圖片來源：視覺中國

在2005年出版的暢銷著作《世界是平的》中，作者托馬斯·弗里德曼認為世界在政治、經濟走向全球化的前提下，在科技、互聯(lián)網等碾平世界的幾大動力下會變得越來越平坦。

然而在后來的一次采訪中，托馬斯·弗里德曼承認自己樂觀的太早了，歷史并沒有按照他預想的方向前進，世界沒有變“平”，反而在全球化與逆全球化兩種截然不同的力量下激烈碰撞，變得更加崎嶇、分化。

如果把這種崎嶇與分化帶入今天的全球創(chuàng)投行業(yè)，以某種程度來說大概體現(xiàn)在中美創(chuàng)投脫鉤的趨勢上，而更為細致的演繹則醞釀在國內美元VC悄然間發(fā)生的轉變中。

不做人民幣沒飯吃？

風險投資從其誕生地硅谷跨越太平洋首次正式踏入中國的土地，已經過去了25年。在過去的四分之一個世紀里，風險投資作為一種創(chuàng)新金融模式與它最初的承載者美元VC在中國創(chuàng)造了無數(shù)奇跡，風險投資也得以在這里立身并得到長足發(fā)展。

很長一段時間里，美元基金定義了國內的風險投資，尤其在移動互聯(lián)網崛起時代，美元基金的投資風格與估值體系，極大程度地影響了中國一級市場的發(fā)展。

幣種沒有優(yōu)劣之分，但彼時美元基金與人民幣基金之間不可否認地存在著鄙視鏈，市場中能募到人民幣的美元基金眾多，而能募到美元的人民幣基金卻寥寥無幾。直到2019年，洪泰基金創(chuàng)始人盛希泰還在當年年會上向在場的員工和LP們表示，不管有多難洪泰都要募到美元基金，使其如此執(zhí)著的原因很簡單：“不做美元基金沒有飯吃?！?/p>如今，情況發(fā)生了轉變。

《2022年中國私募股權投資報告》顯示，人民幣基金披露的募資額大約為19086億元人民幣，外幣基金披露募資額僅有2496億元人民幣。

盡管目前還沒有美元機構像當年洪泰一樣發(fā)出明確的信號，但從隱藏在機構內部暗處的變化來看，美元與人民幣基金逐漸清晰的切割，一切都指向國內美元基金潛在的一種焦慮：不做人民幣沒飯吃。

然而想要新募集一支人民幣基金在今天不是一件易事，當下美元機構所面臨的問題，一如當年人民基金的困境 --- 觸及不到LP核心圈層。

隱秘的有絲分裂

過去，南方部分基金投資相當依賴資源，有穩(wěn)定的LP群體，一般是固定家辦、國資、政府引導基金。GP和LP逐漸形成了一個相對閉環(huán)的圈子。

今天，人民幣投資市場的主角從個人、企業(yè)轉變?yōu)閲Y、政府引導基金，LP核心的需求不再是快速收益最大化，而是有了反投、招商等新需求，GP想要融入進去就得下狠功夫，對前中后臺的人員技能提出新要求。

這也促使機構內部美元基金與人民幣基金開始有了愈發(fā)清晰和絕對的割裂。這樣的分裂意味著兩個不同幣種背后的LP主體的核心需求越來越不一致，以至于機構需要“定制化”打造兩套清晰的打法，以不同的敘事方式滿足不同類型的出資者。

美元機構募集人民幣的意愿也和能力被放置在了一起。只問愿不愿意的時代已經過去，今天在“愿不愿意”之外，在“募投管退”四個維度都還要多問一句“能不能”。

從募資端來說，市場上有國資LP資源和經驗的成熟IR的年薪最高已經開到了200萬，合伙人們卻仍表示一將難求。過去講給美元LP的故事在今天的人民幣LP面前似乎效果甚微，摸清楚LP們的痛點倒不是難事，難的是日常關系的維護和工作習慣的差異。合伙人們雖然盡力保持著職業(yè)的態(tài)度，勤勤懇懇地適應著新金主們，背后卻早已咬碎后槽牙，恨不得立刻招攬到一位稱心如意的IR，替自己去應付這些“與投資無關的事宜”。國資IR儼然已經成為了美元機構們適應當下國內一級市場環(huán)境的第一步分裂。

投資端更是不言而喻，大家看項目的方向已經截然不同，當下的美元依舊在追求那些改變世界的技術和能帶來超高收益的創(chuàng)新，例如元宇宙、Chat GPT等等，而人民幣則更著重于新能源、半導體、芯片、高端制造等硬科技實體經濟領域。兩個方向，兩個圈層，兩種不同的混圈子模式，一邊依舊在咖啡廳點評著大洋彼岸某個高校實驗室內發(fā)生的最新技術突破，一邊則在某個不知名城市的某個不知名飯店的包間大桌上，舉著白酒杯幫某個久攻不下的項目老板對接政府領導和產業(yè)資源。

“我已經很久沒見到我們新能源組的同事了，據(jù)說今年是酒不離手，腳不沾地?！蹦忱吓泼涝獧C構的AI組投資人如是說。

另外，新的投后需求也劃分了機構不少精力。以政府引導基金為例，某家LP每個月需要GP填報當月投了哪些企業(yè)、返投了多少、返投之后對當?shù)刎暙I的多少就業(yè)、收入及稅收等數(shù)據(jù)。當然，這只是個案，在鈦媒體創(chuàng)投家接觸的大多數(shù)引導基金之中，大家已經非常職業(yè)化而且非常體諒GP們繁重的工作和匯報壓力，但是理解歸理解，與國資LP們的相處模式與大部分美元基金過去的節(jié)奏是一定存在差異的，適應并提升效率自然也成為了美元機構中后臺的新任務。

對機構來說，難的不是填報數(shù)據(jù)，而是有數(shù)據(jù)可填。一位肩負反投壓力的投資人形容到道：“感覺現(xiàn)在看項目被捆住了手腳?！?/p>在PR板塊，一部分美元機構已經將海外與國內市場的PR業(yè)務區(qū)分開來。元宇宙、Chat GPT等美元基金偏好的賽道由于在國內找不到合適的項目，部分美元基金將視野放到了海外，這也成為機構開始分化的加速劑。

“我們最近看了很多海外的項目，其實其他國家想投到好的標的，也需要當?shù)仨椖繉ξ覀儥C構的品牌有認知，所以我們也開始布局海外品牌PR，這塊業(yè)務與國內的PR是分開來做的。”一位美元機構的PR表示，自己機構內部已經開始有所分化了。

“這是一種未來趨勢?！?/p>

美元機構的未來

實際上，不管是募資還是投資，當前的情形更多反映的是美元基金們過去在人民幣市場的積累，對美元機構來說，無異于是一次來自新周期的大考。

募資縮緊、可投的項目不多，退出渠道撲朔迷離，外界在不斷加深美元基金式微的認知，甚至有聲音質疑未來在國內設立新美元基金的必要性。

究其根本原因，還是普遍認為移動互聯(lián)網紅利的消退，那些Web3、Chat GPT等創(chuàng)新科技項目在國內又得不到良好的培育環(huán)境，剩下制造業(yè)所帶來的回報滿足不了美元LP對于收益的預期。

事實是，無論是美元還是人民幣，頭部的美元機構仍舊在不緊不慢地雙線操作。

例如中國紅杉上個月剛剛宣布，旗下第三期種子基金完成4.8億美元募資，并進入投資期。與此同時，紅杉中國旗下創(chuàng)業(yè)加速器YUE也開啟了新一期的報名，聚焦天使輪和天使輪前的極早期創(chuàng)業(yè)者。成功入營的創(chuàng)業(yè)者可以獲得紅杉種子100萬美元或等值人民幣的種子投資，YUE也是紅杉挖掘早期優(yōu)質項目的渠道之一。

據(jù)執(zhí)中ZERONE中國機構LP一月份出資分析顯示，GGV紀源資本成為當月最受市場化FOF與金融機構LP青睞的投資機構。共有9家金融機構LP出資的基金與3家市場化FOF出資的2支基金由其管理。

而外界所謂的“式微”在一位資深投資人看來，更像是“出清”的過程，行業(yè)難免經歷陣痛。風險投資起風于美國，擁有長線視野的美元機構一定具備豐富的全球配置手段，而中國作為世界上最有發(fā)展?jié)摿Φ氖袌鲋?，必然會有美元資金愿意長期押注。

如果把周期拉長，也許更能理解美元機構在這種風暴之下的平靜。

按常理，一家機構往往會管理多支基金，不同時間成立的基金常被形容為酒莊里釀造、儲存著的各個年份的葡萄酒，也由此引申出Vintage Year的概念。

需要注意的是，即使是同一支基金，如果按照開始募資的時間和按照投出第一筆投資的時間這兩種不同的方式來確認成立的年份，業(yè)績可能會有天差地別。

越來越多的從業(yè)者開始意識到Vintage Year的重要性，但它的預測卻是高難度動作，所以堅持每年按等額進行投資，就可以通過連續(xù)的等額投資來平滑掉Vintage Year帶來的風險，起到業(yè)績穩(wěn)定的作用。

由此來說，一瓶葡萄酒的好與壞除了看年份，也十分看重產區(qū)，同樣的邏輯或許也可以應用至美元LP在不同地區(qū)的投資。

收全球大環(huán)境影響，以及國資、政府引導基金強勢入局，開出了低于以往任何時候的子基金相關條件，難免容易悲觀地看空國內美元基金的市場。但無論如何，真正穿越過多個周期的LP與GP心里一定是有Vintage Year的意識，哪怕它并不是通過量化而得來的。

在崎嶇、分化的時代里找到一種平衡，或許就是“風投”之所以為“風投”的魅力。（本文首發(fā)鈦媒體App）