東方證券股份有限公司劉恩陽近期對微電生理進行研究并發(fā)布了研究報告《微電生理-U年報點評：收入保持快速增長，高端導管上市后有望貢獻增長新動力（300152）》，本報告對微電生理給出增持評級，認為其目標價位為26.65元，當前股價為21.94元，預期上漲幅度為21.47%。

微電生理(688351)

公司收入保持快速增長，業(yè)績符合預期。2022年全年公司實現(xiàn)營業(yè)收入2.60億元、同比+36.99%，歸母凈利潤0.03億元、實現(xiàn)扭虧為盈，扣非后實現(xiàn)歸母凈利潤-0.11億元，單Q4收入6842萬元、同比+29.89%，疫情影響下仍保持快速增長趨勢。分區(qū)域來看，國內(nèi)營業(yè)收入同比增長29.88%，三維手術(shù)累計超過3萬例，累計覆蓋醫(yī)院700余家，公司持續(xù)強化國內(nèi)營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，大力加強線上線下（300959）學術(shù)推廣，圍繞三維標測系統(tǒng)功能、射頻消融產(chǎn)品、冷凍消融產(chǎn)品等共計開展學術(shù)活動60場，覆蓋全國約200家醫(yī)院的500余名醫(yī)生，產(chǎn)品認可度不斷提升；國際業(yè)務(wù)收入同比增長77.04%，其中中東俄非、西歐、拉美市場實現(xiàn)了較快的增速，公司持續(xù)推進全球化戰(zhàn)略，不斷開拓新的國家區(qū)域，持續(xù)推進海外注冊準入，努力擴大產(chǎn)品可及區(qū)域，2022年全年共計14款產(chǎn)品在4個海外市場首次獲得注冊證，其中4款產(chǎn)品獲得FDA認證，不斷提升公司國際品牌知名度和覆蓋度。

持續(xù)推進技術(shù)創(chuàng)新，高端導管注冊取得突破性進展。公司堅持自主創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略，圍繞核心技術(shù)進行系統(tǒng)性產(chǎn)品布局、迭代升級及應(yīng)用擴展，2022年公司重磅產(chǎn)品一次性使用星形磁電定位標測導管、一次性使用壓力監(jiān)測磁定位射頻消融導管分別于10月、12月獲得NMPA注冊批準，率先打破進口壟斷，填補了國產(chǎn)空白，在房顫治療領(lǐng)域具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢。冷凍消融方面，公司進一步優(yōu)化制冷模塊及控制算法設(shè)計、完成生產(chǎn)可制造性設(shè)計，于12月份完成國內(nèi)提交注冊，預計可于2023年獲證。此外，公司持續(xù)推進三維標測系統(tǒng)升級換代，有望推出更加智能化便捷化的第四代三維心臟電生理標測系統(tǒng)。值得一提的是，公司相關(guān)高端產(chǎn)品臨床試驗數(shù)據(jù)優(yōu)異，安全性與臨床應(yīng)用價值得到進一步驗證，與強生主打產(chǎn)品相比，某些產(chǎn)品性能表現(xiàn)更為優(yōu)異。

心臟電生理市場藍圖廣闊，集采有望加速國產(chǎn)替代。心臟電生理術(shù)式仍處于快速發(fā)展階段、發(fā)展前景廣闊，但從競爭格局來看，行業(yè)目前國產(chǎn)化率不足10%。國產(chǎn)企業(yè)有望憑借技術(shù)進步和服務(wù)等優(yōu)勢不斷加速進口替代，此外，集采降價有望加速國產(chǎn)替代進程。2022年10月，福建醫(yī)保局牽頭全國27個省市啟動了電生理集采帶量，公司認真研究政策，積極部署應(yīng)對策略，合理選擇報名產(chǎn)品，制定需求量勾選原則，參與投標產(chǎn)品全部中標，為2023年推行房顫消融術(shù)式打下了良好基礎(chǔ)。公司作為心臟電生理產(chǎn)品領(lǐng)域布局最完善的國產(chǎn)廠商，有望充分享受行業(yè)發(fā)展的紅利。

根據(jù)公司年報情況略微調(diào)整投資收益等非經(jīng)營性項目，我們預測公司2023-2025年歸母凈利潤分別為26、77、133百萬元(2023-2024原預測為29、76百萬元)，考慮到公司是國內(nèi)創(chuàng)新技術(shù)領(lǐng)先的電生理設(shè)備與耗材生產(chǎn)企業(yè)，陸續(xù)上市產(chǎn)品和在研產(chǎn)品具備核心技術(shù)壁壘且研發(fā)進度處于同行公司前列，長期發(fā)展?jié)摿Τ渥悖覀儾扇CF估值法給予目標價格26.65元，維持給予“增持”評級。

風險提示

銷售及產(chǎn)品推廣不及預期，產(chǎn)品研發(fā)進度不及預期，帶量采購、競爭加劇等導致的價格下滑風險，費用投入超預期，假設(shè)不達預期對估值不利的風險等。

該股最近90天內(nèi)共有10家機構(gòu)給出評級，買入評級6家，增持評級4家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為30.21。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，微電生理(688351)行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財務(wù)可能有隱憂，須重點關(guān)注的財務(wù)指標包括：應(yīng)收賬款/利潤率、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標0.5星，好價格指標1星，綜合指標0.5星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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