【本文內(nèi)容摘要】

18C制度與聯(lián)交所2018年推出的上市制度改革一脈相承，有助進(jìn)一步推動香港成為更多層次、更多元化的資本市場。18C制度的定位恰到好處，通過鎖定被主要交易所拒諸門外的未商業(yè)化特?？萍脊緸槟繕?biāo)確立獨特的競爭優(yōu)勢。18C制度與上海科創(chuàng)板形成優(yōu)勢互補(bǔ)，豐富了我國資本市場的結(jié)構(gòu)和縱深，使其能全方位覆蓋不同類型特?？萍脊镜娜谫Y需求。18C制度是粵港澳大灣區(qū)以至我國整個特?？萍籍a(chǎn)業(yè)與國際資金接軌的橋梁，亦有利于大灣區(qū)內(nèi)城市發(fā)揮優(yōu)勢互補(bǔ)。一、18C制度是上市制度改革的延續(xù)

首先是對香港資本市場的影響。如果要探討18C制度對香港資本市場的潛在影響，必須從香港聯(lián)合交易所有限公司（簡稱“聯(lián)交所”）2018年推出的上市制度改革說起，因為18C制度與其一脈相承，可說是上市制度改革的延續(xù)。事實上，當(dāng)年聯(lián)交所引入同股不同權(quán)（8A章）、未有收入的生物科技公司（18A章）以及海外上市公司來港第二上市（19C章）等新上市制度也曾引起爭議，如今四年過去了，上市制度改革的成績可謂有目共睹，其帶來的不僅是上市規(guī)則的變化，同時也成為了促使中國香港資本市場實現(xiàn)蛻變的催化劑，使更多中國內(nèi)地的企業(yè)選擇來港上市，使投資者的投資選擇更趨多元化，使香港資本市場的流動性更充裕，也使香港資本市場從過往由傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的市場蛻變?yōu)槎嘣馁Y本生態(tài)圈。

數(shù)字不會騙人，也是證明上市制度改革成功的有力佐證。如果我們以2018年5月實施新上市制度作為分水嶺對香港資本市場的結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，我們不難發(fā)現(xiàn)香港新股集資額排名前三的行業(yè)已悄然發(fā)生變化，從過往由金融、地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變?yōu)橛少Y訊科技及醫(yī)療保健等新經(jīng)濟(jì)行業(yè)領(lǐng)軍。而這些行業(yè)占中國香港上市公司總市值的比例也在不斷攀升，由此可見香港的上市制度改革不僅令擬上市企業(yè)受惠，同時也令中國香港資本市場變得更多層次、更多元化、更具吸引力。

注：上圖列示數(shù)據(jù)按各年年末市值計算

雖然上市制度改革已初見成效，但我們不能自滿，因為我們?nèi)杂胁蛔阒?，特別是在特專科技這一領(lǐng)域我們?nèi)赃h(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美國以及中國內(nèi)地。聯(lián)交所此次推出18C制度正是要對癥下藥，通過為特?？萍脊緛砀凵鲜袆?chuàng)造有利條件來吸引相關(guān)企業(yè)，以填補(bǔ)這個本地資本市場一直稀缺的板塊。有2018年上市制度改革成功的先例，我們有理由相信18C上市制度將進(jìn)一步為香港資本市場注入新的動力，使香港成為更加多元化的國際金融中心。

二、18C制度通過精準(zhǔn)的定位確立獨特競爭優(yōu)勢

各位讀者可能會質(zhì)疑18C制度如何后發(fā)先至，從蕓蕓競爭對手中脫穎而出？說到這里我們不得不提聯(lián)交所對18C制度的定位可謂恰到好處，其巧妙之處在于通過“人棄我取”的策略為18C制度確立獨特的競爭優(yōu)勢。18C制度瞄準(zhǔn)的是估值上百億的未商業(yè)化獨角獸企業(yè)，偏偏這類公司因為沒有盈利及/或收入而被包括上海交易所在內(nèi)的多個主要交易所拒諸門外，變相使18C制度有望成為一眾未商業(yè)化獨角獸企業(yè)爭取短期內(nèi)上市的首選。當(dāng)然，這種所謂“人棄我取“并不表示聯(lián)交所打算放棄貫徹多年對市場質(zhì)量的要求，相反聯(lián)交所通過引入資深獨立投資者等機(jī)制為18C制度把關(guān)，以保障公眾投資者的權(quán)益。

三、18C制度與科創(chuàng)板形成互補(bǔ)，豐富我國資本市場的結(jié)構(gòu)和縱深

其實推出18C制度不僅有助提升香港資本市場對特?？萍脊镜奈Γ瑫r是豐富我國資本市場的結(jié)構(gòu)和縱深的雙贏之舉。如果從我國資本市場的整體角度出發(fā)，中國香港的18C制度正好與上?？苿?chuàng)板形成優(yōu)勢互補(bǔ)，而這種互補(bǔ)又顯得非常合理并且切合兩地資本市場的特點。作為國際金融中心，香港資本市場的特點是匯聚了來自全球各地的資金以及不同風(fēng)險胃納的投資者，而這些投資者以機(jī)構(gòu)投資者為主，無論投資經(jīng)驗以至風(fēng)險承受能力都較一般散戶為高。從這個角度來看，香港資本市場無疑較由散戶主導(dǎo)的國內(nèi)資本市場更有條件引入風(fēng)險相對更高的未商業(yè)化特?？萍脊尽Ｏ喾矗瑖鴥?nèi)資本市場可以投放更多精力專注于業(yè)務(wù)發(fā)展更成熟、商業(yè)化路徑更明確的特專科技公司。這種互補(bǔ)令我國資本市場在全方位覆蓋商業(yè)化、未商業(yè)化、發(fā)展相對成熟以及仍在發(fā)展初期等不同類型特專科技公司的同時，又可以顧及不同投資者的需求和風(fēng)險胃納。當(dāng)然，最終受惠的不只是我國資本市場和投資者，還有一眾希望通過資本市場籌集資金用于開發(fā)先進(jìn)技術(shù)的特?？萍脊尽?/p>注：上圖是基于以下假設(shè)：

不考慮除市值和收入以外的其他上市要求（如利潤指標(biāo)）雖然部分市場人士認(rèn)為18C制度的市值要求過高，但上圖仍按咨詢文件建議的市值列示上?？苿?chuàng)板的覆蓋范圍根據(jù)一般企業(yè)的第2套標(biāo)準(zhǔn)（即市值不低于15億元人民幣且近一年收入不低于2億元人民幣）。人民幣兌港幣的匯率按13折算。事實上，早前香港引入特殊目的收購公司（SPAC）上市制度的情況也與上述情況類似，都是由香港資本市場率先引進(jìn)風(fēng)險相對較高的新上市制度，畢竟香港資本市場有更成熟的投資者群體以及經(jīng)驗相對更豐富的市場持份者，加上多年來一直與國際市場接軌，更適合嘗試新事物。相信這種由香港作為“先行者”的模式未來將會持續(xù)。

四、18C制度在我國發(fā)展硬科技中扮演將優(yōu)質(zhì)特?？萍脊九c國際資金接軌的角色

如果我們不局限于資本市場而是更宏觀一點從整個特專科技行業(yè)來看，18C制度在我國發(fā)展特?？萍夹袠I(yè)的整體布局中將發(fā)揮重要的作用，特別是在地緣政治角力的大背景下，我國大力發(fā)展“硬科技”可謂勢在必行，否則在科技領(lǐng)域?qū)⑻幪幨苋酥浦??？梢灶A(yù)見的是我國將化被動為主動，大力推動特?？萍夹袠I(yè)的發(fā)展，而特?？萍脊臼芑萦趪业姆龀终邔⒂瓉砬八从械臋C(jī)遇。

那么18C制度在我國大力發(fā)展特專科技行業(yè)之際將扮演什么角色？當(dāng)然是扮演將優(yōu)質(zhì)特?？萍脊九c國際資金接軌的橋梁。事實上這個角色對香港資本市場來說可謂駕輕就熟，而且在可見未來肯定亦大有可為，特別是香港作為粵港澳大灣區(qū)的龍頭城市之一，與一河之隔的深圳某程度上可以形成優(yōu)勢互補(bǔ)。深圳被稱為中國的硅谷，多年來一直是孕育優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)的搖籃，其獨特優(yōu)勢在于同時具備優(yōu)秀的創(chuàng)科人才以及敢于創(chuàng)新的思維，配合我國鼓勵發(fā)展硬科技的政策，可謂坐擁天時地利人和，所欠的是一個能為特?？萍脊荆ㄌ貏e是未商業(yè)化公司）解決眼前資金需求的融資平臺，而香港于此時推出18C制度可謂適逢其會。以香港作為面向國際資本的融資平臺推動粵港澳大灣區(qū)以至我國整個特?？萍籍a(chǎn)業(yè)發(fā)展的這種模式某程度上是把兩地的獨特優(yōu)勢發(fā)揮到極致。

五、18C制度對我國資本市場和特?？萍籍a(chǎn)業(yè)將發(fā)揮積極作用

從上述分析得出的結(jié)論是中國香港于此時推出18C制度可謂無往而不利，無論對香港資本市場、我國整體資本市場結(jié)構(gòu)以至我國特?？萍籍a(chǎn)業(yè)的整體發(fā)展都將發(fā)揮積極作用。18C制度正蓄勢待發(fā)，就讓我們拭目以待。

【本文作者】

鄧浩然畢馬威中國 資本市場合伙人

于思瑤 畢馬威中國 資本市場經(jīng)理