如何在硬科技領(lǐng)域?qū)ふ页鲋档藐P(guān)注的板塊與投資標(biāo)的，是我們這篇報(bào)告的寫作初衷。考慮到對(duì)部分投資者而言，硬科技各領(lǐng)域仍然較為陌生，我們?cè)诘谝徊糠謱?duì)硬科技各領(lǐng)域目前的發(fā)展現(xiàn)狀作出梳理，并在報(bào)告的第二部分提出針對(duì)性的分析框架，并篩選出一系列值得關(guān)注的股票。我們認(rèn)為，投資硬科技領(lǐng)域的相關(guān)股票，要重點(diǎn)選擇那些在產(chǎn)業(yè)鏈具備優(yōu)勢(shì)，目前盈利估值匹配相對(duì)合理，并且未來盈利與估值仍然有望得到支撐的領(lǐng)域與公司。

問題1：硬科技各領(lǐng)域發(fā)展如何？

硬科技（Key & Core Technology）包括人工智能、航空航天、生物技術(shù)、光電芯片、新一代信息技術(shù)、新材料、新能源、智能制造等八大產(chǎn)業(yè)以及數(shù)十個(gè)子行業(yè)。

總體來看，全球硬科技產(chǎn)業(yè)規(guī)模在過去幾年平穩(wěn)上升。根據(jù)我們的測(cè)算，截至2018年全球硬科技的市場(chǎng)規(guī)模至少在7.4萬億美元，同比增速8.3%，在2014年至2018年期間的復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）為8.2％。其中，人工智能在各領(lǐng)域中增速最快，同比達(dá)到50%以上， 2018年市場(chǎng)規(guī)模接近555億美元；新材料在各領(lǐng)域中目前規(guī)模最大，超過2.5萬億美元，2018年同比增速超過10%。

目前A股主營(yíng)業(yè)務(wù)涉及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的就多達(dá)825家，總市值約為12萬億，占總體A股市值的20%，由此可見，硬科技領(lǐng)域雖然風(fēng)險(xiǎn)較高，產(chǎn)業(yè)較新，但無論企業(yè)還是投資者參與熱情高漲。

問題2：目前哪些領(lǐng)域投資機(jī)會(huì)較為明顯？

投資硬科技產(chǎn)業(yè)需要選擇那些未來有望得到基本面支撐，同時(shí)避免估值過高，后勁不足的風(fēng)險(xiǎn)。為此，我們從增長(zhǎng)與估值、資產(chǎn)回報(bào)、現(xiàn)金、研發(fā)與收入、并購(gòu)與投資偏好等不同角度進(jìn)行分析比較。并根據(jù)產(chǎn)業(yè)在各個(gè)指標(biāo)上的優(yōu)劣程度給與1~4的評(píng)分，根據(jù)這個(gè)分析框架的研究結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)大類行業(yè)中生物技術(shù)、人工智能的整體優(yōu)勢(shì)較為明顯，子板塊中創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、5G、大數(shù)據(jù)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)目前處于較為有利的區(qū)間。

問題3：有哪些值得關(guān)注的投資標(biāo)的？

在綜合考慮上市公司的技術(shù)、增長(zhǎng)、抗風(fēng)險(xiǎn)能力，產(chǎn)業(yè)鏈特定環(huán)節(jié)市場(chǎng)領(lǐng)先地位以及顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)后，我們精選了30只值得關(guān)注的投資標(biāo)的。它們包括先導(dǎo)智能、啟明星辰、恒生電子、凱利泰等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，估算變化是基于歷史數(shù)據(jù)等。

“硬科技”領(lǐng)域投資方略——行業(yè)比較系列七

如何在硬科技領(lǐng)域?qū)ふ页鲋档藐P(guān)注的投資標(biāo)的，是我們這篇報(bào)告的寫作初衷?？紤]到對(duì)部分投資者而言，硬科技各領(lǐng)域仍然較為陌生，我們?cè)诘谝徊糠謱?duì)硬科技各領(lǐng)域目前的發(fā)展現(xiàn)狀作出梳理，并在報(bào)告的第二部分提出針對(duì)性的分析框架，并篩選出一系列值得關(guān)注的股票。我們認(rèn)為，投資硬科技領(lǐng)域的相關(guān)股票，要重點(diǎn)選擇那些在產(chǎn)業(yè)鏈具備優(yōu)勢(shì)，目前盈利估值匹配相對(duì)合理，并且未來盈利與估值仍然有望得到支撐的領(lǐng)域與公司。

一

硬科技各領(lǐng)域發(fā)展現(xiàn)狀

1.1

什么是硬科技？

硬科技（Key & Core Technology）一般是指基于科學(xué)發(fā)現(xiàn)和技術(shù)發(fā)明而產(chǎn)生的技術(shù)產(chǎn)品、設(shè)備和系統(tǒng)，其底層是科學(xué)研究支撐的，具有較高技術(shù)門檻和技術(shù)壁壘，難以被復(fù)制和模仿，有明確的應(yīng)用產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，對(duì)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展具有較強(qiáng)的引領(lǐng)和支撐作用。具體來說，包括人工智能、航空航天、生物技術(shù)、光電芯片、新一代信息技術(shù)、新材料、新能源、智能制造等領(lǐng)域。

1.2

硬科技各領(lǐng)域目前發(fā)展如何？

1.21

人工智能

過去幾年全球人工智能市場(chǎng)經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)。近年來，在海量大數(shù)據(jù)獲取、大規(guī)模云計(jì)算以及先進(jìn)微處理器的推動(dòng)下，以機(jī)器學(xué)習(xí)和深度學(xué)習(xí)為代表的人工智能取得了重大進(jìn)展。根據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)與中國(guó)信息通信研究院的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，到2020年世界人工智能將達(dá)到6800億元人民幣，復(fù)合增長(zhǎng)率26.2%；中國(guó)人工智能市場(chǎng)將達(dá)到710億元人民幣，復(fù)合增長(zhǎng)率44.5%。

從技術(shù)發(fā)展看，智能應(yīng)用、機(jī)器學(xué)習(xí)近年來在人工智能領(lǐng)域發(fā)展勢(shì)頭最為強(qiáng)勁。我們延續(xù)前期報(bào)告《科技股的“尬”與“惑”》中的思路，基于同源原則，以Gartner的AI技術(shù)成熟度曲線為載體，對(duì)2014年以來處于不同階段的人工智能技術(shù)進(jìn)行梳理。通過追蹤各細(xì)分領(lǐng)域AI技術(shù)發(fā)生的時(shí)間、頻次以及所處的階段，來回顧近些年人工智能領(lǐng)域的發(fā)展變化。頻次在5次以上的技術(shù)包括NLP、規(guī)范分析、預(yù)測(cè)分析、商用無人機(jī)、智能應(yīng)用、智能機(jī)器人、機(jī)器學(xué)習(xí)、認(rèn)知計(jì)算、神經(jīng)神態(tài)網(wǎng)絡(luò)、圖譜分析、無人駕駛、語(yǔ)音識(shí)別。其中，智能應(yīng)用、機(jī)器學(xué)習(xí)在短暫的萌芽期后，持續(xù)穩(wěn)定的處于過熱期，這也就意味著這種新技術(shù)近年來的建設(shè)與預(yù)期持續(xù)處于高峰階段，擁有大規(guī)模的媒體報(bào)道，企業(yè)出現(xiàn)擴(kuò)大生產(chǎn)的跡象，成為近年來發(fā)展勢(shì)頭最為強(qiáng)勁的領(lǐng)域。

從組織架構(gòu)看，目前中國(guó)的人工智能企業(yè)主要集中在應(yīng)用層，基礎(chǔ)層與技術(shù)層的占比較低。根據(jù)新一代人工智能戰(zhàn)略發(fā)展研究院統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2018年中國(guó)人工智能領(lǐng)域應(yīng)用層企業(yè)占比75%、技術(shù)層企業(yè)占比22%、基礎(chǔ)層企業(yè)占比僅有3%。從具體的領(lǐng)域看，大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、機(jī)器學(xué)習(xí)、語(yǔ)音設(shè)備與自然語(yǔ)言處理、人臉/步態(tài)、表情識(shí)別的企業(yè)數(shù)量最多合計(jì)占比近6成。

1.22

生物技術(shù)

生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)規(guī)模平穩(wěn)上升，但全球生物產(chǎn)業(yè)集聚趨勢(shì)明顯，美國(guó)領(lǐng)跑全球。據(jù)MarketLine咨詢公司的2018年行業(yè)報(bào)告顯示，全球生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)在2018年的總收入為4200億美元，在2014年至2018年期間的復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）為8.5％。其中，美國(guó)是全球產(chǎn)值最大的地區(qū)，占2018年總產(chǎn)值的48.2％，遠(yuǎn)高于亞太、歐洲、中東等地。

生物醫(yī)藥領(lǐng)域：市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步上升，但是新藥研發(fā)回報(bào)率逐年下降。根據(jù)賽迪顧問統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)看，2015~2019年全球生物醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模增速穩(wěn)定在3%以上，中國(guó)發(fā)展速度更快，穩(wěn)定8%以上；從市場(chǎng)規(guī)模來看， 2019年全球生物醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到1.7萬億美元，中國(guó)則有望達(dá)到2.5億元。然而，嚴(yán)峻的的是2010~2018年企業(yè)投資回報(bào)率持續(xù)下降，新藥平均成本上升。這都迫使藥品開發(fā)商擴(kuò)大投資組合，通過并購(gòu)來補(bǔ)充產(chǎn)品線。此外，從生物醫(yī)藥的各領(lǐng)域看，癌癥藥品仍是最大的醫(yī)藥市場(chǎng)。全球?qū)Π┌Y領(lǐng)域新藥與新療法的投資亦遠(yuǎn)超其它疾病領(lǐng)域。

生物能源領(lǐng)域：生物能源占可再生能源消費(fèi)的70％，在全球能源結(jié)構(gòu)中繼續(xù)發(fā)揮重要作用。2017年，全球最終能源消耗總量為370 EJ，比2016年增長(zhǎng)2％，化石燃料依然處于能源結(jié)構(gòu)中占主導(dǎo)地位，全球消耗的能源中有40％來自石油和石油產(chǎn)品，可再生能源占全球最終能源消費(fèi)總量的比重為17.7％，比上一年下降0.2％。其中，生物質(zhì)供應(yīng)量占可再生能源供應(yīng)總量接近四分之三，被廣泛用于交通運(yùn)輸、供暖、烹飪等多個(gè)領(lǐng)域。

生物農(nóng)業(yè)領(lǐng)域：轉(zhuǎn)基因技術(shù)成為世界上采用最快的作物技術(shù)，美國(guó)，巴西，阿根廷，加拿大和印度，主要作物的采用率接近100％ 。全球轉(zhuǎn)基因農(nóng)作物的面積已從1996年的170萬公頃增加到2018年的1.92億公頃，增幅約為113倍。其中，26個(gè)國(guó)家播種，另外44個(gè)國(guó)家進(jìn)口。播種國(guó)家中排名前五的分別是美國(guó)，巴西，阿根廷，加拿大和印度，占全球面積的91％。因此，生物技術(shù)使這五個(gè)國(guó)家的19.5億人受益，占當(dāng)前全球77億人口的26％。從播種內(nèi)容看，四大主要的轉(zhuǎn)基因作物分別是大豆，玉米，棉花和油菜。其中，基因大豆的種植面積最大，達(dá)到9590萬公頃，占全球生物技術(shù)作物采用量的50％。從全球單季作物種植面積來看，2018年轉(zhuǎn)基因作物大豆的應(yīng)用率為78％，轉(zhuǎn)基因棉花為76％，轉(zhuǎn)基因玉米與油菜的應(yīng)用率分別為30%與29%。

生物制造領(lǐng)域：我國(guó)的生物基產(chǎn)業(yè)亟需進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級(jí)，生物基材料未來市場(chǎng)空間廣闊。目前我國(guó)的生物基產(chǎn)業(yè)主要集中在技術(shù)含量相對(duì)較低的大宗發(fā)酵產(chǎn)品，與歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家及地區(qū)相比，在產(chǎn)品的性能、精細(xì)化程度以及下游產(chǎn)業(yè)的衍生性上仍有一定的差距。與此同時(shí)，根據(jù)歐洲生物塑料協(xié)會(huì)和nova-Institute調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，隨著需求的不斷增長(zhǎng)，以及更復(fù)雜的生物聚合物、應(yīng)用及產(chǎn)品的出現(xiàn)，全球生物基塑料產(chǎn)能將從2017年的約205萬噸增長(zhǎng)至2022年的244萬噸，且市場(chǎng)增速在20%以上。

1.23

新材料

新材料產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，但高端材料寡頭壟斷現(xiàn)象顯著。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的行業(yè)報(bào)告顯示，全球新材料產(chǎn)業(yè)在2019年的規(guī)模達(dá)到2.82億美元，同比增長(zhǎng)10％。中國(guó)新材料產(chǎn)業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)至4.5萬億元，同比增長(zhǎng)15.4%，預(yù)計(jì)到2021年有望突破7萬億元。雖然產(chǎn)業(yè)規(guī)模平穩(wěn)上升，但在經(jīng)濟(jì)實(shí)力、核心技術(shù)、研發(fā)能力、市場(chǎng)占有率方面，地區(qū)差異明顯。例如2018年前五大硅片供應(yīng)商信越、SUMCO、Siltronic、德國(guó)Siltronic AG、臺(tái)灣環(huán)球晶圓股份有限公司和韓國(guó)SK Siltron Inc，產(chǎn)值合計(jì)占據(jù)超過90%的市場(chǎng)份額。杜邦、大金、Hoechst、3M、Ausimont、ATO 和 ICI 等 7 家公司擁有全球 90% 的有機(jī)氟材料生產(chǎn)能力。

信息材料技術(shù)向高性能、低功耗方向發(fā)展。2019年美國(guó)斯坦福大學(xué)的研究人員將聚合物基氧化還原晶體管與導(dǎo)電橋存儲(chǔ)器進(jìn)行集成，研制出名為“離子浮柵內(nèi)存”的非易失性、可尋址的突觸存儲(chǔ)器，為人工智能和大數(shù)據(jù)等信息技術(shù)突破提供可能；英國(guó)卡迪夫大學(xué)成功開發(fā)出一種由化合物半導(dǎo)體組成的雪崩光電二極管（APD），新型APD具有靈敏度超高、數(shù)據(jù) 傳輸速度快等特點(diǎn)，未來有望大規(guī)模應(yīng)用于激光雷達(dá)、3D激光測(cè)繪、自動(dòng)駕駛和地震預(yù)測(cè)等領(lǐng)域。美國(guó)華盛頓大學(xué)等通過將兩種單層二維半導(dǎo)體材料疊在一起扭曲，開發(fā)出可精確捕捉并操控?cái)?shù)百激子的人工量子平臺(tái)。

生物材料領(lǐng)域心血管醫(yī)用材料需求最為廣泛。從應(yīng)用類型來看，全球生物材料市場(chǎng)可以分為心血管、矯形、眼科、牙科、整形手術(shù)、傷口愈合、組織工程、神經(jīng) / 中樞神經(jīng)系統(tǒng)和其他應(yīng)用。其中，全球生物材料以骨科和心血管兩類產(chǎn)品的需求最大，共占全球生物醫(yī)用材料市場(chǎng)近80%份額。根據(jù)世界衛(wèi)生組織估計(jì)，心血管病已成為全球的頭號(hào)致死因素。而根據(jù)《中國(guó)心血管病報(bào)告2018》的推算，我國(guó)心腦血管病現(xiàn)患人數(shù)約為2.9億，死亡率也是城鄉(xiāng)居民總死亡原因的首位?？紤]到全球人口老年化的增長(zhǎng)，人類心血管和骨科疾病發(fā)病率不斷增加，未來心血管醫(yī)用材料的需求仍會(huì)較為廣泛。

新能源汽車材料領(lǐng)域，新型鋰電池材料不斷涌現(xiàn)，為開發(fā)高容量、高安全性電池奠定重要基礎(chǔ)。新能源汽車研發(fā)的重點(diǎn)與鋰電池為代表的電池材料的開發(fā)密不可分。2019年3月，日本東北大學(xué)等開發(fā)出一種新的復(fù)合氫化物鋰超離子導(dǎo)體。該材料對(duì)鋰金屬顯示出了極高的穩(wěn)定性，使鋰金屬有望成為全固態(tài)電池的最終陽(yáng)極材料，催生出迄今能量密度最高的全固態(tài)電池。6月，美國(guó)卡內(nèi)基梅隆大學(xué)研究人員開發(fā)出一種容量更高、更安全的半液態(tài)鋰金屬陽(yáng)極，這種陽(yáng)極設(shè)計(jì)有望成為下一代電池的新范式。

1.24

新能源

全球能源轉(zhuǎn)型大勢(shì)所趨，可再生能源市場(chǎng)規(guī)模市場(chǎng)廣闊。2019年以來德國(guó)、韓國(guó)、波蘭等眾多國(guó)家先后發(fā)布能源發(fā)展規(guī)劃，宣布向可再生能源轉(zhuǎn)型，同時(shí)，隨著太陽(yáng)能發(fā)電、風(fēng)能發(fā)電以及生物能源等非傳統(tǒng)可再生能源的成本持續(xù)下滑與技術(shù)水平逐步提高，也為再生能源市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大提供了重要的基礎(chǔ)。根據(jù)美國(guó)能源信息署《2019年能源展望》報(bào)告指出，未來30年，可再生能源發(fā)電將從2018年的5000億千瓦時(shí)增加到2050年的1.5萬億千瓦時(shí)。2019年BP也對(duì)未來能源轉(zhuǎn)型作出了漸進(jìn)與積極的兩種預(yù)測(cè)，具體數(shù)據(jù)變化，我們整理如下：

動(dòng)力電池回收與梯次利用引起發(fā)達(dá)國(guó)家重視。2019年以來，政府層面，美國(guó)、德國(guó)、日本加緊布局動(dòng)力電池回收產(chǎn)業(yè)，與此同時(shí)，企業(yè)層面，德國(guó)大眾集團(tuán)推出一款新型移動(dòng)充電站，其內(nèi)部電能存儲(chǔ)單元由二次回收的電動(dòng)車動(dòng)力電池組成，已在德國(guó)率先投放使用。日本本田汽車公司與美國(guó)電力公司展開合作，共同開發(fā)一個(gè)能夠?qū)U舊電動(dòng)汽車電池集成至AEP電網(wǎng)中的新商業(yè)模式。中國(guó)北汽鵬龍、北汽新能源等企業(yè)合伙在河北省黃驊市實(shí)施了北汽鵬龍動(dòng)力電池梯次利用及資源化項(xiàng)目，標(biāo)志著動(dòng)力電池梯次利用商業(yè)化得到快速發(fā)展。

1.25

半導(dǎo)體

2019年全球半導(dǎo)體銷售放緩，內(nèi)存產(chǎn)品銷售下滑明顯。在持續(xù)的全球貿(mào)易動(dòng)蕩和產(chǎn)品價(jià)格周期性等因素的綜合作用下，2019年全球半導(dǎo)體銷售總額為4121億美元，與2018年相比下滑12.1%，創(chuàng)下2000年以來全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)銷售額的最大跌幅。分產(chǎn)品來看，按美元價(jià)值計(jì)算，2019年內(nèi)存產(chǎn)品的銷售額顯著下降，與2018年相比下降了32.6％，在內(nèi)存類別中，DRAM產(chǎn)品的銷售額下降了37.1％，NAND閃存產(chǎn)品的銷售額下降了25.9％。而不包括內(nèi)存產(chǎn)品的銷售額，所有其他產(chǎn)品的銷售額合計(jì)在2019年下降了1.7％。

亞太地區(qū)是全球半導(dǎo)體行業(yè)收入的主要貢獻(xiàn)者，各區(qū)域半導(dǎo)體市場(chǎng)2019年銷售皆呈現(xiàn)下滑。從地區(qū)劃分看，2019年亞太地區(qū)在全球的銷售占比達(dá)到63%，遠(yuǎn)超美洲（18%）與歐洲（10%）。其中，中國(guó)市場(chǎng)的半導(dǎo)體銷售占比最大，達(dá)到全球的1/3。但中國(guó)本土晶片廠商的銷售額僅有約400億美元，中國(guó)是全球制造中心，美國(guó)則在半導(dǎo)體設(shè)計(jì)領(lǐng)域依然占據(jù)龍頭地位。此外，所有地區(qū)的年銷售額均出現(xiàn)下降：歐洲（-7.3％），中國(guó)（-8.7％），亞太地區(qū)/其他地區(qū)（-9.0％），日本（-10.0％）和美洲（-23.8％）。

疫情沖擊下，2020年全球半導(dǎo)體行業(yè)收入下滑壓力明顯上升。根據(jù)IDC在3月最新的預(yù)測(cè)結(jié)果，受COVID-19的影響，到2020年，全球半導(dǎo)體收入將有80％的機(jī)會(huì)顯著萎縮，而不是此前預(yù)期的2％的總體小幅增長(zhǎng)。在四種不同的情景假設(shè)下，最有可能出現(xiàn)的情況是，2020年全球半導(dǎo)體市場(chǎng)的收入同比增長(zhǎng)為-6％。在這種情況下，整個(gè)夏天，供應(yīng)鏈將開始恢復(fù)，隔離和旅行禁令將緩解。對(duì)于全球半導(dǎo)體市場(chǎng)，其影響將達(dá)到258億美元。

1.26

智能制造

目前全球智能制造發(fā)展梯隊(duì)相對(duì)固定，形成了智能制造“引領(lǐng)型”與“先進(jìn)型”國(guó)家穩(wěn)定發(fā)展，“潛力型”與“基礎(chǔ)型”國(guó)家努力追趕的局面。根據(jù)《全球智能制造發(fā)展指數(shù)報(bào)告》評(píng)價(jià)結(jié)果顯示，美國(guó)、日本和德國(guó)名列第一梯隊(duì)，是智能制造發(fā)展的“引領(lǐng)型”國(guó)家;英國(guó)、韓國(guó)、中國(guó)、瑞士、瑞典、法國(guó)、芬蘭、加拿大和以色列名列第二梯隊(duì)，是智能制造發(fā)展的“先進(jìn)型”國(guó)家。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院保守估計(jì)，未來幾年全球智能制造行業(yè)保持10%左右的平均復(fù)合增速，預(yù)計(jì)到2022年全球智能制造產(chǎn)值將達(dá)到1.51萬億美元左右。

目前中國(guó)智能制造行業(yè)發(fā)展并不均衡，優(yōu)勢(shì)行業(yè)繼續(xù)保持領(lǐng)先地位。據(jù)2019年《智能制造發(fā)展指數(shù)報(bào)告》的數(shù)據(jù)顯示，目前中國(guó)制造業(yè)的智能制造水平實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，85%的企業(yè)正在踐行智能制造。在此階段，企業(yè)對(duì)實(shí)施智能制造有了初步規(guī)劃并開始實(shí)踐，能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、物流、銷售、服務(wù)等核心業(yè)務(wù)進(jìn)行流程化管理。12%的企業(yè)處于成熟度二級(jí)，自動(dòng)化特征顯著。但與此同時(shí)行業(yè)間發(fā)展差異明顯。根據(jù)《智能制造發(fā)展指數(shù)報(bào)告》的統(tǒng)計(jì)，目前電子、汽車、食品、運(yùn)輸、醫(yī)藥等處于行業(yè)的排頭兵地位。尤其是汽車、家電等龍頭企業(yè)在智能制造方面進(jìn)行了大量的探索和實(shí)踐，智能化特征明顯，帶動(dòng)行業(yè)整體水平的提升。

1.27

航天航空

航空領(lǐng)域，高超聲速技術(shù)、新一代戰(zhàn)斗機(jī)和無人作戰(zhàn)平臺(tái)等新航空技術(shù)裝備已成為未來軍事能力發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域，將為新型作戰(zhàn)模式提供重要支撐。目前，世界新軍事革命加速發(fā)展，新技術(shù)與新裝備不斷涌現(xiàn)，軍隊(duì)體制編制深入調(diào)整，新作戰(zhàn)樣式和戰(zhàn)法不斷生成，對(duì)軍用航空裝備技術(shù)發(fā)展提出嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。在此背景下，世界主要航空大國(guó)不斷增加對(duì)新技術(shù)研發(fā)的投入力度，不斷推進(jìn)新型作戰(zhàn)平臺(tái)建設(shè)和軍隊(duì)轉(zhuǎn)型，以維持空中優(yōu)勢(shì)，保衛(wèi)國(guó)家安全。我們?cè)谙卤碇辛谐隽酥饕獓?guó)家在2019年航空領(lǐng)域的技術(shù)新變革：資料顯示，為奪取技術(shù)優(yōu)勢(shì)，美、俄等國(guó)近年來在高超攻防領(lǐng)域展開了新一輪技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)。同時(shí)，美、俄、日、法等國(guó)家也在戰(zhàn)機(jī)技術(shù)領(lǐng)域不斷發(fā)展和升級(jí)。

航天領(lǐng)域，衛(wèi)星板塊在全球航天產(chǎn)業(yè)中占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，美國(guó)在商業(yè)航天領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯。2018年全球航天經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)3600億美元，而衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)總收入就達(dá)到2774億美元，占全球航天產(chǎn)業(yè)規(guī)模的77%，同比增長(zhǎng)3%。從衛(wèi)星發(fā)射的類型看，2018年排名前三的領(lǐng)域分別是遙感衛(wèi)星（39%）、商用通信衛(wèi)星（22%）以及研究與開發(fā)衛(wèi)星（18%），較2017年占比分別下降25%，上升4%，上升22%。此外，從國(guó)家層面看，在全球商業(yè)航天發(fā)展中，美國(guó)無疑居于領(lǐng)軍地位，涌現(xiàn)了大批優(yōu)秀企業(yè)。

1.28

新一代信息技術(shù)

信息技術(shù)是一個(gè)比較廣泛的范疇了，它包含了一切與信息有關(guān)的技術(shù)，它主要是應(yīng)用計(jì)算機(jī)科學(xué)和通信技術(shù)來設(shè)計(jì)、開發(fā)、安裝和實(shí)施信息系統(tǒng)及應(yīng)用軟件。此處，我們重點(diǎn)梳理下2019年技術(shù)或應(yīng)用上有較大突破的量子技術(shù)、5G、超級(jí)計(jì)算機(jī)等前沿領(lǐng)域。

各國(guó)加快5G部署，競(jìng)爭(zhēng)趨于白熱化。2019年4月，美國(guó)聯(lián)邦通信委員會(huì)主席表示，未來10年美國(guó)將向 5G 通訊基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入 204 億美元，通過補(bǔ)貼推動(dòng)基站和天線的建設(shè)，將用戶與 5G 技術(shù)更緊密地聯(lián)系起來。2019 年 4 月，日本政府電信監(jiān)管部門正式向日本 NTTDocomo、KDDI、軟銀公司和樂天移動(dòng) 4 家移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商分配 5G 頻譜，希望運(yùn)營(yíng)商建造覆蓋大城市及農(nóng)村廣泛地區(qū)的 5G 基礎(chǔ)設(shè)施。這 4 家移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商計(jì)劃在 2020 年開始推出商用 5G服務(wù)，并在 5 年內(nèi)累計(jì)投入約 152.9 億美元建設(shè) 5G 網(wǎng)絡(luò)。2019 年 7 月，德國(guó)電信宣布投資約 56 億美元用于 5G 網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并率先在德國(guó)推出 5G 商用網(wǎng)絡(luò)。英國(guó)政府將簡(jiǎn)化 5G 部署流程，并投資 4000 萬英鎊用于 5G 測(cè)試平臺(tái)和試驗(yàn)項(xiàng)目。

量子技術(shù)屢獲突破，各國(guó)謀求搶占先機(jī)。2019 年 9 月，美國(guó) IBM 公司表示將上線 53 比特量子計(jì)算機(jī)進(jìn)行商用，并保證提供 95%的服務(wù)可用性。2019 年 5 月，澳大利亞新南威爾士大學(xué)研究人員成功測(cè)量硅雙量子比特操作的準(zhǔn)確性，首次驗(yàn)證了硅雙量子比特邏輯運(yùn)算的保真度。與此同時(shí)，美國(guó)、德國(guó)、英國(guó)和日本等國(guó)均加大對(duì)量子技術(shù)的政策傾斜和資金支持，旨在構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，搶占發(fā)展先機(jī)。2019 年 2 月，美國(guó)國(guó)家科學(xué)基金會(huì)發(fā)布“量子躍遷挑戰(zhàn)研究所”項(xiàng)目指南，擬投資9400 萬美元推動(dòng)量子信息科學(xué)與工程前沿研究，涵蓋量子計(jì)算、量子通信、量子模擬和量子傳感等方向。5月，德國(guó)政府宣布將撥款 6.5 億歐元開展大型量子通信研究項(xiàng)目，以拓展德國(guó)及歐洲在量子通信技術(shù)領(lǐng)域獨(dú)立自主的能力。6 月，英國(guó)政府宣布投資 1.5 億英鎊用于量子技術(shù)商業(yè)開發(fā)，資助產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新、行業(yè)主導(dǎo)的技術(shù)開發(fā)項(xiàng)目、供應(yīng)鏈、投資加速器等各個(gè)領(lǐng)域，以最大限度發(fā)揮英國(guó)在量子技術(shù)方面的潛力。

中美超算領(lǐng)先全球，下一代研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)加劇。在超級(jí)計(jì)算機(jī)分布上，美國(guó)超算能力位于世界第一。2019 年 6 月，第 53 屆全球超算 TOP500 名單在德國(guó)法蘭克福舉辦的國(guó)際超算大會(huì)上發(fā)布，中國(guó)大陸有 219 臺(tái)超算上榜，占比 43.8%；美國(guó)以 116 臺(tái)位列第二，占比 23.2%。但在總計(jì)算力上，美國(guó)占據(jù)全部超算算力的 38.4％，中國(guó)占據(jù) 29.9%。往后看，美國(guó)下一代超級(jí)計(jì)算機(jī)“極光”浮點(diǎn)運(yùn)算能力將達(dá)每秒百億億次級(jí)，計(jì)劃在 2021 年底全面投入使用。新一代超級(jí)計(jì)算機(jī)“Post 京”，最早 也有望在2021 年投入運(yùn)行。

總體來看，全球硬科技產(chǎn)業(yè)規(guī)模在過去幾年平穩(wěn)上升。根據(jù)我們的測(cè)算，截至2018年全球硬科技的市場(chǎng)規(guī)模至少在7.4萬億美元，同比增速8.3%，在2014年至2018年期間的復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）為8.2％。其中，人工智能在各領(lǐng)域中增速最快，同比達(dá)到50%以上， 2018年市場(chǎng)規(guī)模接近555億美元；新材料在各領(lǐng)域中目前規(guī)模最大，超過2.5萬億美元，2018年同比增速超過10%。具體各分項(xiàng)的變化，如下表所示：

1.3

硬科技各領(lǐng)域的上市公司分布如何？

A股市場(chǎng)中從事硬科技領(lǐng)域的上市公司不在少數(shù)，尤其是隨著科創(chuàng)板的建立，使得更多的小微科技創(chuàng)新型企業(yè)獲得融資支持，得到迅速發(fā)展機(jī)會(huì)。其中，主營(yíng)業(yè)務(wù)涉及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的就多達(dá)825家，總市值約為12萬億，占總體A股市值的20%，由此可見，硬科技領(lǐng)域雖然風(fēng)險(xiǎn)較高，產(chǎn)業(yè)較新，但無論企業(yè)還是投資者參與熱情高漲。

二

硬科技行業(yè)投資篩選框架

我們根據(jù)這些產(chǎn)業(yè)在各個(gè)指標(biāo)上的優(yōu)劣程度并給與1~4的評(píng)分，得分越高，表明該指標(biāo)表現(xiàn)越好。并通過雷達(dá)圖來展示不同行業(yè)的投資優(yōu)勢(shì)。從這些圖中，我們發(fā)現(xiàn)生物技術(shù)、人工智能的整體優(yōu)勢(shì)較為明顯。具體計(jì)算分析過程如下：

2.1

盈利與估值的匹配

硬科技領(lǐng)域內(nèi)部估值分化明顯，但較A股市場(chǎng)整體偏高。我們從市盈率以及所處的歷史分位兩個(gè)維度分別計(jì)算了硬科技各領(lǐng)域的估值分布，數(shù)據(jù)顯示，信息技術(shù)、生物技術(shù)、半導(dǎo)體估值偏高，而新能源、新材料的估值相對(duì)較低。考慮到高估值不僅蘊(yùn)含著較高的增長(zhǎng)預(yù)期，更隱藏著較高的風(fēng)險(xiǎn)。我們根據(jù)分析師的預(yù)測(cè)自下而上估算了2019~2021年各領(lǐng)域的盈利增長(zhǎng)情況，半導(dǎo)體、生物技術(shù)、信息技術(shù)在八大領(lǐng)域中脫穎而出，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到30%以上。

在了解哪些板塊有望得到基本面支撐的情況后，我們進(jìn)一步希望尋找到那些盈利增長(zhǎng)可期同時(shí)估值沒有高到無法下手的板塊。從下圖的數(shù)據(jù)中，我們可以看到目前5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、機(jī)器人、光通信等領(lǐng)域處于相對(duì)值得關(guān)注的區(qū)間。

2.2

影響盈利的主要因素

2.21

資產(chǎn)的回報(bào)

對(duì)投資者而言，無論選擇哪一個(gè)行業(yè)最關(guān)心的莫過于最終的回報(bào)，如果說支撐這種回報(bào)的變化主要來自背后財(cái)務(wù)杠桿的持續(xù)上升，而非營(yíng)運(yùn)能力的改善以及盈利能力的好轉(zhuǎn)，那么這種回報(bào)的持續(xù)性就有待進(jìn)一步觀察。從上市公司的數(shù)據(jù)來看，目前智能制造、新材料、生物技術(shù)的盈利回報(bào)相對(duì)較高，而航空航天、信息技術(shù)領(lǐng)域的盈利回報(bào)相對(duì)較弱。

通過進(jìn)一步梳理硬科技子領(lǐng)域背后盈利的構(gòu)成，我們發(fā)現(xiàn)目前創(chuàng)新藥、基因檢測(cè)、工控自動(dòng)化、醫(yī)療器械、生物疫苗領(lǐng)域較高的ROE是來自于凈利潤(rùn)率或資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的支撐，能較好的回避負(fù)債過高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.22

現(xiàn)金壓力

大類行業(yè)中人工智能領(lǐng)域的現(xiàn)金流水平較好，子領(lǐng)域中醫(yī)療器械、體外診斷、創(chuàng)新藥、在線教育、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、非金屬新材料等現(xiàn)金流狀況最好。現(xiàn)金流對(duì)上市公司的重要性不言而喻，尤其是對(duì)科技行業(yè)而言，如若企業(yè)遇到財(cái)務(wù)困境，資金缺乏，暫停或終止研發(fā)項(xiàng)目都會(huì)使得企業(yè)遭受重大的損失。我們發(fā)現(xiàn)無論是從現(xiàn)金流總量（經(jīng)營(yíng)+籌資+投資）占營(yíng)業(yè)收入的比重，還是從自由現(xiàn)金流占營(yíng)業(yè)收入的比重看，2015年以來多數(shù)領(lǐng)域的現(xiàn)金流狀況一直處于起伏波動(dòng)的狀態(tài)。盡管如此，人工智能領(lǐng)域現(xiàn)金流在上述兩種計(jì)算口徑下始終為正，成為少數(shù)的現(xiàn)金流水平較為穩(wěn)定的板塊。進(jìn)一步我們從現(xiàn)金流類型篩選了硬科技細(xì)分領(lǐng)域現(xiàn)金流水平較好的行業(yè)，主要集中在醫(yī)療器械、體外診斷、創(chuàng)新藥、在線教育、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、非金屬新材料等領(lǐng)域。

2.3

影響估值的主要因素

2.31

研發(fā)與收入

與傳統(tǒng)行業(yè)不同的是，研發(fā)創(chuàng)新是科技股賴以生長(zhǎng)的源動(dòng)力，是支撐科技股業(yè)績(jī)，甚至是估值的重要前提。考慮到硬科技領(lǐng)域?qū)夹g(shù)壁壘的較高要求，我們用三類指標(biāo)篩選各行業(yè)上市公司的研發(fā)情況，分別是（1）研發(fā)支出的投入情況；（2）研發(fā)人員的參與情況；（3）專利數(shù)量的擁有情況。通過估算我們發(fā)現(xiàn)2015年以來上市公司研發(fā)資金投入增加較高的行業(yè)主要集中在航空航天、半導(dǎo)體等領(lǐng)域，而研發(fā)人員占比方面信息技術(shù)、人工智能領(lǐng)域的排名靠前。

行業(yè)研發(fā)投入上升的背后，往往標(biāo)志著經(jīng)營(yíng)者對(duì)該領(lǐng)域的關(guān)注度與期望值的上升，而研發(fā)上升同時(shí)收入增長(zhǎng)則意味著現(xiàn)有的研究已經(jīng)取得了一定實(shí)踐性的成果，開始得到市場(chǎng)認(rèn)可，步入快速的成長(zhǎng)期。從分析師盈利預(yù)測(cè)的情況來看，半導(dǎo)體、生物技術(shù)、新能源的收入增速最快，分別達(dá)到26%、24%、22%，其它行業(yè)稍低，但也在10%以上。

在了解哪些板塊有望得到基本面支撐的情況后，我們進(jìn)一步希望尋找到那些研發(fā)投入較高同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)較低，已經(jīng)可以獲得穩(wěn)定收入的板塊。從下圖的數(shù)據(jù)中，我們可以看到目前傳感器、半導(dǎo)體分立器件、大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域處于相對(duì)值得關(guān)注的區(qū)間。

2.32

關(guān)注并購(gòu)與投資者偏好

信息技術(shù)、智能制造板塊最近3年來并購(gòu)表現(xiàn)持續(xù)活躍。我們?cè)谇捌凇稄氖袌?chǎng)擔(dān)憂，把脈科技股的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)》中對(duì)歷史上影響科技股估值大幅向上波動(dòng)的觸發(fā)因素進(jìn)行了詳細(xì)的梳理，發(fā)現(xiàn)上市公司并購(gòu)重組的熱情上升對(duì)科技股估值提升有較為明顯的促進(jìn)作用。通過整理，我們發(fā)現(xiàn)制造制造、新一代信息技術(shù)領(lǐng)域是最近三年硬科技各行業(yè)中最為活躍的板塊，而細(xì)分板塊中又主要集中在區(qū)塊鏈、5G、大數(shù)據(jù)領(lǐng)域。

智能制造、人工智能是硬科技領(lǐng)域目前最為投資者偏好的板塊。剔除股價(jià)效應(yīng)擾動(dòng)后，我們計(jì)算了2019年海外資金、基金、保險(xiǎn)等不同類型投資者對(duì)硬科技上市公司的持股情況。數(shù)據(jù)顯示，保險(xiǎn)與QFII對(duì)硬科技的持股相對(duì)較少，遠(yuǎn)低于基金與北上資金持倉(cāng)規(guī)模。其中，信息技術(shù)、智能制造、人工智能又穩(wěn)定的位于基金與北上資金持倉(cāng)的前三名。進(jìn)一步我們篩選了細(xì)分板塊中的持倉(cāng)偏好變化，我們發(fā)現(xiàn)主要集中在5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療器械、創(chuàng)新藥、云計(jì)算等板塊。

三

硬科技領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)標(biāo)的一覽

在綜合考慮上市公司的技術(shù)、增長(zhǎng)、抗風(fēng)險(xiǎn)能力，產(chǎn)業(yè)鏈特定環(huán)節(jié)市場(chǎng)領(lǐng)先地位以及顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)后，我們精選了30只值得關(guān)注的投資標(biāo)的。

陳龍 衛(wèi)辛 李迅雷