董琦 宏觀首席分析師

本次會(huì)議對(duì)于市場(chǎng)而言主要是印證了2023年的政策方向，超預(yù)期的內(nèi)容相對(duì)有限，很多亮點(diǎn)集中在具體產(chǎn)業(yè)政策上，在提振信心的舉措和制度改革的表態(tài)上超出市場(chǎng)預(yù)期。

會(huì)議解讀主要談三點(diǎn)：

一是會(huì)議的積極信號(hào)：

（1）總體定調(diào)對(duì)明年經(jīng)濟(jì)工作和信心恢復(fù)的重視程度有明顯提升。

通稿兩處提到穩(wěn)增長(zhǎng)，要求確保2023年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體好轉(zhuǎn)，從詞頻角度也能感受到，近三年的會(huì)議中，這次對(duì)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)調(diào)的頻率是最多的。

（2）2023年政策協(xié)調(diào)配合會(huì)更加合理高效。這一次通稿的布局謀篇有一個(gè)顯著變化，在過(guò)去幾年的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議通稿中，通常將主要任務(wù)與相關(guān)政策放到一起進(jìn)行展望。例如，2021年分別在宏觀政策、微觀政策、結(jié)構(gòu)政策、科技政策、改革開(kāi)放政策、區(qū)域政策、社會(huì)政策七個(gè)方向?qū)⒅饕蝿?wù)和政策目標(biāo)一同給出。2020年的會(huì)議通稿中，并沒(méi)有具體按照具體政策領(lǐng)域進(jìn)行明確任務(wù)部署。但是2022年的會(huì)議通稿，在經(jīng)濟(jì)工作要求上首先提出加強(qiáng)各類政策協(xié)調(diào)配合，并且將財(cái)政、貨幣、產(chǎn)業(yè)、科技、社會(huì)五個(gè)領(lǐng)域政策目標(biāo)單獨(dú)集中給出，已經(jīng)開(kāi)始體現(xiàn)出機(jī)制體制變化的跡象，政策打架的情況會(huì)大幅改善。等到明年兩會(huì)有更具體的政策細(xì)節(jié)落地。

二是明年經(jīng)濟(jì)工作具體可以概括為三個(gè)大的方面：

（1） 風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)方面，主要在房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)兩個(gè)領(lǐng)域，集中在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)。整體講求“穩(wěn)”，地產(chǎn)整體的定調(diào)我們理解為“以穩(wěn)為主，穩(wěn)中有升”。房住不炒在二十大報(bào)告中已經(jīng)列明，后續(xù)保交樓、化解頭部房企風(fēng)險(xiǎn)之后，向新發(fā)展模式過(guò)渡。這個(gè)過(guò)程中，我們認(rèn)為需求和供給的政策都會(huì)繼續(xù)支持地產(chǎn)行業(yè)修復(fù)。此外，在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)中，基礎(chǔ)設(shè)施投資依然圍繞“十四五”重大工程。統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的政策力度在2023年，將處在一種介于“托而不舉”和“大搞刺激”之間的狀態(tài)。核心的增量刺激不在傳統(tǒng)投資領(lǐng)域。

（2） 高質(zhì)量發(fā)展是主線，政策刺激的主要方向。在產(chǎn)業(yè)和科技政策部分，會(huì)議強(qiáng)調(diào)發(fā)展和安全并舉，狠抓傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造升級(jí)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育壯大，鍛造雙碳領(lǐng)域新的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，科技自立自強(qiáng)，布局實(shí)施一批國(guó)家重大科技項(xiàng)目。在對(duì)于具體任務(wù)安排中，會(huì)議提及加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，涉及科技、能源兩個(gè)領(lǐng)域：（1）攻關(guān)核心技術(shù)和零部件薄弱環(huán)節(jié)，（2）重要能源增儲(chǔ)上產(chǎn)和構(gòu)建新型能源體系，（3）大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，（4）對(duì)前沿技術(shù)進(jìn)行強(qiáng)調(diào)（新能源、人工智能、生物制造、綠色低碳、量子計(jì)算等）。我們預(yù)計(jì)，后續(xù)增量刺激將主要集中在高質(zhì)量發(fā)展主線。

（3） “提振信心”上升到重要高度。會(huì)議多次強(qiáng)調(diào)信心問(wèn)題，對(duì)于自身要堅(jiān)定做好經(jīng)濟(jì)工作的信心，對(duì)于經(jīng)濟(jì)要大力提振市場(chǎng)信心，改善社會(huì)心理預(yù)期，提振發(fā)展信心，具體有三個(gè)抓手：（1）對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)定調(diào)全面轉(zhuǎn)換，“引領(lǐng)發(fā)展”、“在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手”，我們前期強(qiáng)調(diào)在“資本無(wú)序擴(kuò)張管控”收尾后，平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的政策利好將開(kāi)始出現(xiàn)，當(dāng)前整體定調(diào)變化已經(jīng)開(kāi)始為后續(xù)行業(yè)更加積極健康地發(fā)展進(jìn)行鋪墊。（2）強(qiáng)調(diào)切實(shí)落實(shí)“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，深化國(guó)資國(guó)企改革，從政策和輿論上鼓勵(lì)支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和民營(yíng)企業(yè)，力圖改善營(yíng)商環(huán)境預(yù)期。會(huì)議提及謀劃新一輪全面深化改革，可以期待“三中全會(huì)”的積極信號(hào)。（3）推進(jìn)高水平對(duì)外開(kāi)放，保障外資企業(yè)依法平等參與政府采購(gòu)，加大外商權(quán)益保護(hù)。整體而言，在上述提振信心的要求下，我們認(rèn)為2023年很難出現(xiàn)緊縮性的產(chǎn)業(yè)政策與抑制性金融政策，政策信號(hào)更偏向于引導(dǎo)微觀主體提升信心。

三是對(duì)短期政策和經(jīng)濟(jì)的看法，2023年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要在于內(nèi)需發(fā)力，消費(fèi)被擺在優(yōu)先位置，非常具體的提到了住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)。投資其次，主要是重大工程以及與現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系構(gòu)建相關(guān)的制造業(yè)投資（科技、能源）。在這種格局下，傳統(tǒng)政策財(cái)政和貨幣短期都不會(huì)收緊，二者都會(huì)保持對(duì)市場(chǎng)的友好狀態(tài)，但是很難指望有大幅度的政策寬松和加碼落地。向后看，我們覺(jué)得到兩會(huì)前，核心問(wèn)題在于疫情應(yīng)對(duì)和各項(xiàng)中長(zhǎng)期戰(zhàn)略落地的細(xì)化，特別是圍繞本次會(huì)議中重點(diǎn)的消費(fèi)、科技領(lǐng)域還會(huì)不斷有政策吹風(fēng)。同時(shí)，對(duì)未來(lái)一個(gè)季度的基本面，我們更加謹(jǐn)慎，今年經(jīng)濟(jì)增速達(dá)3％的難度比較大，但意味著明年政策推進(jìn)力度會(huì)更大。

方奕 策略首席分析師

政策基調(diào)突出統(tǒng)籌發(fā)展，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體好轉(zhuǎn)。會(huì)議強(qiáng)調(diào)扎實(shí)推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化，堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，更好統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，更好統(tǒng)籌發(fā)展和安全，大力提振市場(chǎng)信心，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體好轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)。財(cái)政政策方面：保持必要的財(cái)政支出強(qiáng)度，在有效支持高質(zhì)量發(fā)展中保障財(cái)政可持續(xù)和地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控，推動(dòng)財(cái)力下沉。我們認(rèn)為，2023年財(cái)政支持力度將穩(wěn)中向上，政府端（尤其是中央政府）杠桿率有望提升。貨幣政策方面：繼續(xù)保持“穩(wěn)健”表述，并提出穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力。我們認(rèn)為，各類政策協(xié)調(diào)配合，疊加優(yōu)化疫情防控措施，經(jīng)濟(jì)修復(fù)正在途中。

“統(tǒng)籌供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和擴(kuò)大內(nèi)需”，意味著政策重心正在發(fā)生轉(zhuǎn)變與優(yōu)化，由內(nèi)需主導(dǎo)與推升的經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)將成為投資的關(guān)鍵線索。1）內(nèi)需緣何如此重要？中短期視角：海外衰退隱憂漸起，出口支柱有所承壓。長(zhǎng)期視角下，大國(guó)博弈、逆全球化加劇，倒逼對(duì)外依賴度降低。2）如何看待內(nèi)需對(duì)市場(chǎng)的意義？過(guò)去來(lái)看，供給側(cè)改革因時(shí)而生，一定程度上扭轉(zhuǎn)了產(chǎn)能過(guò)剩局面，并推動(dòng)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)向上游集中。從盈利分配與估值的角度來(lái)看，全A非金融板塊的PE和中下游企業(yè)盈利占比呈現(xiàn)典型的正相關(guān)關(guān)系。尤其是在2020下半年以來(lái)，受成本端擠占的影響，中下游利潤(rùn)受到較大侵蝕，估值維度也經(jīng)歷顯著拖累。展望未來(lái)，如果重心從供給側(cè)轉(zhuǎn)換到需求側(cè)，那么由于科技制造與消費(fèi)的提振，可以帶來(lái)中下游利潤(rùn)的改善，由此看好未來(lái)市場(chǎng)估值中樞的修復(fù)與提升。

防風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)融資，穩(wěn)需求：地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)。會(huì)議要求“滿足行業(yè)合理融資需求，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況”。我們認(rèn)為，地產(chǎn)是前期市場(chǎng)重要壓制因素，強(qiáng)監(jiān)管導(dǎo)致房企被動(dòng)縮表，資產(chǎn)負(fù)債期限不匹配引發(fā)地產(chǎn)鏈信用風(fēng)險(xiǎn)累積，地產(chǎn)一度失速下行。11月以來(lái)地產(chǎn)政策積極紓困，“三支箭”、“金融十六條”、保函置換預(yù)售監(jiān)管資金等政策密集出臺(tái)，悲觀預(yù)期迎來(lái)轉(zhuǎn)折。同時(shí)，需求端政策有望繼續(xù)加碼，預(yù)計(jì)2023年地產(chǎn)銷售和投資增速均有望回升，行業(yè)逐漸企穩(wěn)。

發(fā)展與安全并舉：科技制造是中期線索。本次會(huì)議強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉，科技政策要聚焦自立自強(qiáng)。因此在經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展背景下，后續(xù)包括財(cái)政、貨幣和產(chǎn)業(yè)等方面的政策有望進(jìn)一步協(xié)調(diào)配合，支持專精特新，引導(dǎo)轉(zhuǎn)型升級(jí)。同時(shí)隨著上市公司高質(zhì)量發(fā)展要求的提出，政策賦能和金融助力將成為科技創(chuàng)新加速發(fā)展的兩大重要推動(dòng)力量。

峰回路轉(zhuǎn)，聚焦內(nèi)需-復(fù)蘇三劍客，轉(zhuǎn)型三板斧。我們判斷2023年中國(guó)將邁入新的一輪需求擴(kuò)張與資產(chǎn)回報(bào)率改善的周期；加之，海外緊縮與強(qiáng)勢(shì)美元步入尾聲，A股市場(chǎng)將迎來(lái)峰回路轉(zhuǎn)之勢(shì)。行業(yè)比較與主題聚焦內(nèi)需-復(fù)蘇三劍客，轉(zhuǎn)型三板斧。1）2023年H1受益于順周期復(fù)蘇板塊，推薦金融、消費(fèi)與地產(chǎn)鏈；2）H2藍(lán)籌搭臺(tái)成長(zhǎng)唱戲，立足補(bǔ)短板與自主安全，關(guān)注設(shè)備、材料與醫(yī)藥。

劉揚(yáng) 主動(dòng)配置首席分析師

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議從三個(gè)層面影響大類資產(chǎn)配置，分別是風(fēng)格切換更清晰度、風(fēng)格輪動(dòng)幅度更大和長(zhǎng)期配置方向的再確認(rèn)。第一，本輪向復(fù)蘇期切換的特征從猶疑到明確。過(guò)去一段時(shí)間，債市博弈政策對(duì)基本面的影響，30bp窄幅下行和上行；權(quán)益對(duì)基本面不敏感，但是對(duì)其他消息非常敏感。未來(lái)一段時(shí)間，我們將看到的是資產(chǎn)風(fēng)格與基本面重新掛鉤。會(huì)議之后，我們判斷應(yīng)繼續(xù)調(diào)升這種風(fēng)格轉(zhuǎn)換的鮮明性、持續(xù)性。資產(chǎn)價(jià)格與基本面掛鉤的第一階段，是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)小幅走低但是股強(qiáng)債弱會(huì)走的更加堅(jiān)決。這是因?yàn)閺谋敬螘?huì)議之后，我們將更加注重交易基本面預(yù)期的邏輯。資產(chǎn)價(jià)格與基本面掛鉤的第二階段，資金會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)總體和各產(chǎn)業(yè)的恢復(fù)彈性，做邊際配置微調(diào)。第二，本輪大類資產(chǎn)風(fēng)格輪動(dòng)的幅度可能比想象的更大。會(huì)議傳達(dá)的主要信號(hào)在于對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和提振信心。雖然中期走勢(shì)仍存在一些不確定性，但是這種不確定程度無(wú)疑是在顯著縮小的。一個(gè)適宜的金融和產(chǎn)業(yè)政策環(huán)境，去孕育一輪更大幅度風(fēng)格輪動(dòng)的概率正在提升。第三，長(zhǎng)期配置方向得到強(qiáng)化。會(huì)議雖未提及，但實(shí)際傳達(dá)了我們要堅(jiān)定發(fā)展，實(shí)現(xiàn)核心目標(biāo)（2035年基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化、人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平）。擴(kuò)大內(nèi)需和科技強(qiáng)國(guó)作為配置主線的邏輯得以強(qiáng)化。

具體來(lái)看，會(huì)議對(duì)資產(chǎn)配置的影響主要集中于三個(gè)維度：擴(kuò)大內(nèi)需、產(chǎn)業(yè)升級(jí)與預(yù)期修復(fù)。具體到大類資產(chǎn)配置策略，我們要重視本次會(huì)議報(bào)告強(qiáng)調(diào)的三個(gè)影響維度，側(cè)重配置基于擴(kuò)大內(nèi)需、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、以及預(yù)期修復(fù)的大類資產(chǎn)。

權(quán)益方面，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，或給消費(fèi)與內(nèi)需板塊帶來(lái)一定配置機(jī)會(huì)。產(chǎn)業(yè)升級(jí)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)確定性較強(qiáng)、政策支持方向明確。補(bǔ)強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)由于政策導(dǎo)向的戰(zhàn)略性與確定性，具有長(zhǎng)期性的配置價(jià)值。

債券方面，預(yù)計(jì)貨幣政策基調(diào)穩(wěn)健偏寬松，財(cái)政政策積極發(fā)力，地產(chǎn)行業(yè)信貸有望逐漸修復(fù)，利率上行壓力變大，但后續(xù)外部環(huán)境等不確定因素出現(xiàn)，可能年中會(huì)小幅走平乃至下行。

商品方面，經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是主要任務(wù)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，大宗商品或逐漸出現(xiàn)配置機(jī)會(huì)。

匯率方面，對(duì)外開(kāi)放程度增加與經(jīng)濟(jì)基本面逐漸修復(fù)，有望提振人民幣匯率。

戴清 海外策略首席分析師

核心觀點(diǎn)：中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)信心，推動(dòng)港股基本面預(yù)期繼續(xù)修復(fù)。整體而言，本次會(huì)議對(duì)2023年宏觀政策定調(diào)相比此前的政治局會(huì)議更加積極，穩(wěn)增長(zhǎng)成為核心，并將擴(kuò)內(nèi)需放在了戰(zhàn)略層面。由于港股大部分企業(yè)營(yíng)收都來(lái)源于國(guó)內(nèi)需求，且前期跌幅超過(guò)A股相關(guān)板塊，我們認(rèn)為后續(xù)擴(kuò)內(nèi)需仍有政策，港股盈利預(yù)期上修值得期待。

本次會(huì)議對(duì)于“穩(wěn)增長(zhǎng)”基調(diào)提出了新的要求，結(jié)構(gòu)上可分為促消費(fèi)、保地產(chǎn)、穩(wěn)就業(yè)三條主線：1）疫情防控強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)統(tǒng)籌銜接，有序組織實(shí)施，順利度過(guò)流行期；2）財(cái)政在加力提效的基礎(chǔ)上強(qiáng)調(diào)可持續(xù)性和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范，貨幣政策定調(diào)仍偏寬松；3）把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在了優(yōu)先位置。在出口承壓、投資力度有限的情況下，2023年消費(fèi)將是推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)從供給端到需求端修復(fù)的主要引擎之一；4）明確了對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的保底態(tài)度，但同時(shí)重申“房住不炒”定位。地產(chǎn)供給端有政策托底，或仍有修復(fù)空間；5）對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的作用給予進(jìn)一步的肯定，未提及反壟斷和資本無(wú)序擴(kuò)張等。再次支持平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的主要意義在于釋放更多就業(yè)機(jī)會(huì)，同時(shí)吸引部分外資投資，其根本目的是提振居民收入預(yù)期和消費(fèi)能力。

政策的邊際變化顯示出對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)信心的增強(qiáng)，短期內(nèi)港股市場(chǎng)可能繼續(xù)交易政策向好預(yù)期。我們認(rèn)為，2023年港股牛市預(yù)計(jì)將演繹“三級(jí)火箭”行情，1）一級(jí)火箭：政策利好仍將紛至沓來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)偏好將繼續(xù)修復(fù)；2）二級(jí)火箭：美債利率下行，估值打開(kāi)進(jìn)一步修復(fù)空間，恒指或修復(fù)至2022年6月前的位置；3）三級(jí)火箭：港股業(yè)績(jī)筑底，盈利預(yù)期上修且兌現(xiàn)，恒指或修復(fù)至2022年1月前的水平。

映射至港股行業(yè)配置方向，建議繼續(xù)關(guān)注內(nèi)需相關(guān)的逆境反轉(zhuǎn)策略。1）國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇兩步走，相關(guān)行業(yè)將先后受益于場(chǎng)景釋放和收入提升；平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管力度有望邊際放松，短期將直接利好港股互聯(lián)網(wǎng)零售行業(yè)。中期有望改善就業(yè)、提升居民收入預(yù)期，并加快消費(fèi)復(fù)蘇從一階段到二階段的過(guò)渡。2）內(nèi)外需的蹊蹺板效應(yīng)下，地產(chǎn)供給端“三箭齊發(fā)”，行業(yè)景氣度有望修復(fù)，從而帶動(dòng)港股材料、汽車及零部件等行業(yè)估值上行。

目前港股仍處于從交易政策預(yù)期到驗(yàn)證現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)的過(guò)渡期，后續(xù)需關(guān)注經(jīng)濟(jì)指標(biāo)能否兌現(xiàn)；中期角度來(lái)看，利空因素預(yù)期逐漸改善，港股有望翻過(guò)盈利、估值、風(fēng)險(xiǎn)偏好三座大山，迎來(lái)逆境反轉(zhuǎn)曙光。

丁丹 醫(yī)藥首席分析師

1、集采后周期：政策周期進(jìn)入新的階段：集采進(jìn)入“后周期”（財(cái)報(bào)負(fù)面影響減弱），DRG尚在“早周期”（暫無(wú)明顯影響），2023年迎來(lái)相對(duì)更好的投資窗口。醫(yī)?？刭M(fèi)方向不變，傳統(tǒng)制造如何“不要溫和地走入那個(gè)良夜”，長(zhǎng)久生命力還需創(chuàng)新。

2、創(chuàng)新新周期：經(jīng)歷了2019-2021年的資本市場(chǎng)為主驅(qū)力的創(chuàng)新行情，過(guò)去一年創(chuàng)新板塊已回落至高位的3-4成。未來(lái)回歸技術(shù)周期（從I/O到ADC、雙抗等）和個(gè)股催化劑（研發(fā)、BD、商業(yè)化）驅(qū)動(dòng)的行情。

3、疫情后周期：放開(kāi)后疫情對(duì)醫(yī)療市場(chǎng)的影響將是先抑后揚(yáng)：初期影響非新冠醫(yī)療供給，后期恢復(fù)并疊加先期需求釋放。

4、推薦組合：

本土創(chuàng)新+國(guó)產(chǎn)替代：榮昌生物、康方生物、百濟(jì)神州、邁瑞醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡

政策影響見(jiàn)底+新一輪增長(zhǎng)期：恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、華潤(rùn)三九、濟(jì)川藥業(yè)

疫情后復(fù)蘇+自身景氣度：愛(ài)爾眼科、益豐藥房、大參林、南微醫(yī)學(xué)

劉欣琦 非銀首席分析師

1、推薦“科技-產(chǎn)業(yè)-金融”良性循環(huán)下投行和pe的投資機(jī)會(huì)。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中有11處提及金融。更是提出【推動(dòng)“科技-產(chǎn)業(yè)-金融”良性循環(huán)】的表述。我們看好后續(xù)相關(guān)金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的政策落地對(duì)金融行業(yè)盈利及金融板塊投資機(jī)會(huì)。推薦國(guó)金證券、中信證券、中金公司H和四川雙馬。

2、投資端定成敗，看好度過(guò)疫情沖擊后保險(xiǎn)股明年的投資機(jī)會(huì)

前期保險(xiǎn)股受益穩(wěn)增長(zhǎng)和房地產(chǎn)政策的超預(yù)期帶來(lái)一波上漲。我們認(rèn)為明年保險(xiǎn)股將迎來(lái)由地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解和利率回升帶來(lái)的基本面改善。未來(lái)處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇驗(yàn)證期，如由于疫情原因出現(xiàn)股價(jià)調(diào)整則是最佳買點(diǎn)。看好投資端彈性更大的中國(guó)人壽和中國(guó)平安。

王聰 電子首席分析師

【半導(dǎo)體自主可控加速，芯片庫(kù)存邊際改善迎布局良機(jī)】

1、看多半導(dǎo)體自主可控。中美科技摩擦與逆全球化是長(zhǎng)期趨勢(shì)，半導(dǎo)體制造環(huán)節(jié)自主可控是核心焦點(diǎn)。市場(chǎng)對(duì)半導(dǎo)體板塊的悲觀來(lái)自景氣度下滑與制裁，而國(guó)產(chǎn)化產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)更多考慮自主可控。制裁對(duì)以存儲(chǔ)為代表的fab資本開(kāi)支帶來(lái)負(fù)向影響，政策對(duì)以邏輯代工為主的國(guó)產(chǎn)線資本開(kāi)支帶來(lái)正向推動(dòng)，疊加設(shè)備品類拓張以及國(guó)產(chǎn)化率提升，仍對(duì)國(guó)產(chǎn)設(shè)備訂單保持樂(lè)觀，看多半導(dǎo)體自主可控。

2、芯片庫(kù)存高點(diǎn)已現(xiàn)，邊際改善迎布局良機(jī)。泛消費(fèi)類芯片下游終端庫(kù)存水平低，原廠芯片庫(kù)存3Q22累積至高位，預(yù)計(jì)后續(xù)逐季度壓貨至下游，邊際改善明顯。工業(yè)類芯片拉貨動(dòng)能季節(jié)性波動(dòng)短期承壓，汽車類芯片供需持續(xù)緊張。我們認(rèn)為，4Q22是芯片庫(kù)存的高點(diǎn)區(qū)域，后續(xù)是去庫(kù)階段，3Q23以后會(huì)出現(xiàn)庫(kù)存的低點(diǎn)，中間某些時(shí)間會(huì)出現(xiàn)去庫(kù)存速度最快的階段（比如年報(bào)減值或降價(jià)壓貨等）。庫(kù)存的高位區(qū)域?qū)?yīng)股價(jià)的底部區(qū)域，邊際改善迎布局良機(jī)。

3、需求仍為成長(zhǎng)本質(zhì)，產(chǎn)品創(chuàng)新仍為核心驅(qū)動(dòng)力。重點(diǎn)關(guān)注三類需求：1）因疫情政策、通脹利率等帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，為普適性的泛消費(fèi)需求；2）仍在增長(zhǎng)與變化的行業(yè)細(xì)分環(huán)節(jié)，如汽車智能化、風(fēng)光儲(chǔ)等；3）公司層面積極推出新產(chǎn)品與新市場(chǎng)，補(bǔ)足產(chǎn)品線、面向新市場(chǎng)、提升市占率等。

4、看多半導(dǎo)體自主可控，布局庫(kù)存邊際改善的底部芯片類企業(yè)：

1）半導(dǎo)體自主可控：中微公司、北方華創(chuàng)、華大九天、海光信息、龍芯中科；

2）底部邊際改善的泛消費(fèi)類芯片企業(yè)：圣邦股份、晶晨股份、恒玄科技、芯海科技；

3）汽車“三電系統(tǒng)”核心芯片，SiC、BMS、MCU：天岳先進(jìn)、中瓷電子、納芯微、賽微微電、國(guó)芯科技；

4）最值得期待的單品—蘋果MR：立訊精密、東山精密、華興源創(chuàng)；

龐均文 電新首席分析師

看好風(fēng)光儲(chǔ)及電動(dòng)車新技術(shù)。

光伏：23-24年復(fù)合增速40％，看好電池片、輔材、微逆、EPC；

風(fēng)電：23年增速80％，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格有望回暖，看好整機(jī)、滑動(dòng)軸承、漂浮式風(fēng)電；

儲(chǔ)能：23年海外戶儲(chǔ)大儲(chǔ)、國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)增速有望翻倍，看好PCS、系統(tǒng)集成等；

電動(dòng)車：看好盈利回暖的鋰電池、新技術(shù)鈉電池等。

王彥龍 通信首席分析師

經(jīng)濟(jì)會(huì)議中特別提到兩個(gè)問(wèn)題：數(shù)字經(jīng)濟(jì)和“產(chǎn)業(yè)鏈卡脖子”問(wèn)題。

首先數(shù)字經(jīng)濟(jì)這塊，這是一個(gè)很大的概念和內(nèi)涵，對(duì)于通信領(lǐng)域來(lái)看，主要是數(shù)字基建和數(shù)字運(yùn)營(yíng)。數(shù)字基建這塊，未來(lái)幾年運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支總盤子可能較為平，但是結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，主要是固網(wǎng)和云計(jì)算投入較多，像固網(wǎng)這塊正在進(jìn)行雙千兆升級(jí)，對(duì)于PON模塊及芯片拉動(dòng)較為明顯；云計(jì)算這塊，主要是對(duì)一些DCI連接等有拉動(dòng)。運(yùn)營(yíng)這塊，我們主要是看到電信運(yùn)營(yíng)商上的責(zé)任和機(jī)會(huì)，他們將從“普遍互聯(lián)網(wǎng)接入”的重任向“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”基石方向轉(zhuǎn)變，有望在云計(jì)算、數(shù)據(jù)要素、安全、AI等方面有更大業(yè)務(wù)拓展機(jī)會(huì)。

“產(chǎn)業(yè)鏈卡脖子”問(wèn)題，由于通信行業(yè)發(fā)展時(shí)間很久，過(guò)去20多年在國(guó)內(nèi)各方等合力下，國(guó)內(nèi)通信設(shè)備集成層面上，以及大多數(shù)器件方面已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了自主可控，只有那些大芯片層面還問(wèn)題較大，自主可控路途比較漫長(zhǎng)。所以我們主要推薦光通信領(lǐng)域的國(guó)產(chǎn)替代機(jī)會(huì)，因?yàn)樵谕ㄐ啪W(wǎng)絡(luò)里，光占據(jù)大部分，而光模塊、光器件、光芯片方面并不是不可逾越，但滲透率還有空間，尤其是芯片層面，未來(lái)幾年進(jìn)入了國(guó)產(chǎn)化的深水區(qū)。目前我國(guó)光芯片廠商主流產(chǎn)品與海外差一個(gè)代際。例如海外光芯片領(lǐng)先水平已經(jīng)適配當(dāng)前下游速率最高的400G/800G模塊，而目前國(guó)內(nèi)光芯片廠商較為成熟的產(chǎn)品主要集中在DFB直調(diào)芯片，速率普遍在25G及以下，可應(yīng)用于部分100G模塊中。2021年全球2.5G芯片中國(guó)廠商占比已經(jīng)超過(guò)90％，10G芯片預(yù)計(jì)占比60％，我國(guó)10G及以下光芯片自給率高，但一到25G就一樣了，25G及以上DFB激光器芯片生產(chǎn)主要來(lái)源于日本和美國(guó)，占比高達(dá)90％。但是目前，我們已經(jīng)看到國(guó)內(nèi)已經(jīng)有一批實(shí)現(xiàn)突破的企業(yè)，無(wú)論是在性能、工藝還是客戶進(jìn)展方面，正走在“1-N”的進(jìn)展中，這塊值得重點(diǎn)關(guān)注。

徐喬威 機(jī)械首席分析師

中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議對(duì)機(jī)械行業(yè)的利好主要在于工程機(jī)械行業(yè)以及通用自動(dòng)化這兩個(gè)方面。

工程機(jī)械方面，我們認(rèn)為政策邊際放松首先有利于跟開(kāi)工率相關(guān)的建設(shè)機(jī)械，其次再到挖機(jī)銷量環(huán)節(jié)。從挖機(jī)銷量的角度來(lái)講，11月份的挖機(jī)銷量表現(xiàn)會(huì)不錯(cuò)的，但是12月份可能會(huì)有一些壓力。明年一季度，隨著整個(gè)房地產(chǎn)的開(kāi)工率的逐漸提升，挖機(jī)銷量有可能能夠維持正增長(zhǎng)的狀態(tài)。

通用自動(dòng)化方面，我們現(xiàn)在是堅(jiān)定看好，今年四季度相對(duì)來(lái)說(shuō)還會(huì)比較不錯(cuò)，明年一季度會(huì)有一些壓力，有可能會(huì)有一些行業(yè)的負(fù)增長(zhǎng)，主要是因?yàn)榻衲暌患径然鶖?shù)相對(duì)比較高。另外一塊是因?yàn)橐咔椋咔榉潘芍?，有可能?huì)在一季度迎來(lái)一波爆發(fā)，這兩個(gè)因素使得明年的一季度會(huì)有一些壓力。明年二三季度肯定能夠轉(zhuǎn)正，并且今年二三季度受到疫情的影響，基數(shù)也比較低，同時(shí)又有國(guó)家支持政策。這一波通用自動(dòng)化至少能夠看到明年三季度到四季度。在具體的子行業(yè)里面，我們比較看好的是機(jī)床刀具、工業(yè)閥門、壓鑄機(jī)。

劉越男 社服首席分析師

預(yù)期領(lǐng)先基本面，政策導(dǎo)向與疫后修復(fù)兩大主線

政策導(dǎo)向型：

① 教育信息化：預(yù)計(jì)訂單有爆發(fā)式增長(zhǎng)，明年利潤(rùn)有望快速兌現(xiàn)；

② 平臺(tái)經(jīng)濟(jì)：去年底預(yù)判負(fù)面政策到底，今年中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議變?yōu)檩^為支持的口徑，重點(diǎn)看好提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和出海方向，同時(shí)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)在保就業(yè)等領(lǐng)域也有相關(guān)動(dòng)作；看好本身賽道有增長(zhǎng)，例如互聯(lián)網(wǎng)電商出海是降維打擊，海外競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較溫和，目前出海標(biāo)的估值便宜（阿里巴巴等），推薦順序：美團(tuán)、拼多多、BOSS直聘；

③ 免稅：2025年政策風(fēng)險(xiǎn)慢慢降低解除，預(yù)計(jì)明年出境游放開(kāi)，市內(nèi)免稅店政策可能落地，板塊政策催化相對(duì)較多；

④ 保就業(yè)方向：人力資源服務(wù)，行業(yè)Q3增速中樞優(yōu)于預(yù)期，若明年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常，預(yù)計(jì)行業(yè)增速恢復(fù)至30％+，核心公司估值10-20x，首推北京城鄉(xiāng)、科銳國(guó)際；

⑤ 近視防控及母嬰產(chǎn)業(yè)鏈：近視防控利好零售端，博士眼鏡；母嬰產(chǎn)業(yè)鏈政策一直大力扶持，鼓勵(lì)生育，但業(yè)績(jī)端反饋需要一定時(shí)間，看好個(gè)股邏輯擴(kuò)張轉(zhuǎn)型標(biāo)的孩子王。

疫后修復(fù)方向：

幾波感染高峰過(guò)去后，預(yù)計(jì)消費(fèi)會(huì)迎來(lái)高速增長(zhǎng)。主要推薦兩條主線：① 成長(zhǎng)型公司，股價(jià)沒(méi)有反映成長(zhǎng)能力，推薦酒店與餐飲板塊的錦江酒店、華住集團(tuán)、君亭酒店、首旅酒店、金陵飯店；② 低估值補(bǔ)漲標(biāo)的，推薦中青旅、蘭生股份等。

平價(jià)消費(fèi)方向：港股名創(chuàng)優(yōu)品，美股拼多多，明年蜜雪冰城。

蔡雯娟 家電首席分析師

家電：迎接基本面修復(fù)的曙光，估值修復(fù)波折向上

1） 基于中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中對(duì)消費(fèi)端的提法更加積極，以及對(duì)化解房地產(chǎn)存量風(fēng)險(xiǎn)有望地帶來(lái)竣工數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，疊加當(dāng)前地產(chǎn)端政策頻出，疫情放松不斷兌現(xiàn)，開(kāi)弓沒(méi)有回頭箭，區(qū)別在于基本面修復(fù)的時(shí)長(zhǎng)，因此改善的終點(diǎn)已現(xiàn)，無(wú)非是1個(gè)季度還是3個(gè)季度基本面修復(fù)，估值水平也會(huì)波折向上。

2） 明年下半年基本面會(huì)比上半年修復(fù)的概率更大，因此上半年預(yù)計(jì)會(huì)有較大波動(dòng)，下半年修復(fù)復(fù)蘇的確定性增強(qiáng)，建議逢低布局。

針對(duì)這次經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，兼顧內(nèi)外需的情況，我們建議把握以下幾條基本面修復(fù)主線：

1） 地產(chǎn)修復(fù)確定性較高，地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入改善通道。地產(chǎn)端利好政策出臺(tái)密度加大，隨著后續(xù)“保交樓”政策進(jìn)一步落實(shí)及部分保障性住房、廉租房項(xiàng)目落地，地產(chǎn)后周期企業(yè)估值端有望持續(xù)改善，進(jìn)而逐步反應(yīng)至基本面層面。廚電板塊與地產(chǎn)相關(guān)度更高，前期基本面受損較為明顯，保交樓政策已在Q3 To B端有所體現(xiàn)，后續(xù)隨其進(jìn)一步落地，To C端有望在明年Q2實(shí)現(xiàn)改善。推薦【老板電器】。

2） 強(qiáng)者恒強(qiáng)，明年上半年考驗(yàn)各家公司處理突發(fā)狀況的能力（例如疫情反復(fù)與制造供應(yīng)鏈之間的擾動(dòng)，內(nèi)外銷需求的波動(dòng)）?？春谬堫^公司的分散經(jīng)營(yíng)與抗風(fēng)險(xiǎn)能力，行業(yè)波折階段，整合市場(chǎng)正當(dāng)時(shí)，看好綜合管理能力較強(qiáng)的龍頭企業(yè)，白電龍頭目前處于估值低位，推薦【海爾智家】、【美的集團(tuán)】。

3） 抓住結(jié)構(gòu)性提升的個(gè)股機(jī)會(huì)。消費(fèi)需求疲軟的大環(huán)境下，中產(chǎn)消費(fèi)降級(jí)與注重性價(jià)比的趨勢(shì)凸顯，個(gè)體公司仍有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，主要集中在平衡好自身的產(chǎn)品升級(jí)，與市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)性下降之間的機(jī)會(huì)，以此為代表的【飛科電器】、【小熊電器】、【新寶股份】。

4） 成長(zhǎng)賽道仍具長(zhǎng)期空間?？蛇x成長(zhǎng)賽道中，長(zhǎng)期滲透率空間與短期確定性剛需之間有矛盾，但仍需樂(lè)觀看待長(zhǎng)期空間，盡管集成灶、投影儀、掃地機(jī)等成長(zhǎng)賽道個(gè)股的三季報(bào)表現(xiàn)不佳，但考慮到產(chǎn)品長(zhǎng)期的滲透率仍在低位，且行業(yè)內(nèi)的龍頭個(gè)股仍在不斷研發(fā)新品，行業(yè)需求由創(chuàng)新新品驅(qū)動(dòng)，重點(diǎn)可關(guān)注創(chuàng)新能力居前的【石頭科技】、【科沃斯】、【極米科技】；

5） 成本改善及布局第二曲線成長(zhǎng)的公司仍有機(jī)會(huì)。黑電版塊公司整體因面板價(jià)格下跌迎來(lái)較好的業(yè)績(jī)財(cái)報(bào)，考慮到Q4的世界杯效應(yīng)，仍有較好的布局機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注【海信視像】【TCL電子】。此外，積極轉(zhuǎn)型汽車零部件類的公司調(diào)整后也有進(jìn)一步成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)，開(kāi)拓第二增長(zhǎng)曲線的態(tài)勢(shì)不變。重點(diǎn)可關(guān)注【三花智控】【盾安環(huán)境】【東方電熱】。

謝皓宇 地產(chǎn)首席分析師

供穩(wěn)需松的政策，平穩(wěn)過(guò)渡新模式---對(duì)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的點(diǎn)評(píng)

導(dǎo)讀：將支持住房改善放至擴(kuò)大內(nèi)需的第一位，將需求側(cè)重要性提到極高的位置，同時(shí)，供給側(cè)風(fēng)險(xiǎn)則放在化解經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)中，供穩(wěn)需松的政策，向新模式平穩(wěn)過(guò)渡。

1、本次報(bào)告主要亮點(diǎn)在于支持住房改善需求，并放至擴(kuò)大內(nèi)需的第一位，這是在解決了供給側(cè)矛盾之后，樓市仍處下行趨勢(shì)的應(yīng)有做法，同時(shí)還將需求放在后面的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)小節(jié)，表明支持需求對(duì)防風(fēng)險(xiǎn)也有重大意義。

需求側(cè)政策已有預(yù)期，盡管中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議并不會(huì)提到具體政策，但這次將需求側(cè)支持放在了極為靠前的位置，為此后針對(duì)需求端出臺(tái)更為超前的政策做好了鋪墊。同時(shí)，在化解經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)處，再次強(qiáng)調(diào)要支持剛性和改善需求，解決好新市民、青年人等住房問(wèn)題，我們認(rèn)為，這說(shuō)明需求的支持對(duì)化解當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)也極為重要，從過(guò)去的純供給側(cè)風(fēng)險(xiǎn)向需求側(cè)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)渡，具備重要的意義。

2、供給側(cè)仍然延續(xù)了此前的政策，以風(fēng)險(xiǎn)化解為主，和以往地產(chǎn)周期相比，依然缺少了房企重啟擴(kuò)表周期的途徑，整體呈現(xiàn)供給側(cè)以平穩(wěn)發(fā)展、內(nèi)部整合為主，最終選拔出優(yōu)秀企業(yè)。

本次會(huì)議與房地產(chǎn)相關(guān)的，除了前述的需求側(cè)支持以外，全部放在了化解風(fēng)險(xiǎn)這一小節(jié)，其中，明確提到保持平穩(wěn)健康發(fā)展、“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”、滿足行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組并購(gòu)，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，同時(shí)要堅(jiān)決依法打擊違法犯罪行為。整體來(lái)看，供給側(cè)的政策仍然是延續(xù)此前的做法，例如，即便是第二支箭，但發(fā)行依賴于資產(chǎn)擔(dān)保，對(duì)整體信用擴(kuò)張依然難度較大，更多的是不再出現(xiàn)明顯的信用收縮。因此，我們認(rèn)為，供給側(cè)政策整體是以平穩(wěn)發(fā)展、內(nèi)部整合，最終達(dá)到供給側(cè)出清的效果，選拔優(yōu)秀企業(yè)。

3、供給側(cè)穩(wěn)定、需求側(cè)放松，進(jìn)入到和海外房地產(chǎn)市場(chǎng)一樣的模式，即降低房企杠桿率、提高居民杠桿率，整體信用保持一致，但可以降低居民購(gòu)房門檻，有利于行業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，平穩(wěn)過(guò)渡新發(fā)展模式，具備重要意義。

我們?cè)?jīng)反復(fù)提出，土地信用是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的本質(zhì)，也是有別于海外房地產(chǎn)市場(chǎng)的最顯著特征，在指標(biāo)上的呈現(xiàn)就是房企的杠桿率水平遠(yuǎn)高于海外房企、而居民杠桿率又低于海外居民，原因就在于中國(guó)信用派生的源頭在于房企通過(guò)融資的方式去拿地。本次會(huì)議，對(duì)新模式的表述，變?yōu)榱恕巴苿?dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過(guò)渡”，具備重要意義，通過(guò)限制資產(chǎn)的重復(fù)抵押來(lái)降低房企杠桿率水平，以減少囤地的可能性，同時(shí)，降低居民購(gòu)房門檻和降低貸款利率，能夠有效降低居民的購(gòu)房壓力，最終可以讓房地產(chǎn)市場(chǎng)的金融屬性逐步的從房企端金融向居民端金融過(guò)渡，也即從投資端、切換為消費(fèi)端，實(shí)現(xiàn)更為良性的循環(huán)。

4、本次會(huì)議，對(duì)房地產(chǎn)提出了更高的要求，需求側(cè)政策之后，不僅僅是信用能力，還有產(chǎn)品能力也將擺在房企面前，對(duì)有信用、有產(chǎn)品的房企來(lái)說(shuō)將迎來(lái)重大的歷史機(jī)遇。

在確保信用的前提下，從產(chǎn)品角度，目前市場(chǎng)比較認(rèn)可的包括龍湖集團(tuán)、建發(fā)股份、招商蛇口、萬(wàn)科A、保利發(fā)展、金地集團(tuán)等，同時(shí)，一些小玩家和新玩家也在奮力改進(jìn)自己產(chǎn)品，比如中交地產(chǎn)等。

韓其成 建筑首席分析師

1、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加大宏觀政策調(diào)控力度。（1）積極財(cái)政政策要加力提效。保持必要財(cái)政支出強(qiáng)度，優(yōu)化組合赤字、專項(xiàng)債、貼息等工具。穩(wěn)健貨幣政策要精準(zhǔn)有力，要保持流動(dòng)性合理充裕。（2）要通過(guò)政府投資和政策激勵(lì)有效帶動(dòng)全社會(huì)投資，加快實(shí)施“十四五”重大工程，加強(qiáng)區(qū)域間基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)通。政策性金融要加大對(duì)符合國(guó)家發(fā)展規(guī)劃重大項(xiàng)目融資支持。鼓勵(lì)和吸引更多民間資本參與國(guó)家重大工程和補(bǔ)短板項(xiàng)目建設(shè)。加快規(guī)劃建設(shè)新型能源體系。（3）廣義基建投資增速2022年為12％左右，預(yù)期2023年仍維持8-10％高位。

2、支持住房改善，推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過(guò)渡。（1）要確保房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定各項(xiàng)工作，滿足行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組并購(gòu)，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況。（2）要因城施策，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問(wèn)題，探索長(zhǎng)租房市場(chǎng)建設(shè)。（3）央企憑借融資/銷售優(yōu)勢(shì)提升地產(chǎn)開(kāi)發(fā)份額和房建資產(chǎn)質(zhì)量:第三季度地產(chǎn)銷售中國(guó)中鐵增55％/中國(guó)鐵建增39％（土地進(jìn)前十）/中國(guó)建筑增7％（中海上升到第四）。中國(guó)建筑22PE4.2倍（萬(wàn)保招金PE8.3倍）、PB0.66低于萬(wàn)保招金PB1.03倍。

3、要深化國(guó)資國(guó)企改革，提高國(guó)企核心競(jìng)爭(zhēng)力。（1）堅(jiān)持分類改革方向，處理好國(guó)企經(jīng)濟(jì)責(zé)任和社會(huì)責(zé)任關(guān)系。完善中國(guó)特色國(guó)有企業(yè)現(xiàn)代公司治理，真正按市場(chǎng)化機(jī)制運(yùn)營(yíng)。（2）前期證監(jiān)會(huì)提出探索建立具有中國(guó)特色估值體系，上交所推出《中央企業(yè)綜合服務(wù)三年行動(dòng)計(jì)劃》。國(guó)資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，鼓勵(lì)中央企業(yè)探索將價(jià)值實(shí)現(xiàn)因素納入上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)體系（中國(guó)電建/中國(guó)能建定向增發(fā)）。支持符合條件公司開(kāi)展中長(zhǎng)期激勵(lì)（中國(guó)中鐵/中國(guó)建筑/中國(guó)化學(xué)/中國(guó)交建）。通過(guò)資產(chǎn)重組（中國(guó)電建/中鋼國(guó)際/中材國(guó)際）等方式加大專業(yè)化整合力度。支持利于突出主業(yè)優(yōu)勢(shì)子企業(yè)分拆上市（中國(guó)交建/鐵建）。（3）央企資產(chǎn)待重估：中國(guó)鐵建2022PE4.2倍（歷史最高PE平均20倍/2015年最高24倍）PB 0.52倍，中國(guó)中鐵22PE4.7倍（最高PE平均14倍/2015年最高40倍）PB 0.6倍，中國(guó)交建22PE7.4倍（最高PE平均14倍/2015年最高20倍）PB0.62倍。

4、推動(dòng)共建“一帶一路”高質(zhì)量發(fā)展。（1）國(guó)家2023年將考慮舉辦第三屆一帶一路峰會(huì)（十周年），2014年一帶一路行情央企如中國(guó)中鐵漲936％/中國(guó)電建漲684％等大漲。（2）第三屆一帶一路峰會(huì)疊加疫情寬松2023年國(guó)際工程彈性大:前3季度中國(guó)交建訂單境外占比14％（疫情前最高占比31％），中國(guó)化學(xué)境外占9％（最高占60％），中國(guó)電建境外占14％（最高占47％）。

5、綜合推薦（1）地產(chǎn)七方向：一是地產(chǎn)開(kāi)發(fā)/EPC推薦中國(guó)建筑（首推）/中國(guó)鐵建等；二是設(shè)計(jì)推華陽(yáng)國(guó)際；三是新開(kāi)工推鋁膜志特新材；四是設(shè)備租賃華鐵應(yīng)急受益；五是施工評(píng)估推深圳瑞捷；六是裝配式鋼結(jié)構(gòu)推鴻路鋼構(gòu)，七是裝飾推金螳螂，亞廈股份受益。（2）基建四方向：一是首推央企中國(guó)中鐵（首推）/中國(guó)交建等；二是地方國(guó)企推安徽建工，浙江交科等受益；三是設(shè)計(jì)推設(shè)計(jì)總院/蘇交科等，地鐵設(shè)計(jì)受益；四是園林碳匯推東珠生態(tài)，蒙草生態(tài)等受益。（3）一帶一路：推中國(guó)化學(xué)（己二腈）/中材國(guó)際，中鋼國(guó)際/北方國(guó)際/上海港灣/中工國(guó)際受益。

6、（4）新能源電力四方向：一是風(fēng)光電儲(chǔ)推薦中國(guó)電建（首推）/中國(guó)能建/粵水電；二是BIPV推薦杭蕭鋼構(gòu)（鈣鈦礦）/江河集團(tuán)/永福股份/東南網(wǎng)架，龍?jiān)ㄔO(shè)受益；三是核電推薦上海建工（土基熔鹽核堆）；四是智能電網(wǎng)推薦安科瑞/智洋創(chuàng)新等。（5）新能源汽車四方向：一是鋰推薦四川路橋，東華科技/天鐵股份/百利科技受益；二是氫推薦華電重工/隧道股份；三是鎳推薦中國(guó)中冶；四是車路協(xié)同推薦華設(shè)集團(tuán)，深城交受益。（6）消費(fèi)文旅兩方向：一是食品消費(fèi)中糧科工/中國(guó)海誠(chéng)等受益；二是文娛元宇宙大豐實(shí)業(yè)/嶺南股份等受益。

李鵬飛 鋼鐵首席分析師

看好鋼鐵板塊配置機(jī)會(huì)

1.經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，地產(chǎn)迎拐點(diǎn)，鋼鐵將受益。地產(chǎn)、基建、制造業(yè)，政策與預(yù)期皆修復(fù)的背景下，鋼鐵板塊值得重視。自2021年9月開(kāi)始的地產(chǎn)端下行，導(dǎo)致鋼鐵行業(yè)需求持續(xù)走弱，疊加2022年大宗商品價(jià)格持續(xù)上行導(dǎo)致的成本高企使得鋼鐵行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)收縮，三季度上市鋼企較多出現(xiàn)虧損，行業(yè)進(jìn)入寒冬。2022年下半年，伴隨地產(chǎn)端政策逐步出現(xiàn)拐點(diǎn)，無(wú)論是居民利率端還是房企融資端都出現(xiàn)了積極變化，從政策向基本面的銷售、拿地、開(kāi)工傳導(dǎo)雖有時(shí)滯，但我們認(rèn)為這也足夠?qū)е?023年的鋼鐵需求預(yù)期從底部逐步抬升，年初的金三銀四也將存在更多期待，行業(yè)大概率從虧損走向盈利，相應(yīng)的周期復(fù)蘇交易也將重新出現(xiàn)。

2. 估值底部區(qū)域，長(zhǎng)期邏輯未改，配置價(jià)值凸顯。鋼鐵板塊目前從PB的角度來(lái)看，已經(jīng)處于底部區(qū)域，龍頭公司大多進(jìn)入估值最低水平，這種低估值歷史上發(fā)生的次數(shù)并不多，而且伴隨著危機(jī)或行業(yè)持續(xù)性的大規(guī)模虧損，從目前的一二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格等因素看，目前的二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格明顯低估，另外如果看鋼企的噸鋼重置成本與噸鋼市值比較，也具有較大的修復(fù)空間。鋼鐵行業(yè)從長(zhǎng)期來(lái)看，行業(yè)加速集中度提升，兼并收購(gòu)持續(xù)推進(jìn)，行業(yè)格局優(yōu)化，龍頭公司定價(jià)權(quán)提升，降本增效與報(bào)表修復(fù)未改，當(dāng)前的估值水平具有較大程度的修復(fù)空間，配置價(jià)值凸顯。

3. 擁抱材料與資源景氣時(shí)代。當(dāng)前我們比較看好的賽道，一是火電機(jī)組更新改造，帶來(lái)超超臨界鍋爐管需求的爆發(fā)，超級(jí)不銹鋼304及T91/T92等不銹鋼和合金鋼鋼管需求確定性較高，龍頭公司積極擴(kuò)產(chǎn)，享受產(chǎn)能增加與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，訂單飽滿成本下降；第二是軍工領(lǐng)域高溫合金的需求持續(xù)拉動(dòng)，尤其是軍品，飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)與燃?xì)廨啓C(jī)需求旺盛；第三是硅鋼，寶武合并后行業(yè)集中度提升，龍頭定價(jià)權(quán)增加，一些優(yōu)質(zhì)民企不斷提高技術(shù)實(shí)力，增加高端牌號(hào)產(chǎn)能，量利齊升。金屬粉材領(lǐng)域，核心是下游需求景氣度高，公司綁定下游核心客戶，不斷拓寬產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，募投項(xiàng)目逐步投產(chǎn)，業(yè)績(jī)確定性高，客戶、技術(shù)、認(rèn)證等壁壘高，享受行業(yè)高景氣。炭素行業(yè)積極布局特種石墨，核石墨、等靜壓石墨放量，持續(xù)進(jìn)口替代。資源為王，我們繼續(xù)看好釩礦、鈦礦、鐵礦、鋰礦、稀土礦等相應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈和龍頭公司。自主可控背景下，核心資源依然具有長(zhǎng)期價(jià)值。

4. 我們維持行業(yè)增持評(píng)級(jí)。重點(diǎn)推薦普鋼龍頭，方大特鋼、華菱鋼鐵、寶鋼股份、首鋼股份、太鋼不銹等；特鋼板塊推薦盛德鑫泰、久立特材、圖南股份、撫順特鋼、中信特鋼、甬金股份等；新材料板塊推薦鉑科新材、悅安新材、屹通新材、方大炭素等；資源板塊推薦安寧股份、釩鈦股份、永興材料、包鋼股份等；港股推薦天工國(guó)際、中國(guó)東方集團(tuán)等標(biāo)的。

本文源自券商研報(bào)精選