怎么能忘了創(chuàng)始人呢？
因此，LP圈子迎來了一個新群體——成功上市的創(chuàng)始人們。他們扎堆在科技和互聯網行業(yè)里，財富干凈，普遍年輕，人脈廣闊，熱衷參與感，喜歡用投資來增殖財富，但更希望能借此保持對行業(yè)的敏感性——這簡直就是完美的LP。
而恰在此時，大量美元基金1.0時代的明星投資人準備單飛。2014年，原IDG合伙人張震、高翔離職成立高榕資本；原紅杉中國副總裁曹毅創(chuàng)辦源碼資本；前阿里戰(zhàn)投部和鼎暉創(chuàng)投的屈田成立蝙蝠資本……美元基金的2.0時代冉冉升起。
從一開始，VC2.0們就瞄準了那些剛剛上市或者套現的科技新貴。
2013年，曹毅在紅杉內部會上給“嗓子都說啞了也沒人投他”的張一鳴站臺，力推今日頭條，雖然未果，但與張一鳴建立了長期聯系，而他更是在2006年王興的校內網時期就與其成為好友。2014年春節(jié)后想單飛時，曹毅第一個找到王興，在他家樓下的上島咖啡館從晚上10點聊到凌晨2點半[5]。源碼成立時，王興張一鳴各給500萬美元，成為源碼第一批LP。
實際上，曹毅還在清華念書時，就極其擅長資源連接。2004年，還在讀大四的曹毅問已經在搜狐做工程師的王小川：“你什么時候創(chuàng)業(yè)？我?guī)湍阏胰恕薄，F網易高級副總裁周楓當年從伯克利回國，在五道口建實驗室時，早期團隊幾個人也是曹毅幫忙張羅[5]。
靠這種資源連接能力，曹毅后來干脆辦了個“碼薈”，利用源碼的平臺，把LP和被投攢到一起，互通有無，王興、張一鳴、姚勁波、李想都是碼薈成員。募人民幣時，據說有的人民幣LP提出以見張一鳴為附加條件，碼薈也能發(fā)揮作用。
源碼辦“碼薈”，高榕則定位成中國的Founders' Fund ，甚至取名高榕也因為“榕樹最大的特點是由主干和很多氣生根構成，無限延展，構造成一個獨特的生態(tài)網絡?！?/p>
“朋友圈募資”是VC2.0時代美元基金的鮮明特點。這并非真的在朋友圈發(fā)條狀態(tài)募資，而是通過經營LP與被投企業(yè)的圈子，形成資本的“內循環(huán)”，甚至以這個圈子本身作為杠桿撬動外部資源，減小募資成本。
“圈子”之所以成立，一方面是因為彼時的互聯網發(fā)展催生了大批科技新貴，讓創(chuàng)投圈里的玩家數量足以形成“圈子”；另一方面也是因為技術的發(fā)展，圈內溝通更簡單易行?！叭ψ印辈粌H可以穩(wěn)住LP，利于募資，還能挖掘到好的被投。
2014年年底，剛成立不到一年的高榕喊了20多個被投和幾個LP一起來吃火鍋開年會，其中就包括黃崢。席間聊起黃崢在做的拼好貨，張震當場拍出6000萬美金估值，嚇得黃崢當場鬧肚子去廁所，15分鐘后出來就答應了，那會拼多多甚至還沒上線[6]。
除了把錢直接交給這些2.0版的VC，靠地產和互聯網致富的新貴們有的干脆自己成立了家辦。龍湖吳亞軍有雙湖資本，他的前夫蔡奎有佳辰資本，馬云和蔡崇信的有藍池資本，張旭豪把餓了么賣給阿里后也成立了鯊魚資本。
同一時期，移動互聯網戰(zhàn)場上烽火連天，自帶流量和資源的大廠戰(zhàn)投部門為了財務回報和保持戰(zhàn)略嗅覺，既想做GP，也想做LP，騰訊就陸續(xù)成為紅杉、高瓴、鐘鼎、高榕、真格背后的LP，甚至還投了跟阿里關系密切的云峰基金。
“雙創(chuàng)”之后，人民幣市場也是烈火烹油。
2014-2016年，各地新設的政府引導基金目標規(guī)模井噴，從3271億元飆升到3.73萬億元，翻了10倍。井噴的引導基金給GP的人民幣募資帶來了更多選擇，2017年源碼的第三期人民幣基金中，除了母基金和大型央企，也首次出現了國家級引導基金的身影。
但是，一些引導基金因為吸引不到足夠社會資本，開始向銀行以明股實債的方式募資，增加了地方政府的隱性債務；而為了吸納高凈值個人作LP，VC/PE與銀行、信托、券商、保險、第三方理財等機構合作開展通道業(yè)務，積累著金融系統性風險——這都為之后的強監(jiān)管埋下了禍根。
2014年-2018年，一批功成名就的互聯網新貴開始反哺其曾經的投資人，LP圈子的重要性凸顯；政府引導基金的爆發(fā)，也給人民幣市場送去了大量彈藥。這是中國創(chuàng)投圈的高光時刻，也是遍地黃金的盛夏時節(jié)。
轉眼時間到了2018年，盛夏的狂歡戛然而止。
04.鏖戰(zhàn)人民幣
對于一級市場而言，2018年的關鍵詞不是中美貿易摩擦，而是一個叫做《資管新規(guī)》的東西。
這部強監(jiān)管的法規(guī)于2018年4月出臺，切斷了銀行理財通過資金池進入了一級市場的通道。同時，大幅度提升了合格投資者參與VC/PE的門檻，并進行穿透視監(jiān)管，各類金融機構和母基金的募資受阻，人民幣LP江湖驟然轉冷。
相較而言，美元基金仍然沉醉于夏末的歡愉。2018年，美團、拼多多、B站、虎牙紛紛上市，一幫美元基金成功退出；2019年，新氧、云集、斗魚、房多多緊隨其后，美元基金募資額比2018上漲874%。一些人民幣基金看著都眼紅，洪泰基金的創(chuàng)始人盛希泰就在當年年底的年會上對員工和LP們喊話，“不做美元基金沒有飯吃。[7]”
新冠爆發(fā)后，美聯儲開動印鈔機給市場投放無限彈藥，以至于在2020年-2021年上半年，國內美元基金的募資更上一層樓，10億美元的單期規(guī)模都屢見不鮮。在投中2021年的閉門會上，有LP直言：這一年的業(yè)績頂過去三年。
但美元基金從盛夏到凜冬的轉變，也幾乎只在一瞬間。
2021年7月，“雙減”出臺，滴滴事件發(fā)酵，5個月后美國《外國公司問責法案》落地，中概股退出前景晦暗，靠赴美上市退出的美元基金也受影響。2022年一季度，投資中國的美元基金募資額約14億美元，只有去年四季度的1/3[8]。
這種背景下，大量美元GP開始焦慮如何募人民幣。同樣是募資，募美元和募人民幣幾乎是兩種不同的玩法，前者需要在陸家嘴或中環(huán)的會議室里展示IRR和DPI，后者則可能需要在路演時頻繁引用十四五規(guī)劃和政府工作報告。
頭部基金大都能同時駕馭美元和人民幣，比如紅杉、啟明、源碼等。在創(chuàng)投寒冬中，無論是美金還是人民幣，份額都在迅向頭部集中。
紅杉你學不會，凱輝則成為拆解對象。在上海解封的兩個月里，過往頗為低調的凱輝連續(xù)宣布五只基金募集成功，其中包括首關16億的人民幣二期基金。但跟蔡老板的石材生意一樣，凱輝對LP的長期經營也很難被復制。
比如凱輝有一個專門的ER（Ecosystem Relationship）部門，給LP提供咨詢、對接等一系列服務。以某個長期LP為例，凱輝單數月為其介紹歐洲項目，雙數月為其介紹美國和東南亞項目，還給其家辦看食品飲料和海外SaaS方面的機會。享受這種服務LP自然愿意掏錢，哪怕在逆勢的環(huán)境里。
當然，美元募資難的原因除了環(huán)境因素外，最重要的是國內一級市場的大環(huán)境經歷了“移動互聯網 - 硬科技”的范式轉變。與移動互聯網相比，硬科技賽道的退出周期更長，回報卻更低。美元LP面對如此落差，自然意興闌珊。
所以，某種意義上講，美元基金在募資上的困境，最終只能靠增募人民幣來解決。但資管新規(guī)后，人民幣市場趨緊，目前市場上的人民幣LP主要分三類：政府引導基金、產業(yè)資本和高凈值人群（家辦）。每一類的特點和訴求各有不同。
相較財務回報，政府引導基金更重視地方招商引資和產業(yè)升級，因此往往帶有返投要求。以某直轄市的政府引導基金為例，其明確要求返投的金額上不低于出資額的2倍。這對習慣了投資不受約束的美元GP來說，無疑是一種負擔。
除了政府引導基金，這兩年在硬科技的浪潮下，來自實業(yè)界的人民幣LP，也在快速崛起。
以寧德時代為例，其不僅自己下場做投資，在機器人、新材料、新能源等領域出手闊綽，還成為高瓴、博裕、晨道、上汽恒旭等投資機構的LP，而高瓴還是寧德時代定增的最大參與者。這種“內循環(huán)”，把寧德試圖通過投資來保持產業(yè)嗅覺的想法，展露得一覽無余。
與財務投資人相比，人民幣產業(yè)LP對硬科技更感興趣，也更在意產業(yè)鏈的融合。但無論是實業(yè)經驗，還是與地方政府的關系，都恰恰是美元GP們的短板。頭部機構家底厚實，尚可以補課上車；腰部以下機構，則困難無比。
換句話說，美元的斷供和人民幣的不適應，標志著一級市場最大的“供給側改革”已經拉開了帷幕。
05.前路夜未央
曾幾何時，LP圈子里存在著一條隱約可見的鄙視鏈。
主權基金、捐贈基金、頂級家族等站在這條鏈的頂端，他們的出手往往意味著最高等級的背書；500強公司和科技新貴緊隨其后，他們帶來的除了錢還有產業(yè)鏈資源；市場化母基金緊隨其后，其是VC/PE最喜歡的LP群體之一。
政府背景的各類基金——產業(yè)基金、引導基金、扶持基金——等通常排外靠后，因為其往往跟隨著一些硬性條件；后面跟著的是純財務投資的民營企業(yè)，其也不是GP們的首選；而只能投幾百上千萬的個人LP，通常位于鏈條的最底端。
在劇烈變化的這兩年，一切老舊的鏈條都不再靠譜。一位以前沒募過人民幣的美元GP問自己的投資者關系專員：“陪領導時要喝白酒嗎？”
但無論是誰鄙視誰，LP們的利潤來源卻都是一致的：公司的成長，產業(yè)的崛起，國運的興盛。在過去二十年里，LP們的豐厚利潤必然是來自于互聯網、消費、科技、新能源、先進制造、現代服務等快速崛起的行業(yè)。
氪金二十年，變革時刻也已經來臨。移動互聯網創(chuàng)業(yè)潮的降溫、平臺巨頭戰(zhàn)略收縮、風口賽道日趨減少……這些變化都指向一個結論：在資產配置重要組成部分的一級市場，LP們想要獲得跟過去一樣的靚麗回報，的確不容易了。
預期回報下降，并非意味逃離就是聰明的選擇。中國雖然送走了史無前例的互聯網創(chuàng)業(yè)浪潮，但在科技、制造、甚至消費領域的結構性優(yōu)勢仍然存在。正如一位美元母基金負責人評價的那樣：“全世界都在擺爛，翻來覆去也只有中美能投?！?/p>
而從更高的層面上看，中國向創(chuàng)新的深水區(qū)進發(fā)也離不開這些「氪金者」。中國的利用外資史就是半部改革開放史，在非敏感行業(yè)過于執(zhí)著地去區(qū)分外資、民資、還是國資，跟聽黑膠唱片時講究是火電還是水電一樣荒誕。
別讓「氪金者」跑了，是任何一款游戲設計手冊必須置頂的規(guī)則。在中國轉型升級的吃勁時刻，還有很多產業(yè)嗷嗷待哺，還有很多公司急需糧草，而整個社會層面的創(chuàng)業(yè)心氣兒仍然強勁，這種時間窗口并非會永遠都開著。
活躍的GP、LP和創(chuàng)業(yè)者，是一個國家經濟活力的象征，只有極少國家能夠集齊這三大群體。比如全球最大的主權財富基金LP是沙特，其國內創(chuàng)業(yè)環(huán)境幾乎是零，只能投給海外的GP——比如日本軟銀，而軟銀最大的投資目的地是中國，而非日本。
因此，無論是GP還是LP，在中國還有著遠大的前程。但只有那些能夠接受新范式的GP/LP們，才能熬過眼前的未央之夜。
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參考資料：[1] 清科倪正東：大局中的2022中國股權投資，投資界.[2] Patrick J. McGovern, 76; founded International Data Group，Bostonglobal[3] 大江大河：深創(chuàng)投二十年，母基金周刊.[4] 達晨創(chuàng)投：本土VC的創(chuàng)業(yè)之路，經濟觀察報.[5] 學霸投資人曹毅的獨角獸牌局，財經天下.[6] 拼多多黃崢的朋友圈 ，林軍.[7] 洪泰基金盛希泰：不做美元基金將沒有出路，投中網.[8] 調查丨美元募資正回暖，頭部GP仍受青睞，證券時報網.
文本編輯：戴老板視覺設計：疏睿值班編輯：李墨天
