平安證券股份有限公司葉寅,倪亦道近期對(duì)心脈醫(yī)療進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《疫情擾動(dòng)下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，新品推出+海外拓展保發(fā)展》，本報(bào)告對(duì)心脈醫(yī)療給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為168.33元。

心脈醫(yī)療(688016)

事項(xiàng)：

公司發(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.97億元(+30.95%)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.57億元(+12.99%)，扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.24億元(+12.25%)。與此前公布的快報(bào)保持一致。公司公布分紅預(yù)案，每10股派現(xiàn)23.00元(含稅)。

平安觀點(diǎn)：

Q4業(yè)績(jī)?cè)偈芤咔闆_擊，成本、費(fèi)用提升影響全年利潤(rùn)

Q4單季度公司取得收入2.32億元(+33.12%)，在疫情影響正常臨床手術(shù)的情況下仍有較好表現(xiàn)。Q4單季度扣非歸母凈利潤(rùn)為0.48億元(-12.94%)，多重因素導(dǎo)致利潤(rùn)與收入不匹配：(1)Q4是傳統(tǒng)銷售旺季，公司預(yù)先規(guī)劃了較多推廣和宣傳活動(dòng)，但疫情導(dǎo)致當(dāng)期產(chǎn)出與投入不匹配；(2)股權(quán)激勵(lì)攤銷、研發(fā)加速推進(jìn)等因素導(dǎo)致費(fèi)用率上升；(3)收購(gòu)的海外子公司lombard繼續(xù)虧損。

從全年情況看，核心產(chǎn)品主動(dòng)脈支架實(shí)現(xiàn)收入7.34億元(+29.71%)，板塊毛利率76.08%(-3.55pct)；術(shù)中支架實(shí)現(xiàn)收入0.85億元(+29.04%)，板塊毛利率72.93%(-6.15pct)；外周及其他實(shí)現(xiàn)收入0.77億元(+46.64%)，板塊毛利率69.12%(+9.38pct)。整體毛利率下降系由于：(1)新工廠轉(zhuǎn)固帶來額外折舊；(2)Q2上海疫情管控狀態(tài)下維持生產(chǎn)的成本較高。另一方面，外周載藥球囊的初步放量顯著提升了對(duì)應(yīng)板塊的毛利率。

全年費(fèi)用率由于銷售與研發(fā)投入加大、股權(quán)激勵(lì)攤銷等因素普遍有所上升。其中銷售費(fèi)用率為11.60%(+0.55pct)，管理費(fèi)用率為5.13%(+0.86pct)，研發(fā)費(fèi)用率為15.34%(+0.40pct)。若剔除股權(quán)激勵(lì)攤銷因素，公司全年扣非歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在15%以上。

新品迭出完成產(chǎn)品升級(jí)與產(chǎn)品線拓展，海外市場(chǎng)開拓順利

公司以創(chuàng)新產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)，一方面推出更新設(shè)計(jì)、更多品規(guī)的升級(jí)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)更新迭代，一方面向外周介入、腫瘤介入等新興領(lǐng)域橫向擴(kuò)展。已上市的Castor、Minos、ReewarmPTX藥球是公司2022年收入增長(zhǎng)的主心骨。上市時(shí)間較短的Fontus、Talos、Ryflumen高壓球囊等產(chǎn)品有望在疫情影響消退后迅速進(jìn)入醫(yī)院，在未來數(shù)年中提供額外增量。此外公司還有28款產(chǎn)品處于在研階段，其中有望誕生出更多核心產(chǎn)品。

行業(yè)領(lǐng)先的創(chuàng)新產(chǎn)品為公司進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)打下基礎(chǔ)。2022年公司海外市場(chǎng)在Minos等產(chǎn)品的帶領(lǐng)下取得5271.98萬元(+74.90%)收入的好成績(jī)。產(chǎn)品覆蓋國(guó)家數(shù)量也達(dá)到了22個(gè)，比2021年底額外增加3個(gè)。河南介入耗材采購(gòu)結(jié)果已出，預(yù)計(jì)對(duì)公司影響有限

3月下旬，河南公示了介入耗材采購(gòu)中選結(jié)果，大量國(guó)內(nèi)外廠商的新產(chǎn)品未中標(biāo)引起了市場(chǎng)擔(dān)憂。但我們認(rèn)為，河南此次采購(gòu)由省際聯(lián)合改為省內(nèi)醫(yī)院牽頭，而且產(chǎn)品中選沒有直接與用量綁定，可復(fù)制性較弱。綜合考慮此次采購(gòu)中已中標(biāo)產(chǎn)品情況，預(yù)計(jì)非中標(biāo)產(chǎn)品仍能在當(dāng)?shù)蒯t(yī)院繼續(xù)使用，本次采購(gòu)對(duì)心脈業(yè)績(jī)的影響相對(duì)有限。

維持“推薦”評(píng)級(jí)。根據(jù)醫(yī)院常規(guī)診療恢復(fù)節(jié)奏以及公司新增費(fèi)用情況，調(diào)整2023-2024年EPS并新增2025年EPS為6.29、8.33、11.15元(原預(yù)測(cè)2023-2024年EPS為7.63、10.08元)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)高值耗材存在降價(jià)壓力，若降幅超預(yù)期可能影響公司增長(zhǎng)速度；2)公司多個(gè)重要產(chǎn)品剛上市或即將上市，若臨床/上市/招標(biāo)結(jié)果不及預(yù)期，可能減弱公司后續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)能；3)若海外市場(chǎng)環(huán)境變化，導(dǎo)致公司出海節(jié)奏低于預(yù)期，可能會(huì)對(duì)中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)造成負(fù)面影響。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中金公司（601995）俞波研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.52%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利4.24億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為29.26。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為267.8。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，心脈醫(yī)療(688016)行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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