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2023年2月25至26日，2023中國母基金開年大會在北京圓滿落幕。本次大會，由中國國際科技促進會母基金分會主辦，母基金研究中心（www.china-fof.com）承辦，來自政府部門、行業(yè)協(xié)會、國內(nèi)主流母基金、一流投資機構(gòu)代表，以及新聞媒體等方面的代表300余人齊聚一堂，為中國母基金行業(yè)建言獻策。
在圓桌論壇“險資專場”中，北京泰康投資總經(jīng)理黃升軒作為主持人，與嘉賓國壽資產(chǎn)創(chuàng)新投資事業(yè)部副總裁莊思亮、長城人壽資管中心總經(jīng)理胡坤、陽光人壽投資總監(jiān)劉鑫、幸福人壽投資管理中心項目投資部負責人石惠進行了一場精彩的討論。
01 險資如何選GP
莊思亮從三個角度進行了分享。首先，在配置情況方面，莊思亮認為保險資金賦予了國壽資產(chǎn)母基金獨特的視角，使其更懂得去發(fā)現(xiàn)行業(yè)與經(jīng)濟發(fā)展中真正需要長期投入的關鍵節(jié)點。他表示，國壽資產(chǎn)不會一直跟著估值去追，不會迫于投資規(guī)模盲目地去投，從而避免了很多不好的項目。同時，國壽資產(chǎn)在去年也開始了很多的嘗試，包括在“制造強國”方面發(fā)起設立百億規(guī)模的基金以解決高端制造方面的問題，增資入股中國電子幫助解決卡脖子的問題，以及創(chuàng)新探索央地合作新模式，和云南省發(fā)起設立了一個200億的股權投資計劃。
在配置策略方面，莊思亮認為國壽資產(chǎn)的思路非常連貫，就是服務實體經(jīng)濟。他表示，當前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的調(diào)整，因此國壽資產(chǎn)把精力聚焦到了國家經(jīng)濟發(fā)展的主要調(diào)整方向上：“需要把自己機構(gòu)的特點、稟賦和市場發(fā)展方向，以及國家經(jīng)濟調(diào)整的方向去交互，找到共同點，這樣就可以為自己機構(gòu)的發(fā)展找到更合適的路徑?！?/p>
對GP的選擇標準方面，莊思亮分享了兩點。首先是理解：“大家必須得有共識，GP需要對于我們的合作理念、投資理念有深入的理解。比如我們會看GP以前有沒有和保險資金合作過，對于保險這種負債驅(qū)動的資金屬性理解到不到位，對于我們長期審慎運用的原則怎么去落地，等等。如果沒有這樣的共識，那么GP和我們思維不一樣，合作起來也費勁?！?strong>其次則是專業(yè)，“我們選擇的GP一定要在某些方面比我們專業(yè)，能做我們所不能做的東西，比如對于行業(yè)的追蹤一定要廣、理解要深，甚至對于變化一定要比我們敏感，只有這樣的機構(gòu)對我們來講才有價值?！?/p>
此外，莊思亮認為，專業(yè)性和市場化是一脈相承的，其背后是對于商業(yè)契約的尊重，“現(xiàn)在很多GP對于募資規(guī)模不克制，導致了投資動作變形、投資團隊進取心不足等問題，最后導致答應的事情做不到，LP缺少信心，從而自然而然就會把所有的指標不加分解地壓給你，最后就變成了LP投資的時候也困難，GP拿錢的時候也難受。所以我認為我們需要找到更專業(yè)，并且懂規(guī)矩的合作伙伴，答應的事就要做好?！?/p>
胡坤表示，長城人壽資管中心的衡量維度包括了行業(yè)風險、收益、人才等一系列因素，其中最主要的有四個方面。首先是合規(guī)，他認為，在當前險資多重監(jiān)管形勢下，合規(guī)是一個首要的要求。其次，出于子彈有限、償付能力緊張的前提，會著重考慮收益。第三則是行業(yè)，會主要考慮符合國家的產(chǎn)業(yè)支持的方向。最后則是在有限的資金下選擇最適合自己的GP。
劉鑫指出，從整體管理的角度來看，陽光人壽把股權投資作為一個大類資產(chǎn)對待，在衡量時著重去看它對于整個投資組合的影響，以及對于回報周期、現(xiàn)金流匹配、收益成本匹配、償付能力等維度的優(yōu)化，并通過量化以及定性方法確定另類投資的額度和目標。為了實現(xiàn)這樣的目標，近幾年，陽光人壽將其股權基金組合的地位從機會型的投資策略轉(zhuǎn)到了系統(tǒng)化的主動配置，并逐步搭建了自己的基金管理人數(shù)據(jù)庫。
GP篩選方面，在合規(guī)的前提下，劉鑫表示陽光人壽主要從業(yè)績、團隊、資源、機制四個方面去選擇GP。業(yè)績方面，劉鑫認為，歷史業(yè)績能反映管理人實際的能力。但他也提及，陽光人壽“在看業(yè)績的時候也不是簡單地看每個基金的IRR這些指標，而是一方面深挖基金的收益、來自哪幾個企業(yè)，另一方面還去看這些指標的行業(yè)整體水平，和同類型的其他基金做橫向比較，以此來判斷它的業(yè)績好壞。”
團隊則與業(yè)績的可持續(xù)性有關。劉鑫認為，不管是管理團隊還是執(zhí)行團隊，其穩(wěn)定性、人均工作量是否合理等因素，都會影響GP未來的表現(xiàn)是否能夠達到預期。資源方面則主要考察 GP的產(chǎn)業(yè)資源與LP資源是否穩(wěn)定、是否有助于實現(xiàn)LP的配置目標。機制方面則主要考量GP內(nèi)部的投決機制、績效機制、晉升機制等，“我們希望看到的是有合理分享精神、有合理內(nèi)控管理機制的團隊，因為這些對基金的穩(wěn)定是特別重要的。同時，作為險資LP往往會有額外的要求，包括ESG、保險監(jiān)管等，這都需要基金內(nèi)部有合理的團隊設置、合理的報送機制或者溝通機制?！?/p>
石惠介紹，幸福人壽投資的范圍包括母基金、直投、不動產(chǎn)基金、S基金等，但不投盲池類天使基金。GP的選擇方面主要有三個維度：第一是歷史業(yè)績以及歸因，主要會看GP的業(yè)績來源是什么，有多少是運氣的成分，多少是實力的成分。第二是GP的投資策略，即GP究竟怎么看市場，比如覺得市場會在什么時間爆發(fā)，以及選擇的是什么具體領域。第三是看管理團隊的背景，更傾向于投小而美的GP，例如幾個合伙人在某一個領域里做得比較精細，而非只關注看起來很大規(guī)模的領域。
黃升軒表示，因為資金屬性的原因，泰康投資更希望建立長期的合作：“希望和具備機構(gòu)化能力的管理人合作。到目前中國的股權投資也沒有很長的歷史，很多機構(gòu)起起伏伏曇花一現(xiàn)，有些機構(gòu)嚴重依賴于創(chuàng)始人，當合伙人更換之后機構(gòu)就持續(xù)性出現(xiàn)一些問題。而我們希望將來能夠有一些長期的機構(gòu)，包括它的策略、LP資源、產(chǎn)業(yè)能力都是能夠傳承的，我們希望能夠和這樣的機構(gòu)建立長期的合作?！?/p>
02 險資正在參與S基金
胡坤表示，長城人壽前兩年就在關注S基金，去年出手還不少。同時他表示，自從去年投了S基金之后，現(xiàn)在也更愿意看母基金的機會：“因為我們自己團隊和專業(yè)能力有限，因此也非常愿意關注一些市場化、專業(yè)化的母基金管理人，畢竟私募股權是一個小圈子，子彈就那么一點，還是希望找一點好的機會來投?！?/p>
黃升軒介紹，泰康投資看S基金也是希望跟市場上的母基金一起合作，一起拓展。他認為，因為有資產(chǎn)，當前S基金回報確定性相對好一些，當期收購時的打折對損益表也有正向的影響，另外現(xiàn)金流不錯。
劉鑫表示，陽光人壽約在2021年開始探索S配置，S份額對于陽光人壽的收益成本匹配、期限匹配、現(xiàn)金流匹配、拉平另類組合的回報曲線等起到了獨特的作用：“我們當初在母基金設立過程中需要確定母基金的配置比例、各自的目標回報倍數(shù)和回報周期，這個過程中自然而然就構(gòu)建了一個母基金的回報曲線和現(xiàn)金流曲線模型。這樣的模型可以確保母基金在它的存續(xù)期內(nèi)能夠滿足我們對于成本收益匹配、對于每年的時限收益和現(xiàn)金回流的訴求，也有助于我們償付能力的優(yōu)化。在這樣的基礎上我們也啟動S基金的投資。除了直接的S基金投資之外，我們也通過母基金的形式開展S基金投資?！?/p>
此外，劉鑫從自身的相關經(jīng)驗出發(fā)談到，對于S基金還是要有一個明確的配置目標和標準，包括對于S基金的回報周期、回報倍數(shù)目標要有一個合理的設置：“S基金不見得能帶來很高的回報，但它在投資前期能起到平滑整個另類組合的作用?！?/p>
莊思亮表示，中國人壽從2020年就開始做S份額：“當時通過一些變通的方式讓項目落地。我們21年、22年一直在探索有沒有一個更好的交易模式，包括什么樣的定價模式更公允。我們今年初到現(xiàn)在在做的工作就是從撿漏到配置角度的策略化。過去兩年探索的時候發(fā)現(xiàn)這個市場在快速發(fā)展迭代，里面雙軌制的訴求也在逐步成熟起來。我們認為去年和前年對于我們來說是一個撿漏的時間點，今年也希望行業(yè)經(jīng)過這種波動，逐漸收斂到一個更加穩(wěn)定長期理性的角度?！?/p>
03 險資作為LP與GP的雙向賦能
劉鑫提及，除了投資策略方面，陽光人壽對管理人的訴求還有兩大方面：一是希望GP在項目的共同投資、跟投以及陽光人壽一些并購基金的項目中做相應的支持：“多種多樣的投資機會是我們特別希望推進的。我非常喜歡和我們的GP交流，我們很多的策略，包括另類團隊的機制、項目退出機制的管理很多時候也是在交流中學習的。”
其次則是LP與GP的雙向賦能，例如陽光人壽為其保險投保者提供的全生命周期的醫(yī)療、教育、養(yǎng)老等服務化產(chǎn)品，很大一部分是和被投企業(yè)通過深度合作提供的，從而雙方都得到了賦能和引流。
黃升軒認為，保險公司在跟母基金合作的時候，都會關注行業(yè)的認知和資源的分享，以及共同投資機會等：“很多時候我們保險業(yè)務的資源，實際上是能反向賦能我們的合作伙伴的，從而能夠促進長期的合作?！?/p>
（以上內(nèi)容根據(jù)2023中國母基金開年大會圓桌論壇嘉賓發(fā)言錄音整理而成，未經(jīng)嘉賓本人審閱）
在圓桌論壇“險資專場”中，北京泰康投資總經(jīng)理黃升軒作為主持人，與嘉賓國壽資產(chǎn)創(chuàng)新投資事業(yè)部副總裁莊思亮、長城人壽資管中心總經(jīng)理胡坤、陽光人壽投資總監(jiān)劉鑫、幸福人壽投資管理中心項目投資部負責人石惠進行了一場精彩的討論。
01 險資如何選GP
莊思亮從三個角度進行了分享。首先，在配置情況方面，莊思亮認為保險資金賦予了國壽資產(chǎn)母基金獨特的視角，使其更懂得去發(fā)現(xiàn)行業(yè)與經(jīng)濟發(fā)展中真正需要長期投入的關鍵節(jié)點。他表示，國壽資產(chǎn)不會一直跟著估值去追，不會迫于投資規(guī)模盲目地去投，從而避免了很多不好的項目。同時，國壽資產(chǎn)在去年也開始了很多的嘗試，包括在“制造強國”方面發(fā)起設立百億規(guī)模的基金以解決高端制造方面的問題，增資入股中國電子幫助解決卡脖子的問題，以及創(chuàng)新探索央地合作新模式，和云南省發(fā)起設立了一個200億的股權投資計劃。
在配置策略方面，莊思亮認為國壽資產(chǎn)的思路非常連貫，就是服務實體經(jīng)濟。他表示，當前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的調(diào)整，因此國壽資產(chǎn)把精力聚焦到了國家經(jīng)濟發(fā)展的主要調(diào)整方向上：“需要把自己機構(gòu)的特點、稟賦和市場發(fā)展方向，以及國家經(jīng)濟調(diào)整的方向去交互，找到共同點，這樣就可以為自己機構(gòu)的發(fā)展找到更合適的路徑?！?/p>
對GP的選擇標準方面，莊思亮分享了兩點。首先是理解：“大家必須得有共識，GP需要對于我們的合作理念、投資理念有深入的理解。比如我們會看GP以前有沒有和保險資金合作過，對于保險這種負債驅(qū)動的資金屬性理解到不到位，對于我們長期審慎運用的原則怎么去落地，等等。如果沒有這樣的共識，那么GP和我們思維不一樣，合作起來也費勁?！?strong>其次則是專業(yè)，“我們選擇的GP一定要在某些方面比我們專業(yè)，能做我們所不能做的東西，比如對于行業(yè)的追蹤一定要廣、理解要深，甚至對于變化一定要比我們敏感，只有這樣的機構(gòu)對我們來講才有價值?！?/p>
此外，莊思亮認為，專業(yè)性和市場化是一脈相承的，其背后是對于商業(yè)契約的尊重，“現(xiàn)在很多GP對于募資規(guī)模不克制，導致了投資動作變形、投資團隊進取心不足等問題，最后導致答應的事情做不到，LP缺少信心，從而自然而然就會把所有的指標不加分解地壓給你，最后就變成了LP投資的時候也困難，GP拿錢的時候也難受。所以我認為我們需要找到更專業(yè)，并且懂規(guī)矩的合作伙伴，答應的事就要做好?！?/p>
胡坤表示，長城人壽資管中心的衡量維度包括了行業(yè)風險、收益、人才等一系列因素，其中最主要的有四個方面。首先是合規(guī)，他認為，在當前險資多重監(jiān)管形勢下，合規(guī)是一個首要的要求。其次，出于子彈有限、償付能力緊張的前提，會著重考慮收益。第三則是行業(yè)，會主要考慮符合國家的產(chǎn)業(yè)支持的方向。最后則是在有限的資金下選擇最適合自己的GP。
劉鑫指出，從整體管理的角度來看，陽光人壽把股權投資作為一個大類資產(chǎn)對待，在衡量時著重去看它對于整個投資組合的影響，以及對于回報周期、現(xiàn)金流匹配、收益成本匹配、償付能力等維度的優(yōu)化，并通過量化以及定性方法確定另類投資的額度和目標。為了實現(xiàn)這樣的目標，近幾年，陽光人壽將其股權基金組合的地位從機會型的投資策略轉(zhuǎn)到了系統(tǒng)化的主動配置，并逐步搭建了自己的基金管理人數(shù)據(jù)庫。
GP篩選方面，在合規(guī)的前提下，劉鑫表示陽光人壽主要從業(yè)績、團隊、資源、機制四個方面去選擇GP。業(yè)績方面，劉鑫認為，歷史業(yè)績能反映管理人實際的能力。但他也提及，陽光人壽“在看業(yè)績的時候也不是簡單地看每個基金的IRR這些指標，而是一方面深挖基金的收益、來自哪幾個企業(yè)，另一方面還去看這些指標的行業(yè)整體水平，和同類型的其他基金做橫向比較，以此來判斷它的業(yè)績好壞。”
團隊則與業(yè)績的可持續(xù)性有關。劉鑫認為，不管是管理團隊還是執(zhí)行團隊，其穩(wěn)定性、人均工作量是否合理等因素，都會影響GP未來的表現(xiàn)是否能夠達到預期。資源方面則主要考察 GP的產(chǎn)業(yè)資源與LP資源是否穩(wěn)定、是否有助于實現(xiàn)LP的配置目標。機制方面則主要考量GP內(nèi)部的投決機制、績效機制、晉升機制等，“我們希望看到的是有合理分享精神、有合理內(nèi)控管理機制的團隊，因為這些對基金的穩(wěn)定是特別重要的。同時，作為險資LP往往會有額外的要求，包括ESG、保險監(jiān)管等，這都需要基金內(nèi)部有合理的團隊設置、合理的報送機制或者溝通機制?！?/p>
石惠介紹，幸福人壽投資的范圍包括母基金、直投、不動產(chǎn)基金、S基金等，但不投盲池類天使基金。GP的選擇方面主要有三個維度：第一是歷史業(yè)績以及歸因，主要會看GP的業(yè)績來源是什么，有多少是運氣的成分，多少是實力的成分。第二是GP的投資策略，即GP究竟怎么看市場，比如覺得市場會在什么時間爆發(fā)，以及選擇的是什么具體領域。第三是看管理團隊的背景，更傾向于投小而美的GP，例如幾個合伙人在某一個領域里做得比較精細，而非只關注看起來很大規(guī)模的領域。
黃升軒表示，因為資金屬性的原因，泰康投資更希望建立長期的合作：“希望和具備機構(gòu)化能力的管理人合作。到目前中國的股權投資也沒有很長的歷史，很多機構(gòu)起起伏伏曇花一現(xiàn)，有些機構(gòu)嚴重依賴于創(chuàng)始人，當合伙人更換之后機構(gòu)就持續(xù)性出現(xiàn)一些問題。而我們希望將來能夠有一些長期的機構(gòu)，包括它的策略、LP資源、產(chǎn)業(yè)能力都是能夠傳承的，我們希望能夠和這樣的機構(gòu)建立長期的合作?！?/p>
02 險資正在參與S基金
胡坤表示，長城人壽前兩年就在關注S基金，去年出手還不少。同時他表示，自從去年投了S基金之后，現(xiàn)在也更愿意看母基金的機會：“因為我們自己團隊和專業(yè)能力有限，因此也非常愿意關注一些市場化、專業(yè)化的母基金管理人，畢竟私募股權是一個小圈子，子彈就那么一點，還是希望找一點好的機會來投?！?/p>
黃升軒介紹，泰康投資看S基金也是希望跟市場上的母基金一起合作，一起拓展。他認為，因為有資產(chǎn)，當前S基金回報確定性相對好一些，當期收購時的打折對損益表也有正向的影響，另外現(xiàn)金流不錯。
劉鑫表示，陽光人壽約在2021年開始探索S配置，S份額對于陽光人壽的收益成本匹配、期限匹配、現(xiàn)金流匹配、拉平另類組合的回報曲線等起到了獨特的作用：“我們當初在母基金設立過程中需要確定母基金的配置比例、各自的目標回報倍數(shù)和回報周期，這個過程中自然而然就構(gòu)建了一個母基金的回報曲線和現(xiàn)金流曲線模型。這樣的模型可以確保母基金在它的存續(xù)期內(nèi)能夠滿足我們對于成本收益匹配、對于每年的時限收益和現(xiàn)金回流的訴求，也有助于我們償付能力的優(yōu)化。在這樣的基礎上我們也啟動S基金的投資。除了直接的S基金投資之外，我們也通過母基金的形式開展S基金投資?！?/p>
此外，劉鑫從自身的相關經(jīng)驗出發(fā)談到，對于S基金還是要有一個明確的配置目標和標準，包括對于S基金的回報周期、回報倍數(shù)目標要有一個合理的設置：“S基金不見得能帶來很高的回報，但它在投資前期能起到平滑整個另類組合的作用?！?/p>
莊思亮表示，中國人壽從2020年就開始做S份額：“當時通過一些變通的方式讓項目落地。我們21年、22年一直在探索有沒有一個更好的交易模式，包括什么樣的定價模式更公允。我們今年初到現(xiàn)在在做的工作就是從撿漏到配置角度的策略化。過去兩年探索的時候發(fā)現(xiàn)這個市場在快速發(fā)展迭代，里面雙軌制的訴求也在逐步成熟起來。我們認為去年和前年對于我們來說是一個撿漏的時間點，今年也希望行業(yè)經(jīng)過這種波動，逐漸收斂到一個更加穩(wěn)定長期理性的角度?！?/p>
03 險資作為LP與GP的雙向賦能
劉鑫提及，除了投資策略方面，陽光人壽對管理人的訴求還有兩大方面：一是希望GP在項目的共同投資、跟投以及陽光人壽一些并購基金的項目中做相應的支持：“多種多樣的投資機會是我們特別希望推進的。我非常喜歡和我們的GP交流，我們很多的策略，包括另類團隊的機制、項目退出機制的管理很多時候也是在交流中學習的。”
其次則是LP與GP的雙向賦能，例如陽光人壽為其保險投保者提供的全生命周期的醫(yī)療、教育、養(yǎng)老等服務化產(chǎn)品，很大一部分是和被投企業(yè)通過深度合作提供的，從而雙方都得到了賦能和引流。
黃升軒認為，保險公司在跟母基金合作的時候，都會關注行業(yè)的認知和資源的分享，以及共同投資機會等：“很多時候我們保險業(yè)務的資源，實際上是能反向賦能我們的合作伙伴的，從而能夠促進長期的合作?！?/p>
（以上內(nèi)容根據(jù)2023中國母基金開年大會圓桌論壇嘉賓發(fā)言錄音整理而成，未經(jīng)嘉賓本人審閱）
