華西證券（002926）股份有限公司劉奕司近期對(duì)杰華特進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《虛擬IDM賦能，產(chǎn)品有望打入VRM體系》，本報(bào)告對(duì)杰華特給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為55.7元。

杰華特(688141)

本土模擬芯片龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)打開(kāi)成長(zhǎng)空間

杰華特是一家以虛擬IDM為主要經(jīng)營(yíng)模式的模擬集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)，公司產(chǎn)品分為電源管理芯片和信號(hào)鏈芯片兩大類(lèi)。公司憑借自研工藝平臺(tái)，相繼研發(fā)出多類(lèi)具有國(guó)內(nèi)首創(chuàng)性的芯片產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級(jí)，逐步從面向消費(fèi)電子領(lǐng)域?yàn)橹?，向工業(yè)應(yīng)用、計(jì)算及存儲(chǔ)、通訊電子等領(lǐng)域擴(kuò)展。2022年上半年公司營(yíng)業(yè)收入為7.02億元，較去年同期同比增長(zhǎng)93.08%，公司盈利能力有望持續(xù)提高。

虛擬IDM助力產(chǎn)品高端化，有望打入Intel VRM14體系

公司自設(shè)立以來(lái)一直采用虛擬IDM模式進(jìn)行模擬集成電路的研發(fā)與銷(xiāo)售，為公司持續(xù)提升工藝平臺(tái)性能、與晶圓廠深度合作奠定了基礎(chǔ)。隨著社會(huì)發(fā)展與工業(yè)體系的完善提升，中國(guó)市場(chǎng)對(duì)模擬集成電路的需求量逐步擴(kuò)大。杰華特經(jīng)過(guò)多年研發(fā)，且與Intel深度合作，未來(lái)有望進(jìn)入VRM13.5和14.0體系。隨著國(guó)內(nèi)CPU廠商的日漸崛起，其對(duì)于計(jì)算電源產(chǎn)品也提出了需求，憑借與Intel合作的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司未來(lái)有望優(yōu)先打入國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈體系。

創(chuàng)始人背景深厚，工業(yè)領(lǐng)域空間廣闊

公司創(chuàng)始人具備深厚專(zhuān)業(yè)教育背景，擁有長(zhǎng)期在國(guó)際領(lǐng)先的模擬集成電路廠商工作的經(jīng)驗(yàn)，為創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)對(duì)公司產(chǎn)品的研發(fā)與設(shè)計(jì)積累了深刻的理解。公司高度重視研發(fā)投入，近三年平均研發(fā)費(fèi)率達(dá)20%，公司通過(guò)持續(xù)的研發(fā)投入，逐步提升自身設(shè)計(jì)研發(fā)水平，所研發(fā)的產(chǎn)品具有廣闊的應(yīng)用空間，覆蓋存儲(chǔ)、服務(wù)器、PC、工業(yè)應(yīng)用、汽車(chē)等多個(gè)領(lǐng)域。目前公司正加速對(duì)新興市場(chǎng)的布局，未來(lái)公司發(fā)展前景廣闊。投資建議

我們認(rèn)為公司近幾年公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)正在發(fā)生較大變化，從AC/DC逐漸向DC/DC和LDO方向布局，同時(shí)不斷拓展鋰電池管理和信號(hào)鏈等產(chǎn)品。從下游應(yīng)用角度來(lái)看，公司也正在從消費(fèi)電子領(lǐng)域向服務(wù)器、工業(yè)和汽車(chē)等領(lǐng)域做切換。

1.AC-DC業(yè)務(wù)

公司AC-DC芯片業(yè)務(wù)包括AC-DC同步整流產(chǎn)品、AC-DC初級(jí)側(cè)調(diào)節(jié)器、高頻GaN控制和驅(qū)動(dòng)器、去頻閃照明產(chǎn)品等，廣泛應(yīng)用于照明、快充、智能電表等行業(yè)細(xì)分市場(chǎng)。隨著快充、GaN等產(chǎn)品滲透率的不斷提升，我們看好公司未來(lái)AC/DC業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展，產(chǎn)品單價(jià)也有望進(jìn)一步提升。

2.DC-DC業(yè)務(wù)

公司DC-DC芯片業(yè)務(wù)包括降壓轉(zhuǎn)換器、升壓轉(zhuǎn)換器、升降壓轉(zhuǎn)換器、多相控制器和智能功率級(jí)模塊等，廣泛應(yīng)用于通訊和服務(wù)器、筆記本電腦、安防、電視機(jī)、STB/OTT盒子、光調(diào)制解調(diào)器、路由器等細(xì)分市場(chǎng)。公司目前大力發(fā)展DC-DC業(yè)務(wù)，隨著Drmos以及各類(lèi)工業(yè)開(kāi)關(guān)電源類(lèi)產(chǎn)品持續(xù)放量和投產(chǎn)，我們認(rèn)為公司收入結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化，DC-DC收入占比將進(jìn)一步提高，毛利率也將提升。

3.線性電源類(lèi)產(chǎn)品

公司在線性電源芯片領(lǐng)域相繼研發(fā)的多系列特色產(chǎn)品，推出市場(chǎng)后具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。公司在服務(wù)器、筆記本等產(chǎn)品中，需要大量穩(wěn)壓電源類(lèi)產(chǎn)品，公司憑借渠道、股東和技術(shù)三大優(yōu)勢(shì)，快速打入新市場(chǎng)，未來(lái)也將成為公司收入中占比較高的產(chǎn)品。

綜上我們看好公司未來(lái)發(fā)展，預(yù)計(jì)公司2022年-2024年分別實(shí)現(xiàn)收入為14.84億、22.63億和34.13億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為2.12億元、3.19億元和5.69億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.47元、0.71元和1.27元，對(duì)應(yīng)2023年3月23日收盤(pán)價(jià)52.79元，PE分別為111倍、74倍、41倍。首次覆蓋，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期；公司新品研發(fā)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；公司客戶導(dǎo)入新供應(yīng)鏈不及預(yù)期；上游漲價(jià)超預(yù)期

該股最近90天內(nèi)共有9家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)6家，增持評(píng)級(jí)3家。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，杰華特(688141)行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)2.5星，好價(jià)格指標(biāo)1星，綜合指標(biāo)1.5星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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