最近有個明顯的感受，現(xiàn)在申報港股的公司多了很多。為什么？一方面，投資人對去港股上市包容了很多，去年還是“創(chuàng)業(yè)公司去港股上市，打斷CEO的腿”，今年則到處在跪求CEO施舍港股基石、錨定額度；另一方面，港股市場今年太好了，不僅基石好找、而且股價表現(xiàn)不錯，所以創(chuàng)業(yè)者、投資人對港股都充滿了信心。

還有一個更深層次的原因是：國內(nèi)IPO其實還是很緊、沒放開，門檻也很高，國內(nèi)上市上不了，很多創(chuàng)業(yè)公司都面臨著未IPO觸發(fā)回購對賭的潛在風險。

與其這樣，還不如去港股IPO。

我有個朋友是做saas的，一年四五億的收入，在saas領域是不小了，海外賬上還有差不多等值10億人民幣的資金，23年底開始投資人就讓他回購，如果回購一個，就會觸發(fā)一系列，加起來得1億美金左右，也就7億人民幣。23年底的時候，我就建議他，你趕緊去港股吧。saas本來就是奔著港股、美股去上市的。你去港股上市，23年底、24年，哪怕基石簽抽屜協(xié)議、付中介費，所以費用加起來也不過2-3億港幣，但你變成了上市公司、給了所有投資人的一個交代，賬上還有7-8億港幣。但你花1億美金回購投資人的股權(quán)，還有3億的投資款逼著你上市，你還是一個未上市公司。兩害相權(quán)取其輕，還不如港股上市。

朋友猶猶豫豫一直沒下定決心，直到今年才最終狠下心來，其實我感覺時間點已經(jīng)過去了。要是23年底、24年初就咬定去港股，現(xiàn)在都已經(jīng)解禁了，且遇到港股*的時候。

一言以蔽之，港股現(xiàn)在成了國內(nèi)創(chuàng)業(yè)者的避風港，成為國內(nèi)創(chuàng)業(yè)者避免觸發(fā)未IPO回購義務的一個重要選項。

1.港股上市的明面條件和暗地條件

港股上市分為主板規(guī)則上市、特殊規(guī)則上市。

主板規(guī)則簡單來說就三個選項：

選項A：連年累計8000萬港幣利潤（最后一年至少3500萬）、上市市值至少5億港幣；

選項B：最近一年5億收入，且三年累計經(jīng)營性現(xiàn)金流1億，上市市值至少20億；

選項C：最近一年至少5億收入，上市市值40億；

特殊規(guī)則分為面向生物醫(yī)藥、醫(yī)療器械的18A和面向科技的18C。

18A：2年經(jīng)營記錄、達到15億市值、原創(chuàng)藥通過臨床一期、仿制藥通過臨床二期；

18C：3年經(jīng)營記錄，已商業(yè)化公司至少40億港幣市值/未商業(yè)化公司80億市值；已商業(yè)化公司不低于2.5億收入/未商業(yè)化公司，研發(fā)開支至少占總開支30%。

港股的規(guī)則其實一直都沒變，明面上是這個，交易所問詢過程中也是這個。所以能不能達到這個基礎條件，創(chuàng)業(yè)者們自己量一下就都直到。

但有些個別條件創(chuàng)業(yè)者們達不到，比如說18C中要求已商業(yè)化公司市值達到40億，也就是說你上市之前市值要達到40億，沒達到怎么辦？其實很簡單，聰明的創(chuàng)業(yè)者有很多辦法來實現(xiàn)（具體就不明說了，私聊）。

但港股IPO*的難點不是上面這些條件，而是能不能找到基石投資人，也就是說有沒有人買的問題。

過去很多公司之所以不去港股上市，不是不想去，也不是達不到上述基礎條件，而是找不到基石投資人。

在24年底之前的2-3年，港股基石投資人很多都是帶條件的錢（至于帶什么條件，也不好明說，私聊吧），但即使是這種帶條件的錢，也很不容易找到。

25年隨著市場的火熱，港股基石就容易找多了，所以很多創(chuàng)業(yè)者才決定去港股上市。

2.港股市場的三個變化，使得投資退出的范式發(fā)生了極大變化

我個人覺得，最近這半年來，港股市場發(fā)生了三個變化，這三個變化使得國內(nèi)股權(quán)投資的退出范式發(fā)生了極大變化：

*個變化是：基石容易找了，上文已經(jīng)提到；

第二個變化是：北水資金占比大大提高，目前北水資金基本占到港股每日成交額的25-30%。為什么說北水資金的比例提高很重要呢？個人覺得北水資金偏好性感、高科技的東西，喜歡炒作這些概念。而這又十分符合一級市場過去幾年投資的項目特點。

第三個變化是：市值管理盛行。可以說小市值公司（發(fā)行市值低于100億港幣）至少有一半有市值管理，而這些市值管理一旦介入，為了做進港股通，將公司股價拉的很高，使得一級、二級賺錢效應非常明顯（對一級來說至少是解禁期內(nèi)賬面價值）。

那么上述三個變化帶來了什么結(jié)果呢？個人認為有如下結(jié)果：

*，很多在國內(nèi)暫時上不了市、但又有概念的公司紛紛選擇港股。比如幾乎所有符合港股門檻條件的自動駕駛公司都在籌備港股上市、虧損的機器人公司。比如智元機器人申請了港股上市，又比如某中科院背景的大模型公司也在申請港股上市……

第二，這些公司上市的時候，大部分都是miniipo（即盡可能減少融資量），大部分都會做市值管理。再加上北水資金又喜歡炒作這類公司，所以他們的股價表現(xiàn)會很好。錨定投資人收益會非常高，基石投資人是否賺錢不好說。至少解禁期內(nèi)，還是很值得二級炒作的。

而這種短期的賺錢效應、股價上漲效應，又會進一步吸引更多類似公司來上市。這就是這半年來大家看到越來越多公司申請港股的原因。

3.對國內(nèi)投資范式的改變

上面的這些變化，對國內(nèi)投資會帶來哪些變化呢？我認為可能會有如下影響：

*，將引導資金更加偏好、更加大膽投資那些性感、稀缺、或是卡脖子或是代表人類未來方向的領域。比如說可控核聚變、GPU、火箭衛(wèi)星……

第二，對于這些領域的明星公司，估值將更加瘋狂，更加缺乏邏輯，從而使得一級市場的整體估值更加狂熱化，進一步導致一級的泡沫；投資將更加符合一種政治經(jīng)濟學中政治正確，即只管大國博弈最需要什么、未來什么技術最性感，而不用管商業(yè)本質(zhì)、實現(xiàn)可能性，也就是說只要牛皮吹得大、餅畫的大，就會有投資人來追……

第三，投資協(xié)議中將越來越多的出現(xiàn)將港股列為合格上市；港股也將成為創(chuàng)業(yè)者最后規(guī)避回購IPO的重要工具；創(chuàng)業(yè)者會盡可能去達到港股IPO的門檻條件——比如為滿足主板5億收入、40億估值要求，創(chuàng)業(yè)者會去拿很多低質(zhì)量收入、甚至一定形式上虛構(gòu)收入；比如為滿足18C的40億估值要求，創(chuàng)業(yè)者也會用很多形式代價達到該目的。

4.音樂會什么時候停下來？

那么這種情況會持續(xù)嗎？當然不會。那什么時候會停止呢？短期來看，我覺得受到影響的是，24年上港股的那波公司，是否能經(jīng)受住解禁的考驗，即不要被解禁后一級投資人的拋售潮打回原型了。

而長期來看，我認為，當哪天港股又回到2022、2023時就會停下來了。那么港股什么時候會回到2022、2023年？這不僅是一個股市問題，它是一個經(jīng)濟問題，更是國際經(jīng)濟問題、最終卻是國際大國博弈的政治問題。

最后總結(jié)一下港股爆火是如何改變一級的投資范式的：

1.港股回暖讓企業(yè)上市越來越容易（因為基石好找了）；

2.很多有一定概念的企業(yè)為規(guī)避未IPO回購責任，紛紛去港股上市；

3.由于shizhiguanli的原因和北水資金偏好有概念的企業(yè)，這類企業(yè)去港股被爆炒；

4.由于這類企業(yè)被爆炒，導致更多一級企業(yè)去港股，投資人對企業(yè)去港股的回報預期也更好，從而更鼓勵/允許企業(yè)去港股；

5.由于這類企業(yè)被爆炒，又反過來影響一級同類企業(yè)的估值，使得一級的估值泡沫更嚴重；也使得那些概念性感、宏大敘事的公司更受資本追捧。

總而言之，港股爆火，讓宏大敘事的創(chuàng)業(yè)邏輯又行了?？上攵?，那些可控核聚變、商業(yè)航天、具身智能、腦機接口等公司，是很容易達到18C的要求的，也很容易在市場被熱錢追捧。