??自2020年開始系統(tǒng)研究、從事實(shí)踐風(fēng)險(xiǎn)投資的退出工作，我一直在思考如何在風(fēng)險(xiǎn)投資退出這件事情上，形成一套邏輯框架，形成一套可復(fù)制、可學(xué)習(xí)、可演化的思想體系。我將關(guān)于投資與退出的思考總結(jié)為十五條指導(dǎo)思想，涵蓋從投資邏輯、組織體系、投后管理、退出策略、資源能力等多個(gè)方面，這十五條指導(dǎo)思想歸納如下：

關(guān)于投資邏輯：

價(jià)值投機(jī)理論

勝率、賠率、期望值理論

以退定投、以投定退思想

投不宜急，退不宜遲

以終定始思想

關(guān)于組織體系：

從基金層面思考退出

體系化退出機(jī)制理論

以退出為目的的投后管理理論

全基金、全流程、全類型項(xiàng)目退出管理

關(guān)于退出理論：

止盈思想

拋物線左側(cè)退出思想

持有即買入退出思想

多層次一級(jí)市場(chǎng)退出理論

接力賽思想VS馬拉松思想

坦誠評(píng)估企業(yè)真實(shí)價(jià)值

以下對(duì)上述思想進(jìn)行簡(jiǎn)單闡述。

1.價(jià)值投機(jī)思想

一級(jí)市場(chǎng)奉價(jià)值投資為圭臬。然而我認(rèn)為價(jià)值投機(jī)思想更適合中國國情。一是因?yàn)榛鹬芷谟邢?，沒有長錢；二是因?yàn)橹袊且粋€(gè)快速迭代的社會(huì)，不像美國歐洲是一個(gè)穩(wěn)定發(fā)展的社會(huì)，受政策、技術(shù)影響特別大；三是中國一級(jí)市場(chǎng)周期性太強(qiáng)，風(fēng)口來來停停，價(jià)格往往一段時(shí)間嚴(yán)重偏離價(jià)值。在中國市場(chǎng)，投資行為往往看三至五年；而巴菲特所倡導(dǎo)的價(jià)值投資，則短則持有十年，長則持有數(shù)十年。中國極度缺少值得長期持有十年以上的公司。

因此，價(jià)值投機(jī)是介于投機(jī)與價(jià)值投資之間的，投機(jī)是短則一兩天、三五月的行為，價(jià)值投資是長達(dá)十年的投資行為，價(jià)值投機(jī)是三五年的行為。

我認(rèn)為，價(jià)值投機(jī)思想是我關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資與退出的基石性思想。

2.勝率、賠率、期望值理論

任何一項(xiàng)投資決策都是期望值的計(jì)算，期望值=賠率*勝率，勝率與賠率是風(fēng)險(xiǎn)投資決策中最重要的兩個(gè)指標(biāo)。任何一筆投資的期望值都應(yīng)大于1。任何不計(jì)算期望值的投資行為都是莽撞的。

3.以退定投、以投定退思想

投資時(shí)已退定投，退出時(shí)以投定退。前半句已經(jīng)深入人心。所謂退出時(shí)以投定退，是說在退出時(shí)，我們要問自己一個(gè)問題，按照當(dāng)前的條件（估值、行業(yè)情況、企業(yè)情況），我們是否愿意將我們持有的公司股權(quán)等價(jià)的現(xiàn)金再投入到這家公司。如果不愿意，那我們就應(yīng)該考慮退的事情。

4.投不宜急，退不宜遲

在投資一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，要做好周全的分析，多想想也許會(huì)錯(cuò)過，但最壞不過是少賺點(diǎn)。投資不要隨大流，不要跟風(fēng)，要將投資的基本工作做扎實(shí)，行業(yè)研究、客戶訪談、財(cái)務(wù)盡調(diào)做到心中有數(shù)。不要因?yàn)镕OMO而投資一個(gè)項(xiàng)目，歷史數(shù)據(jù)證明，這樣投資絕大多數(shù)失敗。

退出時(shí)不要遲疑，不要猶豫，也不要心太高，不要太樂觀，要果斷。很多項(xiàng)目*的退出機(jī)會(huì)，可能只有一次，錯(cuò)過了，可能就很難再擁有，或者成本要高很多收益要低很多。

5.以終定始思想

投資要以終局來決定當(dāng)前的投資行為。終局分為幾個(gè)層面：行業(yè)的終局、競(jìng)爭(zhēng)的終局、企業(yè)的終局、估值的終局。預(yù)判了終局，才能為當(dāng)下的投資決策提供指導(dǎo)。

就估值的終局而言，A股市場(chǎng)80%的公司市值低于100億，60%的公司市值低于50億。如果我們投的項(xiàng)目，即使IPO，80%在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，我們應(yīng)該如何去投資和決策，是我們需要考慮的問題。

6.從基金層面思考退出

絕大多數(shù)投資人在考慮退出時(shí)，都只是從項(xiàng)目層面考慮，而缺乏基金視角和思維。但LP的視角卻完全不一樣，LP關(guān)心的是整支基金業(yè)績?nèi)绾?，回款如何，?duì)于單個(gè)項(xiàng)目沒有那么關(guān)心。

從基金層面思考退出，就需要我們合理規(guī)劃基金的退出策略、退出節(jié)奏。

7.打造體系化退出能力

極少有投資機(jī)構(gòu)將退出建設(shè)成一個(gè)體系，進(jìn)而建設(shè)成為其核心競(jìng)爭(zhēng)力。過去，市場(chǎng)絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)退出的態(tài)度和方式是，不到迫不得已毫不重視；到了迫不得已，頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳。

打造體系化退出能力，是要從思想理念、流程制度、人才梯隊(duì)、資源能力方面，全方位建設(shè)起退出核心競(jìng)爭(zhēng)力。詳見知識(shí)星球文章《早期投資機(jī)構(gòu)如何建立退出體系》。

8.以退出為目的的投后管理

市場(chǎng)很多機(jī)構(gòu)大力宣揚(yáng)投后服務(wù)如何做的好，但鮮有投資機(jī)構(gòu)注重建立以以退出為目的的投后管理能力。我認(rèn)為以服務(wù)為目的的投后管理與以退出為目的的投后管理體系出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)完全不一樣。

9.全類型項(xiàng)目退出管理

很多投資機(jī)構(gòu)的退出工作只抓問題項(xiàng)目，而不是防微杜漸，在問題出現(xiàn)之前就做好退出管理。

基于價(jià)值投機(jī)理論，我認(rèn)為花無百日紅，中國市場(chǎng)很多項(xiàng)目都是揠苗助長，經(jīng)不起時(shí)間的考驗(yàn)，因此對(duì)所有類型的項(xiàng)目要全面管理。出了問題再去退出，成本更高、收益更低、時(shí)間更長、難度更大，得不償失。

10.止盈思想

一級(jí)市場(chǎng)投資人自視為長期持有者，想要賺到每一個(gè)銅板，缺乏止盈思想，往往會(huì)錯(cuò)失很多機(jī)會(huì)，最后還變得賺的更少甚至虧損。

11.拋物線左側(cè)退出思想

一筆投資受三個(gè)曲線的影響：行業(yè)成長曲線、企業(yè)成長曲線、資本周期曲線。從中期來看（不是長期），三條曲線都會(huì)成拋物線走勢(shì)。我們*的退出時(shí)點(diǎn)是三條曲線都達(dá)到頂點(diǎn)，如果有兩條曲線達(dá)到頂點(diǎn)，我們也應(yīng)該退出；如果只有一條曲線達(dá)到頂點(diǎn)，且這條曲線不是企業(yè)成長曲線，我們還可以持續(xù)觀望。

12.持有即買入思想

持有一個(gè)公司的股權(quán)，相當(dāng)于按照該公司的現(xiàn)有估值，以該股權(quán)等價(jià)資金重新投資了該公司。那么我們需要問自己，如果重新拿錢來投這個(gè)項(xiàng)目，您是否愿意？

13.多層次一級(jí)市場(chǎng)理論

中國市場(chǎng)有近兩萬家備案的投資機(jī)構(gòu)，這些投資機(jī)構(gòu)中既有一線知名投資機(jī)構(gòu)，又有長尾投資機(jī)構(gòu)；還有產(chǎn)業(yè)基金、地方政府基金、專項(xiàng)基金、家族辦公室、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)、高凈值個(gè)人等。這些機(jī)構(gòu)在投資目的、投資認(rèn)知、利益訴求方面都不一樣，從而為一級(jí)市場(chǎng)的退出提供了肥沃的土壤。

14.接力賽思想

投資到底是接力賽還是馬拉松？價(jià)值投資者認(rèn)為是馬拉松，作為價(jià)值投機(jī)者，我認(rèn)為是接力賽。

從5000萬估值到5億，賺10倍；從5億估值到50億賺10倍；從50億估值到500億也是賺10倍。作為投資人要想明白到底是要賺哪個(gè)10倍，還是要從5000萬賺到500億的1000倍？

市場(chǎng)不乏賺1000倍的故事，?？低暎?02415）、比亞迪（002594）、拼多多（PDD）、字節(jié)跳動(dòng)等，這些項(xiàng)目是市場(chǎng)的千萬分之一，這些投資人也是上帝欽點(diǎn)的寵兒，到底是運(yùn)氣還是能力，抑或是運(yùn)氣和能力的結(jié)合？現(xiàn)實(shí)是，金手指很難點(diǎn)到兩個(gè)1000倍，即成功是個(gè)案，很難復(fù)制。

作為投資人，是要可復(fù)制的10倍，還是去賭不可復(fù)制的1000倍？我的觀點(diǎn)是守正攻奇，先將10倍做到可復(fù)制，再在天時(shí)地利人和時(shí)賭一個(gè)1000倍。

15.坦誠評(píng)估企業(yè)真實(shí)價(jià)值

估值不是企業(yè)真實(shí)價(jià)值，浮盈不是投資真實(shí)回報(bào)。然而現(xiàn)實(shí)中，創(chuàng)業(yè)者往往將估值視作企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，投資人往往將浮盈視為自己的真實(shí)回報(bào)，陷入了自我忽悠的狀態(tài)。

我曾反復(fù)提醒，一級(jí)市場(chǎng)是一個(gè)少數(shù)人定價(jià)的市場(chǎng)，并不具有價(jià)格共識(shí)。一家創(chuàng)業(yè)公司融資，少則見數(shù)十個(gè)投資人，多則見上百個(gè)投資人，才有那么一兩家投資機(jī)構(gòu)愿意投資，且為了拿到錢還有很多附加條件，如回購、對(duì)賭、返投、落地等要求。這意味著，100家投資機(jī)構(gòu)中有99家不認(rèn)可你的價(jià)格，只有一家認(rèn)可而已?？蓜?chuàng)業(yè)者往往就將這一家的定價(jià)視為自身的真實(shí)價(jià)值。

沒有流動(dòng)性的價(jià)格是鏡花水月。在二級(jí)市場(chǎng)，沒有流動(dòng)性的股票，一旦減持就會(huì)引發(fā)大量的下跌，更何況一級(jí)市場(chǎng)呢。因此，作為投資人，我們要客觀評(píng)估企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，只有能賣掉的價(jià)格才是真實(shí)的價(jià)值。