翻開財政賬本：今年怎么看？（海通宏觀 侯歡、梁中華）
作者：梁中華宏觀經濟研究 來源：
頭條號 
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重要提示：《證券期貨投資者適當性管理辦法》于2017年7月1日起正式實施，通過本微信訂閱號發(fā)布的觀點和信息僅供海通證券的專業(yè)投資者參考，完整的投資觀點應以海通證券研究所發(fā)布的完整報告為準。若您并非海通證券客戶中的專業(yè)投資者，為控制投資風險，
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重要提示：《證券期貨投資者適當性管理辦法》于2017年7月1日起正式實施，通過本微信訂閱號發(fā)布的觀點和信息僅供海通證券的專業(yè)投資者參考，完整的投資觀點應以海通證券研究所發(fā)布的完整報告為準。若您并非海通證券客戶中的專業(yè)投資者，為控制投資風險，請取消訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。本訂閱號難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。我司不會因為關注、收到或閱讀本訂閱號推送內容而視相關人員為客戶；市場有風險，投資需謹慎。2023年《政府工作報告》強調，著力擴大國內需求，財政政策要加力提效。從狹義角度看，赤字率和新增專項債目標的上調體現(xiàn)出財政政策邊際上更加積極。但是有限的上調幅度反映了狹義財政擴張力度相對適度。開年以來，財政收入增速偏低，穩(wěn)增長仍然是財政政策的重要任務。從今年的預算安排看，一般公共預算支出有保有壓，重在兜牢底線保民生；財政穩(wěn)增長更多需要政府性基金預算發(fā)力，但是收入端因房地產供需承壓而回落，支出端受到較多約束。所以今年穩(wěn)增長的方向不會變，這需要財政打好組合拳，尤其是專項債繼續(xù)加力。整體來看，今年實際財政力度會采取必要強度，財政支持經濟的力度會有所增加，但并不是要強刺激經濟的思路。穩(wěn)增長的發(fā)力需要財政、貨幣政策的配合更加密切，尤其是貨幣政策承擔“類財政”功能。我們認為，今年結構性貨幣政策工具仍是定向寬信用的重點，同時財政政策通過“貼息”予以配合。2023年《政府工作報告》強調，著力擴大國內需求，財政政策要加力提效。從狹義角度看，今年赤字率擬按3%安排，新增地方政府專項債券3.8萬億元，相比2022 年均有所上調，體現(xiàn)出財政政策更加積極。但是有限的上調幅度反映了狹義財政擴張力度相對適度。那么廣義財政力度有何變化？預算支出端的結構有哪些調整？穩(wěn)增長需要財政如何發(fā)力？本篇報告將對此展開分析。2023年《政府工作報告》明確，今年“著力推動高質量發(fā)展”，“突出做好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價工作”。這意味著，經濟恢復的基礎尚需穩(wěn)固，穩(wěn)增長仍然是今年政策的基調。與此同時，外部環(huán)境不確定性加大，面對百年未有之變局，決策層多次強調“發(fā)展必須是高質量發(fā)展”。所以穩(wěn)增長的方式不再依靠強刺激，而是激發(fā)內生增長動力。相應地，財政要“加力提效”說明政策更加積極，不過擴張力度或有所克制。此外，考慮到去年收支矛盾凸顯，疊加各類政策協(xié)調配合更加密切，財政的發(fā)力方式或有所轉變。
目標赤字率小幅回升。從2023的預期目標看，GDP目標增速5%左右，比2022年的5.5%左右下調0.5個百分點?？紤]到去年基數(shù)較低，我們預計今年GDP增速或在5%附近。財政赤字率擬按3%安排，比去年提高0.2個百分點，那么相應的赤字規(guī)模3.88 萬億元，比去年增加5100 億元。從目標赤字看，財政擴張力度相對適度。實際赤字率小幅回落。需要提醒的是，政府赤字目標是以在一般公共預算基礎上，從其他賬本的調入資金、中央預算穩(wěn)定調節(jié)基金、結轉結余資金等科目調整后的情況。為了更客觀地反映財政力度，需要考察當年實際財政收支流量所反映的赤字變動，即實際財政赤字。依據(jù)2023年的財政預算草案，今年實際赤字增加924億元，相應的赤字率由去年的4.7%小幅回落至4.5%。目標赤字率回升，而實際赤字率回落，主因在于中央本級財政調入一般預算的資金明顯回落。根據(jù)2023年財政預算草案，今年從中央預算穩(wěn)定調節(jié)基金調入1500億元，比去年下降45.8%。從中央政府性基金預算、國有資本經營預算調入5750億元，比去年下滑41.9%。相比之下，地方財政調入資金及使用結轉結余11780億元，比去年增長10.9%。其次，在廣義財政上，關注政府性基金預算的安排。在預算制度上，與第一本賬不同的是，政府性基金預算以收定支，不列赤字。對于政府性基金預算收入總量，除了本年度的預算收入，還包括上年結轉收入等。不過每年初期，財政部會擬定新增地方專項債的發(fā)行規(guī)模，為政府性基金預算支出提供重要支撐。從今年預算安排看，政府性基金預算收入7.8萬億元，相比去年增長0.4%。政府性基金預算支出11.8萬億元，同比增長6.7%。這部分收支缺口主要靠3.8萬億的專項債發(fā)行、7393億元的上年結轉收入來補充。廣義赤字小幅抬升。需要說明的是，政府赤字目標主要考察一般公共預算，口徑相對較窄?？紤]到政府性基金預算對于穩(wěn)增長的作用愈發(fā)突出，我們把二者統(tǒng)籌后進一步考察廣義赤字情況。經過測算，預計今年廣義財政赤字率增至7.55%，相比去年的7.4%小幅抬升。一般公共預算收入增速回升。2022年全年一般公共預算收入20.37萬億元，比上年增長0.6%，扣除留抵退稅因素后增長9.1%。值得一提的是，2022年前11月，一般公共預算收入按自然口徑計算下降3%，扣除留抵退稅因素后增長6.1%。去年12月份，受動用以前年度結轉資金等因素的影響，出口退稅項目由本來的負值轉正，對預算內收入有所拉升。2023年一般公共預算收入21.7萬億元，比2022年預算執(zhí)行數(shù)增長6.7%，增速相比去年有所回升。一般公共預算收入增速回升，除了經濟穩(wěn)步修復的影響，還在于今年減緩稅費力度有所減弱。去年減緩稅費的力度是近年來最大的，全年新增減稅降費及退稅緩稅緩費超4.2萬億元，其中，增值稅留抵退稅約2.46萬億元，超過2021年的3.8倍。這使得稅收收入占GDP的比重從2018年的17%下降至2022年的13.8%。剔除大規(guī)模留抵退稅一次性因素影響后，稅負水平約在15%左右，持平于前一年。根據(jù)今年的預算，2023年稅負水平約為14.3%，較去年有所回升，主因或在于留抵退稅等一次性措施退出。一般公共預算支出增速小幅回落。2023年一般公共預算支出27.5萬億元，比2022年預算執(zhí)行數(shù)增長5.6%，增速相比去年的6.1%小幅回落。從第一本賬看，財政支出對經濟的支持力度保持適度。政府性基金預算收支增速回升。受房地產供需承壓的影響，2022年政府性基金預算收入下降20.6%。即使去年專項債發(fā)行規(guī)模高增，收入端的大幅回落仍然對支出形成較大約束，去年政府性基金預算支出下降2.5%。兩者僅分別完成預算的79%、79.6%。2023年政府性基金預算收入增長0.4%，或與房地產的緩慢修復有關，同時相應的支出增長6.7%，規(guī)模接近2020年的水平。將兩本賬合并后，從去年的預算安排看，廣義支出增速達到8%左右，但是實際執(zhí)行的支出增速僅為3.4%。根據(jù)今年的預算草案，今年廣義支出增速達到5.9%，財政對經濟仍然保持了必要的支持力度，但是不再走強刺激的老路，所以相對更加適度。對比近幾年財政預算的收支政策，2021年經濟總量恢復正常，政策主要調結構，所以“創(chuàng)新發(fā)展和產業(yè)升級”被放在首要位置。2022年面對疫情沖擊，經濟三重壓力顯現(xiàn)，“穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)”是財政支出的主要任務。2023年經濟恢復基礎尚不穩(wěn)固，“穩(wěn)投資促消費”成為財政的首要目標。從財政預算支出結構看，2023年一般公共預算支出27.5萬億元，其中教育、社保就業(yè)、衛(wèi)生健康支出占比較高，分別達到15.3%、14.3%、8.8%，相比2022年執(zhí)行數(shù)分別增長7%、7.1%、6.8%。此外，農林水、交通運輸、城鄉(xiāng)社區(qū)等基建相關支出增速低于整體增速水平。可見一般公共預算支出仍然優(yōu)先民生保障。從開年數(shù)據(jù)看，收入偏低，支出加碼。2023年1-2月累計，一般公共預算收入同比下降1.2%，在全年的預算進度約為21%，低于過去兩年來的同期水平。財政收入增速偏低，反映了經濟恢復的基礎仍不穩(wěn)固。同時，一般公共預算支出同比增長7%，在全年的預算進度略高于過去兩年同期水平。在收入增長乏力的情況下，支出端仍然保持了必要強度，并且優(yōu)先于民生保障。政府性基金收入降幅擴大，支出降幅收窄。2023年1-2月累計，全國政府性基金預算收入同比下降24%，降幅進一步擴大。年初以來房地產需求降幅收窄，或受前期積壓需求集中釋放的影響，所以企業(yè)拿地意愿仍然偏低，土地出讓收入同比下降29%。房地產需求能否趨勢性好轉有待進一步觀察。同時，政府性基金預算支出同比下降11%，與去年四季度相比降幅有所收窄。主因在于專項債發(fā)行節(jié)奏靠前，但是收入端的大幅回落仍對支出形成較多約束。結合政策目標、預算支出結構、開年財政數(shù)據(jù)看，我們認為穩(wěn)增長仍然是財政政策的重要任務。具體來看，一般公共預算支出有保有壓，重在兜牢底線保民生。財政穩(wěn)增長更多需要政府性基金預算發(fā)力，但是收入端因房地產供需承壓而回落，支出端受到較多約束。所以我們認為，今年穩(wěn)增長的方向不會變，需要打好組合拳。整體來看，今年實際財政力度會采取必要強度，財政支持經濟的力度會有所增加，但并不是要強刺激經濟的思路。從開年數(shù)據(jù)看，地方收支矛盾仍在延續(xù)。對于一般公共預算，2023年1-2月累計，中央、地方本級收入同比增速分別為-4.5%、2%，相應的支出同比增速分別為8.7%、6.8%。對于政府性基金預算，2023年1-2月累計，中央、地方收入同比增速分別為6.2%、-26.1%，相應的支出同比增速分別為19.5%、-11.3%。不難發(fā)現(xiàn)，隨著經濟慢慢復蘇，稅收、非稅收入對地方財政形成支撐，但是政府性基金收入完成進度偏低仍是地方財政壓力的主因。
根據(jù)2023年財政預算草案，對于一般公共預算，2023年中央、地方本級收入分別比2022年執(zhí)行數(shù)增長5.56%和7.64%，相應的支出增速分別為4.75%和5.20%。對于政府性基金預算，中央、地方收入分別比2022年執(zhí)行數(shù)增長0.60%和0.36%。值得一提的是，去年地方本級收入比前一年下降21.6%，今年預算增速僅小幅抬升，意味著決策層對第二本賬的預算安排較為謹慎，地方本級的收入恢復仍然面臨壓力。面對地方收支矛盾，中央加杠桿，增大轉移支付。2020年以來我國赤字保持相對較高水平。2023年赤字相比去年增加5100億元，其中中央赤字增加19.2%，地方赤字持平于去年。同時，中央對地方轉移支付10.1萬億元，增長3.6%。需要說明的是，去年一次性安排的支持基層落實減稅降費和重點民生等專項轉移支付達到8534億元，而今年這一規(guī)模下降41.4%。如果剔除這部分一次性安排的專項轉移支付后增長7.9%。穩(wěn)增長：政策協(xié)同，貨幣“類財政”穩(wěn)增長仍需要發(fā)力，但是方式有所不同。一方面，去年新增減稅降費及退稅緩稅緩費超4.2萬億元，規(guī)模創(chuàng)歷史新高，推動我國稅收收入占GDP的比重從2018年的17%下降至2022年的13.8%。今年大規(guī)模的減稅力度或有所緩和。另一方面，相比去年廣義赤字率大幅抬升，今年有所克制。那么穩(wěn)增長需要財政、貨幣政策的配合更加密切。一是財政打好組合拳，尤其是專項債繼續(xù)加力。二是貨幣政策承擔“類財政”功能。
2023年擬安排新增地專項債3.8 萬億元，比2022 年增加1500 億元，增幅相對有限，主要為了風險防范。從結構看，2015年至2023年，新增專項債額度在地方債中的比重從16.7%升至84.1%。去年上半年預算安排的專項債基本發(fā)完后，下半年盤活限額空間，總發(fā)行規(guī)模超過4萬億元。這使得去年年發(fā)改委共審批核準固定資產投資項目109個，主要集中在交通、能源、水利、信息化等行業(yè)，總投資達到1.48萬億元，是2021年1.9倍。我們預計今年專項債仍然是基建的重要資金保障。專項債存量仍有空間。截至2022年末，專項債余額20.67萬億元，考慮到同年限額21.82萬億元，今年專項債存量空間約1.15萬億元。我們認為，在經濟復蘇呈現(xiàn)良好勢頭的背景下，使用往年專項債結存額度等非常規(guī)工具的必要性有所降低。2023年1、2月，新增專項債發(fā)行分別為約4911.8億元、3357.5億元，合計發(fā)行進度約21.8%，與去年的進度差距不大。我們認為，今年專項債的發(fā)行節(jié)奏前置或將延續(xù)，通過快發(fā)快用盡早形成實物工作量，為重要項目的落地提供資金支持，但整體上更加注重高質量基建項目的投資。從1月的發(fā)行用途來看，市政及產業(yè)園區(qū)基礎設施、交通基礎設施、倉儲物流基礎設施、新型基礎設施比重分別達到33.9%、15.9%、2.4%、0.9%。雖然今年財政擴張力度相對克制，但是穩(wěn)增長仍需發(fā)力。這需要財政、貨幣政策的配合更加密切，尤其是貨幣政策承擔“類財政”功能。2022年，央行創(chuàng)設多項結構性貨幣政策工具，通過“先貸后借”模式將央行資金與金融機構對特定領域和行業(yè)的信貸投放掛鉤，從而精準滴灌特定領域。比如，科技創(chuàng)新再貸款明確支持“高新技術企業(yè)”、“專精特新中小企業(yè)”、國家技術創(chuàng)新示范企業(yè)、制造業(yè)單項冠軍企業(yè)等科技創(chuàng)新企業(yè)。交通物流專項再貸款明確支持道路貨物運輸經營者和中小微物流（含快遞）企業(yè)。值得一提的是，除支農支小再貸款和再貼現(xiàn)之外，其他結構性貨幣政策工具均為階段性工具，具有明確的實施期限或退出安排。值得關注的是，對于部分結構性貨幣政策工具，財政政策也通過“貼息”予以配合。2022年9月，央行創(chuàng)設“設備更新改造專項再貸款”，重點支持教育、衛(wèi)生健康、文旅體育、實訓基地、充電樁、城市地下綜合管廊、新型基礎設施、產業(yè)數(shù)字化轉型等十個領域。一方面，央行支持金融機構以不高于3.2%的利率投放中長期貸款。另一方面，中央財政將同時為貸款主體貼息2.5%。這使得新改造設備的實際貸款成本將不高于0.7%。2022年，央行支持發(fā)放設備更新改造項目貸款1214億元，制造業(yè)中長期貸款增長33.8%。去年，基建是穩(wěn)增長的重要抓手。但是由于財政收入增長乏力，一般公共預算支出有保有壓，更加傾向于民生保障。關于基建資金，在新增專項債發(fā)行前置，存量發(fā)完之后，政策性開發(fā)性金融工具接力。尤其對于重大項目建設，盡管調增了政策性銀行8000億元信貸額度，但資本金不足仍會制約信貸額度的使用。所以2022年，央行投放約7400億元政策性開發(fā)性金融工具，用于補充投資包括新型基礎設施在內的重大項目資本金（但不超過全部資本金的50%），以及為專項債項目資本金搭橋。政策性開發(fā)性銀行運用金融工具，重點投向三類項目：一是中央財經委員會第十一次會議明確的五大基礎設施重點領域，分別為網絡型、產業(yè)升級、城市改造、農業(yè)、國家安全等基礎設施。二是重大科技創(chuàng)新等領域。三是其他可由地方政府專項債券投資的項目。此外，中央財政按實際股權投資額予以適當貼息，貼息期限2年。------------------其他報告（點擊鏈接可查看原文）： 風險消除了嗎？——對海外中小銀行風險的定量測算（海通宏觀 李俊、王宇晴、梁中華）
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