核心結(jié)論

1三月重點(diǎn)推薦行業(yè)——電子

1.1行業(yè)配置思考-科技仍為優(yōu)勢方向

從2022年11月市場底部反轉(zhuǎn)以來，行業(yè)漲跌幅之間的差異化表現(xiàn)不僅取決于行業(yè)之間的盈利增速預(yù)期，也取決于市場對于2023年政策/宏觀的預(yù)期變化。2022年各行業(yè)指數(shù)1-10月累計(jì)漲跌幅與其對應(yīng)的2022預(yù)期業(yè)績增速分位正相關(guān)。2022年11-12月，一級行業(yè)指數(shù)累計(jì)漲跌幅與其2022年業(yè)績預(yù)期增速開始轉(zhuǎn)向負(fù)相關(guān)，但明顯掛鉤2023年的業(yè)績預(yù)期增速。

2023年1月的行業(yè)漲跌幅與景氣因子相關(guān)性轉(zhuǎn)負(fù)，2月的行業(yè)漲跌幅與景氣相關(guān)性雖轉(zhuǎn)正，但相關(guān)性絕對值仍不高，我們認(rèn)為這與2023年1月、2月超預(yù)期的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及對于政策預(yù)期的變動有關(guān)，這驅(qū)動23年業(yè)績增速較低（即預(yù)期較低）的部分行業(yè)在政策/宏觀預(yù)期上調(diào)時(shí)，展現(xiàn)出階段性的高彈性，如建筑、石化、家電、煤炭、鋼鐵等行業(yè)在2月皆取得較強(qiáng)的超額收益。

強(qiáng)、弱復(fù)蘇的預(yù)期判斷波動是風(fēng)格/行業(yè)輪動的主要驅(qū)動力。以盈利彈性和PMI修復(fù)持續(xù)性為強(qiáng)/弱復(fù)蘇劃分標(biāo)準(zhǔn)來看，07年迄今，A股典型的復(fù)蘇區(qū)間可以劃分為3次強(qiáng)復(fù)蘇（09年/16-17年/20年下半年）和2次弱復(fù)蘇（13-14年/19年），復(fù)蘇區(qū)間兩類行業(yè)方向皆能取得正絕對收益，但強(qiáng)復(fù)蘇階段，低估值價(jià)值類行業(yè)更易獲得相對收益，弱復(fù)蘇階段高估值成長類行業(yè)則更占優(yōu)。

從23年全A盈利預(yù)測角度來看，基于實(shí)際GDP5.2％左右以及全年價(jià)格因素同比走弱的預(yù)測，2023年全年全A/全A非金融營收和盈利的彈性或在高個(gè)位數(shù)和小雙位數(shù)左右，并不具備盈利能力的大幅改善空間，即價(jià)值股的次年g沒有足夠強(qiáng)成為主要邏輯瑕疵。這也意味著2023年或更像13-14年、19年這樣的盈利弱修復(fù)年份，而和09年、16-17年這樣的盈利強(qiáng)修復(fù)年份存在較大差異。

展望來看，無分歧的復(fù)蘇路徑，或使得大部分行業(yè)都有絕對收益能力，而對于相對收益而言，基于盈利彈性視角的弱復(fù)蘇判斷，逢低布局科技成長仍為較優(yōu)方向。行業(yè)輪動步頻減弱需要等待財(cái)報(bào)及政策落地進(jìn)一步驗(yàn)證。從趨勢性視角來看，建議仍然將景氣作為全年主要抓手，關(guān)注軟、硬科技成長方向，低業(yè)績預(yù)期行業(yè)更適宜跟蹤宏觀/政策預(yù)期變化，作為階段性選擇。

1.2重點(diǎn)行業(yè)推薦——左側(cè)配置電子周期上行機(jī)會

2023年，經(jīng)濟(jì)大概率類似2013-2014年、2019年，呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢，政策在現(xiàn)有基礎(chǔ)上進(jìn)一步大幅刺激的可能性低，趨勢性機(jī)會在于創(chuàng)業(yè)板，特別是TMT科技成長方向，應(yīng)在TMT行業(yè)中擇優(yōu)配置高成長空間、確定性較高的賽道。

電子行業(yè)面臨“宏觀經(jīng)濟(jì)周期-產(chǎn)業(yè)周期-科技周期”三重利好，兼具周期上行與景氣成長的復(fù)合向上投資機(jī)會。電子是典型的硬科技行業(yè)，宏觀經(jīng)濟(jì)輪動規(guī)律上，電子行業(yè)當(dāng)前具備中短周期共振向上的投資機(jī)會。產(chǎn)業(yè)周期層面，電子周期在2021年下半年、2022年的持續(xù)下行后，已接近歷史底部，庫存加速去化，上行拐點(diǎn)在望；科技周期之下，TMT行業(yè)由基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)輪動到終端設(shè)備和應(yīng)用端建設(shè)，“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的政策支持力度不斷加大，終端設(shè)備與應(yīng)用算力需求加速有望拉動電子行業(yè)高速增長。

面板廠商庫存去化逐步接近正常水平，面板有望進(jìn)入上行周期。2021年年中以來面板價(jià)格持續(xù)回調(diào)，至2023年2月初已下行至歷史低點(diǎn)。近期液晶電視面板價(jià)格觸底回升，顯示器面板、平板電腦面板等產(chǎn)品價(jià)格下行斜率也已較為平緩。

近期京東方、群創(chuàng)等面板大廠紛紛表示庫存已逐步回歸健康水平。下游需求端來看，根據(jù)液晶網(wǎng)數(shù)據(jù)，二線電視廠商已經(jīng)開始回補(bǔ)庫存，進(jìn)入二季度后下游有望全面追加訂單，Omdia預(yù)測也表示，小尺寸電視面板價(jià)格可望小漲 1~2 美元，至于還在現(xiàn)金成本之下的大尺寸電視面板價(jià)格有機(jī)會調(diào)漲 8~10 美元，面板行業(yè)有望逐步回歸上行周期。

半導(dǎo)體與消費(fèi)電子已進(jìn)入周期底部，庫存去化加速之下，2023年下半年電子有望回歸上行周期。DRAM價(jià)格、與半導(dǎo)體銷售額自2021年下半年以來持續(xù)下行，當(dāng)前已調(diào)整至歷史低點(diǎn)，消費(fèi)電子方面，2021年下半年手機(jī)出貨量持續(xù)下行，當(dāng)前也處于歷史低點(diǎn)。庫存加速去化、消費(fèi)復(fù)蘇之下，半導(dǎo)體、消費(fèi)電子周期有望在2023年Q2之后迎來上行，臺積電總裁魏哲家也稱“半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)景氣有望于今年上半年落底，下半年應(yīng)可健康復(fù)蘇”，當(dāng)前可密切關(guān)注半導(dǎo)體、消費(fèi)電子行業(yè)庫存去化節(jié)奏，尋找左側(cè)布局機(jī)會。

科技周期層面，終端設(shè)備、應(yīng)用算力的需求增長都有望帶動電子行業(yè)景氣進(jìn)入高速增長區(qū)間。移動互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，TMT行業(yè)遵循“基礎(chǔ)設(shè)施-終端設(shè)備-應(yīng)用軟件”的演變，當(dāng)前5G周期中，這一趨勢有望延續(xù)。當(dāng)前，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)高峰至2021年底已趨于尾聲，而終端設(shè)備熱潮正盛，特別是智能汽車、VR/AR等滲透率正加速提升，對汽車電子、VR產(chǎn)業(yè)鏈有較強(qiáng)帶動作用；而應(yīng)用端商業(yè)化特別是AIGC的商業(yè)化進(jìn)程也在加速，對于高算力、高性能芯片需求大增，無論是終端設(shè)備還是應(yīng)用算力的需求增長都有望帶動電子行業(yè)景氣進(jìn)入高速增長區(qū)間，為行業(yè)帶來較高成長性溢價(jià)。

“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的政策支持導(dǎo)向不斷強(qiáng)化，作為“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的基石以及國家“科技安全”的重點(diǎn)領(lǐng)域，電子行業(yè)有望受益于政策拉動。2023年2月27日，中共中央、國務(wù)院印發(fā)《數(shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)劃》，《規(guī)劃》提出，“打通數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施大動脈，加快5G網(wǎng)絡(luò)與千兆光網(wǎng)協(xié)同建設(shè)，推進(jìn)移動物聯(lián)網(wǎng)全面發(fā)展；系統(tǒng)優(yōu)化算力基礎(chǔ)設(shè)施布局，整體提升應(yīng)用基礎(chǔ)設(shè)施水平”，電子行業(yè)特別是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)作為“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的基石以及“卡脖子”的重點(diǎn)領(lǐng)域，有望持續(xù)受益于政策的傾斜。

2上月行業(yè)表現(xiàn)回顧

2.1行業(yè)表現(xiàn)

2月市場整體走平，行業(yè)指數(shù)漲多跌少，大類行業(yè)中科技、周期、消費(fèi)皆錄得正收益，大金融板塊有所承壓。漲幅居前的一級行業(yè)為通信、輕工、紡服、計(jì)算機(jī)，漲幅居后的行業(yè)為地產(chǎn)、非銀、有色、銀行、電新。2月市場賺錢效應(yīng)主要集中在小盤價(jià)值與軟科技方向。鋼鐵、煤炭等盈利預(yù)期較低的小盤價(jià)值行業(yè)受益于復(fù)蘇邏輯，在ChatGpt與數(shù)字經(jīng)濟(jì)帶動下，此前低配且跌幅較深的TMT方向在1月、2月繼續(xù)成為配置阻力較小的方向。在整體宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，大部分行業(yè)景氣度同比去年都有明顯改善預(yù)期，景氣擴(kuò)散邏輯下，此前景氣度稀缺，機(jī)構(gòu)倉位配置較重的電新方向2月承壓幅度明顯，疊加美國通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，對于美債利率敏感度較高的部分權(quán)重股也拖累電新行業(yè)表現(xiàn)。

2.2 2月指數(shù)波動回顧

在超預(yù)期的1月PMI數(shù)據(jù)開局引領(lǐng)下，萬得全A指數(shù)在2月基本收平，呈現(xiàn)出窄幅波動的特征，但在寬基指數(shù)波瀾不驚的背景下，風(fēng)格及行業(yè)輪動速度創(chuàng)十年以來新高，近2/3的行業(yè)在2月錄得絕對收益，TMT盡管中途出現(xiàn)一次領(lǐng)漲后的“止盈”調(diào)整，但仍然成為貫穿整個(gè)2月的行業(yè)主線，而在2月后程，對于經(jīng)濟(jì)修復(fù)現(xiàn)實(shí)的確認(rèn)，周期資源行業(yè)也展現(xiàn)出了均衡特征下的賺錢效應(yīng)。“1月PMI超預(yù)期”、“1月信貸數(shù)據(jù)” 、“全面注冊制實(shí)施” 以及“ChatGPT&；數(shù)字中國”成為貫穿整體2月行情的關(guān)鍵詞。

2.3 2月重點(diǎn)事件、新聞回顧及3月重要事件展望

2月17日，證監(jiān)會發(fā)布全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制相關(guān)制度規(guī)則，自公布之日起施行

本次改革借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗(yàn)，以更加市場化便利化為導(dǎo)向，進(jìn)一步改進(jìn)主板交易制度。

本次改革后，多層次資本市場體系將更加清晰，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長階段的企業(yè)。改革后主板要突出大盤藍(lán)籌特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)?？苿?chuàng)板突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場改革“試驗(yàn)田”作用；創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；北交所與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共同打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。

注冊制改革實(shí)施后，股票發(fā)行步入常態(tài)化，注冊審核周期縮短、發(fā)行效率提升為必然趨勢。注冊制下證券公司逐步告別通道角色，回歸定價(jià)和銷售的本源。注冊制的全面實(shí)施預(yù)計(jì)將為IPO市場帶來顯著增量，證券公司定價(jià)能力重要性凸顯，投行資本化發(fā)展空間廣闊。

2月27日，中共中央、國務(wù)院印發(fā)《數(shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)則》

《規(guī)劃》明確，數(shù)字中國建設(shè)按照“2522”的整體框架進(jìn)行布局，即夯實(shí)數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施和數(shù)據(jù)資源體系“兩大基礎(chǔ)”，加快5G網(wǎng)絡(luò)與千兆光網(wǎng)協(xié)同建設(shè)，深入推進(jìn)IPv6規(guī)模部署和應(yīng)用，推進(jìn)移動物聯(lián)網(wǎng)全面發(fā)展，大力推進(jìn)北斗規(guī)模應(yīng)用。系統(tǒng)優(yōu)化算力基礎(chǔ)設(shè)施布局，促進(jìn)東西部算力高效互補(bǔ)和協(xié)同聯(lián)動，引導(dǎo)通用數(shù)據(jù)中心、超算中心、智能計(jì)算中心、邊緣數(shù)據(jù)中心等合理梯次布局。整體提升應(yīng)用基礎(chǔ)設(shè)施水平，加強(qiáng)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施數(shù)字化、智能化改造。二是暢通數(shù)據(jù)資源大循環(huán)。構(gòu)建國家數(shù)據(jù)管理體制機(jī)制，健全各級數(shù)據(jù)統(tǒng)籌管理機(jī)構(gòu)。

2.4 行業(yè)輪動速度跟蹤

關(guān)注行業(yè)輪動加速。資金角度，北上流入減緩以及公募基金發(fā)行偏慢的存量資金格局，使得行業(yè)輪動較快，另一方面行業(yè)之間的業(yè)績預(yù)期和宏觀/政策都處于真空期，需要等待財(cái)報(bào)及政策落地進(jìn)一步驗(yàn)證。行業(yè)輪動速度減弱時(shí)期，強(qiáng)勢行業(yè)的趨勢交易以及倉位結(jié)構(gòu)的偏斜配置是獲取超額收益的勝負(fù)手，而當(dāng)行業(yè)輪動速度加快的時(shí)期，行業(yè)及倉位的分散化配置有助于避免大幅回撤。

3盈利面跟蹤

3.1工業(yè)企業(yè)利潤與PMI

2023年1月、2月代表經(jīng)濟(jì)景氣水平的PMI數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期回升，2月PMI錄得52.6％，較1月上升2.5Pct。工業(yè)企業(yè)利潤2022年12月數(shù)據(jù)仍落于負(fù)增區(qū)間，2022年全年同比增速落于-4.0％，從2023年1-2月宏觀與金融數(shù)據(jù)來看，工業(yè)企業(yè)利潤與全A/全A非金融業(yè)績增長情況在2023年將走出弱復(fù)蘇趨勢。

3.2分析師盈利預(yù)期跟蹤

本月由于上市公司陸續(xù)發(fā)布業(yè)績預(yù)告/快報(bào)，盈利預(yù)測上修行業(yè)數(shù)量較少，主要為建筑、通信、電新。從景氣分布視角來看，2023年GDP目標(biāo)下限的發(fā)布，從邏輯上支撐高景氣和長久期資產(chǎn)更占優(yōu)，建議關(guān)注第一象限高景氣延續(xù)的硬科技和第二象限低基數(shù)、困境反轉(zhuǎn)的TMT軟科技行業(yè)。

4估值面跟蹤

4.1市場整體風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平

2月萬得全A股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平從1月底的2.69％小幅上行到2月底的2.66％，整體水平保持穩(wěn)定，當(dāng)前處于越過-1倍標(biāo)準(zhǔn)差位置，尚未觸碰3年均值，市場整體下行風(fēng)險(xiǎn)較小。

4.2 一級行業(yè)PE/PB水平及分位變動

2月大部分一級行業(yè)PE分位數(shù)較1月錄得上行，自22年11月以來的市場及行業(yè)反彈主要由估值擴(kuò)張所貢獻(xiàn)，當(dāng)前從一級行業(yè)估值3年及5年分位水平來看，綜合PE/PB視角來看，各行業(yè)在輪動式上漲后，估值分位普遍有明顯提升，其中相對估值分位較低的是電新、軍工以及銀行等。

5中觀信號跟蹤

5.1 中觀信號思考

近期市場對于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度仍存在預(yù)期的分歧和博弈，中觀高頻數(shù)據(jù)仍表明，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率處于近年來的中高水平，市場博弈兩會預(yù)期的氣氛仍然濃厚，我們認(rèn)為全年整體仍將呈現(xiàn)弱復(fù)蘇格局，TMT成長板塊作為年內(nèi)主要趨勢的方向不會改變。

5.2基建地產(chǎn)鏈春節(jié)后復(fù)蘇明顯

2023年春節(jié)后建筑地產(chǎn)鏈明顯復(fù)蘇，石油瀝青開工率處于2018年以來的較高水平。

5.3 2023年春節(jié)后工業(yè)生產(chǎn)復(fù)蘇斜率處于近幾年來的較高水平

2023年春節(jié)后工業(yè)生產(chǎn)復(fù)蘇明顯，斜率處于2018年以來的中高水平，特別是汽車輪胎開工率反彈尤為明顯。

5.4 大宗消費(fèi)整體仍延續(xù)弱勢

2022年底以來，汽車購置稅減免及新能源補(bǔ)貼退坡之下，乘用車銷量持續(xù)走弱，2月以來乘用車表現(xiàn)仍相對弱勢，家電銷售同比也處于負(fù)區(qū)間。

5.5 線下消費(fèi)已逐漸向疫情前水平看齊

2023年以來線下消費(fèi)恢復(fù)明顯，已逐漸向疫情前水平看齊。

6資金面動量跟蹤

6.1公募基金發(fā)行情況

公募資金方面，當(dāng)前新基金發(fā)行節(jié)奏仍偏慢，從我們統(tǒng)計(jì)的三類基金類型（普通股票型、偏股混合型、靈活配置型）發(fā)行節(jié)奏（成立日口徑）來看，3月目前僅偏股混合型基金發(fā)行12只，份額為58.61億份。

6.2公募基金凈值變動散點(diǎn)圖

從普通股票型基金近期凈值變動散點(diǎn)圖來看，2月、3月整體普通股票型基金配置偏均衡，介于創(chuàng)業(yè)板指和上證50之間，對于央企和計(jì)算機(jī)方向的配置偏斜尚未完全展開。

6.3北上資金

2月北上資金凈買入金額137億，顯著低于1月份的1467億凈買入金額，此前22年11月到23年1月，北上兩個(gè)月內(nèi)整體凈買入2300余億，2月北上流入放緩在于此前對防疫和地產(chǎn)政策放松后的基本面復(fù)蘇交易以及人民幣升值交易告一段落，疊加2月俄烏沖突1周年、慕尼黑會議等事件也一定程度壓低了外資風(fēng)險(xiǎn)偏好。結(jié)構(gòu)上來看，2月北上持股市值提升較大的行業(yè)為計(jì)算機(jī)、機(jī)械、鋼鐵、傳媒、通信等行業(yè)，電新、銀行、醫(yī)藥、有色等行業(yè)2月北上持股市值下降明顯。從自由流通市值視角的超配比例來看，2月食品飲料、機(jī)械、鋼鐵等行業(yè)超配比例環(huán)比1月有小幅提升。

6.4趨勢交易行業(yè)

從行業(yè)月度成交額占比趨勢來看，去年11月市場反彈以來，成交趨勢熱度主要從消費(fèi)大類轉(zhuǎn)向TMT科技大類。細(xì)分來看，可關(guān)注當(dāng)前成交/換手分位低于-1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方的相關(guān)行業(yè)，主要包括：電新、電子、基礎(chǔ)化工、有色、醫(yī)藥。

7推薦行業(yè)配置

產(chǎn)業(yè)政策與業(yè)績信號不斷強(qiáng)化，3月繼續(xù)配置TMT主線。盡管近期美國通脹與加息預(yù)期有一定反復(fù)，但總體來看不會改變美債利率年內(nèi)的趨勢性下行，TMT行業(yè)有望獲得Beta上行動力。而當(dāng)前科技周期層面，5G基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已近尾聲而終端設(shè)備與應(yīng)用端交替上行的大潮正在演繹，AIGC帶動之下，產(chǎn)業(yè)商業(yè)化落地加速，TMT板塊整體均有望受到拉動。

“兩會”政府工作報(bào)告將GDP預(yù)期目標(biāo)定在5％，進(jìn)一步驗(yàn)證了我們此前提出的2023年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大概率是類似于2013、2014年和2019年的弱復(fù)蘇的判斷，且近期政策層面對于“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的支持持續(xù)加碼，2月27日《數(shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)則》落地，“兩會”政府工作報(bào)告也將“加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”，放在重點(diǎn)工作第二位，強(qiáng)調(diào)“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺經(jīng)濟(jì)發(fā)展”。

TMT行業(yè)有望獲得宏觀經(jīng)濟(jì)周期占優(yōu)、科技周期上行拉動與“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”政策加持的三重利好，行業(yè)2023年預(yù)期業(yè)績向好，投資信號不斷強(qiáng)化，3月仍可繼續(xù)配置TMT主線。

關(guān)注消費(fèi)類與高端制造的景氣上行與業(yè)績驗(yàn)證。TMT主線之外，同時(shí)關(guān)注受益于美債利率下行趨勢的核心資產(chǎn)，宏觀經(jīng)濟(jì)周期占優(yōu)且受到政策與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拉動的高端制造和可選消費(fèi)。

本文源自券商研報(bào)精選