2022年對(duì)于私募行業(yè)來說，并不平穩(wěn)。

行業(yè)的新陳代謝仍在繼續(xù)，許多百億級(jí)的私募由于業(yè)績不佳開始被投資人抨擊，光環(huán)逐漸褪去；但也有眾多新銳私募選擇在這一年成立，給低迷的私募行業(yè)注入新的活力。

這一年，多數(shù)成長股投資者業(yè)績慘淡，出來向投資者道歉的大佬也比比皆是；而深度價(jià)值的投資者們?cè)诎具^了漫長的寒冬之后反而迎來了屬于他們的春天。另一方面，主觀多頭普遍因?yàn)楸憩F(xiàn)不佳而被市場質(zhì)疑時(shí)，所謂危機(jī)阿爾法的CTA策略同樣經(jīng)歷大起大落。

臨近年末，預(yù)期的急轉(zhuǎn)，又讓理財(cái)和債券產(chǎn)品出現(xiàn)了歷史罕見的抖動(dòng)，讓人們?cè)谝荒甑臅r(shí)間里，就被幾乎所有的資產(chǎn)類別虐了一遍。

市場的動(dòng)蕩下，中國二級(jí)私募基金自2019年以來迅猛擴(kuò)張的態(tài)勢(shì)也在如今的周期往復(fù)面前顯露疲態(tài)。

根據(jù)中信中證的統(tǒng)計(jì)，2022 年私募證券投資基金整體規(guī)?？s量明顯，較年初減少 8773.78 億，大幅下降 24.4%，其中市值縮水 4939.39 億[1]，這也意味著，凈值回撤成為規(guī)?？s減的主要影響因素。在這種氣候下，贖回的壓力也是如影隨形。

在2023年之初，遠(yuǎn)川通過對(duì)2022年私募行業(yè)發(fā)生的熱點(diǎn)事件進(jìn)行復(fù)盤，總結(jié)概括了2022年私募的十大關(guān)鍵詞。在一系列的事件中，我們看到一場私募行業(yè)的「供給側(cè)改革」已經(jīng)拉開帷幕。

01

出大于進(jìn)

過去一年，私募行業(yè)的「準(zhǔn)入門檻」顯著提高，尤其是面對(duì)「公奔私」的選擇，基金經(jīng)理們顯然需要有更多的考慮。

2022年5月中下旬，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》及其配套規(guī)則，其中一條關(guān)于員工離職靜默期制度的細(xì)則規(guī)定，在行業(yè)內(nèi)掀起了許多討論。在該規(guī)定之下，公募基金的基金經(jīng)理等主要投研人員在離職1年內(nèi)不得從事非公募基金投資管理等工作。

換句話說，基金經(jīng)理如果想要離開公募，創(chuàng)辦或者加入私募，管理私募基金產(chǎn)品，就需要從之前的靜默3個(gè)月延長到靜默1年。

機(jī)會(huì)成本的陡增，在很大程度上的確影響了基金經(jīng)理的職業(yè)選擇。畢竟3個(gè)月不要說投資靜默，就是完全居家靜默，咬咬牙也就過去了。但一年的空轉(zhuǎn)，則會(huì)突破許多人的心理底線。從效果來看，靜默期新規(guī)之后，「公奔私」的消息明顯開始減少。基金經(jīng)理們當(dāng)然也還在離職與跳槽，但大量的選擇也停留在了公募與公募之間的互相消化和挖角。

此外，中國基金業(yè)協(xié)會(huì)還在近期擬對(duì)2014年1月發(fā)布的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》進(jìn)行修訂，并將名稱修改為《私募投資基金登記備案辦法》。征求意見稿對(duì)資金實(shí)力的明確規(guī)定也體現(xiàn)出了監(jiān)管的新要求：私募基金的實(shí)繳資本不得低于1000萬；在初始募集規(guī)模方面，私募證券基金不低于1000萬元人民幣、私募股權(quán)基金不低于2000萬元人民幣（創(chuàng)業(yè)投資基金不低于1000萬元人民幣）。

從數(shù)據(jù)來看，全年私募管理人登記辦理通過1280家、中止224家、不予登記2家，與此同時(shí)，全年監(jiān)管已注銷私募管理人2217家。私募基金管理人存量全年負(fù)增長，繼續(xù)強(qiáng)化了“出大于進(jìn)”的調(diào)整趨勢(shì)。

因此，不論從準(zhǔn)入門檻，還是從存量監(jiān)管來看，整個(gè)2022年私募行業(yè)的「供給側(cè)改革」已然進(jìn)一步深化。

02

抱團(tuán)取暖

平臺(tái)型是2022年私募最明顯的特征之一。

不論是董承非加盟?？ぃ团d全前同事杜昌勇、王曉明再聚首；還是崔瑩、林森、張航、鄭博宏等公募資深投研共同創(chuàng)辦勤辰；或是中歐明星基金經(jīng)理周應(yīng)波，同原銀華基金經(jīng)理陸文俊等攜手創(chuàng)立運(yùn)舟資本，我們不難在這種平臺(tái)型私募的涌現(xiàn)中看到，單兵作戰(zhàn)的時(shí)代正在逐漸逝去，分工明確，協(xié)同作戰(zhàn)成為了私募的新趨勢(shì)。

據(jù)某業(yè)內(nèi)人士透露，以前很多基金經(jīng)理在公募做出成績之后會(huì)產(chǎn)生“投資不過如此，做個(gè)私募應(yīng)該也不難”的想法，所以大家都更喜歡自己出來單干。但經(jīng)過這幾年市場的毒打之后，他們發(fā)現(xiàn)單一風(fēng)格下的業(yè)績風(fēng)險(xiǎn)太大，個(gè)人的能力圈覆蓋也常常會(huì)遇到邊界，由此產(chǎn)生的現(xiàn)金流壓力或是負(fù)債端的波動(dòng)，常常會(huì)對(duì)一個(gè)私募的經(jīng)營產(chǎn)生很大的影響。

在這種前人經(jīng)驗(yàn)之下，基金經(jīng)理們組隊(duì)成為了這一年私募創(chuàng)業(yè)的主流選擇。

當(dāng)然，多基金經(jīng)理雖然在一定程度上可以分散業(yè)績的風(fēng)險(xiǎn)，但能否起到1+1＞2的效果還有待市場來驗(yàn)證。與此同時(shí)，在經(jīng)營模式和組織治理上，如何探索出一條更長期、更穩(wěn)定的平臺(tái)型私募道路，也會(huì)成為越來越多的私募基金創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)需要學(xué)習(xí)和摸索的課題。

03

諸神黃昏

2022年對(duì)于諸多百億主觀私募來說并不友好。

根據(jù)私募排排網(wǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)，2022年股票主觀多頭的百億私募旗下共計(jì)780只產(chǎn)品中，僅30只取得了年內(nèi)正收益，超9成產(chǎn)品遭遇了不同程度的虧損，近半數(shù)產(chǎn)品跌幅超過了20%，跑輸同期滬深300指數(shù)。網(wǎng)紅投資者但斌創(chuàng)辦的東方港灣旗下10只產(chǎn)品更是直接包攬末尾十席，整整齊齊。

在極致的市場風(fēng)格和行業(yè)特征下，一些老牌私募，如景林、淡水泉、源樂晟都出現(xiàn)了公司歷史上都較為罕見的回撤幅度，伴隨著十多年來管理規(guī)模的顯著增長，這一次回撤造成的影響也無法同日而語。

另一方面，過去幾年異軍突起的主觀明星私募——石鋒資產(chǎn)、沖積資產(chǎn)和正圓投資，凈值曲線也這兩年出現(xiàn)了巨大的波動(dòng)。

與此同時(shí)，宏觀變量是指引2022年投資最重要的因素之一，結(jié)構(gòu)牛和超級(jí)熊并存的2022年本應(yīng)該是宏觀策略一展身手，但結(jié)果卻有些一言難盡。根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，共計(jì)25只百億宏觀策略產(chǎn)品中僅7只勉強(qiáng)為正，凱豐、樂瑞等一眾老牌百億機(jī)構(gòu)旗下的宏觀策略產(chǎn)品均為負(fù)值，敦和旗下的部分產(chǎn)品跌幅甚至高達(dá)20%以上，新晉“頂流”半夏旗下的產(chǎn)品也只做出了1%左右的正收益。

主觀多頭里，各路策略的新神舊神在市場中遭遇顛簸，而量化多頭、股票中性等策略卻在不斷尋找更大的生存空間。投資者對(duì)于主觀多頭在市場上競爭力討論開始逐漸變多。幾乎可以肯定的是，在技術(shù)與智力的競爭不斷迭代的行業(yè)生態(tài)下，私募行業(yè)里許多座次的變化才剛剛開始。

04

改清盤線

合同，是可以協(xié)商的。

2022年一季度市場的大幅調(diào)整讓許多高位建倉的私募新產(chǎn)品出現(xiàn)了跌穿預(yù)警線/止損線，出現(xiàn)了強(qiáng)制性減倉的現(xiàn)象。面對(duì)這一情況，大部分私募的解決方案是通過和投資者進(jìn)行協(xié)商，降低警戒線和止損線，多數(shù)從預(yù)警線0.8元/份、止損線0.7元/份調(diào)整到0.7元/份和0.6元/份。

某券商托管部門的工作人員也透露道，2022年3月到4月期間，經(jīng)常在加班加點(diǎn)地和投資人簽署下調(diào)預(yù)警和清盤線的補(bǔ)充協(xié)議。

一般來說，修改合同中的清盤線或者預(yù)警線，需要召開份額持有人大會(huì)，取得全體基金份額持有人的同意，并需要簽署修改基金合同的書面協(xié)議或者簽訂補(bǔ)充協(xié)議?？瓷先?，這并不是一件容易達(dá)成的事情，但從一線的經(jīng)驗(yàn)來看，雖然溝通過程會(huì)有反復(fù)，大多數(shù)情況下，也都會(huì)達(dá)成一致。

于投資者而言，同意下調(diào)警戒線和止損線也屬實(shí)是無奈之舉，是沒有辦法的辦法。畢竟清盤就意味著真金白銀的虧損，但只要基金還在，就有回本的希望。

只是當(dāng)清盤線變成了一種薛定諤現(xiàn)象——除非出現(xiàn)大跌，不然清盤線就處于“既存在又不存在”的疊加態(tài)時(shí)，留住了產(chǎn)品的私募們，凈值可以慢慢修復(fù)，但于投資者的信任與體驗(yàn)而言，又何嘗不是一種巨大的傷害。

上一次也大面積出現(xiàn)修改清盤線的情況集中出現(xiàn)在2016年熔斷期間

05

新三件套

相較于陸家嘴三件套，或許2022年的私募從業(yè)人員對(duì)自購、降費(fèi)和道歉信這新三件套會(huì)更熟悉一些。

在業(yè)績普遍不佳的2022年，安撫投資人成為了私募當(dāng)年的重點(diǎn)工作之一，而新三件套也由此誕生。

先有景林、漢和等百億私募自掏腰包，花真金白銀自購來告訴投資者：我們和你們的利益高度一致，基金凈值不好我們也會(huì)虧錢；后是敦和、赫富以及東方港灣等私募通過降低管理費(fèi)的形式來讓利投資者。

如果在凈值的不斷下滑面前，自購和降費(fèi)都無法給予投資者更多的信心，那私募只能打起感情牌，通過道歉信的形式來反思自己并與投資者溝通。譬如希瓦的梁宏、和諧匯一的林鵬、以及慎知資產(chǎn)余海豐等一眾明星基金經(jīng)理都曾公開復(fù)盤自己的投資和思考。

新三件套對(duì)于安撫投資者的情緒固然起到了一定的作用，但對(duì)于私募來說，盡快實(shí)打?qū)嵉淖龀鰳I(yè)績才是對(duì)投資者最大的負(fù)責(zé)。

說到底，投資者所希望的終究是凈值的上漲罷了。

06

CTA起落

上半年還被稱之為神話的CTA，到了下半年，破滅了。

根據(jù)朝陽永續(xù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年全年CTA指數(shù)累計(jì)漲幅僅為1.51%，基本與年初持平。但仔細(xì)觀察全年的走勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，上半年得益于俄烏沖突、歐洲能源危機(jī)、通脹等宏觀事件，CTA指數(shù)漲幅一度高達(dá)8%以上。這也讓CTA在那段時(shí)間成為了各家私募力推的產(chǎn)品之一。

但到了8月份之后，行情急轉(zhuǎn)直下，指數(shù)從高點(diǎn)回撤近8%。相關(guān)機(jī)構(gòu)在交流中表示，上半年CTA的大幅上漲主要是由于外部環(huán)境的大幅波動(dòng)導(dǎo)致大量產(chǎn)業(yè)端玩家利用商品期貨進(jìn)行套期保值，眾多CTA機(jī)構(gòu)賺的是產(chǎn)業(yè)的錢；但下半年環(huán)境趨穩(wěn)，產(chǎn)業(yè)玩家變少之后，CTA策略就變成了機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)之間的鐮刀互博，展現(xiàn)在凈值端就是多數(shù)CTA策略產(chǎn)品都遭遇不同程度的回撤。

譬如洛書某產(chǎn)品在2022年收益最高達(dá)到了20%以上，但全年卻為-4%；而千象某產(chǎn)品雖然全年依然為正收益，但最大回撤卻達(dá)到30%以上。

CTA策略素以危機(jī)阿爾法為營銷標(biāo)簽，但這并非意味著其本身就不會(huì)產(chǎn)生回撤。市場本身就是絕佳的投資者教育基地，波動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)，也是學(xué)費(fèi)。

07

高收益?zhèn)?/h1>

2018年以來海航、方大、永煤、鹽湖等大型企業(yè)債務(wù)違約，到近兩年融創(chuàng)、龍湖、富力等地產(chǎn)債暴跌，再到如今城投展期，種種跡象無一不預(yù)示著剛兌信仰被依次打破，債務(wù)違約逐漸成為常態(tài)。

而大量違約或即將違約的公司債券，在銀行、公募等機(jī)構(gòu)風(fēng)控升級(jí)的環(huán)境下，也出現(xiàn)了一定規(guī)模的流動(dòng)性踩踏和資產(chǎn)錯(cuò)殺，由此也催生了私募基金中高收益?zhèn)呗缘呐d起。

以地產(chǎn)債為例。在泰禾、陽光城、龍光、恒大、融創(chuàng)、世茂等地產(chǎn)境內(nèi)債相繼違約，一季度不少熱門地產(chǎn)債跌至50元以下之際，一些做高收益?zhèn)呗缘乃侥蓟饏s逆勢(shì)在底部買了很多地產(chǎn)債。

明毅基金李元豐說過，中國場外主導(dǎo)的市場特征及大量“非理性”投資者的存在，使高收益?zhèn)袌龀掷m(xù)處于弱有效市場狀態(tài)，錯(cuò)誤成為常態(tài)，這使得獲取市場非對(duì)稱性收益成為可能。

對(duì)于債券投資來說，標(biāo)類的資產(chǎn)，銀行和公募加起來已經(jīng)主導(dǎo)了絕對(duì)的話語權(quán)，私募難以做出明顯差異化的業(yè)績表現(xiàn)，就難以在性價(jià)比上提供好的產(chǎn)品和服務(wù)。

尤其是對(duì)于國內(nèi)主打債券策略的私募管理人來說，高收益?zhèn)谥饾u提供一個(gè)差異化策略空間?，F(xiàn)在也許只是一切的開始。

08

空氣指增

空氣指增在2022年的私募圈開始逐漸流行。所謂空氣指增，簡單粗暴地的理解就是：我對(duì)標(biāo)的基準(zhǔn)是空氣，本質(zhì)上就是一個(gè)全市場選股的產(chǎn)品。

這種「空氣指增」這種產(chǎn)品命名在很大程度上，透出了財(cái)富管理行業(yè)的一些中國特色。

過去幾年，量化規(guī)模井噴。而量化產(chǎn)品本身是一種策略極難透明、透明了普通投資者也極難理解的存在。但對(duì)于指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品來說，由于它本身有一個(gè)明確對(duì)標(biāo)的指數(shù)，譬如中證500、中證1000，在此基礎(chǔ)上，每周的超額是多少，累計(jì)到每月、每年的超額有多少，還是一個(gè)相對(duì)明確的數(shù)字。而這一波量化大潮的絕對(duì)主角，也正是以中證500指增為代表的指數(shù)增強(qiáng)策略。

然而，這種對(duì)累計(jì)超額收益的關(guān)注，也讓財(cái)富管理一線的投顧們發(fā)現(xiàn)，很多時(shí)候嚴(yán)格控制敞口的產(chǎn)品，在客戶那里就是沒有超額更多的產(chǎn)品吃香。某種程度上，以指數(shù)為基準(zhǔn)而做的一些持倉約束，反而讓產(chǎn)品在銳度上失去了吸引力。

另一方面，量化私募管理人也發(fā)現(xiàn)，全市場選股的量化模型本身，在A股這個(gè)不完全有效的市場上，也還有很多的發(fā)揮空間，因此也開發(fā)了一些全市場選股的產(chǎn)品線。

至于名字怎么起，全市場選股聽上去就像一個(gè)主觀多頭的策略。但空氣指增就不一樣了，既延續(xù)了客戶對(duì)量化的一些初印象，又的確十分形象地概括了此類產(chǎn)品的特點(diǎn)。非財(cái)富管理行業(yè)的老江湖，命名不出這樣的產(chǎn)品。

09

低估復(fù)燃

不論是上半年的煤炭，還是下半年的房地產(chǎn)，低估值價(jià)值投資是唯一貫穿全年的主線。

在一眾主觀多頭策略的私募產(chǎn)品中，高毅資產(chǎn)董事長邱國鷺是少有實(shí)現(xiàn)全年正收益的管理人。根據(jù)私募排排網(wǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)，780只百億以上的私募產(chǎn)品中僅30只實(shí)現(xiàn)全年正收益，邱國鷺憑借著7.18%的收益位列前十。而他的業(yè)績?cè)谝荒曛?，還由于排名同類后10%而遭受著持有人的輿論壓力。

當(dāng)極致的成長風(fēng)格大行其道時(shí)，許多投資者開始逐漸摒棄深度價(jià)值的投資方法。但事實(shí)卻是，即便是當(dāng)今這個(gè)時(shí)代，深度價(jià)值投資的方法論依然有效。

對(duì)于那些堅(jiān)守在價(jià)值投資的基金經(jīng)理來說， 這一次，時(shí)間終于成為了他們的朋友。

10

基金出海

2022年10月，百億私募東方港灣董事長但斌發(fā)博稱已經(jīng)飛抵肯尼迪機(jī)場，一時(shí)間激起了千層浪。網(wǎng)友們議論紛紛，猜測(cè)他是不是一種戰(zhàn)術(shù)逃離。

盡管次日但斌辟謠稱是去看女兒，計(jì)劃月底回國。但網(wǎng)友們擔(dān)心也是情有可原：根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)，公司旗下共計(jì)236只產(chǎn)品，2022年僅2只錄得正收益。

但斌出國或許僅僅只是出于私人原因，但有一批私募基金卻在實(shí)打?qū)嵉胤e極尋求海外展業(yè)。

譬如仁橋資產(chǎn)就在年初時(shí)就對(duì)持有人透露已經(jīng)完成了旗下香港公司的注冊(cè)，探索對(duì)沖方向的投資策略。而淡水泉、景林、明汯、保銀等頭部私募則是在更早之前就在海外設(shè)立辦公室，拓展業(yè)務(wù)線和人才網(wǎng)絡(luò)。但無論如何，在海外展業(yè)越來越成為中國私募基金的一個(gè)新氣候。

實(shí)際上，隨著人民幣市場競爭環(huán)境越來越卷，效率越來越高，在新的資產(chǎn)品類（如境外市場）、新的策略方向（如個(gè)股多空）等維度的前瞻性布局，也許會(huì)成為內(nèi)資私募基金未來最大的增長看點(diǎn)。

參考資料

[1] 2022 年核心私募策略年度回顧：千淘萬漉，吹沙見金， 中信中證

[2] 為了多賺幾個(gè)點(diǎn)，這批百億私募“開年”忙出海，資事堂

[3] 2022年私募基金十大新聞，深圳私募基金業(yè)協(xié)會(huì)

[4] 千億私募景林資產(chǎn)道歉了！年內(nèi)多只產(chǎn)品回撤超15%，未來或繼續(xù)加倉港股，界面新聞

[5] 梁宏：致希瓦投資人和準(zhǔn)投資人一封信，新浪財(cái)經(jīng)

[6] 2022私募大戲輪番上演：聚賢、致歉、除名、自購……，澎湃新聞

[7] 多家百億私募協(xié)商調(diào)降產(chǎn)品預(yù)警線與止損線，每經(jīng)牛眼

[8] 加班補(bǔ)簽協(xié)議！百億私募一季度大跌9.14%，超九成虧損！冠亞軍大滑坡，平均浮虧超20%，券商中國

[9] 2022年度私募成績單：高手難覓“危機(jī)阿爾法”，冷門策略意外“放光”，資事堂

[10] 永安國富跌落神壇、敦和虧損超20%：宏觀對(duì)沖全軍覆沒的一年，i資管工廠

[11] 頂流基金經(jīng)理周應(yīng)波“奔私”：創(chuàng)立上海運(yùn)舟，自然人股東6名，澎湃新聞

編輯：張婕妤

制圖：吳文濤

視覺設(shè)計(jì)：疏睿

責(zé)任編輯：張婕妤

文章來源于遠(yuǎn)川投資評(píng)論 ，作者吳文濤

遠(yuǎn)川投資評(píng)論.

看更好的資管報(bào)道