79608/06
本刊編輯部 | 李娜通過并購基金實現(xiàn)資產(chǎn)并購、打造公司“第二增長曲線”，已經(jīng)成為上市公司流行的做法。據(jù)本刊統(tǒng)計，今年以來上市公司設立并購基金數(shù)量、預計募集金額均出現(xiàn)同比下滑。同時，國資參與的并購基金已經(jīng)成為市場的重要力量。
本刊根據(jù)同花順數(shù)據(jù)去掉重復項統(tǒng)計，2023年1月3日至6月30日，共有195家A股上市公司共發(fā)起設立或參設200只產(chǎn)業(yè)并購基金，這一數(shù)據(jù)與去年上半年201家公司設立211只并購基金數(shù)量幾近持平。預募集規(guī)模上限顯示，2023年上半年金額為1377億元，2022年同期則為1772億元，同比減少近400億元。但從實際募集金額來看，2023年上半年200只產(chǎn)業(yè)并購基金共募集到81億元，這一數(shù)據(jù)與去年同期的294億元相比，縮水超過70%。同時，以完善產(chǎn)業(yè)鏈為目的的國資系并購基金正在市場風行。并購基金設立數(shù)量和金額雙降
新基金關(guān)注新能源、半導體等領域今年新設立產(chǎn)業(yè)并購基金規(guī)?？s水的重要原因在于大額募集基金的缺失，或者說去年上半年出現(xiàn)了1筆規(guī)模上百億的并購基金使募集金額驟然拔高。2022年，方大特鋼和方大炭素分別出資45億元及40億元參與設立規(guī)模為100億元的產(chǎn)業(yè)并購基金“南昌滬旭鋼鐵產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)”，這只基金實際募資金額達到120億元，主要圍繞鋼鐵產(chǎn)業(yè)進行股權(quán)投資。據(jù)方大集團官網(wǎng)顯示，方大炭素和方大特鋼均為遼寧方大集團旗下的上市公司。此基金將順應鋼鐵產(chǎn)業(yè)并購整合的形勢，關(guān)注行業(yè)及上下游并購整合機會，用來助力公司做大規(guī)模。不過，在今年2月份多家券商的一次集體調(diào)研中，方大特鋼曾提到，基金2月已實繳到賬資金91.51億元。關(guān)于基金曾擬參與某鋼鐵企業(yè)項目收購，后因上述項目未有進展，南昌滬旭及控股股東方大企投的資金暫存在銀行。除了這只百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)并購基金以外，2022年上半年還有3只10億級以上并購基金出現(xiàn)，而今年上半年10億量級以上的僅有1只，是上市公司上汽集團聯(lián)合華域汽車以及多家LP設立的40億元規(guī)模的“河南尚頎匯融尚成一號產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)(有限合伙)”。該只產(chǎn)業(yè)基金實際募集金額33.73億元，投資領域為汽車電子、半導體、新能源及產(chǎn)業(yè)鏈延伸相關(guān)。據(jù)悉，該基金存續(xù)期為7年，其中投資期3年，退出期4年。東華汽車、中聯(lián)電子等產(chǎn)業(yè)公司參與其中。對于并購基金數(shù)量和規(guī)模雙降，萬聯(lián)證券投資顧問屈放對本刊表示：“首先從宏觀環(huán)境分析，近年來主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板和北交所的IPO速度明顯加快。許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)可以直接選擇上市，而不是通過并購重組的方式上市，因此上市公司在并購重組方面選擇的標的在減少。其次并購重組近幾年也存在募資難的問題，伴隨著經(jīng)濟增速下行，許多行業(yè)未來發(fā)展預期不明朗，使市場資金在投資方面選擇謹慎，同時海外資金逐漸退出國內(nèi)市場等多重因素導致市場募資難情況逐漸顯現(xiàn)。第三從企業(yè)自身角度分析，近年來許多企業(yè)自身競爭壓力加大，企業(yè)去杠桿意愿明顯，同時加強資金儲備及減少對外擴張的意愿明顯，也導致并購資金設置減少?！?/p>本刊注意到，一般大額產(chǎn)業(yè)并購基金多出現(xiàn)在傳統(tǒng)行業(yè)中，今年上半年最大產(chǎn)業(yè)并購基金卻站在了新興產(chǎn)業(yè)一邊。從同比數(shù)據(jù)來看，今年上半年新設產(chǎn)業(yè)并購基金也正在密集投向半導體、新能源、生物技術(shù)等領域。擬投新能源的并購基金達到57只、擬投半導體的達到33只、擬投生物領域的達到32只，對比去年同期數(shù)量均有所提升。對此有業(yè)內(nèi)分析人士表示：“并購基金之所以扎堆新興產(chǎn)業(yè)，首先，一個完整的產(chǎn)業(yè)鏈是具備較多的投資機會，無論是初創(chuàng)期還是成熟期，無論是PE/VC還是產(chǎn)業(yè)基金都有投資空間。但需要注意的是，市場化的投資必然會導致市場化的優(yōu)勝劣汰，也會出現(xiàn)重復投資的情況。對于這種現(xiàn)象，一方面政府和行業(yè)協(xié)會要起到引導和監(jiān)督作用，另一方面作為投資機構(gòu)也要根據(jù)市場的實際情況對不同行業(yè)投資標的和投資資金進行調(diào)整。例如，新能源汽車的市場滲透率已經(jīng)達到30%，因此投資這個行業(yè)前端的股權(quán)基金目前投資收益較弱。而如投資芯片、新材料等行業(yè)發(fā)展階段的投資基金未來則有望獲得更高的回報率。”國資體系漸成并購重要力量
目的是追求產(chǎn)業(yè)鏈整合與合作方共同出資成為LP設立產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)成為上市公司進行并購重組的重要通道，今年上半年共有25只并購基金以此方式亮相，甚至其中往往由2-3家上市公司再聯(lián)合1家地方政府共同出資。例如揚中行云新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)，由揚州市金控公司旗下的投資管理公司出資，背后的實控人為揚州市政府，其聯(lián)袂了1家主板公司金橋信息和2家創(chuàng)業(yè)板公司英科醫(yī)療、鼎捷軟件，產(chǎn)業(yè)并購基金將投資于醫(yī)療、先進制造、低碳環(huán)保、企業(yè)服務等科技創(chuàng)新行業(yè)未上市公司股權(quán)。有分析指出，國資隊已經(jīng)逐漸成為股權(quán)市場的重要力量。一方面是國資掌握較多資金和資源優(yōu)勢；另一方面也是我國新型財政體制的探索，由之前的土地財政逐漸向股權(quán)財政轉(zhuǎn)變。同時據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示，發(fā)起產(chǎn)業(yè)并購基金中，上市外資企業(yè)和中外合資、集體企業(yè)仍占少數(shù)，而除了中小市值的上市民企熱情高漲外，2023年上半年發(fā)起并購基金的上市央企國資控股4家、省屬國資控股32家、地市國資控股21家。對于市場上關(guān)于地方政府要求的高返投比例（指地方政府引導基金/LP出資到被投基金后,被投基金要將一定的金額投回該地）一事，屈放表示：“目前政府引導資金的返投比例已經(jīng)下降到1.37倍，也體現(xiàn)出越發(fā)難以撬動市場化資金，而這與近年貨幣政策的實際效果是相符合的。返投比例的不同也因各地的政策，城市功能定位與城市產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展階段不同相關(guān)。如北京要求返投比例穩(wěn)定在2倍，因此整體效果較好，而上海等地更多強調(diào)市場化功能，因此返投比例較低。但最終目的是為了讓好企業(yè)落地，因此未來政府投資基金更應根據(jù)市場及行業(yè)特點進行適當調(diào)節(jié)?！?/p>國資入場的關(guān)鍵優(yōu)勢在于區(qū)域優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)鏈的引導，而最終目的是為了追求產(chǎn)業(yè)鏈整合，而非單體利潤或市值。并且目前市場上大型企業(yè)并購中，單純的資金并購并不多見，更多是采取股權(quán)置換或參股的形式。大多數(shù)并購基金還處于募集階段
并購風險控制仍是一道難題從上半年實際募資情況來看，有170家上市公司仍在募集中或者有些沒有募到錢。因此，幾乎每個月都有并購基金“夭折”事件發(fā)生。3月21日，江蘇國泰發(fā)布公告，終止參設擬投資長盛（廊坊）科技的項目基金，原因是由于長盛科技股權(quán)出讓方已與其他受讓方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司無法繼續(xù)推進該項目。5月10日，視源股份發(fā)布公告，全資子公司終止參投廣州視源產(chǎn)投一期股權(quán)投資基金，原因是由于公司戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟形勢等外部環(huán)境發(fā)生了較大變化，為控制對外投資風險、維護上市公司和股東利益而終止參投基金。7月14日，漢威科技發(fā)布公告，終止與專業(yè)投資機構(gòu)共同投資設立私募基金，原因同視源股份一樣。因此，上市公司設立并購基金能否有所作為其實是個未知數(shù)。對此，屈放表示，“不同類別的并購基金會有不同的風險溢價。投資前端的并購基金往往風險與收益并存，而投資標的則講求廣泛性，投資中后端的并購基金則要考慮企業(yè)發(fā)展的持續(xù)性和未來市場退出的靈活性。對于并購基金如何控制風險有以下幾點建議：第一，需要充分考慮到投資標的的信息不對稱風險，行業(yè)發(fā)展風險，退出風險等因素。第二，需要建立健全投資基金的投資結(jié)構(gòu)，完善投資過程中的投資決策。第三，建立專業(yè)化投資團隊，并加強與第三方機構(gòu)的合作。第四，根據(jù)自身特點進行投資并購，不輕易進行跨行業(yè)并購?！?/p>在二級市場流行的跨界并購，常常會成為投資陷阱。比如，今年易主的勤上股份，此前70億元跨界教育，也以失敗告終。對此，屈放認為：“甄別投資標的的價值更需要加強與券商、評估機構(gòu)、會計師事務所、律師事務所等三方機構(gòu)的合作。同時根據(jù)行業(yè)發(fā)展特點，發(fā)展趨勢以及標的公司在行業(yè)未來發(fā)展中的作用作出評判。成功的并購不僅有利于提升企業(yè)估值，更會幫助企業(yè)完善產(chǎn)業(yè)鏈，提升產(chǎn)品層次，提升管理水平。打造企業(yè)在行業(yè)中的龍頭地位，將更有利于長遠發(fā)展。而那些希望通過并購來短期提升股價的行為必然不利于企業(yè)長期發(fā)展，也需要監(jiān)管部門及時給與監(jiān)督?！?/p>同時根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年中小企業(yè)（100億市值以下）設立的并購基金規(guī)模占并購基金總額的56.6%，而投資標的基本上是在行業(yè)細分領域。中小市值企業(yè)可以通過并購重組實現(xiàn)企業(yè)升級改造，完善產(chǎn)業(yè)鏈。而中小企業(yè)并購重組往往會涉及到股權(quán)的重新分配，因此在企業(yè)通過兼并發(fā)展的同時也需要注意股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。（本文已刊發(fā)于7月29日《證券市場周刊》，文中提及個股僅做分析，不做投資建議。）
新基金關(guān)注新能源、半導體等領域今年新設立產(chǎn)業(yè)并購基金規(guī)?？s水的重要原因在于大額募集基金的缺失，或者說去年上半年出現(xiàn)了1筆規(guī)模上百億的并購基金使募集金額驟然拔高。2022年，方大特鋼和方大炭素分別出資45億元及40億元參與設立規(guī)模為100億元的產(chǎn)業(yè)并購基金“南昌滬旭鋼鐵產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)”，這只基金實際募資金額達到120億元，主要圍繞鋼鐵產(chǎn)業(yè)進行股權(quán)投資。據(jù)方大集團官網(wǎng)顯示，方大炭素和方大特鋼均為遼寧方大集團旗下的上市公司。此基金將順應鋼鐵產(chǎn)業(yè)并購整合的形勢，關(guān)注行業(yè)及上下游并購整合機會，用來助力公司做大規(guī)模。不過，在今年2月份多家券商的一次集體調(diào)研中，方大特鋼曾提到，基金2月已實繳到賬資金91.51億元。關(guān)于基金曾擬參與某鋼鐵企業(yè)項目收購，后因上述項目未有進展，南昌滬旭及控股股東方大企投的資金暫存在銀行。除了這只百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)并購基金以外，2022年上半年還有3只10億級以上并購基金出現(xiàn)，而今年上半年10億量級以上的僅有1只，是上市公司上汽集團聯(lián)合華域汽車以及多家LP設立的40億元規(guī)模的“河南尚頎匯融尚成一號產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)(有限合伙)”。該只產(chǎn)業(yè)基金實際募集金額33.73億元，投資領域為汽車電子、半導體、新能源及產(chǎn)業(yè)鏈延伸相關(guān)。據(jù)悉，該基金存續(xù)期為7年，其中投資期3年，退出期4年。東華汽車、中聯(lián)電子等產(chǎn)業(yè)公司參與其中。對于并購基金數(shù)量和規(guī)模雙降，萬聯(lián)證券投資顧問屈放對本刊表示：“首先從宏觀環(huán)境分析，近年來主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板和北交所的IPO速度明顯加快。許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)可以直接選擇上市，而不是通過并購重組的方式上市，因此上市公司在并購重組方面選擇的標的在減少。其次并購重組近幾年也存在募資難的問題，伴隨著經(jīng)濟增速下行，許多行業(yè)未來發(fā)展預期不明朗，使市場資金在投資方面選擇謹慎，同時海外資金逐漸退出國內(nèi)市場等多重因素導致市場募資難情況逐漸顯現(xiàn)。第三從企業(yè)自身角度分析，近年來許多企業(yè)自身競爭壓力加大，企業(yè)去杠桿意愿明顯，同時加強資金儲備及減少對外擴張的意愿明顯，也導致并購資金設置減少?！?/p>本刊注意到，一般大額產(chǎn)業(yè)并購基金多出現(xiàn)在傳統(tǒng)行業(yè)中，今年上半年最大產(chǎn)業(yè)并購基金卻站在了新興產(chǎn)業(yè)一邊。從同比數(shù)據(jù)來看，今年上半年新設產(chǎn)業(yè)并購基金也正在密集投向半導體、新能源、生物技術(shù)等領域。擬投新能源的并購基金達到57只、擬投半導體的達到33只、擬投生物領域的達到32只，對比去年同期數(shù)量均有所提升。對此有業(yè)內(nèi)分析人士表示：“并購基金之所以扎堆新興產(chǎn)業(yè)，首先，一個完整的產(chǎn)業(yè)鏈是具備較多的投資機會，無論是初創(chuàng)期還是成熟期，無論是PE/VC還是產(chǎn)業(yè)基金都有投資空間。但需要注意的是，市場化的投資必然會導致市場化的優(yōu)勝劣汰，也會出現(xiàn)重復投資的情況。對于這種現(xiàn)象，一方面政府和行業(yè)協(xié)會要起到引導和監(jiān)督作用，另一方面作為投資機構(gòu)也要根據(jù)市場的實際情況對不同行業(yè)投資標的和投資資金進行調(diào)整。例如，新能源汽車的市場滲透率已經(jīng)達到30%，因此投資這個行業(yè)前端的股權(quán)基金目前投資收益較弱。而如投資芯片、新材料等行業(yè)發(fā)展階段的投資基金未來則有望獲得更高的回報率。”國資體系漸成并購重要力量
目的是追求產(chǎn)業(yè)鏈整合與合作方共同出資成為LP設立產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)成為上市公司進行并購重組的重要通道，今年上半年共有25只并購基金以此方式亮相，甚至其中往往由2-3家上市公司再聯(lián)合1家地方政府共同出資。例如揚中行云新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)，由揚州市金控公司旗下的投資管理公司出資，背后的實控人為揚州市政府，其聯(lián)袂了1家主板公司金橋信息和2家創(chuàng)業(yè)板公司英科醫(yī)療、鼎捷軟件，產(chǎn)業(yè)并購基金將投資于醫(yī)療、先進制造、低碳環(huán)保、企業(yè)服務等科技創(chuàng)新行業(yè)未上市公司股權(quán)。有分析指出，國資隊已經(jīng)逐漸成為股權(quán)市場的重要力量。一方面是國資掌握較多資金和資源優(yōu)勢；另一方面也是我國新型財政體制的探索，由之前的土地財政逐漸向股權(quán)財政轉(zhuǎn)變。同時據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示，發(fā)起產(chǎn)業(yè)并購基金中，上市外資企業(yè)和中外合資、集體企業(yè)仍占少數(shù)，而除了中小市值的上市民企熱情高漲外，2023年上半年發(fā)起并購基金的上市央企國資控股4家、省屬國資控股32家、地市國資控股21家。對于市場上關(guān)于地方政府要求的高返投比例（指地方政府引導基金/LP出資到被投基金后,被投基金要將一定的金額投回該地）一事，屈放表示：“目前政府引導資金的返投比例已經(jīng)下降到1.37倍，也體現(xiàn)出越發(fā)難以撬動市場化資金，而這與近年貨幣政策的實際效果是相符合的。返投比例的不同也因各地的政策，城市功能定位與城市產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展階段不同相關(guān)。如北京要求返投比例穩(wěn)定在2倍，因此整體效果較好，而上海等地更多強調(diào)市場化功能，因此返投比例較低。但最終目的是為了讓好企業(yè)落地，因此未來政府投資基金更應根據(jù)市場及行業(yè)特點進行適當調(diào)節(jié)?！?/p>國資入場的關(guān)鍵優(yōu)勢在于區(qū)域優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)鏈的引導，而最終目的是為了追求產(chǎn)業(yè)鏈整合，而非單體利潤或市值。并且目前市場上大型企業(yè)并購中，單純的資金并購并不多見，更多是采取股權(quán)置換或參股的形式。大多數(shù)并購基金還處于募集階段
并購風險控制仍是一道難題從上半年實際募資情況來看，有170家上市公司仍在募集中或者有些沒有募到錢。因此，幾乎每個月都有并購基金“夭折”事件發(fā)生。3月21日，江蘇國泰發(fā)布公告，終止參設擬投資長盛（廊坊）科技的項目基金，原因是由于長盛科技股權(quán)出讓方已與其他受讓方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司無法繼續(xù)推進該項目。5月10日，視源股份發(fā)布公告，全資子公司終止參投廣州視源產(chǎn)投一期股權(quán)投資基金，原因是由于公司戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟形勢等外部環(huán)境發(fā)生了較大變化，為控制對外投資風險、維護上市公司和股東利益而終止參投基金。7月14日，漢威科技發(fā)布公告，終止與專業(yè)投資機構(gòu)共同投資設立私募基金，原因同視源股份一樣。因此，上市公司設立并購基金能否有所作為其實是個未知數(shù)。對此，屈放表示，“不同類別的并購基金會有不同的風險溢價。投資前端的并購基金往往風險與收益并存，而投資標的則講求廣泛性，投資中后端的并購基金則要考慮企業(yè)發(fā)展的持續(xù)性和未來市場退出的靈活性。對于并購基金如何控制風險有以下幾點建議：第一，需要充分考慮到投資標的的信息不對稱風險，行業(yè)發(fā)展風險，退出風險等因素。第二，需要建立健全投資基金的投資結(jié)構(gòu)，完善投資過程中的投資決策。第三，建立專業(yè)化投資團隊，并加強與第三方機構(gòu)的合作。第四，根據(jù)自身特點進行投資并購，不輕易進行跨行業(yè)并購?！?/p>在二級市場流行的跨界并購，常常會成為投資陷阱。比如，今年易主的勤上股份，此前70億元跨界教育，也以失敗告終。對此，屈放認為：“甄別投資標的的價值更需要加強與券商、評估機構(gòu)、會計師事務所、律師事務所等三方機構(gòu)的合作。同時根據(jù)行業(yè)發(fā)展特點，發(fā)展趨勢以及標的公司在行業(yè)未來發(fā)展中的作用作出評判。成功的并購不僅有利于提升企業(yè)估值，更會幫助企業(yè)完善產(chǎn)業(yè)鏈，提升產(chǎn)品層次，提升管理水平。打造企業(yè)在行業(yè)中的龍頭地位，將更有利于長遠發(fā)展。而那些希望通過并購來短期提升股價的行為必然不利于企業(yè)長期發(fā)展，也需要監(jiān)管部門及時給與監(jiān)督?！?/p>同時根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年中小企業(yè)（100億市值以下）設立的并購基金規(guī)模占并購基金總額的56.6%，而投資標的基本上是在行業(yè)細分領域。中小市值企業(yè)可以通過并購重組實現(xiàn)企業(yè)升級改造，完善產(chǎn)業(yè)鏈。而中小企業(yè)并購重組往往會涉及到股權(quán)的重新分配，因此在企業(yè)通過兼并發(fā)展的同時也需要注意股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。（本文已刊發(fā)于7月29日《證券市場周刊》，文中提及個股僅做分析，不做投資建議。）
