圖片來源：視覺中國

在2005年出版的暢銷著作《世界是平的》中，作者托馬斯·弗里德曼認(rèn)為世界在政治、經(jīng)濟(jì)走向全球化的前提下，在科技、互聯(lián)網(wǎng)等碾平世界的幾大動力下會變得越來越平坦。

然而在后來的一次采訪中，托馬斯·弗里德曼承認(rèn)自己樂觀的太早了，歷史并沒有按照他預(yù)想的方向前進(jìn)，世界沒有變“平”，反而在全球化與逆全球化兩種截然不同的力量下激烈碰撞，變得更加崎嶇、分化。

如果把這種崎嶇與分化帶入今天的全球創(chuàng)投行業(yè)，以某種程度來說大概體現(xiàn)在中美創(chuàng)投脫鉤的趨勢上，而更為細(xì)致的演繹則醞釀在國內(nèi)美元VC悄然間發(fā)生的轉(zhuǎn)變中。

不做人民幣沒飯吃？

風(fēng)險(xiǎn)投資從其誕生地硅谷跨越太平洋首次正式踏入中國的土地，已經(jīng)過去了25年。在過去的四分之一個(gè)世紀(jì)里，風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種創(chuàng)新金融模式與它最初的承載者美元VC在中國創(chuàng)造了無數(shù)奇跡，風(fēng)險(xiǎn)投資也得以在這里立身并得到長足發(fā)展。

很長一段時(shí)間里，美元基金定義了國內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資，尤其在移動互聯(lián)網(wǎng)崛起時(shí)代，美元基金的投資風(fēng)格與估值體系，極大程度地影響了中國一級市場的發(fā)展。

幣種沒有優(yōu)劣之分，但彼時(shí)美元基金與人民幣基金之間不可否認(rèn)地存在著鄙視鏈，市場中能募到人民幣的美元基金眾多，而能募到美元的人民幣基金卻寥寥無幾。直到2019年，洪泰基金創(chuàng)始人盛希泰還在當(dāng)年年會上向在場的員工和LP們表示，不管有多難洪泰都要募到美元基金，使其如此執(zhí)著的原因很簡單：“不做美元基金沒有飯吃?！?/p>如今，情況發(fā)生了轉(zhuǎn)變。

《2022年中國私募股權(quán)投資報(bào)告》顯示，人民幣基金披露的募資額大約為19086億元人民幣，外幣基金披露募資額僅有2496億元人民幣。

盡管目前還沒有美元機(jī)構(gòu)像當(dāng)年洪泰一樣發(fā)出明確的信號，但從隱藏在機(jī)構(gòu)內(nèi)部暗處的變化來看，美元與人民幣基金逐漸清晰的切割，一切都指向國內(nèi)美元基金潛在的一種焦慮：不做人民幣沒飯吃。

然而想要新募集一支人民幣基金在今天不是一件易事，當(dāng)下美元機(jī)構(gòu)所面臨的問題，一如當(dāng)年人民基金的困境 --- 觸及不到LP核心圈層。

隱秘的有絲分裂

過去，南方部分基金投資相當(dāng)依賴資源，有穩(wěn)定的LP群體，一般是固定家辦、國資、政府引導(dǎo)基金。GP和LP逐漸形成了一個(gè)相對閉環(huán)的圈子。

今天，人民幣投資市場的主角從個(gè)人、企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閲Y、政府引導(dǎo)基金，LP核心的需求不再是快速收益最大化，而是有了反投、招商等新需求，GP想要融入進(jìn)去就得下狠功夫，對前中后臺的人員技能提出新要求。

這也促使機(jī)構(gòu)內(nèi)部美元基金與人民幣基金開始有了愈發(fā)清晰和絕對的割裂。這樣的分裂意味著兩個(gè)不同幣種背后的LP主體的核心需求越來越不一致，以至于機(jī)構(gòu)需要“定制化”打造兩套清晰的打法，以不同的敘事方式滿足不同類型的出資者。

美元機(jī)構(gòu)募集人民幣的意愿也和能力被放置在了一起。只問愿不愿意的時(shí)代已經(jīng)過去，今天在“愿不愿意”之外，在“募投管退”四個(gè)維度都還要多問一句“能不能”。

從募資端來說，市場上有國資LP資源和經(jīng)驗(yàn)的成熟IR的年薪最高已經(jīng)開到了200萬，合伙人們卻仍表示一將難求。過去講給美元LP的故事在今天的人民幣LP面前似乎效果甚微，摸清楚LP們的痛點(diǎn)倒不是難事，難的是日常關(guān)系的維護(hù)和工作習(xí)慣的差異。合伙人們雖然盡力保持著職業(yè)的態(tài)度，勤勤懇懇地適應(yīng)著新金主們，背后卻早已咬碎后槽牙，恨不得立刻招攬到一位稱心如意的IR，替自己去應(yīng)付這些“與投資無關(guān)的事宜”。國資IR儼然已經(jīng)成為了美元機(jī)構(gòu)們適應(yīng)當(dāng)下國內(nèi)一級市場環(huán)境的第一步分裂。

投資端更是不言而喻，大家看項(xiàng)目的方向已經(jīng)截然不同，當(dāng)下的美元依舊在追求那些改變世界的技術(shù)和能帶來超高收益的創(chuàng)新，例如元宇宙、Chat GPT等等，而人民幣則更著重于新能源、半導(dǎo)體、芯片、高端制造等硬科技實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。兩個(gè)方向，兩個(gè)圈層，兩種不同的混圈子模式，一邊依舊在咖啡廳點(diǎn)評著大洋彼岸某個(gè)高校實(shí)驗(yàn)室內(nèi)發(fā)生的最新技術(shù)突破，一邊則在某個(gè)不知名城市的某個(gè)不知名飯店的包間大桌上，舉著白酒杯幫某個(gè)久攻不下的項(xiàng)目老板對接政府領(lǐng)導(dǎo)和產(chǎn)業(yè)資源。

“我已經(jīng)很久沒見到我們新能源組的同事了，據(jù)說今年是酒不離手，腳不沾地。”某老牌美元機(jī)構(gòu)的AI組投資人如是說。

另外，新的投后需求也劃分了機(jī)構(gòu)不少精力。以政府引導(dǎo)基金為例，某家LP每個(gè)月需要GP填報(bào)當(dāng)月投了哪些企業(yè)、返投了多少、返投之后對當(dāng)?shù)刎暙I(xiàn)的多少就業(yè)、收入及稅收等數(shù)據(jù)。當(dāng)然，這只是個(gè)案，在鈦媒體創(chuàng)投家接觸的大多數(shù)引導(dǎo)基金之中，大家已經(jīng)非常職業(yè)化而且非常體諒GP們繁重的工作和匯報(bào)壓力，但是理解歸理解，與國資LP們的相處模式與大部分美元基金過去的節(jié)奏是一定存在差異的，適應(yīng)并提升效率自然也成為了美元機(jī)構(gòu)中后臺的新任務(wù)。

對機(jī)構(gòu)來說，難的不是填報(bào)數(shù)據(jù)，而是有數(shù)據(jù)可填。一位肩負(fù)反投壓力的投資人形容到道：“感覺現(xiàn)在看項(xiàng)目被捆住了手腳?！?/p>在PR板塊，一部分美元機(jī)構(gòu)已經(jīng)將海外與國內(nèi)市場的PR業(yè)務(wù)區(qū)分開來。元宇宙、Chat GPT等美元基金偏好的賽道由于在國內(nèi)找不到合適的項(xiàng)目，部分美元基金將視野放到了海外，這也成為機(jī)構(gòu)開始分化的加速劑。

“我們最近看了很多海外的項(xiàng)目，其實(shí)其他國家想投到好的標(biāo)的，也需要當(dāng)?shù)仨?xiàng)目對我們機(jī)構(gòu)的品牌有認(rèn)知，所以我們也開始布局海外品牌PR，這塊業(yè)務(wù)與國內(nèi)的PR是分開來做的?！币晃幻涝獧C(jī)構(gòu)的PR表示，自己機(jī)構(gòu)內(nèi)部已經(jīng)開始有所分化了。

“這是一種未來趨勢?！?/p>

美元機(jī)構(gòu)的未來

實(shí)際上，不管是募資還是投資，當(dāng)前的情形更多反映的是美元基金們過去在人民幣市場的積累，對美元機(jī)構(gòu)來說，無異于是一次來自新周期的大考。

募資縮緊、可投的項(xiàng)目不多，退出渠道撲朔迷離，外界在不斷加深美元基金式微的認(rèn)知，甚至有聲音質(zhì)疑未來在國內(nèi)設(shè)立新美元基金的必要性。

究其根本原因，還是普遍認(rèn)為移動互聯(lián)網(wǎng)紅利的消退，那些Web3、Chat GPT等創(chuàng)新科技項(xiàng)目在國內(nèi)又得不到良好的培育環(huán)境，剩下制造業(yè)所帶來的回報(bào)滿足不了美元LP對于收益的預(yù)期。

事實(shí)是，無論是美元還是人民幣，頭部的美元機(jī)構(gòu)仍舊在不緊不慢地雙線操作。

例如中國紅杉上個(gè)月剛剛宣布，旗下第三期種子基金完成4.8億美元募資，并進(jìn)入投資期。與此同時(shí)，紅杉中國旗下創(chuàng)業(yè)加速器YUE也開啟了新一期的報(bào)名，聚焦天使輪和天使輪前的極早期創(chuàng)業(yè)者。成功入營的創(chuàng)業(yè)者可以獲得紅杉種子100萬美元或等值人民幣的種子投資，YUE也是紅杉挖掘早期優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的渠道之一。

據(jù)執(zhí)中ZERONE中國機(jī)構(gòu)LP一月份出資分析顯示，GGV紀(jì)源資本成為當(dāng)月最受市場化FOF與金融機(jī)構(gòu)LP青睞的投資機(jī)構(gòu)。共有9家金融機(jī)構(gòu)LP出資的基金與3家市場化FOF出資的2支基金由其管理。

而外界所謂的“式微”在一位資深投資人看來，更像是“出清”的過程，行業(yè)難免經(jīng)歷陣痛。風(fēng)險(xiǎn)投資起風(fēng)于美國，擁有長線視野的美元機(jī)構(gòu)一定具備豐富的全球配置手段，而中國作為世界上最有發(fā)展?jié)摿Φ氖袌鲋?，必然會有美元資金愿意長期押注。

如果把周期拉長，也許更能理解美元機(jī)構(gòu)在這種風(fēng)暴之下的平靜。

按常理，一家機(jī)構(gòu)往往會管理多支基金，不同時(shí)間成立的基金常被形容為酒莊里釀造、儲存著的各個(gè)年份的葡萄酒，也由此引申出Vintage Year的概念。

需要注意的是，即使是同一支基金，如果按照開始募資的時(shí)間和按照投出第一筆投資的時(shí)間這兩種不同的方式來確認(rèn)成立的年份，業(yè)績可能會有天差地別。

越來越多的從業(yè)者開始意識到Vintage Year的重要性，但它的預(yù)測卻是高難度動作，所以堅(jiān)持每年按等額進(jìn)行投資，就可以通過連續(xù)的等額投資來平滑掉Vintage Year帶來的風(fēng)險(xiǎn)，起到業(yè)績穩(wěn)定的作用。

由此來說，一瓶葡萄酒的好與壞除了看年份，也十分看重產(chǎn)區(qū)，同樣的邏輯或許也可以應(yīng)用至美元LP在不同地區(qū)的投資。

收全球大環(huán)境影響，以及國資、政府引導(dǎo)基金強(qiáng)勢入局，開出了低于以往任何時(shí)候的子基金相關(guān)條件，難免容易悲觀地看空國內(nèi)美元基金的市場。但無論如何，真正穿越過多個(gè)周期的LP與GP心里一定是有Vintage Year的意識，哪怕它并不是通過量化而得來的。

在崎嶇、分化的時(shí)代里找到一種平衡，或許就是“風(fēng)投”之所以為“風(fēng)投”的魅力。（本文首發(fā)鈦媒體App）