來源：本文授權(quán)轉(zhuǎn)載自“母基金研究中心”

股市萎靡不振，大宗商品震蕩加劇，銀行理財(cái)收益率走低，P2P不斷爆雷，在宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性增大的情況下，以母基金為代表的私募股權(quán)投資，因?yàn)閾碛写┰街芷诘耐顿Y能力值得青睞。

過去的幾個(gè)月，我國(guó)的金融形勢(shì)和夏日的熱浪一樣，一波未平一波又起。

隨著銀行監(jiān)管不斷趨嚴(yán)，資管新規(guī)對(duì)通道業(yè)務(wù)的管理加強(qiáng)，資金面不斷趨緊。緊接著，4月份開始的中美貿(mào)易摩擦，帶動(dòng)股市和大宗商品價(jià)格如過山車一般波動(dòng)。再緊接著，6、7月份的網(wǎng)貸動(dòng)蕩中，P2P行業(yè)倒下了各種平臺(tái)，上市系、國(guó)資系、民營(yíng)系，小到數(shù)十億，大至上百億，雷潮“消滅”了行業(yè)兩成平臺(tái)，波及數(shù)十萬投資人，涉及資金近千億。

隨著宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性增大，各種常見的投資收益風(fēng)險(xiǎn)也逐漸暴露，母基金研究中心認(rèn)為，私募股權(quán)投資是具有穿越經(jīng)濟(jì)周期的更好的投資工具。

什么是經(jīng)濟(jì)周期

經(jīng)濟(jì)周期理論由來已久，學(xué)術(shù)界通常將一個(gè)完整的經(jīng)濟(jì)周期劃分為繁榮、衰退、蕭條和復(fù)蘇四個(gè)階段。

經(jīng)濟(jì)周期圖示

凱恩斯主義各派把宏觀經(jīng)濟(jì)分為長(zhǎng)期與短期。他們認(rèn)為，在長(zhǎng)期中決定一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)狀況的是長(zhǎng)期總供給，即長(zhǎng)期中的生產(chǎn)能力，長(zhǎng)期總供給取決于一個(gè)國(guó)家的制度、資源和技術(shù)，長(zhǎng)期中的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是一個(gè)穩(wěn)定的趨勢(shì)，稱為潛在的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值或充分就業(yè)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。短期中的經(jīng)濟(jì)狀況取決于總需求。經(jīng)濟(jì)周期是短期經(jīng)濟(jì)圍繞這種長(zhǎng)期趨勢(shì)的變動(dòng)，或者說短期經(jīng)濟(jì)與長(zhǎng)期趨勢(shì)的背離。

因?qū)?dòng)態(tài)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的貢獻(xiàn)而獲得2004年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的基德蘭德和普雷斯科所提出的真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期理論認(rèn)為，技術(shù)進(jìn)步將會(huì)改變?cè)鲩L(zhǎng)路徑，經(jīng)濟(jì)不再回到以前的增長(zhǎng)趨勢(shì)上。GDP的波動(dòng)實(shí)際上是增長(zhǎng)趨勢(shì)自身的波動(dòng)，而不是短期產(chǎn)出圍繞趨勢(shì)產(chǎn)出上下波動(dòng)。增長(zhǎng)趨勢(shì)和周期波動(dòng)都來源于技術(shù)等因素的沖擊。

不論何種理論，我們都知道經(jīng)濟(jì)存在某種程度的周期性，而如何抓住適當(dāng)?shù)纳仙芷谕瑫r(shí)避免衰退階段，就是投資者需要考慮的非常重要的問題。

為什么私募股權(quán)投資具有穿越周期的能力

投資獲益來源穩(wěn)定

與股票、不動(dòng)產(chǎn)等資產(chǎn)投資相比，私募股權(quán)投資主要對(duì)象是具有成長(zhǎng)性的企業(yè)股份。獲得的收益更多來自企業(yè)本身經(jīng)營(yíng)實(shí)力的增長(zhǎng)，與股票市場(chǎng)主要通過估值波動(dòng)來獲得收益不同。同時(shí)，私募股權(quán)投資的基金經(jīng)理或管理人為企業(yè)帶來資本投資的同時(shí)，也可能提供管理技術(shù)、企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略以及其他的增值服務(wù)。富有成效的投后增值服務(wù)可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，為私募股權(quán)投資帶來穩(wěn)定回報(bào)。

投資周期長(zhǎng)，更看重長(zhǎng)期收益

從投資周期上來看，與股票投資、不動(dòng)產(chǎn)投資以及其他銀行理財(cái)?shù)葌鶛?quán)投資相比，私募股權(quán)投資的周期長(zhǎng)，流動(dòng)性相對(duì)差。私募股權(quán)投資一般投資周期為3-5年，有一些經(jīng)典的成功案例，其投資周期長(zhǎng)達(dá)8-10年。投資完整的尋找項(xiàng)目、初步評(píng)估、盡職調(diào)查、設(shè)計(jì)投資方案、交易構(gòu)造和管理以及最終的項(xiàng)目退出六個(gè)階段都是一個(gè)相對(duì)漫長(zhǎng)的過程，因此整個(gè)運(yùn)作流程是一個(gè)長(zhǎng)期持久的過程。從資金流動(dòng)性上看，私募股權(quán)投資鎖定期長(zhǎng)，流動(dòng)性較差。

深層來看，這主要是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資要求追求長(zhǎng)期企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的增長(zhǎng)，在投資時(shí)更少關(guān)注短期的價(jià)值波動(dòng)，更多從社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過程中來尋找可能突破短期波動(dòng)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。因此對(duì)于行業(yè)內(nèi)資歷豐富的投資人，往往具有十幾年甚至幾十年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)未來發(fā)展方向具有更加深刻的洞見，可以尋找到跨越短期經(jīng)濟(jì)周期的投資方向，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期有深刻理解。

市場(chǎng)敏感度高

私募股權(quán)投資雖然不屬于公開市場(chǎng)，但其行業(yè)敏感程度很高。首先，私募股權(quán)對(duì)市場(chǎng)資金面非常敏感。私募股權(quán)投資屬于流動(dòng)性較差的長(zhǎng)期股權(quán)投資，無法形成短期資金閉環(huán)，因此需要比較穩(wěn)定長(zhǎng)期的資金來源。其次，私募股權(quán)投資對(duì)創(chuàng)業(yè)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)活力都有很大的依賴。股權(quán)融資本身不比債券融資穩(wěn)定，只有各種經(jīng)濟(jì)要素充分涌流，創(chuàng)業(yè)環(huán)境適宜，資金面相對(duì)寬松，才有大量的早期人群和企業(yè)對(duì)資金有需求，也才能支持更大規(guī)模的私募股權(quán)投資。最后，私募股權(quán)投資領(lǐng)域吸納了非常多優(yōu)秀的人才，這些人才往往具有深刻的行業(yè)洞察和廣闊的信息觸角，他們?cè)诠ぷ髦型軐?duì)新的投資熱點(diǎn)十分敏感，同樣也能對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況有更強(qiáng)的了解。

因此，基于敏感的行業(yè)觸角，私募股權(quán)投資可以在經(jīng)濟(jì)衰退階段到來之前優(yōu)先于其他投資工具調(diào)整投資節(jié)奏，落實(shí)收益、減少投資。并在提前感受到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和上升周期的到來，在估值低點(diǎn)進(jìn)行投資，獲得經(jīng)濟(jì)上升周期中帶來的估值增長(zhǎng)和企業(yè)本身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)兩方面綜合的可觀收益。

投資于行業(yè)前沿

私募股權(quán)投資市場(chǎng)化運(yùn)作，以盈利為目的。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，資本總是流向資本回報(bào)率最高的行業(yè)和企業(yè)。在我國(guó)，除了行業(yè)本身資本回報(bào)率的差別，政策的引導(dǎo)和支持也能帶動(dòng)一些新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。因此如果個(gè)人財(cái)富能通過PE/VC投向資本回報(bào)率高的行業(yè)以及政策扶持的新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)，就等于投資國(guó)家利益，收獲的是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展紅利，獲得未來的財(cái)富。隨著私募股權(quán)投資概念的加深，獨(dú)角獸等新名詞也不斷涌現(xiàn)，我們也可以發(fā)現(xiàn)大部分優(yōu)秀的公司不再是到上市才被大家知道，更多的則是在很早期就被VC、PE所發(fā)現(xiàn)并得到發(fā)展。這也說明了私募股權(quán)投資在發(fā)現(xiàn)前沿行業(yè)并投資于行業(yè)熱點(diǎn)方面的能力。

母基金可以進(jìn)一步熨平投資收益波動(dòng)

私募股權(quán)投資作為追求長(zhǎng)期增長(zhǎng)的投資工具，具有無可比擬的跨越周期的收益能力。

但是，能否穿越周期也是相對(duì)的，如果VC/PE的投資人一味追風(fēng)口、追求短期高估值，忽略了企業(yè)和行業(yè)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，也難以獲得穿越周期的收益。因此母基金研究中心認(rèn)為，除了可以分散化風(fēng)險(xiǎn)，母基金作為私募股權(quán)投資中相對(duì)上游的機(jī)構(gòu)，可以通過篩選具有長(zhǎng)遠(yuǎn)洞見的投資人，進(jìn)一步熨平投資收益波動(dòng)。

首先，母基金在行業(yè)內(nèi)具有分散化優(yōu)勢(shì)。

傳統(tǒng)資產(chǎn)配置理論認(rèn)為，通過分散化，可以將不同資產(chǎn)之間不相關(guān)的異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避掉。

投資一只私募股權(quán)基金的流動(dòng)性非常有限，并且涉及的行業(yè)領(lǐng)域也是有限的，而FOFs作為私募股權(quán)基金的組合可以通過配置不同期限、投資主題、不同投資階段的的基金有效提升流動(dòng)性和投資范圍。并進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的分散化，獲得相對(duì)穩(wěn)定的投資收益。從Weidig、Kemmerer 和Born（2004）的研究發(fā)現(xiàn)，投資于單支基金風(fēng)險(xiǎn)要低于直接投資于企業(yè)，而FOFs的風(fēng)險(xiǎn)則要明顯小于投資單支基金。

其次，母基金通過篩選頭部基金實(shí)現(xiàn)跨越周期。

個(gè)人投資人，因?yàn)橘Y金實(shí)力和投資人篩選能力的問題，往往無法投資于多支頭部基金。而運(yùn)營(yíng)優(yōu)秀的母基金一方面具有更強(qiáng)的頭部基金投資能力，可以獲得頂級(jí)投資人的基金份額，從而保證了投資的穩(wěn)定收益。同時(shí)也依靠強(qiáng)大的投資人篩選能力，母基金可以篩選真正具有穿越周期投資能力的投資人，獲得跨越周期的投資能力。

根據(jù)上圖可知，母基金相比其他VC/PE/BUYOUT基金具有更加穩(wěn)定的收益率。母基金研究中心認(rèn)為，通過分散化和對(duì)投資人的更進(jìn)一步篩選，母基金是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景不確定性情況下，為投資人帶來穿越經(jīng)濟(jì)周期的最佳投資工具。

風(fēng)險(xiǎn)提示：投資有風(fēng)險(xiǎn)，選擇需謹(jǐn)慎。本文僅作為知識(shí)分享，不構(gòu)成任何投資建議，對(duì)內(nèi)容的準(zhǔn)確與完整不做承諾與保障。過往表現(xiàn)不代表未來業(yè)績(jī)，投資可能帶來本金損失；任何人據(jù)此做出投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。

文 | 母基金研究中心