家族金融資產(chǎn)是一類重要的信托資產(chǎn)。其中，家族企業(yè)股權(quán)是最重要的家族金融資產(chǎn)之一。對(duì)于家族企業(yè)的管理，家族（企業(yè)）通常已經(jīng)擁有了豐富的管理理論和經(jīng)驗(yàn)、頗為成熟的管理體系和領(lǐng)域多樣的管理人才。

除了家族企業(yè)股權(quán)，家族（企業(yè)）還會(huì)持有許多其他類型的金融資產(chǎn)，這些金融資產(chǎn)的投資與家族企業(yè)的管理有所不同，而許多家族缺乏完整而成熟的理論框架、全球投資經(jīng)驗(yàn)以及專門的投資人才。

隨著家族（企業(yè)）的不斷發(fā)展和壯大，家族（企業(yè)）積累的其他金融資產(chǎn)越來越多，其對(duì)于家族財(cái)富的重要性與日俱增。如何通過完整的投資流程實(shí)現(xiàn)家族信托中金融資產(chǎn)的有效管理與配置，已成為家族財(cái)富管理的關(guān)鍵問題。

?

境內(nèi)家族信托資產(chǎn)管理的挑戰(zhàn)??

由于境內(nèi)信托法對(duì)設(shè)立非現(xiàn)金的家族信托造成一些障礙，所以目前境內(nèi)設(shè)立的家族信托內(nèi)的資產(chǎn)均為現(xiàn)金.通常，銀行和信托機(jī)構(gòu)是境內(nèi)信托現(xiàn)金資產(chǎn)的管理人（不一定是受托人）。境內(nèi)現(xiàn)金型家族信托的投資工具基本覆蓋各類資產(chǎn)，包括權(quán)益類資產(chǎn)、固定收益類資產(chǎn)和另類資產(chǎn)等。

由于外匯管制和可投資資產(chǎn)類型欠缺，投資的地域主要集中于中國(guó)境內(nèi)。境內(nèi)信托金融資產(chǎn)管理與離岸信托金融資產(chǎn)管理的差距看似只是地域不同，但境內(nèi)金融市場(chǎng)和國(guó)際金融市場(chǎng)的差距使兩者產(chǎn)生了本質(zhì)的區(qū)別。境內(nèi)金融市場(chǎng)現(xiàn)狀給境內(nèi)家族信托中金融資產(chǎn)管理帶來的挑戰(zhàn)包括：

境內(nèi)金融制度的不完善和不成熟?

境內(nèi)財(cái)富管理以產(chǎn)品為中心，缺乏以客戶為中心的理念與流程安排

境內(nèi)資產(chǎn)配置難以實(shí)現(xiàn)充分的全球多元化?

1、境內(nèi)外金融市場(chǎng)制度差異

中國(guó)金融市場(chǎng)一直與國(guó)際金融市場(chǎng)存在割裂，自身制度尚不完善、不成熟。利率管制扭曲風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和資源配置，導(dǎo)致資金未能在產(chǎn)業(yè)之間或企業(yè)之間合理分配；匯率管制導(dǎo)致人民幣無法合理定價(jià)，扭曲了國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際資本的供求關(guān)系；資本賬戶管制導(dǎo)致境外資金的流動(dòng)和配置存在困難。與成熟的國(guó)際金融市場(chǎng)相比，中國(guó)金融市場(chǎng)仍處于初級(jí)階段，制度問題導(dǎo)致金融市場(chǎng)創(chuàng)新不足、金融市場(chǎng)資源配置效率不高、投資者利益難以保障等。

境內(nèi)金融市場(chǎng)的管制和不完善也是目前境內(nèi)產(chǎn)能過剩、負(fù)債高企、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)緩慢等經(jīng)濟(jì)問題的根源之一。當(dāng)固有的依靠固定投資和低人力成本拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的模式難以為繼，再加上國(guó)際金融形勢(shì)的壓力，改革境內(nèi)金融市場(chǎng)已經(jīng)成為必然選擇。境內(nèi)金融市場(chǎng)改革措施主要包括利率市場(chǎng)化改革、匯率制度改革、人民幣國(guó)際化、資本賬戶開放、構(gòu)建多層次的資本市場(chǎng)等。雖然境內(nèi)金融改革取得了一定效果，但與國(guó)際金融市場(chǎng)的差距在短期內(nèi)難以彌補(bǔ)。

2、境內(nèi)外金融服務(wù)差異

財(cái)富管理是為了幫助中國(guó)財(cái)富家族實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，金融機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)產(chǎn)品時(shí)本應(yīng)從家族的實(shí)際需求出發(fā)，并對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行持續(xù)的跟蹤、維護(hù)、調(diào)整和匯報(bào)，同時(shí)避免利益沖突，如此才能實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)水平提升和家族目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的雙贏局面。但是，當(dāng)前境內(nèi)金融市場(chǎng)多是以產(chǎn)品為中心，產(chǎn)品設(shè)計(jì)與投資者需求不匹配，服務(wù)流程不完整。

產(chǎn)品設(shè)計(jì)往往從金融機(jī)構(gòu)的利益出發(fā)，脫離投資者的實(shí)際需求。金融產(chǎn)品在流通環(huán)節(jié)產(chǎn)生的傭金是境內(nèi)金融市場(chǎng)的主要盈利方式之一，所以產(chǎn)品是否能被很好地銷售出去是金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)者的主要考慮之一。這導(dǎo)致金融產(chǎn)品的設(shè)計(jì)追逐熱點(diǎn)、短期利益導(dǎo)向明顯、產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。

由于大部分中國(guó)投資者對(duì)金融市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)處于初級(jí)階段，市場(chǎng)熱點(diǎn)盲目且容易轉(zhuǎn)移，金融產(chǎn)品功能與投資者的實(shí)際需求錯(cuò)位。產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、產(chǎn)品池種類有限，導(dǎo)致投資者難以找到合適的產(chǎn)品。

境內(nèi)金融市場(chǎng)服務(wù)流程以產(chǎn)品為中心。境內(nèi)的金融服務(wù)流程一般是：在設(shè)計(jì)好標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品后，匹配產(chǎn)品特征與投資者需求，銷售人員推銷金融產(chǎn)品，投資者客戶持有多種獨(dú)立的金融產(chǎn)品，無法確?，F(xiàn)有產(chǎn)品是否能覆蓋自己的各種需求，無法進(jìn)行整體的財(cái)富規(guī)劃，難以保障目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

境內(nèi)金融市場(chǎng)服務(wù)流程不完整。金融服務(wù)是一個(gè)持續(xù)的過程，產(chǎn)品設(shè)計(jì)和發(fā)售只是服務(wù)的開始，產(chǎn)品發(fā)行后，還需要持續(xù)地跟蹤、維護(hù)、調(diào)整和匯報(bào)。但是，盈利模式多采取抽取傭金的前端收費(fèi)，投資者偏好追逐熱點(diǎn)和購(gòu)買新產(chǎn)品，金融機(jī)構(gòu)缺乏提供完整服務(wù)的動(dòng)力。同時(shí)，部分境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)并沒有構(gòu)建完整的服務(wù)流程和與之配套的組織結(jié)構(gòu)、人才儲(chǔ)備和激勵(lì)機(jī)制等，缺乏提供完整服務(wù)的能力。

以產(chǎn)品為中心適合處于初級(jí)階段的金融市場(chǎng)。產(chǎn)品開發(fā)成本低，成本一收益比例高，能夠滿足小規(guī)模投資的需求。近年來，中國(guó)財(cái)富迅速增加，投資者對(duì)成本的承受能力更強(qiáng)，對(duì)金融市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)更深，需求復(fù)雜程度更高，以產(chǎn)品為中心難以繼續(xù)滿足不同層次客戶的差異化需求。實(shí)現(xiàn)從以產(chǎn)品為中心向以客戶為中心的轉(zhuǎn)變，境內(nèi)金融市場(chǎng)才能與國(guó)際金融市場(chǎng)接軌，提高投資者實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的概率。

3、境內(nèi)外金融產(chǎn)品差異

通常而言，不同資產(chǎn)之間具有相關(guān)性，即指兩個(gè)資產(chǎn)價(jià)格變化的同步程度。當(dāng)兩類資產(chǎn)正相關(guān)時(shí)，兩類資產(chǎn)受同一因素的價(jià)格影響變化相同。

當(dāng)兩類資產(chǎn)負(fù)相關(guān)時(shí)，兩類資產(chǎn)受同一因素的影響價(jià)格變化相反。比如，?？松梨谑凸镜墓蓛r(jià)與聯(lián)邦快遞公司的股價(jià)呈負(fù)相關(guān)：以石油價(jià)格為基礎(chǔ)的運(yùn)輸費(fèi)用是快遞公司的主要成本之一，當(dāng)石油價(jià)格下跌導(dǎo)致?？松梨谑凸镜墓蓛r(jià)下跌時(shí)，聯(lián)邦快遞公司的股價(jià)一般會(huì)上升；反之亦然。單個(gè)投資產(chǎn)品的波動(dòng)很大，如果持有多個(gè)負(fù)相關(guān)的投資產(chǎn)品，資產(chǎn)價(jià)格的反方向運(yùn)動(dòng)能抵消彼此的風(fēng)險(xiǎn)，整個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)（波動(dòng)）

多元化可以通過持有相關(guān)性低的多種資產(chǎn)來分散風(fēng)險(xiǎn)①,即是大家所說的“不要將雞蛋放在同一個(gè)籃子里”。多元化有多個(gè)層次，包括地域的多元化、幣種的多元化、資產(chǎn)大類的多元化、資產(chǎn)子類別的多元化等。也就是說“籃子不要放在同一個(gè)地方、不要只用籃子裝雞蛋、不要在容器里只是放雞蛋、不要只放一種牌子的雞蛋”。但是，多元化并不是簡(jiǎn)單地購(gòu)買多種投資產(chǎn)品，而是運(yùn)用完整的邏輯框架進(jìn)行資產(chǎn)配置，資產(chǎn)配置將在下節(jié)詳細(xì)闡釋。

境內(nèi)投資產(chǎn)品未能充分實(shí)現(xiàn)全球化投資。由于中國(guó)資本賬戶管制，投資者對(duì)海外的金融市場(chǎng)、法律、稅收、政治環(huán)境不了解，境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的海外資產(chǎn)配置服務(wù)能力不足，中國(guó)高凈值人士的海外投資比例偏低。2015年年初，中國(guó)超過37%的高凈值人士持有海外投資；平均而言，預(yù)計(jì)中國(guó)高凈值人士在2015年年底的海外投資約占其總資產(chǎn)的7%。

境內(nèi)家族信托的金融資產(chǎn)同樣也受到上述限制，投資地域集中于境內(nèi)，未能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的全球配置。如果信托金融資產(chǎn)的海外投資比例偏低，將難以管理境內(nèi)經(jīng)濟(jì)放緩帶來的投資不確定性，且難以規(guī)避人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)或享受不同區(qū)域、幣種熱點(diǎn)輪動(dòng)帶來的收益。

境內(nèi)投資產(chǎn)品多元化不足。中國(guó)上市公司股票種類少、數(shù)量少、地域單一。如金融期貨，美國(guó)等金融市場(chǎng)的期貨、期權(quán)、遠(yuǎn)期、互換等衍生產(chǎn)品完整覆蓋了股權(quán)、利率、外匯類等主要資產(chǎn)系列。

?

家族信托資產(chǎn)全球投資框架流程構(gòu)建

金融市場(chǎng)的制度、服務(wù)和產(chǎn)品緊密聯(lián)系、相互影響，難以用“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的獨(dú)立方案來解決境內(nèi)家族信托在境內(nèi)金融市場(chǎng)中遇到的各種挑戰(zhàn)。

離岸家族信托的搭建能夠?yàn)樯鲜鼍硟?nèi)家族信托的金融資產(chǎn)管理所面臨的挑戰(zhàn)，提供一個(gè)完整的整合性應(yīng)對(duì)方案。離岸信托使得信托的金融資產(chǎn)能夠充分利用國(guó)際金融市場(chǎng)成熟而完善的制度，享受以客戶為中心的完整服務(wù)，獲得全球豐富多樣的投資產(chǎn)品以達(dá)到信托金融資產(chǎn)的充分多元化，最終實(shí)現(xiàn)以客戶為中心的家族財(cái)富的全球資產(chǎn)配置。其中，家族全球投資框架流程的構(gòu)建應(yīng)當(dāng)是離岸家族信托中金融資產(chǎn)管理流程的核心步驟，在此予以重點(diǎn)介紹。

1、以家族為中心的完整服務(wù)流程

中國(guó)財(cái)富家族全球投資框架流程構(gòu)建依托于完善而成熟的國(guó)際金融市場(chǎng)，以家族為中心、基于家族需求對(duì)家族金融資產(chǎn)進(jìn)行全球資產(chǎn)配置。家族全球投資框架流程的十個(gè)步驟缺一不可，具體包括：

（1)理解家族特質(zhì)；

（2)實(shí)施全球化投資者教育計(jì)劃；

（3)確定家族目標(biāo)與限制；

（4)全球資產(chǎn)配置戰(zhàn)略設(shè)計(jì)；

（5)制定家族投資政策聲明書（IPS);

（6)篩選全球投資標(biāo)的；

（7)設(shè)計(jì)境內(nèi)外投資結(jié)構(gòu)；

（8)資產(chǎn)配置戰(zhàn)術(shù)設(shè)計(jì)；

（9)動(dòng)態(tài)調(diào)整投資組合；

（10)匯報(bào)分析投資業(yè)績(jī)。

2、制定投資政策聲明書（IPS)

家族投資政策聲明書（Investment Policy Statement,IPS)是進(jìn)行資產(chǎn)配置與資產(chǎn)管理的綱領(lǐng)性文件，往往被看作現(xiàn)代財(cái)富管理的最佳實(shí)踐方式之一。IPS的構(gòu)建需要建立在對(duì)家族目標(biāo)與家族偏好的深刻洞察基礎(chǔ)上，是全球資產(chǎn)配置不可或缺的基本文件。通過創(chuàng)建一份完善的投資政策聲明書，能夠幫助中國(guó)財(cái)富家族建立起科學(xué)的決策系統(tǒng)來面對(duì)復(fù)雜的投資問題。

投資政策聲明書將以書面的形式制定，并按照中國(guó)財(cái)富家族的需求進(jìn)行定制化開發(fā)。其中涉及家族投資哲學(xué)，波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)承受度，家族投資目標(biāo)，流動(dòng)性限制，投資期限限制，投資結(jié)構(gòu)考慮，投資政策考慮，責(zé)任的授權(quán)與代表，允許的投資范圍，雇傭、監(jiān)控和解雇資產(chǎn)管理人政策，投資業(yè)績(jī)衡量標(biāo)準(zhǔn)，資產(chǎn)配置方案，再平衡方案，利益沖突披露以及家族要求的特殊情況等。

投資政策聲明書是以客戶為中心的定制化整體財(cái)富管理方案，實(shí)現(xiàn)了從“以產(chǎn)品為中心”到“以客戶為中心”的轉(zhuǎn)變。以產(chǎn)品為中心的財(cái)富管理缺乏整體規(guī)劃和定制化服務(wù)，難以保障家族投資者最終目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。根據(jù)每個(gè)家族的獨(dú)特需求，投資政策聲明書通過制定整體性的定制方案，保障家族投資者目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

3.全球資產(chǎn)配置戰(zhàn)略設(shè)計(jì)

資產(chǎn)配置不是簡(jiǎn)單的資產(chǎn)多元化，而是需要在一個(gè)完善系統(tǒng)的框架下進(jìn)行決策與管理，是從戰(zhàn)略的角度對(duì)中國(guó)財(cái)富家族與個(gè)人財(cái)富進(jìn)行規(guī)劃和安排，它蘊(yùn)含了對(duì)時(shí)間、風(fēng)險(xiǎn)、收益、成本和不同投資市場(chǎng)邏輯的綜合理解。許多文獻(xiàn)研究表明，資產(chǎn)配置方案是影響投資組合長(zhǎng)期績(jī)效的首要決定因素?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（Modern Portfolio Theory,MPT)是資產(chǎn)配置的重要理論依據(jù)，該理論在1990年獲得了諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

馬柯維茨是第一個(gè)將“不要將所有的雞蛋都放在一個(gè)籃子里”的思想進(jìn)行定量分析的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他認(rèn)為通過投資分散化，可以在不改變投資組合預(yù)期收益的情況下降低風(fēng)險(xiǎn)，也可以在不改變投資組合風(fēng)險(xiǎn)的情況下增加收益。

在馬柯維茨的理論模型中，以均值代表證券資產(chǎn)組合的預(yù)期收益，以方差代表證券資產(chǎn)組合收益的變動(dòng)性，即風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以根據(jù)原有單個(gè)資產(chǎn)的均值和方差，對(duì)證券資產(chǎn)組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行簡(jiǎn)化的分析。馬柯維茨假設(shè)所有的投資者均是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，投資者的投資目標(biāo)是在均值一方差空間中尋找效用最大化的一點(diǎn)，并確定了投資者風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的有效邊界。

全球資產(chǎn)配置為中國(guó)財(cái)富家族提供了更廣泛的資產(chǎn)種類視野，將投資實(shí)現(xiàn)真正的資產(chǎn)多元化。的風(fēng)險(xiǎn)，全球化的資產(chǎn)配置能夠真正實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)多元化，規(guī)避單一地域、幣種或資產(chǎn)種類的風(fēng)險(xiǎn)。

比較合適的投資組合應(yīng)該是MMM,即由多元資產(chǎn)管理人體系（Muli-Manager),將資產(chǎn)分配給多類資產(chǎn)（Multi-asset)和多種風(fēng)格（Multi-Style)的資產(chǎn)管理人。

全球資產(chǎn)配置還能讓中國(guó)投資者能夠享受國(guó)際金融市場(chǎng)成熟和完善的制度帶來的其他好處，包括合理的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、匯率定價(jià)和市場(chǎng)資源配置、更高的金融服務(wù)水平、自由的資本流動(dòng)，以及更健全的金融、法律和稅務(wù)制度等。

但是，面對(duì)更加復(fù)雜、多變的金融市場(chǎng)，中國(guó)投資者將更加需要有豐富國(guó)際金融市場(chǎng)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士的幫助。

家族財(cái)富管理的核心是通過財(cái)富管理提高家族（企業(yè)）目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的概率。家族（企業(yè)）的目標(biāo)是什么？這是每個(gè)家族在進(jìn)行財(cái)富管理和設(shè)立信托之前必須深入心靈探究、再客觀理性思考的根本性問題。

每種工具都有優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)，根據(jù)家族（企業(yè)）目標(biāo)與需求選擇合適的家族財(cái)富持有結(jié)構(gòu)和制度性安排，才能提高家族（企業(yè)）實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的概率。

家族信托作為一種家族財(cái)富管理的核心工具，不僅是持有結(jié)構(gòu)和制度安排，還是家族資產(chǎn)投資的約束、激勵(lì)和運(yùn)行機(jī)制。通過家族（企業(yè)）的深度參與和法律、金融、稅務(wù)專業(yè)人士的通力合作，家族信托將能支持家族財(cái)富管理的最佳實(shí)踐，幫助家族（企業(yè)）實(shí)現(xiàn)目標(biāo)與夢(mèng)想，傳承責(zé)任與榮耀。