經過近些年的快速發(fā)展，投資基金對于產業(yè)集聚與發(fā)展的重要性越來越被地方政府和園區(qū)所重視，“基金招商”、“資本招商”也已成為各地打造產業(yè)環(huán)境、優(yōu)化招商政策的標配。現階段，國有資本已然成為投資基金最重要的出資主體之一。

國資平臺作為國有資本的出資通道或管理機構，在如何保證國有資產保值增值，如何獲得較好的財務回報，如何發(fā)揮合作基金招商引資的作用，如何按期實現退出回收資金等方面需要做大量工作。上述工作概括起來就是對子基金的全生命周期管理，本文從管理機構篩選、過程管理、清算退出三個方面談一些相關的經驗與思考。

一、把好入口關是關鍵之關鍵

目前，各類基金管理機構數量龐大、參差不齊，同時也魚龍混雜，各方神圣都想分一杯羹。如何在如此多的機構中，選出適合的子基金管理人，是各地政府和園區(qū)所面臨的一個重要課題。

對于政府或園區(qū)出資人，在選擇基金管理機構時，應重點選擇在以下幾個方面表現優(yōu)異的機構：

第一、與地方或園區(qū)主導產業(yè)契合度高的基金管理機構。對于政府或園區(qū)出資主體來說，產業(yè)契合度是開展基金合作的基礎。限于人員配置、專業(yè)鴻溝以及投資策略等方面的制約，絕大多數基金管理機構都會聚焦于某一個或某幾個細分領域，不會進行全行業(yè)覆蓋。[1]因此，他們的項目、產業(yè)、人脈等資源也基本集中在其所關注的領域，在這些領域中，才有可能為園區(qū)引入優(yōu)質的項目和人才。

第二、管理機構要有良好且可追溯的投資業(yè)績。過往良好的投資業(yè)績雖不能證明未來依然會獲得優(yōu)秀的投資回報，但也可以反映投資團隊歷史的投資成效，是選擇基金管理機構的重要標準之一。但有的機構為了粉飾本機構或核心團隊的歷史業(yè)績，會有意夸大該機構在某些明星項目上的影響力或投資回報。因此，可追溯的業(yè)績就顯得格外重要，會減少出資人對管理機構的誤判。

第三、機構人員配備齊整，核心團隊成員應該經歷完整的募、投、管、退等運作周期。好的基金管理機構既有優(yōu)秀的前臺投資團隊，也會有比較強的中后臺隊伍。具有這樣配備的管理機構，在選擇優(yōu)秀項目的同時，也能夠進行有效的風險識別、監(jiān)控、處置，此外也能夠進行有效的投后賦能。

第四、核心團隊成員應具有多年的合作基礎、共事經歷，價值觀相近。核心團隊是投資機構創(chuàng)造價值的動力之源，團隊成員之間的信任、默契、認同，可以在很大程度上保證長期合作，共同為基金長久地創(chuàng)造價值。同時，由于基金的存續(xù)期限都比較長，需要有人持續(xù)負責運營管理，所以投資機構人員的穩(wěn)定性也很重要。[2]如果查閱員工花名冊發(fā)現人員頻繁流動，則應格外注意。

第五、管理機構應具有完善的投資及風控管理制度，并得到很好的落實和執(zhí)行。制度是任何一個機構持續(xù)、高效運行的基石。完善的投資及風控管理制度，是投資機構開展業(yè)務的保障，能夠促使業(yè)務團隊審慎決策、規(guī)范運作、規(guī)避風險。

第六、基金管理機構應具有完善的激勵制度和措施，并已得到有效執(zhí)行和兌現。完善且務實的激勵制度和措施，是保持業(yè)務團隊穩(wěn)定的重要保障。

第七、基金管理機構應具有較強的投后管理能力、賦能能力，及資源導入能力。目前，資金已經不再是一種稀缺資源，優(yōu)秀的企業(yè)不單單需要資金的支持，更多的優(yōu)秀企業(yè)看重的是投資機構的投后賦能以及資源導入能力。在這方面能力突出的機構，能夠更有機會獲得優(yōu)秀企業(yè)的投資額度，也更能夠幫助企業(yè)在正確的軌道上發(fā)展，并在規(guī)劃、市場、人才、資金等方面為企業(yè)提供助力。

第八、基金管理機構應具有較強的資金募集能力。資管新規(guī)出臺以后，募資形勢日趨嚴峻，很大比例的機構難以完成新一期基金的募集。作為國有出資人，為保險起見應要求基金管理機構確定一定比例的民營資本，之后再啟動自身的盡調及決策流程，避免因民資不能到位而導致基金無法設立，減少自身人力和精力上的消耗。

第九、基金管理機構應具有良好的行業(yè)口碑。機構在行業(yè)中的知名度、口碑，是機構長期積淀的結果，是機構企業(yè)文化的結晶，是團隊專業(yè)水平的外化，是歷史投資業(yè)績的最好證明。好的投資機構都會非常珍惜自身的聲譽，在投資、運作過程中會比較堅持自身的原則，重視自身的獨立性和專業(yè)判斷，受外界的影響和干擾會比較少，因此更有機會保持投資業(yè)績的穩(wěn)定性。

第十、基金管理機構聚焦于若干細分領域，應具有清晰的投資邏輯和投資策略，投資行業(yè)不能過雜、過散，不專注、不聚焦。投資團隊的專業(yè)背景和精力都是有限的，因此，好的投資機構都會對行業(yè)進行篩選，選擇有潛力和發(fā)展空間的行業(yè)，逐步構建自身的能力圈，進而形成在某個細分領域的行業(yè)口碑和知名度。

二、加強過程管理是重點之重點

基金的運作過程涵蓋了設立與退出之間的全部時間，具有時間跨度長、工作難度大等特點。在這一過程中，基金出資人應重點關注募資進度、投資進度、協(xié)議執(zhí)行、被投企業(yè)質量、異常項目處置、項目退出計劃等。

1、關于募集進度方面。受募資環(huán)境惡化的影響，大多數基金采取了分期關賬的策略。因此，在基金完成首關設立后，國有出資人需密切關注后續(xù)資金的到位情況。[3]如約定按一定比例參與認繳，則最好按照基金已確定的規(guī)模參與首輪關賬，當有其他出資人入伙時，再按約定的比例同步參與增資，直至達到約定的認繳出資額上限。在部分出資人不能完成后續(xù)出資的情況下，應按照各出資人在基金中的實繳出資比例來享有權益和承擔風險。

2、關于投資進度方面。基金的投資進度受管理人項目儲備、市場環(huán)境等因素影響，可能存在不如預期的情況。為避免出現資金閑置，應在合伙協(xié)議中約定分期進行出資，并以投資進度為核心條件設置后續(xù)出資的觸發(fā)門檻；投資期結束后，應停止后續(xù)出資，如尚未完成項目投資的金額較大，應要求管理人在扣除基金運營費用后，返回剩余未投資資金。

3、關于合伙協(xié)議執(zhí)行方面?；鸪鲑Y人通過合伙協(xié)議與基金管理機構共同約定作為LP與GP之間的權利義務，也可能通過簽署附屬協(xié)議的方式對其他特殊訴求進行約定。出資人應該時時關注基金管理人對上述約定的執(zhí)行情況，包括投資方向、投資策略、決策機制、分配核算、費用支出、信息披露等方面。[4]如管理人未按協(xié)議約定辦理或違反了協(xié)議約定，則應及時要求管理人進行整改或賠償。

4、關于項目質量方面?；鹜顿Y項目的質量是決定基金收益高低的決定性因素。出資人應該在力所能及的情況下，由具有專業(yè)經驗的人來關注已投項目，包括財務指標變化、核心團隊成員、新產品研發(fā)、重大訂單簽訂、再融資、上市規(guī)劃等方面。公司能夠持續(xù)獲得融資，說明企業(yè)發(fā)展順利，并且能夠獲得機構投資人的認可，是衡量項目質量的一個重要依據。如果項目估值很高，但遲遲不能獲得新一輪的融資，出資人就需要格外關注了。

5、關于項目招商落地方面。對于園區(qū)類以及政府屬性的出資人，均有項目落地方面的訴求，應在附屬協(xié)議中對返投倍數、認定標準、認定范圍等進行約定。[5]此外，還需關注出資進度、投資進度與項目落地進度之間的匹配，必要時可通過延遲出資等方式予以約束。

6、關于異常項目處置方面。在基金的投資組合中，出現未達預期的項目是比較常見的情況，如何能夠盡早發(fā)現潛在的風險項目并及時進行處置，是考驗基金管理人風控水平和能力的重要指標。優(yōu)秀項目能夠為基金帶來更多收益，及早處置異常項目則可以避免出現損失，實際上也是增厚基金收益的另一種途徑。在這方面，需要管理人團隊具有豐富的產業(yè)經驗、公司運營經驗、法務經驗，還要有很強的執(zhí)行能力。出資人在這些方面也應提前有所儲備和積累，在必要時為管理人提供支持。

7、關于項目退出計劃及執(zhí)行情況。優(yōu)秀的DPI是所有出資人都期待的，管理人應秉持以終為始的原則，在進行項目投資時即應考慮退出事宜。對于投資期為七年的基金，在第四年時即應該有資金回收，在基金到期時應該要完成百分之七八十左右項目的退出，遺留項目爭取在延長期處置完成。否則，就會出現延期以后再延長的情況，既長期占用了資金，降低了年化收益率，又有可能產生潛在風險。因此，出資人應在投資期最后一年開始，要求管理人每年制定項目退出計劃，列明擬通過上市、轉讓、回購等方式退出的項目情況，并在第二年考察退出計劃的執(zhí)行情況。

三、按期完成退出是難題之難題

對于基金出資人來說，退出主要有兩個途徑，一是項目層面的退出，基金全部項目實現退出，向出資人分配本金和收益，并最終完成基金清算；二是基金層面的退出，出資人通過份額轉讓等方式實現從基金中的退出。

（一）項目層面的退出途徑

為了在項目層面順利實現退出，基金出資人應重點關注企業(yè)上市、并購、轉讓、回購、清算等方面的機會與實施情況。

1、通過上市實現退出。被投企業(yè)上市是投資人夢寐以求的，但能夠上市的企業(yè)還是鳳毛麟角的，需要企業(yè)能夠持續(xù)快速發(fā)展，并能夠持續(xù)獲得融資。因此，基金出資人應重點關注被投企業(yè)的業(yè)務發(fā)展及再融資情況，以便判斷可上市項目的數量。

2、通過并購實現退出。對于基金來說，被投企業(yè)被并購也是一種理想的退出方式。為了能夠有被并購的機會，需要基金管理人熟悉產業(yè)生態(tài)，主動積累相關產業(yè)方的資源。出資人也應在這方面積極做些儲備，必要時為基金管理人提供支持。

3、通過股權轉讓實現退出。這是目前最主要的退出方式，當被投企業(yè)能夠持續(xù)獲得融資時，就給了基金階段性退出的機會。基金管理人應根據對企業(yè)深刻的了解，把握好轉讓股權的時點和比例，做好收益回報與資金回收之間的平衡。

4、通過回購的方式實現退出?；鹜顿Y時，一般都會有實際控制人、公司高管等主體回購的約定，這是對基金權益的必要保障措施，管理人應該隨時關注回購的觸發(fā)條件以及回購義務人的回購能力變化。除上述問題外，出資人還應關注在觸發(fā)回購等保障性條款后管理人的執(zhí)行情況，對于豁免或延遲履行回購義務的事項要格外關注，必要時應要求管理人通過訴訟等手段保障基金權益。

5、通過項目清算的方式實現退出。清算項目退出最后的途徑和手段，在項目無法繼續(xù)運作或已無繼續(xù)運作的價值時，管理人應根據投資協(xié)議及公司章程的約定督促項目方進行清算。及時進行項目清算，一方面可以加快基金整體退出及資金回收的速度，保證基金能夠按期終止；另一方面也縮短了資金占用的周期，進而可以提高基金年化收益水平。

（二）基金層面的退出途徑

1、通過份額轉讓等方式實現整體退出。最近幾年，S基金的發(fā)展異常迅速，也成為行業(yè)中非常時髦的新鮮事物。S基金通過受讓基金原有出資人所持份額的方式，來實現對基金的投資。通過這種方式，S基金一方面投資了一個非盲池基金，可以分享被投企業(yè)未來發(fā)展帶來的增值，確定性比較高；另一方面，在受讓時轉讓價格會較基金整體估值有一定的折扣，起到了安全墊的作用，因此風險比較小。除非在整體流動性或基金期限等方面有特殊的考慮或訴求，一般不建議通過整體份額轉讓的方式退出。但出資人也應密切關注S基金行業(yè)發(fā)展的趨勢和動態(tài)，積極對接活躍的S基金管理機構，以備不時之需。

2、通過合伙份額質押的方式退出。一直以來，基金的合伙份額由于不能夠在工商系統(tǒng)辦理質押手續(xù)，所以一直沒辦法發(fā)揮其本身作為一種金融資產的屬性。但從2022年上半年開始，北京和上海已經在開始探索基金合伙份額質押方面的業(yè)務，未來有望與質押公司股權一樣成為一種常態(tài)化業(yè)務。屆時，基金出資人可以將所持合伙份額質押給對基金投資組合感興趣的專業(yè)機構，并約定在質押期滿后基金份額所有權歸該機構所有，基金出資人進而實現退出。

對合作基金的管理是一項長期、艱巨，而又瑣碎的工作，需要基金管理團隊具有一以貫之的態(tài)度，踐行以終為始的理念，堅持“幫忙不添亂”的原則，長期、扎實、有條不紊地推進各項工作，進而實現對合作基金全生命周期的監(jiān)管與服務，以期實現預期目標。

本文作者: 南京高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司 | 宋治忠