早些時(shí)候，醫(yī)械巨頭波士頓科學(xué)向港股18A公司先瑞達(dá)發(fā)起要約收購(gòu)，以每股20港元的價(jià)格交易先瑞達(dá)不超過(guò)65%股份的多數(shù)股權(quán)，預(yù)計(jì)交易金額約為5.23億美元。

相較于波士頓科學(xué)近年并購(gòu)領(lǐng)域中的諸多手筆，先瑞達(dá)這個(gè)項(xiàng)目不算大，但卻足夠吸睛——它打破了行業(yè)對(duì)于相關(guān)賽道的普遍認(rèn)知。

首先是32%的收購(gòu)溢價(jià)。先瑞達(dá)于2021年9月登陸港交所，正好趕上藥械熊市，發(fā)行之后一直跟隨行業(yè)陰跌，直至今年半年報(bào)扭虧為盈后才有所起色。如今，波士頓科學(xué)給出的20元/股直接超出了先瑞達(dá)在二級(jí)市場(chǎng)的*表現(xiàn)，較交易談判“意向書”確定日時(shí)的收盤價(jià)格溢價(jià)102%。

其次，這是五年來(lái)*一筆跨國(guó)企業(yè)針對(duì)中國(guó)上市公司的收購(gòu)。盡管一二級(jí)市場(chǎng)藥械項(xiàng)目爆發(fā)式增長(zhǎng)，但其中發(fā)生的投資并購(gòu)少且僅存于國(guó)內(nèi)各企業(yè)間。同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)之下，外企更熱衷于合作而非收購(gòu)，規(guī)避企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

眾多“非常規(guī)”的操作引得業(yè)內(nèi)人士廣泛關(guān)注。2022年冰冷的藥械板塊，波士頓科學(xué)能從先瑞達(dá)這里獲得什么？而先瑞達(dá)又憑何能夠逆市而生？

幾近紅海的細(xì)分市場(chǎng)，波士頓醫(yī)學(xué)為何要花30億？

在2008年成立之初，先瑞達(dá)主要專注于心臟射頻消融導(dǎo)管的研發(fā)。直至2011年Invatec出身的李靜和Silvio Rudolf Schaffner對(duì)其進(jìn)行收購(gòu)，新生的先瑞達(dá)才轉(zhuǎn)入外周介入之旅。

收購(gòu)事件發(fā)生之時(shí)，國(guó)內(nèi)外周介入尚未“登堂入室”。在李靜的代理下，先瑞達(dá)率先突入這一人跡罕見的賽道，從零開始做外周藥物涂層球囊（DCB），并于2016年推出了中國(guó)*外周DCB產(chǎn)品AcoArt Orchid® & Dhalia。結(jié)束了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)長(zhǎng)期依賴進(jìn)口外周血管介入治療的局面。

而后，先瑞達(dá)繼續(xù)發(fā)力外周藥物涂層球囊，第二款DCB產(chǎn)品AcoArt TulipTM& Litos 在2019年被FDA認(rèn)定為“突破性器械”，并于2020年12月獲得國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市，成為全球*也是全球*一款基于多中心隨機(jī)對(duì)照臨床試驗(yàn)結(jié)果而獲監(jiān)管部門批準(zhǔn)上市的治療膝下（BTK）DCB產(chǎn)品。

DCB需要依靠球囊將藥物有效地?cái)y載轉(zhuǎn)運(yùn)到體內(nèi)，故以球囊平臺(tái)本身而言，型號(hào)規(guī)格越全，適配導(dǎo)絲越廣，球囊性能越好，則通過(guò)病變的能力也就越強(qiáng)，相應(yīng)血管擴(kuò)張時(shí)，對(duì)血管造成的損傷越少。

目前，先瑞達(dá)在BTK中的導(dǎo)絲適配與球囊性能方便可以說(shuō)是業(yè)界*。以藥物轉(zhuǎn)運(yùn)效率為例，先瑞達(dá)采用了親脂的硬脂酸鎂與親脂的紫杉醇相結(jié)合，綁載到球囊平臺(tái)，屬于第三代涂層技術(shù)，能夠有效遏制輸送、轉(zhuǎn)運(yùn)、血液沖刷等帶來(lái)藥物的丟失。臨床數(shù)據(jù)顯示，跨國(guó)企業(yè)藥物轉(zhuǎn)運(yùn)效率約為20%，而先瑞達(dá)能達(dá)到30%，

同時(shí)，為了突破醫(yī)療高分子材料的自主生產(chǎn)，先瑞達(dá)曾收購(gòu)為泰醫(yī)療，在深圳成立高分子材料中心，以配合其球囊導(dǎo)管產(chǎn)品創(chuàng)新。通過(guò)自建高分子材料研發(fā)中心，打破了對(duì)原有單一“進(jìn)口原材料+國(guó)內(nèi)生產(chǎn)制造”研發(fā)及生產(chǎn)模式的依賴?？梢詫?shí)現(xiàn)產(chǎn)品更快速的迭代。

憑借兩款DCB產(chǎn)品的先發(fā)優(yōu)勢(shì)與技術(shù)優(yōu)勢(shì)及高分子材料中心帶來(lái)的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，先瑞達(dá)在外周DCB這一細(xì)分市場(chǎng)迅速站穩(wěn)腳跟。有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，先瑞達(dá)的DCB產(chǎn)品覆蓋了中國(guó)800多家血管介入中心和90多家能進(jìn)行外周血管介入治療的醫(yī)院，占據(jù)了這一市場(chǎng)86.9%的份額（2020年數(shù)據(jù)）。

波士頓科學(xué)雖在海外擁有同類產(chǎn)品Ranger OTW，但目前僅拿下FDA認(rèn)證與CE認(rèn)證，國(guó)內(nèi)的NMPA尚處臨床試驗(yàn)階段。因而，面對(duì)先瑞達(dá)近乎壟斷的市場(chǎng)份額以及心脈醫(yī)療、歸創(chuàng)通橋等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的挑戰(zhàn)，與其繼續(xù)擠入殘局。不如直接收購(gòu)細(xì)分龍頭來(lái)得劃算。

因此，在12月13日的先瑞達(dá)及波士頓科學(xué)之部分要約收購(gòu)會(huì)上，波士頓科學(xué)管理層談及這位曾經(jīng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的價(jià)值，用的是“極強(qiáng)的互補(bǔ)性”。

再談市場(chǎng)空間。從臨床認(rèn)可度看，外周藥物球囊在美國(guó)上市三年后于2018年超越支架成為一線療法。相比之下，中國(guó)目前處于起步階段，滲透率低但處于快速上升之中。

先瑞達(dá)曾在2021招股書曾披露：治療膝下動(dòng)脈疾病的藥物球囊手術(shù)量預(yù)計(jì)將于2024年達(dá)到2.5萬(wàn)例，并維持23.9%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率，于2030年達(dá)到15.4萬(wàn)例。目前藥物球囊已有近20個(gè)尚未納入集采，單個(gè)產(chǎn)品價(jià)格約為2-3萬(wàn)元，約等于20-30個(gè)支架的費(fèi)用。以此數(shù)據(jù)結(jié)合先瑞達(dá)2020年市場(chǎng)占有率進(jìn)行估算，隨著適應(yīng)癥的逐步拓寬，先瑞達(dá)可在2024年獲得超過(guò)5.4億元的營(yíng)收。

近幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以為先瑞達(dá)的發(fā)展?jié)摿μ峁┳糇C。2019-2021年，先瑞達(dá)先后實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.249億元、1.940億元、3.038億元，對(duì)應(yīng)漲幅分別為55.29%、56.62%，儼然存在超出預(yù)期之勢(shì)。

而在2022年上半年，盡管受制于新冠疫情的侵襲，先瑞達(dá)依然實(shí)現(xiàn)了1.75億元的營(yíng)收，較2021年同期同比增長(zhǎng)25.06%。更重要的是，這家公司上半年收獲了3109.6萬(wàn)元利潤(rùn)，躋身港股18A中首批扭虧為盈的創(chuàng)新企業(yè)之中。

對(duì)于波士頓科學(xué)而言，并購(gòu)先瑞達(dá)首先可以迅速有效地補(bǔ)全中國(guó)區(qū)內(nèi)的外周介入中下肢動(dòng)脈疾病治療方案，并沿著DCB的路徑擴(kuò)充至更多病種，最終實(shí)現(xiàn)外周介入產(chǎn)品體系的更新與迭代。

此外，相較于心脈醫(yī)療、歸創(chuàng)通橋當(dāng)下的高市值，即便加上30%的溢價(jià)，先瑞達(dá)的市銷率仍處于低位。暫不論在腎臟科、神經(jīng)科及男科領(lǐng)域的未來(lái)適應(yīng)癥布局，僅僅守住BTK的市場(chǎng)份額并持續(xù)滲透，先瑞達(dá)都有能力為波士頓科學(xué)帶來(lái)持續(xù)可觀的現(xiàn)金流。

外資收購(gòu)，先瑞達(dá)走上擴(kuò)張捷徑？

談判桌上的另一邊，先瑞達(dá)同樣是勝利者。

與同行相比，先瑞達(dá)在銷售人員及經(jīng)銷商上均存在一定劣勢(shì)。對(duì)比同行心脈醫(yī)療2020年數(shù)據(jù)，該公司有71名銷售人員與130個(gè)經(jīng)銷商組成的分銷網(wǎng)絡(luò)，而先瑞達(dá)僅有46名銷售人員與27個(gè)經(jīng)銷商。

研發(fā)方面，伴隨競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手DCB產(chǎn)品相繼獲批，先瑞達(dá)不僅需要加速滲透BTK市場(chǎng)，也需全力推進(jìn)其他DCB適應(yīng)癥的準(zhǔn)入，盡可能快地在新領(lǐng)域中構(gòu)建起同等優(yōu)勢(shì)。

波士頓科學(xué)無(wú)疑能夠同時(shí)提供上述兩類扶持。

2019年數(shù)據(jù)顯示，波士頓科學(xué)與美敦力、巴德共同握有中國(guó)外周動(dòng)脈介入市場(chǎng)90%的市場(chǎng)份額。動(dòng)脈網(wǎng)猜測(cè)，先瑞達(dá)或許能夠在不進(jìn)行大規(guī)模銷售團(tuán)隊(duì)擴(kuò)展的前提下，借助波士頓科學(xué)的銷售鏈條快速落地。

另一方面，波士頓科學(xué)的外周介入產(chǎn)線包括缺血性卒中治療、下肢動(dòng)脈疾病治療、靜脈&血栓疾病治療、拴塞介入治療、血液透析治通路管理等，理論上能夠?yàn)橄热疬_(dá)的適應(yīng)癥拓展提供研發(fā)方面的技術(shù)指導(dǎo)及臨床試驗(yàn)方面的經(jīng)驗(yàn)支撐，這將有助于雙方完成外周介入市場(chǎng)的革新。

部分要約收購(gòu)會(huì)上提到的另一項(xiàng)重點(diǎn)是中國(guó)市場(chǎng)合作與海外市場(chǎng)合作。

近幾年來(lái)，波士頓科學(xué)先后在外周領(lǐng)域進(jìn)行全球布局，陸續(xù)收購(gòu)了拜耳介入部門、英國(guó)醫(yī)療器械公司BTG、美國(guó)臨床前階段醫(yī)療材料開發(fā)商Obsidio公司。今年8月收購(gòu)的Obsidio與先瑞達(dá)的屬性相似，它開發(fā)了用于栓塞外周血管系統(tǒng)血管的凝膠栓塞材料 (GEM) 技術(shù)，屬于創(chuàng)新技術(shù)支持下的細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

由于雙方并未完成最終股權(quán)交割，先瑞達(dá)的技術(shù)能否整合進(jìn)波士頓科學(xué)的新興國(guó)家外周介入解決方案尚無(wú)定數(shù)，但波士頓科學(xué)管理層明確表示，會(huì)在國(guó)際市場(chǎng)中突出兩者的合力，而非單單作為技術(shù)支撐。

回到國(guó)內(nèi)，波士頓科學(xué)與先瑞達(dá)一再?gòu)?qiáng)調(diào)：交易之后，先瑞達(dá)作為上市公司的主體不會(huì)變，管理團(tuán)隊(duì)不會(huì)變，獨(dú)立運(yùn)營(yíng)不會(huì)變。未來(lái)，波士頓科學(xué)不會(huì)繼續(xù)收購(gòu)先瑞達(dá)余下股份，雙方將維持合作的關(guān)系。

綜上所述，先瑞達(dá)通過(guò)這筆交易收獲的利益同樣豐厚。在保證運(yùn)營(yíng)權(quán)的同時(shí)收獲行業(yè)龍頭企業(yè)的諸多支持，先瑞達(dá)未來(lái)數(shù)年不僅能夠跑得更快，還能跑出更多創(chuàng)新。

被收購(gòu)的18A，先瑞達(dá)帶來(lái)怎樣啟示？

對(duì)于創(chuàng)新藥械企業(yè)，極少數(shù)人能夠獨(dú)立書寫史詩(shī)，絕大部分的*歸宿都是成為行業(yè)龍頭“親密伙伴”。

但在眼下這場(chǎng)寒冬之中，頭部企業(yè)不再為了單單滿足布局的需求而為創(chuàng)新買單。當(dāng)“好概念+好團(tuán)隊(duì)+好市場(chǎng)”的融資概念逐步失效，企業(yè)需要思考的不僅是創(chuàng)新可行的研發(fā)邏輯，也需交出能讓投資方信服的實(shí)戰(zhàn)成績(jī)單。

因此，波士頓科學(xué)并購(gòu)先瑞達(dá)一事雖非孤例，但也很難規(guī)模復(fù)制。

對(duì)于大多數(shù)18A企業(yè)乃至初創(chuàng)公司而言，同質(zhì)化的競(jìng)爭(zhēng)及缺乏焦點(diǎn)的廣泛布局消耗了太多資源，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)形成的多元布局反而成為現(xiàn)金流缺失下的沉重負(fù)擔(dān)。

行至此時(shí)，回頭或許有些太晚。但先行者的沉浮多少能為下一批創(chuàng)新者埋下啟示：

有限資源的年代，孤注一擲的偏執(zhí)，或許比廣泛的試錯(cuò)更有可能行至彼岸。