華福證券有限責任公司陳照林,來舒楠近期對行動教育（605098）進行研究并發(fā)布了研究報告《線下場景復蘇，客戶持續(xù)增長確定性強》，本報告對行動教育給出買入評級，認為其目標價位為55.90元，當前股價為36.3元，預期上漲幅度為53.99%。

行動教育

投資要點：

推薦邏輯：1)需求端看，企業(yè)管理培訓行業(yè)有近3千億市場規(guī)模，公司目標客戶中小企業(yè)的需求占據(jù)市場的絕對主體(96.1%)，具有廣闊市場空間。供給端看，公司課程重實效，行業(yè)內無同一類型競爭者；相比于傳統(tǒng)商學院，公司課程學費適中，學制較靈活，面向對象門檻較低，適合中小民營企業(yè)的發(fā)展賽道。2)短期看好疫情放開下線下場景恢復，22年受損的需求遞延補齊，銷售人員增長和實效性優(yōu)勢持續(xù)發(fā)揮作用；3)長期看好公司在產品端口碑建設和銷售端管理機制完善下，學員數(shù)量持續(xù)增長，數(shù)字化建設為公司貢獻新的利潤增長點。

線下培訓場景復蘇，推動業(yè)績改善。教育需求具有長期存在性，疫情影響短期，但需求會遞延補齊。公司20年和22年業(yè)績受到了疫情影響，但疫情好轉后恢復迅速，22Q3業(yè)績改善明顯，營收同比+21.7%，歸母凈利潤同比+38.1%，均實現(xiàn)轉負為正。公司收現(xiàn)比長期維持高位(22Q1-3為95.6%)；22Q3末合同負債為7.44億元，且即便受停課影響，22年退費率仍低于5%。我們預期隨著疫情逐步放開，22Q4承壓的需求將會在23年釋放，23年合同負債8.2億、凈利潤2.0億的股權激勵目標實現(xiàn)可期。

導師+研發(fā)+服務齊頭并進，高筑實效性口碑。相比同行，公司產品具有顯著的實效性優(yōu)勢，市場中無完全一致的商業(yè)模式。1)導師選聘嚴格，均為20年以上的管理經驗的千億/百億級企業(yè)家，兼具理論高度和實踐深度；2)課程內容主要由公司的團隊進行打磨，對導師的依賴程度低，且會根據(jù)市場情況及時進行更新和調整；3)公司全國共有30+分支機構，每個機構配置20-50人團隊，每個團隊配備8個銷售+1個總監(jiān)，全國各地學習官都會對學員持續(xù)監(jiān)督，長期“陪伴”以幫助學習成果落地。

實效性口碑+銷售管理機制，助力未來學員增長。公司銷售管理機制涉及培養(yǎng)、考核和激勵，包括員工參加培養(yǎng)后必須通過AC證書考試等。在嚴格的管理機制下，公司人均產值領先行業(yè)可比公司。產品端的高實效性優(yōu)勢和銷售端的嚴格管理機制共同發(fā)力，隨著疫情復蘇、銷售人員數(shù)量增長，公司復購+轉介紹率有望維持現(xiàn)有的高水平(85%+)。鑒于復購+轉介紹貢獻了公司絕大部分客戶增長、自行開拓占比不高(22H1銷售費用中業(yè)務宣傳費僅占6.3%)，公司未來學員增長確定性強，我們看好公司營業(yè)和利潤持續(xù)增長。

盈利預測與投資建議：我們選取了A股上市的6家可比公司：力合科創(chuàng)（002243）、創(chuàng)業(yè)黑馬（300688）、傳智教育（003032）、中公教育（002607）、東方時尚（603377）、學大教育（000526），2023年行業(yè)調整后平均PE為31倍，行動教育PE(19倍)水平顯著低于可比公司，估值優(yōu)勢顯著。我們認為，公司是企業(yè)管理培訓行業(yè)領軍者，其產品和同行可比公司相比具有顯著的實效性優(yōu)勢，契合其目標客戶中小型民營企業(yè)管理層的主要需求；銷售人均產值領先行業(yè)，具有較高的銷售效率；疊加疫情放開環(huán)境下線下場景復蘇，公司學員數(shù)量和業(yè)績有望迎來大幅增長。預計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為1.1/2.2/2.9億元，給予2023年30倍PE，對應目標市值66.0億元，對應目標價55.90元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟波動風險；行業(yè)競爭加劇風險；關鍵業(yè)務人員流失風險。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，國元證券李典研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.81%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利1.75億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為24.44。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有4家機構給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為54.0。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，行動教育行業(yè)內競爭力的護城河較差，盈利能力一般，營收成長性良好。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標2.5星，好價格指標3.5星，綜合指標3星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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