科創(chuàng)板開市三年，截至今年7月21日，上市437家公司、總市值5.5萬億元。與全市場4800多家上市公司、80多萬億元總市值相比，占比似乎并不高，但科創(chuàng)板對中國資本市場生態(tài)的改變卻顯而易見。

變，在哪里？運行三年之后，答案逐漸清晰。

“最大的變化是市場包容度提升，以及上市時間表可預期性的提升。前者讓更多科技企業(yè)可以進入資本市場，后者讓更多企業(yè)愿意留在境內(nèi)上市。”中金公司投行執(zhí)行負責人龍亮近日告訴第一財經(jīng)，投行正在大幅前移，提前2~3年介入，更早陪伴企業(yè)成長。

科創(chuàng)板在推動資金流向硬科技方面的作用正逐步發(fā)揮?！巴顿Y，就是要聚焦硬科技?！鄙顒?chuàng)投總裁左丁稱，硬科技項目隱藏在產(chǎn)業(yè)鏈深處，投硬科技首先要懂硬科技。創(chuàng)投需要實現(xiàn)“產(chǎn)學研資”相結合，去尋找真正有價值的企業(yè)。

而在經(jīng)緯創(chuàng)投投資副總裁薛明宇眼中，科創(chuàng)板的推出對中國創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)揮了關鍵支持作用?！?018年以前，A股、港股都不接受未盈利的生物科技公司。唯一的途徑是硬闖美國?！毖γ饔畲饲氨硎?，科創(chuàng)板讓整個醫(yī)療健康科技行業(yè)的初創(chuàng)公司能夠有機會更好地被資本市場扶持，發(fā)展得更快。

第一財經(jīng)從上交所獲悉，面對全面推進注冊制改革的新形勢，上交所將繼續(xù)保持改革定力，堅持硬字當頭的板塊定位，進一步發(fā)揮好“試驗田”的作用，助力構建新發(fā)展格局，持續(xù)優(yōu)化上市審核標準，持續(xù)完善信息披露制度，持續(xù)推進開門辦審核，強化發(fā)行定價市場化約束機制，并研究推動創(chuàng)新交易機制落地實施。

IPO新生態(tài)：門檻包容，預期清晰

2019年6月13日，科創(chuàng)板開板；同年7月22日，科創(chuàng)板首批公司上市。

科創(chuàng)板試點注冊制，準入門檻多元，對虧損企業(yè)、特殊股權結構企業(yè)等都更加包容，這帶來的直接影響就是更多科創(chuàng)企業(yè)可以進入資本市場，且上市時間表更加清晰可預期。

截至今年6月底，已有38家未盈利企業(yè)、7家特殊股權結構企業(yè)、5家紅籌企業(yè)在科創(chuàng)板上市。

同時，從已注冊生效的企業(yè)看，截至2022年3月31日，從受理到注冊完成平均用時7個多月，其中平均審核用時60天左右（扣除中止審核等不計入審核用時的情況）。

“可預期的上市時間表至關重要，對企業(yè)而言，甚至超過對上市價格的關注?！饼埩帘硎?，自科創(chuàng)板開板及2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地以來，有超過700家企業(yè)在注冊制下完成A股發(fā)行上市，合計融資規(guī)模超過9000億元。

注冊制改革并非只針對上市環(huán)節(jié)，而是資本市場全鏈條的改革。市場化發(fā)行定價，是科創(chuàng)板的一大制度創(chuàng)新。據(jù)上交所數(shù)據(jù)，2021年9月科創(chuàng)板新股詢價機制優(yōu)化以來，截至2022年7月8日，共有90家科創(chuàng)板公司完成發(fā)行上市。從運行情況看，前期階段性的“抱團壓價”問題基本解決，新股定價效率明顯回升。

數(shù)據(jù)顯示，90家科創(chuàng)板公司發(fā)行市盈率區(qū)間為7~760倍，中位數(shù)79倍，低于可比公司平均市盈率91倍，高于2021年新規(guī)調(diào)整前完成定價的129家公司發(fā)行市盈率中位數(shù)26倍。新股發(fā)行市盈率穩(wěn)步回升，企業(yè)募資不足的現(xiàn)象大幅改善，定價效率進一步提升。

不過，也有業(yè)內(nèi)人士表示，雖然配售已向機構投資者傾斜，但單個投資者獲配量仍相對較低，投資者報價“博入圍”心態(tài)仍然存在，對基本面研究和分析的重視程度不足，不利于長期投資能力的培育。定價機制仍有進一步完善空間。

“硬科技”新趨勢：資金、人才持續(xù)涌入

科創(chuàng)板作為定位“硬科技”的上市板塊，針對科技創(chuàng)新高風險、周期長等特征有針對性安排。其效果不僅體現(xiàn)在科創(chuàng)板上市公司研發(fā)強度持續(xù)加大，也體現(xiàn)在更多人才和資源持續(xù)涌入早期創(chuàng)業(yè)公司。

上交所數(shù)據(jù)顯示，2021年，科創(chuàng)板公司研發(fā)投入金額合計達到883.51億元，同比增長31%，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例平均為13%；合計新增發(fā)明專利7800余項，平均每家公司擁有108項專利。

將于7月22日發(fā)布的《科技成長 資本有為——第一財經(jīng)·科創(chuàng)板三周年全景報告》統(tǒng)計顯示，資源正在向科創(chuàng)領域有序集聚?？苿?chuàng)板“硬科技”底色持續(xù)彰顯，上市公司高度集中于高新技術產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在服務國家戰(zhàn)略、推動經(jīng)濟高質量發(fā)展中的作用日益凸顯。在面向科技前沿的多個“硬科技”領域，一批關鍵技術攻關者借力資本市場實現(xiàn)創(chuàng)新鏈、產(chǎn)業(yè)鏈、人才鏈、政策鏈、資金鏈深度融合。

同時，科創(chuàng)企業(yè)在蘇、粵、滬、京、浙已經(jīng)形成企業(yè)聚集，產(chǎn)業(yè)鏈方面，集成電路領域已形成上下游鏈條完整、產(chǎn)業(yè)功能齊備的發(fā)展格局；光伏、動力電池、工業(yè)機器人等產(chǎn)業(yè)鏈也已初具規(guī)模。

“對PE和VC來說，科創(chuàng)板的推出增加了一個很重要的退出渠道。”薛明宇告訴記者，讓這些其實是很有價值的資產(chǎn)，在沒有收入、利潤的情況下，被大家看見，并且能夠獲得回報；讓中國資本市場資金去支持這些行業(yè)，獲得合理回報，這其實是非常重要的。

龍亮也觀察到，科創(chuàng)板以資本市場為先導，正在帶動更多社會資源以市場化方式投入到科技創(chuàng)新當中?！捌渲凶铌P鍵的要素不只是資金，更重要的是人才資源?！彼嬖V記者，通過上市退出而產(chǎn)生的財富放大效應，可以吸引資本和人力匯聚，孵化技術，支持創(chuàng)新?，F(xiàn)在一些由院士等高端人才帶出的科技項目，一般都會得到很高的估值。

人才資源的聚集表現(xiàn)突出。一方面，科技企業(yè)吸引大量科技人才，另一方面，投資機構、中介機構也在爭奪優(yōu)質學科人才。

如左丁所言，科創(chuàng)領域尤其是信息科技行業(yè)的細分領域多、體系復雜，需要實現(xiàn)“產(chǎn)學研資”相結合，才能找到真正有價值的企業(yè)。為保障在硬科技各個細分賽道都有專門的人才進行深入研究，深創(chuàng)投在2003年成立了國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)第一家博士后工作站。

“由相關行業(yè)的高技術人才或資深研究員進行產(chǎn)業(yè)圖譜梳理，通過研究去找到投資機會的打法是行之有效的。”他告訴記者，資本市場的變化對專業(yè)化要求越來越高，創(chuàng)投企業(yè)要融入國家發(fā)展大局，圍繞真正有技術含量的企業(yè)。

例如，基于我國在FPGA芯片領域存在的不足，深創(chuàng)投通過行業(yè)梳理，及時投資安路科技，助推企業(yè)快速發(fā)展，并隨其獲得較好的回報。

迎接全面注冊制時代

科創(chuàng)板給中國資本市場帶來了一系列好的開始。對科技創(chuàng)新企業(yè)而言，擁有更多元的上市渠道和更明晰的上市時間表；對支持創(chuàng)新發(fā)展的PE/VC而言，擁有更多的退出渠道和更清晰的投資方向；對于投行等中介機構而言，必須承擔起更深的責任和更早期的介入及陪伴；對投資者而言，擁有更多的投資標的和更市場化的交易機制。

在業(yè)內(nèi)人士看來，通過科創(chuàng)板試點注冊制等，與三年前相比，A股許多“頑疾”早已成為過去，新的市場生態(tài)初具雛形。

總結起來或可概括為“十大改變”。

一是盈利門檻打破，上市條件更包容；二是23倍市盈率紅線打破，發(fā)行定價走向市場化；三是“硬科技”引領主流，“含科量”支撐估值；四是中小創(chuàng)新企業(yè)也能上市，資本市場多層次搭建完成；五是“退市難”被逐步打破，強制退市機制發(fā)力；六是打新不再穩(wěn)賺不賠，投資者走向“睜眼打新”；七是交易機制改革，漲停板“敢死隊”基本解散；八是打破“60萬頂格”，代之以“上不封頂”加“牢底坐穿”；九是A股進入80萬億時代，直接融資比重逐步提升；十是投資者突破2億，長期資金持續(xù)進場。

不過，從初創(chuàng)到發(fā)展，市場化改革仍未完成，科創(chuàng)板各個方面仍有改進完善的空間。三年間，注冊制板塊已經(jīng)從科創(chuàng)板擴至創(chuàng)業(yè)板、北交所，作為多層次資本市場當中的一環(huán)，科創(chuàng)板“試驗田”的效應將繼續(xù)發(fā)揮，A股全面注冊制時代即將到來。