最近A股打新氛圍較好，2月以來(lái)上市新股幾乎沒(méi)見(jiàn)到首日破發(fā)的，近兩周上市的新股首日漲幅更是兩位數(shù)起步。

2月20日，廣東納睿雷達(dá)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“納睿雷達(dá)”）開(kāi)啟申購(gòu)，準(zhǔn)備在科創(chuàng)板上市，保薦人為中信證券。其發(fā)行價(jià)格為46.68元/股，對(duì)應(yīng)發(fā)行市盈率為86.77倍，高于同行業(yè)可比公司平均靜態(tài)市盈率。

納睿雷達(dá)本次發(fā)行數(shù)量為3866.68萬(wàn)股，占發(fā)行后公司總股本的25%。按本次發(fā)行價(jià)格和新股發(fā)行數(shù)量計(jì)算，若發(fā)行成功，預(yù)計(jì)公司募集資金總額在18億元以上，估值約72億元。

01、加拿大籍夫妻聯(lián)手創(chuàng)業(yè)

納睿雷達(dá)于2014年在珠海成立，專注于提供全極化有源相控陣?yán)走_(dá)探測(cè)系統(tǒng)解決方案。通過(guò)中國(guó)政府采購(gòu)網(wǎng)以“相控陣天氣雷達(dá)”為關(guān)鍵詞檢索采購(gòu)公告信息，公司的X波段雙極化（雙偏振）有源相控陣?yán)走_(dá)，在2018-2021年度國(guó)內(nèi)同類型產(chǎn)品中的累計(jì)中標(biāo)數(shù)量*。

雷達(dá)的電磁波有一定的穿透能力，具有全天候、全天時(shí)的特點(diǎn)，還具有發(fā)射功率大、探測(cè)距離遠(yuǎn)、測(cè)量精度較高、可自動(dòng)搜索并跟蹤目標(biāo)等優(yōu)勢(shì)，在許多領(lǐng)域均有應(yīng)用。

雷達(dá)早期主要為軍用，后來(lái)隨著技術(shù)的發(fā)展和產(chǎn)品性能的提高，各種高性能的民用雷達(dá)獲得了較快發(fā)展。像納睿雷達(dá)的雷達(dá)產(chǎn)品就主要應(yīng)用于氣象探測(cè)領(lǐng)域，并逐步在水利防洪、民用航空、海洋監(jiān)測(cè)、森林防火、公共安全監(jiān)測(cè)等領(lǐng)域進(jìn)行市場(chǎng)化推廣。

圖片來(lái)源于招股書(shū)

招股書(shū)顯示，納睿雷達(dá)的共同實(shí)際控制人為XIAOJUN BAO（包曉軍）和SU LING LIU（劉素玲）夫婦，倆人都是70后，均為加拿大國(guó)籍。截至招股意向書(shū)簽署日，上述二人通過(guò)加中通共同控制公司55.42%的股份。

包曉軍擁有碩士學(xué)位，曾在美國(guó)雷神公司（加拿大）做了7年工程師，還在美國(guó)超威半導(dǎo)體公司做過(guò)工程師。妻子劉素玲也擁有碩士學(xué)位，曾在加拿大統(tǒng)計(jì)國(guó)際公司做了9年統(tǒng)計(jì)工作。

2014年，夫妻倆人到珠海創(chuàng)業(yè)，與劉素玲的父親劉世良共同出資成立公司前身納睿達(dá)，當(dāng)時(shí)劉世良的出資比例約30%，經(jīng)過(guò)多輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓與變更之后，上市前，劉世良的持股比例降至4.5%。此外，劉素玲的姐姐劉素紅、妹妹劉素心均持有公司股份。

納睿雷達(dá)的業(yè)務(wù)發(fā)展很快，成立5年左右就做到了上億營(yíng)收，成為相控陣天氣雷達(dá)領(lǐng)域細(xì)分龍頭，公司發(fā)展過(guò)程中還陸續(xù)吸引珠海金控、港灣科宏、景祥鼎富等機(jī)構(gòu)入股。這家公司究竟有何魔力？

02、毛利率“吊打”同行

納睿雷達(dá)專注于全極化有源相控陣?yán)走_(dá)的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。2019年至2022年上半年，公司80%以上的營(yíng)收來(lái)自于雷達(dá)精細(xì)化探測(cè)系統(tǒng)，服務(wù)收入和其他收入的占比較低。

與同行業(yè)大型雷達(dá)制造商相比較，公司的雷達(dá)產(chǎn)品類型較為單一，在全系列雷達(dá)產(chǎn)品的推廣和應(yīng)用上存在一定劣勢(shì)。

業(yè)績(jī)方面，2019年至2021年，納睿雷達(dá)的營(yíng)業(yè)收入分別約1.05億元、1.31億元、1.83億元，對(duì)應(yīng)的歸母凈利潤(rùn)分別為7097.31萬(wàn)元、6659.14萬(wàn)元、9661.62萬(wàn)元，其中2020年公司增收不增利。

經(jīng)會(huì)計(jì)師審閱，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約2.1億元，同比增長(zhǎng)14.74%；歸母凈利潤(rùn)約1.05億元，同比增長(zhǎng)9.13%。納睿雷達(dá)預(yù)計(jì)2023年一季度營(yíng)收約3415萬(wàn)元至4194萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)約26%至55%；歸母凈利潤(rùn)約794萬(wàn)元至1125萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)約10%至56%。

2019年至2022年上半年，納睿雷達(dá)的毛利率分別為82.01%、79.68%、80.28%及77.17%，整體呈波動(dòng)下滑趨勢(shì)，是同行業(yè)公司毛利率均值的兩倍以上。這么高的毛利率，跟貴州茅臺(tái)等高端白酒公司有得一拼了。

對(duì)于與同行之間毛利率的巨大差異，除了業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)差異較大之外，納睿雷達(dá)還自稱是其低成本產(chǎn)業(yè)化優(yōu)勢(shì)導(dǎo)致。

招股書(shū)顯示，公司通過(guò)不斷研制和試驗(yàn)，掌握了全極化有源相控陣?yán)走_(dá)系統(tǒng)的相關(guān)技術(shù)，在該技術(shù)支持下，能實(shí)現(xiàn)滿足雷達(dá)性能要求的同時(shí)降低成本。同時(shí)，公司使用的元器件大部分采用市場(chǎng)上供應(yīng)穩(wěn)定、價(jià)格合理的通用產(chǎn)品，對(duì)于市場(chǎng)上沒(méi)有通用產(chǎn)品的部分元器件，公司采取自主設(shè)計(jì)委托外部廠商定制化生產(chǎn)采購(gòu)的模式，對(duì)于核心模塊、組件、部件由公司自主設(shè)計(jì)和生產(chǎn)完成，這也有利于控制產(chǎn)品成本，提高毛利率。

從研發(fā)投入來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，納睿雷達(dá)的研發(fā)費(fèi)用分別為2205.5萬(wàn)元、2289.54萬(wàn)元、3180.43萬(wàn)元及1975.04萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率分別為21.01%、17.44%、17.38%及41.84%。公司研發(fā)費(fèi)用率高于同行業(yè)公司均值，主要因公司規(guī)模相對(duì)較小，與同行公司在研發(fā)方向、研發(fā)內(nèi)容、研發(fā)進(jìn)展等方面存在差異導(dǎo)致。

同行企業(yè)中，四創(chuàng)電子、國(guó)?？萍嫉某闪r(shí)間都比納睿雷達(dá)早，2020年這兩家公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中來(lái)自雷達(dá)裝備及相關(guān)系統(tǒng)的收入均在10億元以上，這兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在資金實(shí)力、發(fā)展歷史等方面都更具優(yōu)勢(shì)。業(yè)績(jī)方面，四創(chuàng)電子預(yù)計(jì)2022年歸母凈利潤(rùn)同比下降超60%，主要受疫情、客戶結(jié)算進(jìn)度放緩、元器件采購(gòu)價(jià)格提升等影響。國(guó)?？萍?022年前三季度營(yíng)收也同比出現(xiàn)下滑，但在降本增效、毛利較高的雷達(dá)項(xiàng)目交付增加等影響下，歸母凈利潤(rùn)同比有所增長(zhǎng)。

當(dāng)前相控陣?yán)走_(dá)應(yīng)用在民用領(lǐng)域尚處于起步階段，但在高利潤(rùn)的吸引下，隨著其他相控陣?yán)走_(dá)生產(chǎn)企業(yè)也逐步進(jìn)入氣象探測(cè)等民用領(lǐng)域，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)變得更加激烈，未來(lái)納睿雷達(dá)的高毛利率恐怕將難以維持。

03、銷售持續(xù)性存疑

目前公司的雷達(dá)產(chǎn)品主要應(yīng)用于氣象探測(cè)領(lǐng)域，幫助氣象部門(mén)捕捉并提前預(yù)報(bào)龍卷、冰雹、短時(shí)強(qiáng)降水等強(qiáng)對(duì)流天氣，從而提升氣象部門(mén)對(duì)天氣系統(tǒng)的監(jiān)測(cè)預(yù)警能力。除了氣象探測(cè)之外，公司產(chǎn)品在其他領(lǐng)域的應(yīng)用尚待培育和推廣。

受公司雷達(dá)產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域集中、單個(gè)項(xiàng)目訂單規(guī)模較大且金額較高等影響，公司的客戶集中度也較高。報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶的銷售占比分別為99.55%、95.74%、69.18%及86.76%，占比較大。

由于雷達(dá)的使用壽命較長(zhǎng)，客戶購(gòu)買(mǎi)的需求連續(xù)性相對(duì)較低，采購(gòu)周期較長(zhǎng)，這一點(diǎn)從納睿雷達(dá)大客戶的變化里也能看出端倪。2019年至2022年上半年，公司的前五大客戶中，除了珠海市氣象局、江門(mén)市氣象局等少數(shù)客戶出現(xiàn)過(guò)兩次外，其余客戶大多只出現(xiàn)過(guò)一次。這就意味著公司需要不停的開(kāi)拓新客戶才能維持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

此外，隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，應(yīng)收賬款規(guī)模也持續(xù)攀升。報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款分別約0.17億元、0.78億元、1.07億元、0.97億元，呈逐年上升趨勢(shì)，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為16.79%、27.53%、27.38%及25.25%，主要受公司大客戶的付款審批流程較為復(fù)雜、付款周期較長(zhǎng)等影響。

在應(yīng)收賬款規(guī)模攀升等影響下，納睿雷達(dá)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流也變得緊張。2019年至2022年上半年，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為2206.64萬(wàn)元、-4299.45萬(wàn)元、4508.99萬(wàn)元、-208.49萬(wàn)元，存在為負(fù)或低于凈利潤(rùn)的情況。

04、結(jié)語(yǔ)

總體來(lái)看，納睿雷達(dá)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和應(yīng)用領(lǐng)域都較為單一，由于雷達(dá)產(chǎn)品具有使用壽命較長(zhǎng)、單價(jià)高、購(gòu)買(mǎi)頻次低等特點(diǎn)，公司許多訂單都是一錘子買(mǎi)賣(mài)，這無(wú)疑加大了公司客戶管理和開(kāi)拓的難度，也給產(chǎn)品銷售持續(xù)性及公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)增添了不確定性。在此背景下，公司或許需要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品多元化，以及拓展更多應(yīng)用領(lǐng)域來(lái)實(shí)現(xiàn)破局。

今年1月中旬以來(lái)，四創(chuàng)電子、國(guó)?？萍嫉壤走_(dá)概念股曾有過(guò)一波10%左右的漲幅，但近日股價(jià)呈震蕩走勢(shì)。盡管納睿雷達(dá)本次發(fā)行的市盈率遠(yuǎn)高于行業(yè)市盈率，但鑒于公司是硬科技企業(yè)，屬于相控陣天氣雷達(dá)細(xì)分龍頭，且近期A股打新情緒較為積極，所以其上市表現(xiàn)還是值得關(guān)注的。