（報告出品方/作者：廣發(fā)證券，陳福、嚴(yán)漪瀾）

一、注冊制是資本市場“牽一發(fā)而動全身”的重要變革

（一）全面注冊制向社會征求意見，有望盡快落地

全面實行股票注冊制正式向社會征求意見并發(fā)布過渡期安排，主板注冊制料加速落 地。上交所發(fā)布9項配套業(yè)務(wù)規(guī)則意見、深交所公布了10項配套業(yè)務(wù)規(guī)則征求意見 稿，主要包括完善發(fā)行承銷制度、并購重組、改進(jìn)交易制度、優(yōu)化融資融券和轉(zhuǎn)融 通機(jī)制等，主要反饋截止時間為2023年2月8日。

1.上市、審核規(guī)則：汲取試點經(jīng)驗，突出板塊定位

充分吸收試點注冊制經(jīng)驗，保持程序性規(guī)定的穩(wěn)定性和連續(xù)性，在審核流程、審核 計時、信息公開等程序性規(guī)定方面，將延續(xù)現(xiàn)有做法，保持政策的穩(wěn)定性和連續(xù) 性。保持主板和創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板基礎(chǔ)性制度的統(tǒng)一性，如再融資審核機(jī)制、分類審 核、簡易程序的申請保持統(tǒng)一。 保持交易所審核、證監(jiān)會注冊的基本架構(gòu)不變，進(jìn)一步明晰交易所和證監(jiān)會的職責(zé) 分工，提高審核注冊的效率和可預(yù)期性，加強(qiáng)證監(jiān)會對交易所審核工作的監(jiān)督指 導(dǎo)，切實把好資本市場入口關(guān)。同時，壓實發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)、交易所等各層面責(zé) 任，堅持“申報及擔(dān)責(zé)”，刪除中介機(jī)構(gòu)被立案調(diào)查與業(yè)務(wù)受理、中止審核掛鉤的 規(guī)定，有助于提高審核效率。 滬深交易所對主板上市規(guī)則變動較大，總體上發(fā)行上市條件更加包容，但更加強(qiáng)調(diào) 差異化的板塊定位。主板定位將進(jìn)一步突出大盤藍(lán)籌市場特色，重點支持業(yè)務(wù)模式 成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

2.交易規(guī)則：融合優(yōu)化并保留差異

借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗，進(jìn)一步改進(jìn)主板交易制度。主要措施：一是新股上市前 5個交易日不設(shè)漲跌幅限制（之前僅首個交易日不設(shè)漲跌幅）；二是優(yōu)化盤中臨時 停牌制度，盤中臨時停牌機(jī)制調(diào)整為盤中成交價格較當(dāng)日開盤價格首次上漲或下跌 達(dá)到或超過30%、60%的各停牌10分鐘（之前是首次上漲或下跌超過10%、停牌30 分鐘）。 但考慮主板的覆蓋范圍及差異性安排，對兩項制度未作調(diào)整。一是自新股上市第6 個交易日起，日漲跌幅限制繼續(xù)保持10%不變；二是維持主板現(xiàn)行投資者適當(dāng)性要 求不變，對投資者資產(chǎn)、投資經(jīng)驗等不作限制。

3.兩融規(guī)則及轉(zhuǎn)融通辦法：統(tǒng)一優(yōu)化，提高市場定價效率

新股上市首日即可納入融資融券標(biāo)的，統(tǒng)一不同板塊的包括轉(zhuǎn)融通證券出借機(jī)制及 轉(zhuǎn)融通市場化約定申報等做法，有助于擴(kuò)大出借券源、提升投資者參與度。我國兩 融業(yè)務(wù)尤其是融券發(fā)展較為滯后，主因券源品種和規(guī)模有限、轉(zhuǎn)融券機(jī)制不暢、風(fēng) 險和收益失衡降低出借方意愿、機(jī)構(gòu)參與意愿較低等。2019年以來，科創(chuàng)板從標(biāo)的 擴(kuò)充、出借人范圍放寬、轉(zhuǎn)融券申報提效、費率期限市場化等做出突破，也為全市 場制度變革積累優(yōu)秀經(jīng)驗。

（二）多層次資本市場明確板塊定位

目前我國多層次資本市場實現(xiàn)了錯位發(fā)展、各有特色、適當(dāng)競爭的格局。2019年6 月科創(chuàng)板落地并實行注冊制，主要定位于支持“硬科技”，而2020年8月推行注冊制 改革的創(chuàng)業(yè)板定位于“三創(chuàng)四新”，2021年11月北交所正式開市并試點注冊制、 優(yōu)化轉(zhuǎn)板機(jī)制，定位于“專精特新”的中小企業(yè)。 全面實行注冊制下，主板定位將進(jìn)一步突出大盤藍(lán)籌市場特色，重點支持業(yè)務(wù)模式 成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。差異化定位的增量 與存量改革并舉，推動了多層次資本市場的進(jìn)一步完善。

除了融資門檻，注冊制下優(yōu)化上市流程，更加高效的審核流程，IPO效率大幅提 升。 注冊制下審核效率高，交易所對IPO各個流程都有明確的時限要求。申報企業(yè)首次 公開發(fā)行股票并上市，交易所審核階段一般要經(jīng)過受理、審核、上市委員會審議、 證監(jiān)會注冊環(huán)節(jié)，其中交易所審核和中國證監(jiān)會注冊的時間總計不超過3個月，發(fā) 行人及中介機(jī)構(gòu)回復(fù)問詢的時間不超過3個月。

平均來看，科創(chuàng)板的IPO流程耗時遠(yuǎn)少于上交所主板，而創(chuàng)業(yè)板在2020年試點注冊 制后，IPO耗時大幅縮短。

全面注冊制有望提升我國直接融資規(guī)模及占比，推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。 “十四五”規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要提出，完善資本市場基礎(chǔ)制度，健全多層次 資本市場體系，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，提高直接融資特別是股權(quán)融資比重。未來我 國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展更需要充分發(fā)揮直接融資特別是股權(quán)融資風(fēng)險共擔(dān)、利益共享機(jī) 制的獨特作用，加快創(chuàng)新資本形成，促進(jìn)科技、資本和產(chǎn)業(yè)的緊密融合。 截止2022年12月末，我國社融存量規(guī)模為334.2萬億元，其中股債合計的直接融資 規(guī)模為101.8萬億元，占比29.6%。

對比來看，作為成熟資本市場的美國直接融資效率高且規(guī)模大，以O(shè)ECD統(tǒng)計的非 金融企業(yè)融資規(guī)模來看，美國直接融資占比自2010年以來始終高于80%，且仍有提 升趨勢。

（三）優(yōu)勝劣汰的資本市場提高定價與資源配置效率

注冊制與退市新規(guī)共同加速市場形成“有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰”的良性市場環(huán)境。 2020年12月滬深交易所就退市相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則修訂征求意見，2022年1月正式發(fā)布。 其中過渡期安排以2020年為財務(wù)類退市指標(biāo)的首個適用年度。據(jù)Wind統(tǒng)計，2020 年-2021年，分別有116家、101家公司實施ST。截至2022年底共有50家上市公司 實施了退市程序，創(chuàng)歷史新高。 隨著退市機(jī)制逐漸成熟，為注冊制的全面實行創(chuàng)造了有利條件，“有出有進(jìn)”、 “優(yōu)勝劣汰”的資本市場環(huán)境推動上市公司質(zhì)量逐步提高。

IPO發(fā)行定價效率提升，發(fā)行更為市場化。核準(zhǔn)制下的新股定價模式相對固定化， 注冊制及新股詢價新規(guī)施行后，新股定價效率顯著提升。以新股上市后20個交易日 的漲幅來衡量新股定價效率，創(chuàng)業(yè)板實行注冊制后定價效率顯著提升，并高于主板 定價效率。

注冊制下IPO包容性大幅提升，監(jiān)管更加重視全方位的事中事后監(jiān)管，發(fā)行人承擔(dān)信 息披露的第一責(zé)任，以保薦人為主的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行全面把關(guān)，交易所通過問詢督促 企業(yè)做好信息披露，投資者自行進(jìn)行價值判斷。對中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任與定價能力提出 更高要求。

二、注冊制全面打開券商發(fā)展新空間

我們以券商業(yè)務(wù)為主體視角，從歷史推演未來，主要聚焦主板存量板塊變革后的投 行、經(jīng)紀(jì)及兩融業(yè)務(wù)，分析全面注冊制給券商業(yè)績帶來的增量貢獻(xiàn)。

（一）投行及投行資本化：放量提升與格局優(yōu)化，綜合服務(wù)鏈條更加暢通

注冊制變革顯著提升募資規(guī)模，為存量市場貢獻(xiàn)可觀增量。 注冊制下板塊融資項目數(shù)及項目規(guī)模顯著提升，而后保持常態(tài)化發(fā)展。2020年8-12 月，創(chuàng)業(yè)板試點注冊制后，首發(fā)上市公司達(dá)到64家（同比+178%），募集資金663 億元（同比+448%）。2019年7-12月，科創(chuàng)板首發(fā)上市公司達(dá)到70家（占全市場 比重51.1%），募集資金824億元（占全市場比重 42.7%）。

注冊制變革推動“雙創(chuàng)”板塊市值快速增長。截止2022年底，創(chuàng)業(yè)板總市值占全A 比重達(dá)到13.30%；科創(chuàng)板總市值占全A比重達(dá)到7.22%，合計達(dá)到20.2%。

注冊制為券商鏈接的優(yōu)質(zhì)企業(yè)資產(chǎn)找到了退出渠道，而跟投制度使得券商的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 獲取、定價能力得以快速變現(xiàn)。注冊制下一級私募股權(quán)子公司的項目退出路徑更加暢 通，有助于券商完善對企業(yè)的全生命周期融資服務(wù)，利好優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲取和投資定價能 力強(qiáng)的頭部券商進(jìn)一步增厚收益。據(jù)我們測算，科創(chuàng)板跟投券商合計2020年、2021年 分別獲得跟投浮盈為135.5億元、114.2億元。

注冊制后更加強(qiáng)化了對券商綜合服務(wù)能力的要求，預(yù)計業(yè)務(wù)協(xié)同能力強(qiáng)的頭部券商 更加受益。完善對企業(yè)客戶的服務(wù)需協(xié)同打造以風(fēng)險投資、股權(quán)融資、債券融資、 并購重組、資產(chǎn)證券化、資本中介、資產(chǎn)管理等為核心的綜合金融服務(wù)體系。投行 業(yè)務(wù)作為鏈接一級、二級業(yè)務(wù)的樞紐與服務(wù)企業(yè)客戶的核心環(huán)節(jié)，頭部券商加大布局與人員投入、在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲取與定價發(fā)行能力上鞏固優(yōu)勢壁壘，投行業(yè)務(wù)集中度 持續(xù)提升。

（二）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：短期顯著提升交易規(guī)模與活躍度，推動市場穩(wěn)定擴(kuò)容

注冊制變革顯著提升交易規(guī)模，提升市場活躍度 過往經(jīng)驗來看，實行注冊制后市場擴(kuò)容與短期內(nèi)換手率走高共振顯著放大板塊市場 成交量。 2019年7月22日科創(chuàng)板開板，此后三個月，科創(chuàng)板日均換手率高達(dá)25.6%，遠(yuǎn)高于 全A日均換手率2.7%；科創(chuàng)板平均成交額占全市場比例高達(dá)3.4%。

2020年8月24日創(chuàng)業(yè)板試點注冊制，此后三個月，創(chuàng)業(yè)板成交金額日均2246億元， 環(huán)比提升26%；創(chuàng)業(yè)板平均流通股換手率高達(dá)6.4%，較去年同期+2.5pct；創(chuàng)業(yè)板平 均成交額占全市場比例為28%。創(chuàng)業(yè)板注冊制改革，激發(fā)了市場活力，吸引資金參 與，推動了投資者加速入市。2020年7-9月，市場新增投資者148.6萬人，同比+62.5%。

（三）兩融業(yè)務(wù)：提升規(guī)模與優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

通過優(yōu)化轉(zhuǎn)融券機(jī)制、擴(kuò)大券源供應(yīng)等不斷完善多空平衡機(jī)制，推動資本市場高質(zhì) 量發(fā)展。 注冊制下的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板引入市場化轉(zhuǎn)融券約定申報機(jī)制，與原主板實行的傳統(tǒng) 轉(zhuǎn)融券方式有三大不同：一是將“期限固定、費率固定”的轉(zhuǎn)融券模式調(diào)整為借貸 雙方自主協(xié)商確定期限、費率，并提供更加靈活的展期和提前了結(jié)方式。二是將盤 中申報、盤后集中撮合成交，調(diào)整為盤中實時撮合成交，證券公司可以實時借入股 票供其客戶進(jìn)行融券交易。三是注冊制下上市標(biāo)的首日即可作為融資融券標(biāo)的及可 充抵保證金證券，允許機(jī)構(gòu)投資者以及參與跟投的戰(zhàn)略投資者作為出借人參與證券 出借，而主板轉(zhuǎn)融通證券出借券源僅允許無限售流通股。 更加靈活的、市場化的融券制度拉動融券余額，優(yōu)化兩融結(jié)構(gòu)。科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板實 行注冊制后，全市場融券比例占兩融余額快速提升，到2021年5月的高點，融券余 額達(dá)到1517億元，占比達(dá)到9.8%。截止2022年12月31日，融券余額為959億元， 占比達(dá)到6.2%。對比注冊制的成熟市場美國，融券余額占比較高，截止2022年12 月，兩融余額為7707億美元，其中融券占比為21%。

受益于注冊制改革，轉(zhuǎn)融通交易快速放大、信用賬戶新增投資者高增，帶動兩融規(guī) 模放量增長、結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。

預(yù)計隨著主板實行注冊制、優(yōu)化現(xiàn)行融資融券制度，兩融業(yè)務(wù)集中度將會進(jìn)一步提 升，尤其是占比逐漸提升的融券業(yè)務(wù)。 注冊制下融券業(yè)務(wù)發(fā)展面臨券源不足和部分個券成本過高的限制因素，而自身跟投 項目多、企業(yè)客戶覆蓋廣、與公募等機(jī)構(gòu)客戶業(yè)務(wù)基礎(chǔ)好及協(xié)同能力強(qiáng)的頭部券商 能夠為客戶提供更加廣泛的券源覆蓋以及更加靈活的借券條件，競爭優(yōu)勢進(jìn)一步鞏 固。而具備較強(qiáng)的資本實力、較低融資成本的頭部券商在融資業(yè)務(wù)上也具有較強(qiáng)競 爭優(yōu)勢。因此，隨著兩融規(guī)模提升與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，注冊制下實行更靈活更市場化 的轉(zhuǎn)融通制度，頭部券商的集中度有望進(jìn)一步提升。

（四）測算整體收入貢獻(xiàn)：主板增量收入約 138 億元

全面注冊制改革后，隨著上市門檻調(diào)整、審核效率提升，預(yù)計主板IPO會迎來顯著增 量，并帶動再融資需求提升。結(jié)合注冊制下的配套交易制度優(yōu)化，市場交易活躍度 有望顯著提升。結(jié)合注冊制下的兩融機(jī)制優(yōu)化、融券標(biāo)的豐富，資本中介業(yè)務(wù)有望加速發(fā)展。 以2019-2021年注冊制的試點為例，科創(chuàng)板2019年7月22日正式開板，2020年科創(chuàng)板 IPO規(guī)模同比+168%達(dá)到2211億元；創(chuàng)業(yè)板2020年6月12日正式發(fā)布試點注冊制的 相關(guān)規(guī)章并即日實行，2020年創(chuàng)業(yè)板IPO規(guī)模同比+196%達(dá)到893億元。

以經(jīng)紀(jì)交易及兩融為代表的二級業(yè)務(wù)各版塊有較強(qiáng)的溢出效應(yīng)。受到新股上市并提 振市場情緒與換手率多重因素影響，2020年科創(chuàng)板成交金額同比+396%達(dá)到6.59萬 億元，融資融券余額同比+494%達(dá)到454億元；創(chuàng)業(yè)板成交金額同比+101%達(dá)到46.5 萬億元，融資融券余額同比+82%達(dá)到1677億元。

2021年滬深主板IPO規(guī)模同比+17%達(dá)到1847億元，全年成交金額同比+26%達(dá)到 192.4萬億元，兩融余額為13590億元。我們以2021年主板上市及交易規(guī)模為基數(shù)， 測算存量板塊注冊制改革對市場表現(xiàn)帶來的增量貢獻(xiàn)，主要關(guān)注首發(fā)上市、經(jīng)紀(jì)及 兩融三項業(yè)務(wù)，分謹(jǐn)慎、中性、樂觀三項假設(shè)，得出中性假設(shè)下，僅考慮主板增量貢 獻(xiàn)，投行業(yè)務(wù)收入新增46億元、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入新增44億元、兩融利息凈收入新增48 億元，合計增量貢獻(xiàn)138億元。

三、注冊制下頭部券商分化發(fā)展

（一）投行業(yè)務(wù)的行業(yè)分化

頭部券商的IPO承銷行業(yè)集中度整體較高，2018年至2022年，除中金公司前五大行 業(yè)募資規(guī)模占比總募資規(guī)模21%，其余頭部投行占比均超50%，海通證券前五大行 業(yè)占比86%。

頭部券商的投行承銷行業(yè)集中度較高，IPO承銷項目集中在通信、電子、醫(yī)藥生物、 銀行和機(jī)械設(shè)備等行業(yè)，但各家券商具體承銷的優(yōu)勢行業(yè)各有不同。2018年至2022 年，行業(yè)集中度相對較高的海通證券IPO募資規(guī)模僅電子行業(yè)占比為48%；國金證券 前五大行業(yè)分布較為均勻，非銀金融和房地產(chǎn)是其募資金額最多的兩個行業(yè)，占比 分別為19%和16%。

從全市場各行業(yè)募資規(guī)模來看，按照Wind行業(yè)劃分，材料Ⅱ和資本貨物2019至2022 年年均募資規(guī)模超2000億元，排名所有行業(yè)前二，銀行業(yè)受2019年巨額募資影響， 四年年均募資金額為1958億元，排名第三。2019至2022年，募資規(guī)模最大的行業(yè)分 別為銀行、資本貨物、材料Ⅱ和資本貨物。

（二）投行業(yè)務(wù)的區(qū)域分化

投行業(yè)務(wù)具有較高的地區(qū)集中性，不同稟賦券商有區(qū)域集中差異。投行承銷項目主 要分布在北上廣浙等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，導(dǎo)致券商投行承銷整體的區(qū)域集中度較高，前 五大地區(qū)占比整體募資規(guī)模均高于70%，華泰聯(lián)合的前五大地區(qū)募資集中度高達(dá) 90%。

截至2022年末，北京、廣東、浙江、上海、江蘇是上市公司市值最高的五個地區(qū)， 北京和廣東的上市公司總市值突破十萬億元，排名前二；廣東、浙江、江蘇區(qū)域上 市公司超500家，排名前三，區(qū)域上市公司數(shù)量分別為834、659、637家。

北京、上海、廣東、浙江是頭部投行項目較為集中的幾個區(qū)域，其中，北京是中 金、中信建投、中信證券、華泰聯(lián)合、招商證券五家頭部強(qiáng)勢投行募資最多的地 區(qū)，上海是海通證券和國泰君安的募資最多地區(qū)，投行業(yè)務(wù)的募資集中區(qū)域和地區(qū) 的發(fā)展程度以及券商自身的資源稟賦區(qū)域分布相關(guān)。

（三）投行業(yè)務(wù)的板塊分化

2019年6月科創(chuàng)板開板試點注冊制，2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制正式實施，雙創(chuàng)板塊 的投行業(yè)務(wù)在全市場的比重逐漸提升。

2019年之后，受益于科創(chuàng)板開板及創(chuàng)業(yè)板注冊制落地，全市場股權(quán)融資金額中創(chuàng) 業(yè)板及科創(chuàng)板占比提升明顯。全市場股權(quán)融資金額雙創(chuàng)板塊占比由2019年12%提 升至2022年的40%，其中IPO募資金額雙創(chuàng)占比由44%提升至74%，再融資募資規(guī) 模雙創(chuàng)占比由6%提升至22%。

受開板時間影響，頭部券商的IPO募資規(guī)?？苿?chuàng)板占比相對較高，再融資規(guī)模創(chuàng)業(yè) 板占比相對較高，海通證券IPO和再融資金額中科創(chuàng)板占比分別為78%和11%，顯 著高于同業(yè)，服務(wù)科創(chuàng)板客戶的優(yōu)勢突出；國信證券IPO及再融資金額中創(chuàng)業(yè)板占 比分別為38%和27%，高于同業(yè)，老牌投行服務(wù)創(chuàng)業(yè)板客戶能力顯著。

四、投資分析

（一）投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢的券商

投行收入占比反映受益于注冊制改革帶來的增量收入彈性。2021年，東興證券、國 金證券、中信建投、中金公司投行收入占比居前，分別為東興證券10.8億元（占凈 營收比重達(dá)到26%）、國金證券18.1億元（占凈營收比重達(dá)到25%）、中信建投 56.3億元（占凈營收比重達(dá)到24%）、中金公司70.4億元（占凈營收比重達(dá)到 23%）。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截止2022年12月31日，IPO儲備項目數(shù)量居前的有中信證券 （113家）、中信建投（81家）、海通證券（70家）。

（二）兩融業(yè)務(wù)彈性高的券商

全面注冊制推行，有望放大融券規(guī)模、利好兩融業(yè)務(wù)開展，利好客戶基礎(chǔ)廣及券源 豐富的券商鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢，2021年，融資融券業(yè)務(wù)收入居前的券商有中信證券99.2 億元（同比+51.5%）、華泰證券88億元（同比+47.7%）、國泰君安66.6億元（同比 +14.0%）。

從股基交易額市占率、財富管理收入看零售客戶基礎(chǔ)，華泰證券股基交易額市占率 持續(xù)領(lǐng)先；從2021年財富管理收入來看，中信證券、國泰君安居于前列，東方財富 增速領(lǐng)先，招商證券近年來新開戶數(shù)據(jù)排名名列行業(yè)前茅，也將受益其中。

（三）機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)優(yōu)勢的券商

2022年7月，科創(chuàng)板做市制度落地，延長了機(jī)構(gòu)及企業(yè)客戶金融服務(wù)鏈條?？苿?chuàng)板 跟投、融券、做市業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)力拓展新客戶、以綜合服務(wù)能力提高客戶黏性。 如科創(chuàng)板跟投股份可作為新增券源提升券商跟投股份的流動性，為限售期內(nèi)提高獲 配股票運用效率打開通道，提升盈利空間，同時也為科創(chuàng)板增強(qiáng)交投活躍度?？苿?chuàng) 板的跟投、借券、定價能力積累也能為做市提供先發(fā)優(yōu)勢基礎(chǔ)，有助于券商通過買 賣差價實現(xiàn)收益，提高資金使用效率，推動重資產(chǎn)業(yè)務(wù)非方向性轉(zhuǎn)型。 隨著注冊制改革不斷深入，未來券商做市業(yè)務(wù)品種有望不斷擴(kuò)大，具備較強(qiáng)機(jī)構(gòu)客 戶基礎(chǔ)積累和業(yè)務(wù)優(yōu)協(xié)同能力強(qiáng)的券商將更加具備領(lǐng)先優(yōu)勢，如中信證券、中金公 司、華泰證券等。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】?！告溄印?/strong>