（報告出品方/作者：中航證券，薄曉旭，師夢澤）

一、2022年行情總結(jié)

1、市場整體弱于市場

截至2022年12月30日，券商指數(shù)較年初累計下跌27.54%，跑輸滬深300指數(shù)5.91pct，跑輸上證綜指12.41pct，全年最大跌幅達(dá)到33.60%。具體來看，今年市場整體震蕩下跌，主要有以下幾個階段:第一階段，受疫情、地緣政治等內(nèi)外部不利因素的沖擊，年初至4月底，市場經(jīng)歷了將近4個月的連續(xù)下跌;券商板塊在大盤下行周期中表現(xiàn)較弱。

截至4月26日，板塊共計下跌28.30%;第二階段，4月底至7月初，疫情緩解，加上年報及一季報披露完畢，市場對業(yè)績的擔(dān)憂基本已充分消化，市場迎來一小波上漲行情,4月26日-6月15日券商板塊回升14.41%;第三階段，下半年市場再次迎來長達(dá)4個月的調(diào)整，內(nèi)部全國各地疫情反復(fù)，房地產(chǎn)負(fù)面消息頻發(fā)，經(jīng)濟(jì)修復(fù)壓力較大，外部以美國為首的歐美國家加息帶來的資金外流壓力等多重負(fù)面影響因素大大降低了市場的信心和活躍度，板塊再次跟隨市場回調(diào)，6月15日-10月28日累計下跌19.70%;第四階段，11月初，包括估值體系、疫情防控政策優(yōu)化、房地產(chǎn)政策在內(nèi)的等多重利好政策定調(diào)，市場再度迎來反彈，券商板塊11月(10.28-12.5)小幅回升10.56%。

我們觀察到，在市場的幾次波動中，券商板塊都同步或者先于市場作出反應(yīng)，4月底與市場同步反彈;6月15日先于市場出現(xiàn)高點(diǎn)(市場在7月5日開始掉頭向下);10月28日先于市場反彈(市場于10月31日觸底反彈);12月5日先于市場出現(xiàn)回落(市場于12月9日出現(xiàn)下跌）。短期來看，市場表現(xiàn)仍然對券商業(yè)須以反券商行館存在較大影響，疊加投資者對券商板塊的風(fēng)險偏好較低，對消息敏感度較高，券商仍存在市場風(fēng)向標(biāo)的屬性。但長期來看，隨著財富管理和機(jī)構(gòu)化業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，以及自營降低方向性業(yè)務(wù)占比，加大布局衍生品業(yè)務(wù)對沖市場波動，券商抗市場波動能力未來必將持續(xù)提升。

2、個股普跌

2022年，除光大證券外，板塊個股均出現(xiàn)不同程度的下跌，具體來看，板塊個股呈現(xiàn)以下幾個特點(diǎn):第一，興業(yè)證券(-37.45%)、東方證券(-36.13%)、東方財富(-36.95%）、廣發(fā)證券(-33.81%）等財富管理業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色的券商跌幅居前。第二，板塊市場風(fēng)格切換，資金由頭部綜合實(shí)力較強(qiáng)的低估值頭部券商轉(zhuǎn)向業(yè)績彈性較強(qiáng)的特色中小型券商，光大證券（+1.44%）、華林證券(-2.46%）、華安證券(-13.00%)、中國銀河(-14.07%)、國元證券(-14.94%）等中小型券商漲跌幅排名居前。

第三，資本實(shí)力雄厚，綜合實(shí)力較強(qiáng)的頭部券商整體抗周期能力依然強(qiáng)勁。一方面，行業(yè)馬太效應(yīng)逐漸增強(qiáng)，頭部券商在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)市占率以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)獲取方面均具備顯著優(yōu)勢。另一方面，頭部券商在具備業(yè)務(wù)優(yōu)勢的前提下，往往具備較高的ROE,PB較低，下跌空間有限。因此在震蕩背景下，中信證券(-17.71%）、中信建投（-17.74%)、申萬宏源（-20.14%)、國泰君安（-20.29%)、招商證券(-21.10%)、中金公司(-21.77%）)等頭部券商漲跌適中，且在修復(fù)行情中也出現(xiàn)相對可觀的漲幅。

二、以史為鑒:縱觀券商上漲邏輯

復(fù)盤2014年以來券商板塊行情表現(xiàn)，共有三段顯著上漲行情，第一段是在2014年中旬至2015年四月末，2014.7.9-2015.4.22，券商板塊共計上漲了232.51%;第二段是在2019年初，2018.12.27-2019.4.4，券商板塊共計上漲了63.18%;第三段是在2020年中旬，2020.5.27-2020.7.13，券商板塊共計上漲48.89%。券商板塊作為典型的周期性行業(yè)，其周期性一方面源于經(jīng)濟(jì)景氣周期導(dǎo)致的市場波動和流動性波動，另一方面也源于其強(qiáng)監(jiān)管的特性，受監(jiān)管周期的影響而產(chǎn)生的波動。我們簡要分析前三次券商上漲行情所面臨的宏觀、政策、基本面等方面的因素，對比當(dāng)下節(jié)點(diǎn)，使用定性分析的方法判斷券商是否具備修復(fù)行情。

1、政策利好顯著推動券商板塊上漲

2014年是證券行業(yè)利好政策集中爆發(fā)的一年，新“國九條”和“創(chuàng)新十五條”為券商放寬了券商業(yè)務(wù)開展限制，注冊制的初步提出使得券商投行業(yè)務(wù)成為最大受益者、滬港通引導(dǎo)更多資金流入A 股，多項業(yè)務(wù)百花齊放，大大提升券商金融服務(wù)能力，證券行業(yè)創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)入加速期，大幅提升行業(yè)估值。2018年末至2019年初，行業(yè)監(jiān)管整體邊際轉(zhuǎn)松。

2020 年上半年，行業(yè)政策延續(xù)上一年的資本市場改革基調(diào)，持續(xù)推出多項利好政策，券商也迎來了發(fā)展良機(jī)。一是資本市場融資體系逐漸搭建完成，2020年上半年，新三板轉(zhuǎn)板制度和創(chuàng)業(yè)板注冊制試點(diǎn)的落地，進(jìn)一步完善和細(xì)化了與紅籌企業(yè)回歸境內(nèi)發(fā)行上市所涉及的配套制度，為券商IPO、再融資等投行業(yè)務(wù)提供業(yè)績增量。二是財富管理業(yè)務(wù)快速發(fā)展。2020年上半年，首批7家券商獲批基金投顧試點(diǎn)資格，拓寬了券商的業(yè)務(wù)空間。同時，并表監(jiān)管試點(diǎn)政策的發(fā)布，有利于頭部券商獲得更多流動性?；谡咭龑?dǎo)，多次釋放積極信號，券商多項業(yè)務(wù)迎來實(shí)質(zhì)性利好，券商板塊在2020年上半年實(shí)現(xiàn)大幅增長。

2023年全面注冊制大概率落地有望提振市場情緒。2023年，資本市場仍在持續(xù)深化改革過程中，作為黨的二十大后的開端之年，注冊制全面落地必定將提上日程，注冊制是資本市場改革全面深化的“牛鼻子”工程，推動了資本市場基礎(chǔ)系統(tǒng)制度的全面改革在注冊制制度框架下，發(fā)行、上市、交易、退市、再融資、并購重組等一系列制度創(chuàng)新全面展開，預(yù)計全面注冊制落地對券商投行業(yè)務(wù)以及投資業(yè)務(wù)均帶來較大利好，有望提振市場情緒，修復(fù)行業(yè)估值。

2、寬松流動性利好券商板塊

2014年-2015年，在寬貨幣政策的加持下，市場流動性整體寬松，2014年11月22日，央行下調(diào)了金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和人民幣存款的基準(zhǔn)利率。2015年降準(zhǔn)3次，共計下調(diào)存款準(zhǔn)備金率200BP。降準(zhǔn)的幅度和頻率在近10年內(nèi)僅次于2018年，市場流動性長期充裕，宏觀經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，為券商大幅上漲提供環(huán)境。

從宏觀政策和市場流動性上來看，2018年以來全球經(jīng)濟(jì)下行疊加中美貿(mào)易摩擦，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑瑯?biāo)志事件是2019年1月央行實(shí)施全面降準(zhǔn)+2019年2月18日公布的1月社融數(shù)據(jù)全面超預(yù)期。2019年1月，央行10天內(nèi)2次兩次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，均下調(diào)50BP，市場流動性得到充分釋放。中美貿(mào)易摩擦+經(jīng)濟(jì)下行，A股2018年年底出現(xiàn)業(yè)績雷+商譽(yù)減值雷，市場在1月初一度跌至2440點(diǎn)，有估值修復(fù)的需求。

2020 年上半年，為了抵制疫情帶來的負(fù)面影響，央行迅速出臺各項金融支持措施，央行以“寬貨幣、寬信用”為基準(zhǔn)，持續(xù)實(shí)施較大力度的寬松貨幣政策，通過降準(zhǔn)降息、專項再貸款再貼現(xiàn)政策、增量開展 MLF等方式加大基礎(chǔ)貨幣投放,1月，央行再次降準(zhǔn)，降準(zhǔn)幅度仍為50BP，并在4月和5月的15日，再次下調(diào)中小型存款類金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率，本次降準(zhǔn)幅度與2019年相同，但范圍更加精準(zhǔn)化，對中小銀行定向降準(zhǔn)。整體市場流動性保持充裕。5月之后，我國疫情得到有效控制，企業(yè)開始陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，貨幣政策基調(diào)也由“寬貨幣、寬信用”回歸至“靈活適度”。但整體市場流動性仍保持合理充裕，直至2020年四季度，市場流動性才出現(xiàn)明顯邊際收緊，市場交投活躍度也顯著下滑。

展望2023年貨幣政策，去年12月15-16日中央經(jīng)濟(jì)工作會議中提出“加大宏觀政策調(diào)控力度”。12月17日央行副行長劉國強(qiáng)表示，2023年貨幣政策力度不能小于2022年，總量要夠，結(jié)構(gòu)要準(zhǔn)。12月30日央行貨幣政策委員會召開的2022年第四季度例會表示，將加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度，要精準(zhǔn)有力，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，保持流動性合理充裕，保持信貸總量有效增長，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。結(jié)合企業(yè)和居民部門融資意愿逐步修復(fù)，以及配合財政融資量的提升，2023年，央行或?qū)⑼ㄟ^降準(zhǔn)提供貨幣支持，降準(zhǔn)、降息均具備操作的空間和可能性。

3、2023年券商大概率出現(xiàn)修復(fù)行情

通過對比歷史三次券商板塊上漲背景下的政策及流動性環(huán)境，我們認(rèn)為2023年券商板塊大概率出現(xiàn)修復(fù)行情。政策層面，以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為著力點(diǎn)，引導(dǎo)更多中長期資金入市的資本市場改革趨勢不變，預(yù)計2023年，一方面在全面注冊制即將全面落地的基礎(chǔ)上，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資相關(guān)政策仍將陸續(xù)發(fā)布，投行業(yè)務(wù)有望延續(xù)2022年穩(wěn)中有升的態(tài)勢。另一方面，以個人養(yǎng)老金為代表的支持長線資金入市相關(guān)政策也將逐步完善。政策對市場活躍度和業(yè)務(wù)開展均有一定支持作用，同時利好券商財富管理業(yè)務(wù)發(fā)展。流動性方面，國內(nèi)疫情防控全面放開，市場主線回歸至經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，結(jié)合12月以來中央經(jīng)濟(jì)會議等表述，我們認(rèn)為2023年整體仍將維持較為寬松的貨幣環(huán)境，降準(zhǔn)、降息登貨幣政策仍具備操作的空間和可能性。

三、行業(yè)發(fā)展趨勢重點(diǎn)討論

(一)“以客戶為中心”的財富管理轉(zhuǎn)型

據(jù) Altrata最新發(fā)布的《2022年世界超級財富報告》顯示，截至2022年6月，全球高凈值人群（凈資產(chǎn)超過100萬美元）超過3420萬人次，其中約90%的高凈值人群凈資產(chǎn)在100萬至500萬美元，凈資產(chǎn)超過3千萬的超高凈值人群約39.2萬人，僅占全球高凈值人群的1.2%，但擁有的凈資產(chǎn)值占高凈值人群總財富的31%以上。另一方面，超高凈值人群數(shù)量出現(xiàn)下滑，截至2022年6月底，全球超高凈值人口總數(shù)較2021年底下降了6%，是全球超高凈值人口自2018年以來的首次下滑。近兩年，以美國為首的大型經(jīng)濟(jì)體由于疫情等負(fù)面因素影響，財政和通脹壓力高企，自身市場情緒和本國經(jīng)濟(jì)已到達(dá)臨界點(diǎn)。受到俄烏沖突的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)尤其是歐美等地的經(jīng)濟(jì)遭受重大打擊，全球供應(yīng)能力下降，居民需求疲軟，市場情緒惡化，通脹飆升。

反觀中國，近兩年居民財富值實(shí)現(xiàn)大幅增長，根據(jù)Knight Frank 統(tǒng)計顯示，2021年，中國位居全球超高凈值人群增速第五，而根據(jù)Altrata 統(tǒng)計顯示，2022年上半年，中國是全球唯一一個超高凈值人口增加的國家。國內(nèi)財富水平的快速增長主要受益于年內(nèi)央行堅持推行較為寬松的貨幣政策，使得國內(nèi)通脹水平低于歐美等主要經(jīng)濟(jì)體，A股表現(xiàn)相較國際其他股票交易市場也相對平穩(wěn)。根據(jù)Knight Frank測算，預(yù)計到2026年，中國高凈值人口將達(dá)到1,713.8萬人次，其中，超高凈值人口將達(dá)到13.3萬人次，增速超過歐洲及世界平均水平。

在疫情防控放開政策落地之后，第一波疫情沖擊消退速度或快于市場預(yù)期，經(jīng)濟(jì)有望加速修復(fù)，國內(nèi)居民財富水平有望持續(xù)提升，財富管理需求也有望再度重啟。另一方面，當(dāng)前國內(nèi)券商仍處于財富管理轉(zhuǎn)型初期階段，盈利模式以“賣方模式”為主，以代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)、公募基金業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)為主。2023年，在經(jīng)濟(jì)回暖的宏觀背景下，個人養(yǎng)老金等利好財富管理轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)，財富管理受益于政策支持，資金流入和業(yè)務(wù)需求有望進(jìn)一步擴(kuò)容，業(yè)務(wù)整體穩(wěn)步處于向上趨勢。

1、渠道端:券商財富管理渠道不斷拓寬

在經(jīng)歷了近幾年的財富管理轉(zhuǎn)型后，券商一方面在渠道占比方面處于穩(wěn)步向上的趨勢，越來越多的券商開始布局基金銷售領(lǐng)域，另一方面，基金管理費(fèi)率持續(xù)下行，行業(yè)未來競爭將愈演愈烈，而頭部具備規(guī)模效應(yīng)的券商也將更占優(yōu)勢。

(1）券商基金銷售渠道拓寬，從公募基金銷售保有規(guī)模變化來看，2022年一季度受市場影響，銀行和第三方機(jī)構(gòu)排名前100的基金銷售保有規(guī)模均有所回落，但券商基金保有規(guī)模不減反增，較2021Q4環(huán)比增長21.50%。進(jìn)入前100 的券商數(shù)量也有所增加，2022年一季度，共有50家券商進(jìn)入位居基金銷售保有規(guī)模前100位，較2021Q4增加4家。

2022年二季度，基金銷售業(yè)務(wù)隨著市場活躍度的上升也逐漸回暖，銀行和第三方機(jī)構(gòu)基金銷售保有規(guī)模環(huán)比上升8%以上。券商行業(yè)延續(xù)了一季度的漲勢，整體基金保有規(guī)模環(huán)比上漲11.46%，位居前100的券商數(shù)量也增至52家，行業(yè)整體財富管理轉(zhuǎn)型勢頭不減，在財富管理賽道市占率逐步提升。2022年第三季度，53家券商進(jìn)入規(guī)模前100的名單，共計實(shí)現(xiàn)股票+混合公募基金（權(quán)益類）保有規(guī)模合計為 11680億元，環(huán)比-5.52%,同比+23.91%;非貨幣市場公募基金保有規(guī)模合計達(dá)到13694億元，環(huán)比-2.95%，同比+35.84%。

從行業(yè)格局來看，頭部市場格局已基本成型，華泰證券、中信證券和廣發(fā)證券在近一年的基金保有量排名中保持行業(yè)前三，頭部地位穩(wěn)固。其中，華泰證券權(quán)益類和非貨幣基金的規(guī)模同比+44.59%和+64.40%，在一年內(nèi)快速超過中信證券，成為行業(yè)內(nèi)基金保有規(guī)模最高的券商。此外，平安證券、中金公司以及招商證券的基金保有規(guī)模增速在頭部券商中同樣表現(xiàn)亮眼，平安證券權(quán)益類和非貨幣基金的規(guī)模同比+80.60%和+90.30%，中金公司同比+63.16%和+136.84%，招商證券同比+42.92%和+61.37%，在頭部券商中增速居前，財富管理轉(zhuǎn)型效果顯著。

部分中小券商也在集中發(fā)力財富管理業(yè)務(wù)，向財富管理特色券商方向發(fā)力。其中，表現(xiàn)最為亮眼的是東方財富，其權(quán)益類和非貨幣基金的規(guī)模同比+392.86%和+569.64%，增速在已公布的券商中排名第一，東方財富控股的天天基金保有規(guī)模2022年以來穩(wěn)居行業(yè)前五，東方財富在證券乃至整個金融行業(yè)內(nèi)財富管理業(yè)務(wù)水平均位居前列，且結(jié)合其在互聯(lián)網(wǎng)平臺及品牌方面的優(yōu)勢，公司具有較大的成長空間。同時，中銀國際(+283.02%，+290.57%），東吳證券（+137.50%，+154.17%）等中小券商在本身保有規(guī)模位居前100 的基礎(chǔ)上，仍保持較高增速。另一方面，東海證券、粵開證券、民生證券等小型券商也陸續(xù)進(jìn)入前100的行列中。

(2)基金管理費(fèi)率持續(xù)下行，今年由于權(quán)益市場和債券市場均出現(xiàn)了較大幅度的震蕩，基金產(chǎn)品的發(fā)行遇冷，新產(chǎn)品增速驟降，基金保有規(guī)模也出現(xiàn)回撤，為提升市場活躍度，證監(jiān)會和國務(wù)院相繼發(fā)布了相關(guān)政策，今年4月26日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，其中提到“積極推動管理人合理讓利型產(chǎn)品等創(chuàng)新產(chǎn)品發(fā)展”。讓利型基金即實(shí)施浮動管理費(fèi)率，具體的模式還未完全形成統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，但應(yīng)該會考慮設(shè)置階梯式的管理費(fèi)方式，比如在贖回份額時，不盈利不收取管理費(fèi)，盈利達(dá)到一定區(qū)間相應(yīng)收取達(dá)到某類管理費(fèi)級別的費(fèi)用，同時管理費(fèi)設(shè)置一定上限。今年8月，為吸引投資者，易方達(dá)、匯添富、華夏、嘉實(shí)、博時、建信、中歐、工銀瑞信、華安、天弘、富國、銀華等十多家知名基金公司多家基金公司正式上報合理讓利型基金。

根據(jù)歐美成熟資本市場的經(jīng)驗(yàn)來看，費(fèi)率的持續(xù)下行是市場充分博弈的必然結(jié)果，結(jié)合我國實(shí)際國情與相應(yīng)制度法規(guī)，2019年，證監(jiān)會發(fā)布的《證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理辦法》征求意見稿中明確規(guī)定了，證券公司向投資者收取證券交易傭金不得明顯低于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)成本，因此基金管理費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用下行空間有限。但隨著需求側(cè)機(jī)構(gòu)投資者占比逐漸提升，議價能力更強(qiáng)，供給側(cè)隨著越來越多的金融機(jī)構(gòu)布局財富管理賽道，業(yè)內(nèi)競爭逐步加劇，基金費(fèi)率下行是必然趨勢。因此對于券商而言，一方面可以通過參控股大型基金公司、拓寬互聯(lián)網(wǎng)銷售渠道等方式，擴(kuò)大銷售規(guī)模，另一方面，券商自身也需提升服務(wù)客戶的能力，實(shí)現(xiàn)從“賣方”服務(wù)向“買方”服務(wù)轉(zhuǎn)型，提升金融產(chǎn)品銷售的附加值。

2、產(chǎn)品端:短期發(fā)行遇冷，長期產(chǎn)品序列豐富

2022年，券商資管業(yè)務(wù)同樣受到市場波動的影響，資管產(chǎn)品和公募基金產(chǎn)品發(fā)行雙雙遇冷，業(yè)績也出現(xiàn)負(fù)增長。截至2022年3季度末，42家上市券商共計實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)收入336.22億元，同比-3.96%。但從行業(yè)發(fā)展趨勢來看，一方面資管主動管理轉(zhuǎn)型成效顯著，券商加速進(jìn)軍公募基金領(lǐng)域。另一方面，個人養(yǎng)老金、互聯(lián)互通等業(yè)務(wù)相關(guān)利好政策逐步落地，資管業(yè)務(wù)的產(chǎn)品序列日漸豐富，有望提升券商資產(chǎn)配置實(shí)力，帶來資金流入和業(yè)務(wù)增量。

(1）資管產(chǎn)品發(fā)行遇冷，2022年，券商資管業(yè)務(wù)受市場波動影響，行業(yè)整體遇冷，發(fā)行規(guī)模同比大幅下滑。截至12月31日，行業(yè)共計發(fā)行資管產(chǎn)品2,085只，合計發(fā)行份額237.45億份，同比下降了9.03%和65.63%?；鸢l(fā)行同樣遇冷，截至12月31日，以基金成立日為統(tǒng)計口徑，新成立基金共1,450只，共計市場份額14,955.65億份，同比下降22.58%和49.55%，發(fā)行份額較2021年下跌近5成，預(yù)計全年券商代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入將出現(xiàn)大幅下滑。另一方面，公募基金總體規(guī)模仍保持穩(wěn)步增長，截至2022年12月末，公募基金資產(chǎn)凈值合計達(dá) 26.82萬億元，同比增長5.35%。

公募基金整體相比大資管行業(yè)中的其他板塊，公募基金產(chǎn)品高度凈值化、標(biāo)準(zhǔn)化的優(yōu)勢助力其管理規(guī)模穩(wěn)健的增長。2022年，在經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境下，公募基金產(chǎn)品尤其是純債型基金收益表現(xiàn)良好，結(jié)合當(dāng)前投資者對穩(wěn)健固收產(chǎn)品配置需求的顯著提升，居民資產(chǎn)配置逐漸向公募產(chǎn)品轉(zhuǎn)移。

分類型看，股票型和混合型基金新產(chǎn)品受市場影響較大，發(fā)行規(guī)模大幅下跌，截至12月31日，以基金成立日為統(tǒng)計口徑，上述兩個類型新成立基金分別為292只和494只，同比下降15.34%和43.41%，市場份額分別為960.53億份和2,785.47億份，同比下降26.43%和83.51%。市占率分別為10.68%和18.62%，分別下降了1.94pct和38.36pct。權(quán)益類基金的市場規(guī)模大幅縮水。另一方面，債券型基金成為2023年基金產(chǎn)品主力，共計發(fā)行產(chǎn)品 476只，發(fā)行份額9982.81億份，同比增長32.59%和34.75%，市占率達(dá)到66.75%，同比增長41.76pct。2022年以來，由于受疫情及美聯(lián)儲持續(xù)緊縮政策影響，A 股市場波動加劇，賺錢效應(yīng)有所減弱，居民申購基金熱情下降，市場資金流出壓力有所加大。預(yù)計明年隨著外部壓力減緩，及疫情政策優(yōu)化，整體看明年新增資金流入可期。

(2)主動管理轉(zhuǎn)型成效顯著。2022年，資管新規(guī)過渡期正式結(jié)束，資管行業(yè)進(jìn)入全面凈值化管理階段，去通道化效果顯著，集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)回升。根據(jù)中基協(xié)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2022年三季度，券商資管規(guī)模達(dá)到7.9萬億元，同比下降8.62%。其中，集合資管規(guī)模達(dá)到3.9萬億元，同比增長22.96%，占總資管業(yè)務(wù)規(guī)模的49.89%，同比增長12.81pct。定向資管規(guī)模達(dá)到3.4萬億元，同比下滑30.82%，占總資管業(yè)務(wù)規(guī)模的42.78%，同比下滑13.73pct?？傮w來看，2020年之后，資管行業(yè)整體規(guī)模呈現(xiàn)持續(xù)萎縮的趨勢，但以凈值型產(chǎn)品為主的集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)上升，2020年年初至今市占率已提升31.03pct，另一方面，定向管理規(guī)模大幅縮水，2020年年初至今市占率下滑33.59%。

由于集合資管產(chǎn)品對券商產(chǎn)品研發(fā)和主動管理能力要求較高，處在當(dāng)前券商、信托等各類金融機(jī)構(gòu)共同開展財富管理轉(zhuǎn)型時期，券商資管業(yè)務(wù)面臨產(chǎn)品同質(zhì)化壓力、產(chǎn)品銷售壓力等多重壓力。券商隨著“一參一控”限制松綁，公募基金業(yè)務(wù)成為證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的重要發(fā)力點(diǎn)。

券商進(jìn)軍公募領(lǐng)域一種方式是設(shè)立資管子公司并申請公開募集證券投資基金管理業(yè)務(wù)資格。之前受制于制度限制，券商獲得公募基金牌照難度較大，今年以來，券商公募化轉(zhuǎn)型利好政策陸續(xù)落地。4月26日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，提出積極推進(jìn)商業(yè)銀行、保險機(jī)構(gòu)、證券公司等優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)依法設(shè)立基金管理公司。5月20日，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》及其配套規(guī)則，表示在繼續(xù)堅持基金管理公司“一參一控”政策前提下，適度放寬公募持牌數(shù)量限制，允許同一集團(tuán)下證券資管子公司、保險資管公司、銀行理財子公司等專業(yè)資管機(jī)構(gòu)申請公募牌照。

而在政策的支持下，今年多家券商開始積極推進(jìn)設(shè)立資管子公司，中證協(xié)數(shù)據(jù)顯示，目前券商系資管子公司有21家正式展業(yè),4家已獲批。券商資管子公司的設(shè)立，一方面可以更好的助力資管產(chǎn)品向公募化轉(zhuǎn)型，另一方面，也可以更有效的開展公募業(yè)務(wù)，提升券商研究、風(fēng)控、銷售等綜合實(shí)力。預(yù)計未來，隨著財富管理轉(zhuǎn)型的逐步推進(jìn)，越來越多的券商將通過建立資管子公司的方式，參與公募業(yè)務(wù)。

另一種方式是參控股公募基金，參控股相較設(shè)立資管子公司而言，較為簡單快捷。目前根據(jù) wind統(tǒng)計顯示，截至1月5日，券商系基金公司已達(dá)54家。其中，對公募基金持股比例在50%及以上者30家。規(guī)模排名前十的基金中廣發(fā)證券參控股的易方達(dá)基金和廣發(fā)基金位居第一與第二，在公募基金業(yè)務(wù)方面占據(jù)絕對優(yōu)勢。此外，參控股頭部基金公司的券商以頭部頭部券商為主，中信證券、招商證券、華泰證券、海通證券等位居前列，部分優(yōu)先布局公募基金領(lǐng)域的中小型券商，如國信證券、東方證券、興業(yè)證券等，也在財富管理業(yè)務(wù)方面占據(jù)優(yōu)勢。

目前正處于公募基金發(fā)展的黃金時期，近十年，中國公募基金總規(guī)模增超9倍，投資者數(shù)量增加約17倍。根據(jù)畢馬威的預(yù)測，中國公募基金市場未來十年或可保持18-20%左右水平的復(fù)合增速。預(yù)計2023年，隨著經(jīng)濟(jì)修復(fù)和市場活躍度回升，公募基金有望成為券商業(yè)績的主要貢獻(xiàn)力。

(3)產(chǎn)品序列逐漸豐富。2022年，個人養(yǎng)老金制度密集出臺，4月21日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》，標(biāo)志著個人養(yǎng)老金制度正式出爐，10月26日，人力資源社會保障部、財政部、國家稅務(wù)總局、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會五部聯(lián)合發(fā)布《個人養(yǎng)老金實(shí)施辦法》。隨后，證監(jiān)會落地了《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》，對參與個人養(yǎng)老金投資公募基金業(yè)務(wù)的各類市場機(jī)構(gòu)及其展業(yè)行為予以明確規(guī)范，標(biāo)志著個人養(yǎng)老金投資公募基金業(yè)務(wù)正式落地施行。

個人養(yǎng)老金政策的落地標(biāo)志著我國養(yǎng)老保險“三支柱”體系已初步建立。目前我國老齡化程度不斷加深，據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計顯示，2021年末,中國60歲及以上人口為26736萬人,占18.9%,同比上升0.2pct;65歲及以上人口為20056萬人，占14.2%。同比上升0.7pct。另一方面，2021年中國0-15歲人口為26302萬人，較2020年減少528萬人，占中國人口的 18.6%。老年人口的持續(xù)增加，以及新生兒數(shù)量的下降導(dǎo)致由政府主導(dǎo)的第一支柱，以及由企業(yè)年金主導(dǎo)的第二支柱很難完全支撐我國養(yǎng)老體系，因此，由個人主導(dǎo)的第三支柱是補(bǔ)齊我國養(yǎng)老保險體系的重要手段，同時也意味著個人養(yǎng)老金面臨廣闊的藍(lán)海市場，將為率先進(jìn)入的券商帶來大量的資金流入和業(yè)務(wù)增量。

目前，券商僅具備個人養(yǎng)老金產(chǎn)品的代銷資質(zhì)，不具備發(fā)行資質(zhì)，共有37家機(jī)構(gòu)入圍個人養(yǎng)老金基金銷售機(jī)構(gòu)名錄，包括16家商業(yè)銀行、14家券商及7家獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)。從代銷競爭力角度分析，大多數(shù)銀行采用“現(xiàn)金補(bǔ)貼”等方式進(jìn)行營銷攬客，結(jié)合其本身具備的龐大客戶基礎(chǔ)，券商很難在初期吸引客戶階段占據(jù)優(yōu)勢。而與之相比，券商的客戶以投資者為主，因此將營銷重心放在產(chǎn)品設(shè)計和客戶服務(wù)方面，當(dāng)前，大部分券商已上線養(yǎng)老專區(qū)，并推出個人養(yǎng)老金投資計劃，從投資者教育、產(chǎn)品介紹、產(chǎn)品選購、后續(xù)產(chǎn)品服務(wù)跟蹤等方面入手，為客戶提供全生命周期的個人養(yǎng)老金服務(wù)。

另一方面，2022年，互聯(lián)互通的門坎不斷放寬，產(chǎn)品和交易范圍均顯著擴(kuò)張，7月4日，香港與內(nèi)陸交易所正式將ETF納入互聯(lián)互通交易范圍，并于12月19日表示標(biāo)的范圍將進(jìn)一步擴(kuò)大。2月11日，互聯(lián)互通適用范圍擴(kuò)張至瑞士和德國,12月30日，深交所與新交所ETF互聯(lián)互通正式落地?；ヂ?lián)互通標(biāo)的范圍的擴(kuò)容，一方面為A股帶來更大的資金增量，提升A股的活躍度和流動性，另一方面，也有利于券商進(jìn)行資產(chǎn)配置，提升券商價值發(fā)現(xiàn)和配置能力。

(二）機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)前景廣闊

當(dāng)前，A 股機(jī)構(gòu)化交易占比持續(xù)提升。中證協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2022年前三季度證券公司代理客戶證券交易額558.19萬億元，同比增長10.51%，其中代理機(jī)構(gòu)客戶證券交易額占比為38.1%，同比提高7.3pct。截至三季度末，證券行業(yè)為客戶開立A股資金賬戶數(shù)達(dá) 3.2億個，較上年末增長7.78%。相對同質(zhì)化的通道類業(yè)務(wù)，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)對專業(yè)能力、內(nèi)部協(xié)同和資本實(shí)力有更高要求，也具備更好的成長性。從政策導(dǎo)向來看，未來險資、養(yǎng)老金、銀行理財?shù)乳L線資金有望繼續(xù)加大權(quán)益資產(chǎn)配置比例，機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模持續(xù)壯大，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)將成為推動券商業(yè)績成長的新動力。未來，券商將進(jìn)一步整合優(yōu)質(zhì)資源，圍繞核心機(jī)構(gòu)投資客戶提供研究、經(jīng)紀(jì)、資管、融券、財富管理等多維度服務(wù)，增強(qiáng)客戶黏性，在風(fēng)險可控前提下提升券商盈利能力。

1、做市業(yè)務(wù)逐步進(jìn)入正軌，帶來業(yè)務(wù)和資金增量

隨著注冊制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力越來越強(qiáng)，根據(jù)上交所公布數(shù)據(jù)顯示，目前，科創(chuàng)板IPO融資額已超7300億元，占同期境內(nèi)A股市場首發(fā)融資總額的40%以上，總市值超6萬億元。但是在上市公司日趨增多的同時，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的換手率在近兩年均出現(xiàn)較大幅度的下滑，科創(chuàng)板下滑幅度有位顯著?？苿?chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板相較主板對上市公司的市值要求偏低，中小型上市公司數(shù)量的增長也對市場流動性提出了更高的要求，流動性的缺乏會加劇市場波動，導(dǎo)致出現(xiàn)更多非理性的急漲急跌。而做市制度可以提升市場流動性，通過充分競爭引導(dǎo)市場價格趨于合理，提高市場的穩(wěn)定性和投資交易的合理性。

今年以來，科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)快速落地，5月《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定》正式落地，隨后公布了14家試點(diǎn)券商,10月30日，科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)正式啟動。截至今日，已有60只可以開展做市業(yè)務(wù)的科創(chuàng)板股票。此外，北交所做市商業(yè)務(wù)相關(guān)制度也在不斷完善，11月19日，北交所發(fā)布了《北京證券交易所股票做市交易業(yè)務(wù)細(xì)則》和《北京證券交易所股票做市交易業(yè)務(wù)控引》，明確了北交所做市商資格、權(quán)利義務(wù)、監(jiān)督管理、業(yè)務(wù)流程要求等事項，細(xì)化了做市商監(jiān)督管理要求和評價激勵機(jī)制安排等。

證券公司以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易，可使用自有股票、從中國證券金融股份有限公司借入的股票或其他有權(quán)處分的股票作為做市交易的券源。因此對做市商的資金實(shí)力、定價能力、風(fēng)控能力等綜合實(shí)力具有較高的要求。從當(dāng)前做市商標(biāo)的持有情況來看，中信證券和華泰證券作為行業(yè)頭部券商，標(biāo)的數(shù)量遠(yuǎn)超其他做市券商。長期來看，一方面，頭部券商自有股票儲備豐富，資金實(shí)力雄厚，更容易在做市業(yè)務(wù)方面形成規(guī)模優(yōu)勢，另一方面，頭部券商的客源也遠(yuǎn)大于中小券商，由于做市交易業(yè)務(wù)需要大量客戶與其成交，原有客源更為豐富的大型券商，銷售團(tuán)隊配置充足的頭部券商將有望獲得更大的成交量。總體來看，做市業(yè)務(wù)未來向頭部集中，形成馬太效應(yīng)。

2、兩融業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊

2022年，受市場波動影響，兩融業(yè)務(wù)規(guī)模也出現(xiàn)下滑。截至12月30日，市場兩融余額15485億元，同比下降4.85%。其中，實(shí)現(xiàn)融資余額14445億元，同比下降2.53%，實(shí)現(xiàn)融券余額959億元，同比下降30.00%，全年表現(xiàn)來看，2022年，市場兩融日均余額為16185億元，同比下降8.48%。其中融資余額和融券余額分別實(shí)現(xiàn)15223億元和962億元，同比下降6.03%和35.18%。

短期內(nèi)，兩融業(yè)務(wù)表現(xiàn)不佳，但從長遠(yuǎn)來看，兩融業(yè)務(wù)在業(yè)務(wù)范圍和成本兩個方面迎雙重利好，10月20日，中證金融轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)整體下調(diào)費(fèi)率40BP,10月21日，滬深交易所擴(kuò)大融資融券標(biāo)的股票范圍，共新增600 只股票。11月11日，北交所對外發(fā)布《北京證券交易所融資融券交易細(xì)則》，同時配套發(fā)布《北京證券交易所融資融券業(yè)務(wù)指南》，2022年年內(nèi)，開源證券、興業(yè)證券等多家券商已上線了北交所融資融券業(yè)務(wù)合格投資者交易權(quán)限開通功能。

另一方面，2022年整體個股表現(xiàn)不佳對融券業(yè)務(wù)影響更大，融券規(guī)模大幅縮水，成為業(yè)績的主要拖累項。剔除2022年上市新股,A股2022年有多達(dá)3532只股票下跌，2只股票平盤，1105只股票上漲，下跌個股占比達(dá)76%。進(jìn)一步導(dǎo)致了融券業(yè)務(wù)在兩融業(yè)務(wù)中占比萎縮，加劇了我國融資和融券業(yè)務(wù)發(fā)展的不均衡。截至12月30日，融券業(yè)務(wù)僅占兩融業(yè)務(wù)的6.11%。其中，科創(chuàng)板融券業(yè)務(wù)占23.04%，較為接近成熟資本市場水平，而創(chuàng)業(yè)板僅占9.81%，主板僅為 4.54%，滬深兩市融券業(yè)務(wù)占比分別為7.01%和 5.33%。相較而言，創(chuàng)業(yè)板和主板均有較大發(fā)展空間。

個股來看，風(fēng)控實(shí)力、研究能力、資本實(shí)力等綜合實(shí)力水平更高的券商更加有利，從近一年個股兩融余額表現(xiàn)來看，排名靠前的上市券商以中信證券、海通證券、華泰證券等頭部券商為主，部分特色中小券商，如東方財富、興業(yè)證券、光大證券、財通證券等也表現(xiàn)出色?？傮w來看，頭部券商基于其較高的風(fēng)控和研究水平以及雄厚的資本實(shí)力可以為客戶提供更寬泛的標(biāo)的選擇和更高的折算率，疊加其客戶來源廣泛的優(yōu)勢，在兩融業(yè)務(wù)中更占據(jù)優(yōu)勢，但目前，北交所等兩融業(yè)務(wù)陸續(xù)啟動，在改善北交所流動性的基礎(chǔ)上，有望增厚重點(diǎn)布局北交所業(yè)務(wù)的中小券商融資融券及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入。

3、衍生品規(guī)模擴(kuò)張，頭部效應(yīng)顯著

近年來，由于機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的增長，以及投資者對規(guī)避風(fēng)險、風(fēng)險對沖的需求在逐步提升，衍生品業(yè)務(wù)逐漸成為券商新的利潤增長點(diǎn)。利率、匯率、信用、商品等衍生品市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，相關(guān)制度政策和管理運(yùn)行機(jī)制不斷完善，市場結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，交易服務(wù)水平持續(xù)提升。

(1)場外衍生品規(guī)模穩(wěn)步增長，增速持續(xù)下跌，當(dāng)前，我國場外衍生品業(yè)務(wù)目前主要包括場外期權(quán)和收益互換兩類形式。截至2022年10月，衍生品存續(xù)規(guī)模達(dá)到21,231.67億元，同比增長5.28%。2020年以來，衍生品業(yè)務(wù)存量規(guī)模處于持續(xù)上升的狀態(tài)。從增速上來看，衍生品業(yè)務(wù)在2020年由于試點(diǎn)的開放迎來飛速發(fā)展，其規(guī)模增速在2020年11月達(dá)到頂峰的152.08%,隨后持續(xù)下滑，目前，同比增速已達(dá)到5%左右。從新增名義本金情況來看，截至11月，收益互換名義本金達(dá)到當(dāng)年新增規(guī)模達(dá)到3160.45億元，同比下降11.97%，場外期權(quán)名義本金新增規(guī)模達(dá)到2122.04億元，同比下降15.32%，總體來看，2020年至2021年中期，收益互換類和場外期權(quán)類衍生品均處于持續(xù)上升的趨勢，但2021年8月至今，新增名義本金增速開始進(jìn)入僵持階段，市場整體場外衍生品存續(xù)期名義本金規(guī)模相對平穩(wěn)。

雖然衍生品業(yè)務(wù)規(guī)模在2022年未有顯著擴(kuò)張，但其產(chǎn)品序列逐漸豐富，而相關(guān)規(guī)章制度也在日趨完善。截至2022年末，中金所已上市6個股指衍生品品種，包括滬深300股指期貨、中證500股指期貨、上證50股指期貨、中證1000股指期貨等4個股指期貨品種，以及滬深300股指期權(quán)和中證1000股指期權(quán)⒉個期權(quán)品種。此外，中國場外金融衍生品市場穩(wěn)健發(fā)展，利率、匯率、信用等衍生品市場規(guī)模均保持增長產(chǎn)品序列不斷完善。

衍生品業(yè)務(wù)在2021年之前增速較快，2021年12月，小獨(dú)內(nèi)隊的市場4蕩、經(jīng)濟(jì)增長壓力較大等宏觀環(huán)境不確定烏沖突以及中美摩擦等外圍因素導(dǎo)致的市場震蕩、經(jīng)濟(jì)增長壓力較大等宏觀環(huán)境不確定性的影響，衍生品市場2022年整體震蕩，規(guī)模未有顯著增長。但是以上均為短期影響因素，從長期來看，一方面市場震蕩再次凸顯了衍生品規(guī)避風(fēng)險的價值，外圍沖擊對市場的影響已基本消化，防沒以府時水大么濟(jì)的支持作用，金融機(jī)構(gòu)積極拓展產(chǎn)品序列和善配套市場機(jī)制建設(shè)，更好發(fā)揮對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用，金融機(jī)構(gòu)積極拓展產(chǎn)品序列和應(yīng)用場景，衍生品業(yè)務(wù)2023年規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)張。

(2)頭部券商優(yōu)勢明顯。由于衍生品業(yè)務(wù)對資金的占用水平較高，疊加交易商門檻的限制，資本實(shí)力雄厚頭部券商在場外衍生品業(yè)務(wù)方面占據(jù)較大優(yōu)勢。但是，目前越來越多中小券商開始申請二級交易商資質(zhì)，場外衍生品市場的競爭也愈發(fā)激烈。截至目前，我國具備場外期權(quán)業(yè)務(wù)交易商資格的券商共45家，其中一級交易商8家，均為頭部券商，二級交易商37家，其中五家券商進(jìn)入過渡期。從名義本金分布情況來看，場外期權(quán)業(yè)務(wù)集中度較高，新增名義本金集中于有一級衍生品交易商資格的證券公司中，根據(jù)中證協(xié)公布的市場集中度現(xiàn)實(shí)，2019年1月-2021年10月利率互換+場外衍生品名義本金CR5平均79.19%。

其中，利率互換和場外期權(quán)的CR5分別平均為75.84%和 93.15%。截至2021年10月，利率互換、場外衍生品以及上述兩者之和的名義本金CR5分別為87.09%、64.08%、74.61%。可以看出，衍生品市場集中度呈現(xiàn)顯著下降的趨勢。主要是受到2021年四季度之后，雪球、收益互換新規(guī)等因素的影響，以及越來越多中小型證券公司入場競爭，如2022年10月，湘財證券正式成為場外期權(quán)二級交易商。競爭者的加入疊加市場制度的不斷完善，導(dǎo)致市場集中度出現(xiàn)明顯下滑，但整體仍保持在較高水平。

(三)投行業(yè)務(wù)持續(xù)高景氣

注冊制深化改革的背景下，2022年投行業(yè)務(wù)較其他業(yè)務(wù)表現(xiàn)更為出色，2022年前3季度，上市券商投行業(yè)務(wù)收八口u1P志現(xiàn)主要是受益于IPO業(yè)務(wù)表現(xiàn)，IPO 發(fā)行中，唯一實(shí)現(xiàn)正增長的業(yè)務(wù)。投1日回1日股權(quán)融資規(guī)模達(dá)16,883.10億元。其融資規(guī)模創(chuàng)歷史新高。截至2022年12月31日，股權(quán)融資規(guī)模達(dá)16,883.10億元。其中IPO5,869億元，同比增長8.16%，增發(fā)7,230億元，同比下降20.43%其他再融資9591億元，同比下降24.810，1VReL部卷商在投行項目儲備和定價能力方面目前，投行業(yè)務(wù)頭部化雙應(yīng)越術(shù)越業(yè)日，明多實(shí)休經(jīng)濟(jì)的背景下，投行業(yè)務(wù)規(guī)模有存在較大優(yōu)勢，而在全面注冊制逐步落地以及服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的背景下，投行業(yè)務(wù)規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)張。

1、頭部化趨勢明顯

根據(jù)投行近五年表現(xiàn)來看上市券商投行業(yè)務(wù)的賺錢能力正在逐漸向頭部集中，2019年以來，上市券商投行業(yè)務(wù)收入集中度逐步攀升，截至2022年三季度已超過50%。頭部券商在項目儲備和團(tuán)隊搭建等多個方面均存在顯著優(yōu)勢，預(yù)計未來投行業(yè)務(wù)頭部化趨勢將越來越顯著。

一方面頭部券商具備更強(qiáng)的研究能力和定價能力，具備更強(qiáng)的品牌知名度，同時，存在體量和規(guī)模的優(yōu)勢，更容易獲得項目儲備。根據(jù)WIND 數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，頭部投行業(yè)務(wù)整體募集資金規(guī)模集中度逐漸提升，由2018年的44.07%上升至2022年的49.71%。其中，增發(fā)募集資金CR5增長最快，由2018年56.99%上升至當(dāng)前超過70%，IPO 募集資金規(guī)模集中度也在2021年出現(xiàn)拐點(diǎn)，重新呈現(xiàn)上升趨勢。具體來看，中信證券、中信建投和中金公司募集資金規(guī)模的市占率長期位居行業(yè)前三，且前兩者市占率長期保持在10%以上，而中信證券近年來的市占率仍在不斷提升，由2018年-2019年的約13%，提升至2022年的15.69%。

另一方面，頭部券商在人才儲備萬圓史太由記截至2022年末，券商保薦代表人在注冊制的加持下，券簡加大」對1僅12A 近三年增長了105.57%。同時，保薦數(shù)量已達(dá)到7824，而2019年底僅為3806人，近三年增長了105.57%。同時，保薦代表人也出現(xiàn)了向頭部集中的趨勢。根據(jù)中證協(xié)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，保薦人排名前5的券商是中信證券、中信建投、中金公司、華泰證券和海通證券，基本和承銷規(guī)模排名保持一致。

2、2023年全面注冊制大概率落地

2021年末，中央經(jīng)濟(jì)工作會議首次提出全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，大大提升了市場對全面注冊制的落地的預(yù)期。但由于2022年俄烏沖突爆發(fā)，歐美國家為抑制通脹連續(xù)大幅加息，全國經(jīng)濟(jì)增速遇冷，國內(nèi)疫情反復(fù)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動受到阻滯，一系列內(nèi)外部不利因素的干擾，導(dǎo)致A股自年初以來表現(xiàn)不佳，持續(xù)震蕩下行。2022年，中央政治經(jīng)濟(jì)工作會議、證監(jiān)會等相關(guān)機(jī)構(gòu)針對注冊制改革問題頻繁發(fā)聲:2022年初，3月5 日，政府工作報告首次提出“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，促進(jìn)資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展?！?月29日的政治局會議和隨后證監(jiān)會召開專題會議中，均提出“穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”。

以信息披露為核心的注冊制架構(gòu)初步經(jīng)受住了市場考驗(yàn)，配套制度和法治供給不斷完善，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制的條件已基本具備。”一系列會議及報告加強(qiáng)全面注冊落地預(yù)期，相關(guān)條件以及配套制度已基本完備，目前僅欠缺落地適當(dāng)?shù)拇翱谄凇?023年，內(nèi)部，在疫情大規(guī)模感染達(dá)到峰值之后，疫情對經(jīng)濟(jì)的影響將逐漸好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)有望迎來加速修復(fù)，提振A股投資者信心。外部，美聯(lián)儲通脹數(shù)據(jù)已經(jīng)見底，美聯(lián)儲加息或?qū)⒎啪?，外資有望持續(xù)流入A股，市場活躍度回升。多重利好因素疊加，A股有望迎來拐點(diǎn)，全面注冊制有望平穩(wěn)落地。

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精選報告來源：【未來智庫】「鏈接」