自從2017年年底國內(nèi)VC/PE行業(yè)開始出現(xiàn)“募資難”現(xiàn)象后，近兩年，這一現(xiàn)象非但沒有削弱的跡象，還有愈演愈烈的趨勢。

作為市場上諸多GP的募資渠道之一，國內(nèi)的母基金行業(yè)在前些年迎來了蓬勃發(fā)展。根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2014年國內(nèi)母基金數(shù)量僅90支，但到了2018年第三季度已經(jīng)達(dá)到2425支，披露管理規(guī)模為8800億元人民幣。

但如果仔細(xì)分析當(dāng)中的發(fā)展情況，不難發(fā)現(xiàn)，前些年的母基金行業(yè)的“大躍進(jìn)”，更多依賴的是政府引導(dǎo)基金的發(fā)展，而市場化母基金則仍處于規(guī)模相對較小、發(fā)展較為遲緩的狀況。根據(jù)母基金行業(yè)研究機構(gòu)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國目前市場化母基金僅82支，占比不足4%。

事實上，在業(yè)內(nèi)人士看來，“募資難”長久發(fā)生在市場化母基金身上。近些年行業(yè)整體遇冷，更是讓原本就已經(jīng)募資難的市場化母基金，遭到近乎毀滅性的打擊。

“募資難”原因何在？

在今年的一次論壇活動上，現(xiàn)場匯聚了不少市場化母基金和創(chuàng)投機構(gòu)的代表。在論壇的休息期間，一名小型GP的PR找到記者，希望記者能夠幫忙牽線熟悉的市場化母基金，談?wù)勊麄兡假Y的事情。

但在記者給雙方牽線，并且為某市場化母基金的合伙人介紹了GP的來意后，該合伙人尷尬地笑了笑，說會后再聊。在GP離開后，該合伙人私底下告訴記者，不是他們不想投這個GP，實在是因為“囊中羞澀”，他們自己也“沒錢了”。

這樣的場景從去年開始，記者就從同行和創(chuàng)投機構(gòu)的口中聽過不少個。對于市場化母基金究竟賬戶上還有多少錢，在行業(yè)整體不公開透明的情況下，我們難以知悉。但有一個很明顯的情況是，不少市場化母基金在投資GP上，節(jié)奏確實謹(jǐn)慎了很多。

“從2018年開始到今年，我們的節(jié)奏變緩慢了，這當(dāng)中最主要的原因就是資管新規(guī)，不僅影響了我們GP的募資，對我們市場化母基金的影響也非常大。”日前，北京某市場化母基金合伙人在接受記者采訪時如是說。

他提到，這個現(xiàn)象從2017年年底就開始出現(xiàn)，直至目前，整個市場的資金面相對較緊，在資管新規(guī)出臺后，以銀行為主要資金來源的一些市場化母基金更是“直接斷糧”了?！吧鲜泄竞透邇糁悼蛻舻馁Y金近兩年也變得偏緊，以前我們的金主甚至有跑來跟我們借錢的，在這種情況下，很多市場化母基金要募資的難度就更大了?！?/p>麥星投資合伙人田子睿表示，很多市場化母基金背后大都有理財出資，受到資管新規(guī)的連帶影響，存在自身募資不足的情況。作為高凈值客戶的代表，私人銀行客戶主要遇到的問題是信心下挫。第一，二級市場下降，大多數(shù)私人銀行高凈值客戶在一級市場和二級市場都會配資，如果二級市場賠錢，客戶就會下降其配置風(fēng)險。據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，今年高凈值客戶對于私募基金配置的比例同比下降了5%。

第二，歷史教訓(xùn)打擊信心。2009年創(chuàng)業(yè)板開板后，之后幾年大量人民幣基金新設(shè)，這部分基金可能讓客戶賠了錢，這也打擊了部分高凈值客戶的出資信心。

前海股權(quán)投資基金(有限合伙)首席執(zhí)行合伙人、前海方舟資產(chǎn)管理有限公司董事長靳海濤日前在第十三屆中國基金合伙人峰會上直言，市場化母基金的募資比直投基金更難，這是中國母基金發(fā)展路上正在面臨的一個困難。

事實上，在業(yè)界看來，市場化母基金的募資難是一個全球性難題。首先，美元母基金募資難，在于歐美地區(qū)投資私募基金的投資者以大型機構(gòu)為主，其自身專業(yè)化水平以ing相當(dāng)高，不需要中間再多一層母基金來幫助篩選判斷，這些投資者認(rèn)為不必多交這一層費用。

而在國內(nèi)，很多投資者LP機構(gòu)化程度偏低，且接觸VC/PE行業(yè)時間短，認(rèn)為“投資就是選GP團(tuán)隊跟他們聊一聊，自己也能做”，甚至“最好不是讓我投一個團(tuán)隊，而是干脆把項目拿過來我們直接投”。

“對于廣大的投資人說，我看項目看不了，我看基金還看不了？其實看基金也是一個很有學(xué)問的事。第二，可能會涉及到母基金的雙重收費，這兩個原因?qū)е铝四寄富鸨饶贾蓖痘鸶y。”靳海濤說，沒有母基金作為中國VC/PE的主要投資人力量，這個行業(yè)的發(fā)展就會遇到更大的困難和問題，很難持續(xù)發(fā)展。

市場化母基金的求生之道

如何去破除國內(nèi)市場化母基金的募資難題？在業(yè)界看來，拓寬募資渠道，加入更多長期LP，是當(dāng)前比較可行的一個方法。

硅谷銀行資本董事總經(jīng)理余躍以美元母基金和人民幣母基金做了一個對比，其最主要、最大的差別就是背后的投資人結(jié)構(gòu)。在美國，大部分美元母基金的出資人，集中在養(yǎng)老金、大學(xué)捐贈機構(gòu)還有保險機構(gòu)，對他們來說，母基金是一個資產(chǎn)的配置，而是一個風(fēng)險相對比較分散、并且可以追求一定超額回報的資產(chǎn)配置。與此同時，這還是一個長線投資，一般期限都在15年以上，出資人的耐心度也非常高。

但在中國，人民幣母基金的出資人主要以政府、上市公司和金融機構(gòu)為主，這意味著這些出資人投資母基金不是簡單的資產(chǎn)配置，更多的是資產(chǎn)覆蓋，通過母基金的方式觸達(dá)更多的好項目，形成更好的一些產(chǎn)業(yè)。而金融機構(gòu)的主要訴求則體現(xiàn)在對回報的追求上，與美元的出資人相比，國內(nèi)的出資人耐心度相對較低，期限也更短一些，一般存續(xù)期在7-10年左右。

靳海濤也認(rèn)為，中國將來母基金的資金來源，應(yīng)該是保險機構(gòu)和大型的資本集團(tuán)。他介紹說，目前前海母基金的LP已經(jīng)有十家保險公司，在他看來，保險資本是最合適投資這個行業(yè)的，不管是母基金，還是VC/PE基金?！氨ｋU公司的錢源源不斷，他們對收益的要求不是特別高，但是要求穩(wěn)定，這也包括養(yǎng)老金。一些大資本集團(tuán)參與母基金，可以直接入股母基金，也可以采用Co-GP的方式來發(fā)起設(shè)立市場化運作的母基金。”靳海濤說。

與此同時，靳海濤還建議要打通渠道。他認(rèn)為，目前行業(yè)募資非常困難，很多地方都限制給創(chuàng)投行業(yè)出錢。但中國改革開放這么多年，積累了大量的社會財富，這些財富找不到投資出路，才會發(fā)生被非法集資者騙錢的現(xiàn)象。他提出，母基金是一條正規(guī)的投資出路，尤其是很多銀行的理財子公司應(yīng)該有一定的錯配能力和理財能力，這些資金應(yīng)該用于支持母基金，包括直接的“同股同權(quán)”和間接的“給LP配資”，這樣也更有助于將資金用于實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

除了拓寬資金來源外，補充業(yè)務(wù)也成為大多數(shù)市場化母基金的“保命之道”。在業(yè)界人士看來，相比VC/PE基金，市場化母基金實際上存在“雙重分散”、“風(fēng)險極低”的特點，并且專業(yè)化和系統(tǒng)性的投資能力相對更強，越來越多的市場化母基金也開始在參與“直投”，作為自己的業(yè)務(wù)補充。

上述市場化母基金合伙人表示，GP往往會有自己的專業(yè)行業(yè)和特定階段，例如集中在早期和中期投資；而母基金因為資金體量大，可以涉及到后期階段?；诖饲半p方的合作而產(chǎn)生的一定的紐帶和信任關(guān)系，在項目下一輪融資的時候母基金可以繼續(xù)做后續(xù)的輔導(dǎo)和投資，這是加強GP和LP更好的合作模式，也是為了以后持續(xù)投這個GP打下好的基礎(chǔ)。

與此同時，越來越多一線GP也開始步入母基金行業(yè)。包括紅杉資本、IDG資本、深創(chuàng)投等一線GP，近些年都在逐漸深入到母基金行業(yè)中。例如紅杉資本通過星界基金平臺涉足母基金領(lǐng)域，宜信財富聯(lián)手IDG資本發(fā)布FOF-宜信財富IDG天使投資母基金1號，以及深創(chuàng)投負(fù)責(zé)管理的深圳市政府引導(dǎo)母基金。更有意思的是，靳海濤所在的前海母基金，除了深創(chuàng)投是其唯一機構(gòu)合伙人之外，紅杉的沈南鵬與IDG的熊曉鴿也位列前海母基金的五大聯(lián)合合伙人之中。