蔣飛

核心觀點

湖南省作為中部“魚米之鄉(xiāng)”，綜合經(jīng)濟實力居全國前十，民營經(jīng)濟發(fā)達，占GDP比重達70%。工程機械，軌道交通裝備，航空動力產(chǎn)業(yè)全國領先，形成產(chǎn)業(yè)集群。近年來，湖南高技術制造業(yè)投資增速快，五大國際物流通道和集結中心的建設以及制造業(yè)基礎推動近年來出口高增。十四五期間湖南將進一步大力發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，力爭到2025年總額破萬億元。但同時，湖南也具有與中部省份湖北類似的問題，如人口向外流失，老齡化程度高于全國，土地依賴度相對較高，財政自給率低，對中央的財政依賴度相對較高等。

我們認為湖南具有發(fā)達的民營經(jīng)濟和獨特的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，十四五期間有望在鞏固傳統(tǒng)制造業(yè)的基礎上加力發(fā)展新材料、新一代信息技術、新能源及智能網(wǎng)聯(lián)汽車等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，有效控制對土地財政和中央轉移支付的依賴，進一步提高人均GDP，實現(xiàn)經(jīng)濟高質量發(fā)展。

1、實體經(jīng)濟根基深厚，民營經(jīng)濟促進發(fā)展

湖南作為“中部崛起”的代表，具有發(fā)達的民營經(jīng)濟，總體經(jīng)濟水平居全國中上。從經(jīng)濟總量上來看，2022年湖南地區(qū)生產(chǎn)總值達4.87萬億元，位于全國第九，占全國經(jīng)濟總量的4.02%；而從人均生產(chǎn)總值來看，2022年湖南省人均GDP為7.36萬元，低于8.57萬元的全國人均GDP水平。

2020年湖南面臨疫情沖擊，消費、投資、凈出口均產(chǎn)生不同程度下滑，經(jīng)濟增速從2019年的9.81%下滑至4.13%。2020-2022三年湖南平均經(jīng)濟增速為8.2%，稍低于全國同期（9.3%），體現(xiàn)出后疫情時期湖南經(jīng)濟增長較為乏力，需要尋找新的經(jīng)濟增長點。本篇報告不局限于探討疫情時期，而是聚焦于湖南近年來整體經(jīng)濟的發(fā)展。

1.1生產(chǎn)端看，第二產(chǎn)業(yè)為基，民營經(jīng)濟發(fā)達

2022年湖南省三次產(chǎn)業(yè)占比為9.5：39.4：51.1，相比于2013年11.0：46.4：42.6的比值，湖南近十年第三產(chǎn)業(yè)占比明顯提升，但與2022年全國三次產(chǎn)業(yè)比重的7.3：39.9：52.8相比，湖南省的第一產(chǎn)業(yè)占比仍相對較高。

湖南是全國重要的糧食生產(chǎn)基地，素有“湖廣熟，天下足”之稱。2022年，湖南省第一產(chǎn)業(yè)增加值為4602.72億元，在全國排名第七，對全國第一產(chǎn)業(yè)GDP貢獻率達到5.21%。湖南主要農(nóng)副產(chǎn)品產(chǎn)量如糧食、棉花、油料、苧麻、烤煙以及豬肉等均位居全國前列，其中水稻、油菜種植面積均穩(wěn)居全國第一位。

湖南省工業(yè)根基深，門類廣，是“穩(wěn)經(jīng)濟”的壓艙石。2022年湖南規(guī)模以上工業(yè)增加值比上年增長7.2%，遠高于全國3.6%的增速。目前湖南已形成了工程機械、電子信息及新材料、石油化工、汽車及零部件、鉛鋅硬質合金及深加工等10個優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集群。工程機械和軌道交通裝備產(chǎn)業(yè)是湖南“制造業(yè)名片”，規(guī)模穩(wěn)居全國第一。其中，工程機械主營業(yè)務占全國四分之一，三一重工、中聯(lián)重科、山河智能、鐵建重工等4家企業(yè)進入全球工程機械行業(yè)前50強，軌道交通產(chǎn)業(yè)集群營業(yè)收入占全國近30%。湖南航空動力產(chǎn)業(yè)集群主導產(chǎn)品國內市場占有率75%以上，第四代渦軸、渦槳發(fā)動機填補國內空白，同時航空動力產(chǎn)業(yè)具備全國唯一的中小型航空發(fā)動機研制基地。除此之外，湖南新材料總量規(guī)模居中部第一、全國前列，先進儲能材料產(chǎn)業(yè)市場占有率、硬質合金產(chǎn)量位居全國第一。

湖南高技術制造業(yè)表現(xiàn)亮眼，戰(zhàn)略性新興優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展。2022年高技術制造業(yè)增加值增長18.0%，占規(guī)模以上工業(yè)的比重為13.9%，比上年提高0.9個百分點。2023年3月21日至22日，國務院總理李強首次地方調研來到湖南，在株洲、長沙考察中車株洲電力機車、株洲硬質合金、中國鐵建重工等多個制造業(yè)企業(yè)，并專門就先進制造業(yè)發(fā)展開展座談會。2021年8月湖南省人民政府辦公廳關于印發(fā)《湖南省“十四五”戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，報告指出，“十三五”期間，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)年均增速為9.9%，高于規(guī)模以上工業(yè)增速3個百分點，占GDP比重達到10.0%。在“十四五”期間，湖南將立足湖南戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展基礎，加快發(fā)展高端裝備、新材料、航空航天、新一代信息技術、生物、節(jié)能環(huán)保、新能源及智能網(wǎng)聯(lián)汽車、新興服務業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)等九大產(chǎn)業(yè)，力爭到2025年，全省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占地區(qū)生產(chǎn)總值比重達到18%，總額突破萬億元。

湖南省第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重呈現(xiàn)上升趨勢。從2013年的42.7%升至2022年的51.1%，2022年增加值為24,885.06億元。具體來看，批發(fā)和零售業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)分別占據(jù)湖南省第三產(chǎn)業(yè)的前三位，占第三產(chǎn)業(yè)比重分別為19.2%/11.3%/9.7%。具體來看，湖南批發(fā)零售業(yè)相對發(fā)達，總規(guī)模在全國中上游，近年來占GDP比重一直高于全國平均。房地產(chǎn)業(yè)占GDP比重在2018年之前一直低于全國，2013-2018年湖南房地產(chǎn)快速發(fā)展，2018年之后其占GDP比重與全國相近。2021年8月湖南省人民政府辦公廳印發(fā)的《湖南省“十四五”服務業(yè)發(fā)展規(guī)劃》指出，要培育一批具有國際競爭力的現(xiàn)代服務業(yè)產(chǎn)業(yè)集群，力爭到2025年使服務業(yè)產(chǎn)業(yè)結構更趨合理，服務業(yè)增加值年均增長6.5%以上，占GDP比重的53%左右。

湖南省民營經(jīng)濟發(fā)達，有力拉動湖南經(jīng)濟增長。據(jù)湖南省工商聯(lián)，2022年湖南民營經(jīng)濟實現(xiàn)增加值33912.01億元，同比增長4.3%，占全省地區(qū)生產(chǎn)總值69.7%，為全省貢獻60%左右稅收、90%以上科技創(chuàng)新成果、90%以上新增城鎮(zhèn)勞動就業(yè)和90%以上經(jīng)營主體數(shù)量。2021年8月，湖南省人民政府辦公廳印發(fā)《促進民營經(jīng)濟發(fā)展“六個一”工作方案》，即“一榜一獎一中心一冊一辦一平臺”，為民營企業(yè)享受政策優(yōu)惠提供更大便捷，營造良好營商環(huán)境，激發(fā)市場主體活力，促進民營經(jīng)濟高質量發(fā)展。

1.2. 需求端看，固定資產(chǎn)投資增速快，消費韌性強，出口規(guī)模持續(xù)擴大

投資角度看，湖南省固定資產(chǎn)投資增速近十年來一直快于全國，成為湖南經(jīng)濟發(fā)展的重要引擎。從2008年的0.49萬億元穩(wěn)步增長至2022年的4.7萬億元[1]，年均增速17.6%，高于全國7.4個百分點。2011年以來湖南固定資產(chǎn)投資增速整體放緩，但一直高于全國平均水平。從占比來看，2014年之前湖南和全國固定資產(chǎn)投資占GDP的比重持平，2014年之后，湖南固定資產(chǎn)投資高增速效果顯現(xiàn)，其占GDP比重開始高于全國，且差距逐漸擴大，反映出固定資產(chǎn)投資是拉動其經(jīng)濟增長的核心驅動力之一。2022年，湖南省固定資產(chǎn)投資同比增長6.6%，比上年下降1.4個百分點，仍高于同期全國增速1.5個百分點。

從固定資產(chǎn)投資結構看，湖南產(chǎn)業(yè)項目投資增速快，投資結構不斷優(yōu)化。2022年湖南省產(chǎn)業(yè)項目投資同比增長11.3%，占全省投資的63.7%，增速較全部投資快4.7個百分點。其中，高技術制造業(yè)投資、工業(yè)投資表現(xiàn)亮眼，增速分別為23.6%、14.5%，快于全部投資17.0/7.9個百分點。2022年多個產(chǎn)業(yè)項目快速落地，浙江大華技術股份有限公司在湖南實現(xiàn)“2個月落地，3個月建設投產(chǎn)”，湖南長遠鋰科股份有限公司高新生產(chǎn)基地實現(xiàn)“拿地即開工”，世界計算·長沙智谷項目帶來華為、中科曙光等71家龍頭企業(yè)意向入駐。48個產(chǎn)業(yè)發(fā)展“萬千百”工程重點項目已于2023年前兩個月完成投資近100億元。

房地產(chǎn)投資方面，2010年以來，湖南省房地產(chǎn)投資增速整體呈現(xiàn)下滑趨勢，但慢于全國，房地產(chǎn)投資完成額占全國比重呈上升趨勢。2015年受房地產(chǎn)市場大環(huán)境和經(jīng)濟下行壓力的影響，去庫存壓力較大，部分地區(qū)商品房庫存消化周期達兩至三年，湖南省房地產(chǎn)開發(fā)投資增速轉負。2016年湖南省提高棚改貨幣化安置比例，2017年不再新建公租房，大力發(fā)展租賃市場并支持農(nóng)民工進城落戶購房，全面推進房地產(chǎn)“去庫存”。2020-2022三年疫情疊加房地產(chǎn)政策調控，全國地產(chǎn)增速均有所放緩，湖南增速高于全國。2020-2022湖南房地產(chǎn)投資平均增速為3.03%，高于全國6.1個百分點。2022年湖南省房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比下降4.6%，降幅明顯低于全國水平（10%）。2021年底，湖南省人民政府辦公廳印發(fā)《湖南省推進新建商品房“交房即交證”改革實施方案》，推動住權與產(chǎn)權同步。截至2023年1月，湖南省第一批專項借款共147億元已全部撥付至房地產(chǎn)風險項目，首批263個風險項目已有261個復工，2022年已交付房屋7039套。湖南省為妥善化解恒大集團金融難題，制定出臺《湖南省“三?！惫ぷ鞣桨浮返龋扇〗迪熨~、調容調規(guī)等十項支持政策，同時實行資金封閉監(jiān)管、封閉運行。

消費方面看，湖南人均可支配收入低于全國，但差距在縮窄，商品零售增速趨勢與全國一致。湖南人均可支配收入從2014年的1.8萬元增長至2022年的3.4萬元，持續(xù)低于全國平均值。2022年湖南社零總額為1.9萬億元，占全國零售總額的4.3%，同比增長2.4%，高于全國增速（-0.25%）。實際上從2015年至今，湖南社會消費品零售總額占全國比重穩(wěn)步上升。從2012年到2022年復合年均增速達到8.6%，高于全國（7.8%），一定程度上體現(xiàn)出湖南消費品市場韌性良好。

從消費結構來看，湖南消費升級有待加速。2012-2018年湖南耐用品增速高于非耐用品，2018年之后非耐用品增速反超，同時，根據(jù)湖南省汽車商會數(shù)據(jù)，2022年湖南乘用車累計新車上險量為731552臺，同比2021年下降3.5%，顯示出湖南消費升級還有待釋放。從日用品具體細項來看，2022年湖南糧油食品、飲料、煙酒、日用品、中西藥品零售額分別增長13.5%、9.0%、13.3%、6.4%、15.4%，顯示出湖南對于居民生活和防疫需求相關的生活類和醫(yī)藥類商品供應保障堅實有力。

房地產(chǎn)銷售方面，湖南房地產(chǎn)市場泡沫較小，從需求端看，其房屋平均銷售價格近二十年來持續(xù)低于全國平均水平，從供給端看，商品房銷售面積占全國比重呈現(xiàn)上升趨勢，近期有所回落。2003-2022年，湖南省商品房銷售面積復合增長率為11.6%，高于全國同期水平（7.9%），占全國的比重從2003年的2.63%增長至2022年的5.0%。以長沙為例，2010-2014年全國房價上漲時，長沙房價基本保持平穩(wěn)。

我們通過租售比指數(shù)[2]（房價指數(shù)/房租指數(shù)）來刻畫租金與房價的比值近20年來的變化，可以看出，2021年湖南省租售比明顯高于全國平均水平，說明相比與全國平均水平，湖南房價增速快于房租漲幅，但仍慢于上海，北京，浙江，江蘇等地方。

外貿(mào)方面，2022年湖南外貿(mào)表現(xiàn)亮眼，規(guī)模持續(xù)擴大。2022年，湖南省出口總值達到5154.6億元，同比增長25.3%，較全國平均水平高出14.8個百分點，貿(mào)易順差達到3251億元。實際上，近5年湖南外貿(mào)一直處于高增長狀態(tài)，2017年至2022年，湖南出口金額平均增速26.9%，遠高于全國（9.4%），出口占全國的比重從2017年的1.02%提升至2022年2.15%。湖南國際物流通道的建設和自身強大的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)基礎推動外貿(mào)高增長。根據(jù)湖南省政府口岸辦，2021年以來，湖南著力建設五大國際物流通道和集結中心，以長沙為集結中心，向北做強中歐班列對歐洲、中亞的國際物流通道;以岳陽為集結中心，以江海聯(lián)運的方式，將貨物從湖南及中西部地區(qū)運往長三角港口群出海;以株洲為主集結中心，衡陽為副集結中心，打造湘粵非鐵海聯(lián)運通道;以懷化為集結中心，對接國家西部陸海新通道戰(zhàn)略;以長沙黃花國際機場為集結中心，聯(lián)動張家界機場和常德機場，共同發(fā)展。2022年湖南省傳統(tǒng)出口優(yōu)勢特色產(chǎn)品，如軌道交通、工程機械、煙花爆竹、陶瓷、蔬菜等繼續(xù)保持高速增長。值得一提的是，湖南省出口機電產(chǎn)品2123.7億元，占出口總值的41.2%，同比增長18.3%，體現(xiàn)出其制造業(yè)的優(yōu)勢，出口勞動密集型產(chǎn)品1287.7億元，占出口總值的25.0%，同比增長29%，說明出口結構還有進一步優(yōu)化的空間。2023年2月6日，針對做優(yōu)做強外貿(mào)，湖南發(fā)布《關于打好經(jīng)濟增長主動仗實現(xiàn)經(jīng)濟運行整體好轉的若干政策措施》，提出從開拓國際市場、新業(yè)態(tài)新模式發(fā)展、平臺載體支撐3個方面發(fā)力，推動湖南外貿(mào)提質擴容。

1.3 人口端看，人口流失嚴重，老齡化程度高

湖南人均GDP低于全國平均水平，對人才吸引力一般，人口流失較為嚴重。湖南人均GDP增速與全國平均水平接近，但十年來一直低于全國水平。國家統(tǒng)計局發(fā)布的第七次全國人口普查公報顯示，湖南常住人口為6644.49萬人，占全國人口的4.7%，而同期擁有7295.5萬的戶籍人口，屬于人口凈流出省份。我們用第七次與第六次人口普查的常住人口差額，剔除近十年湖南常住人口自然增長，來近似表示常住人口凈流入，湖南2010-2020年常住人口凈流出293.06萬人，人口流失程度在全國來看較為嚴重。

老齡化水平高于全國，程度不斷加深。根據(jù)第七次人口普查結果，湖南省65歲及以上人口占比從2010年的9.78%上升至2020年的14.81%，一直高于同期全國水平（2010年8.87%；2020年13.50%）。而湖南省0—14歲少人人口占比在第七次人口普查中逆轉下滑趨勢，從2010年的17.62%上升至2020年的19.52%。數(shù)據(jù)表明湖南省少兒人口比重回升，同時老齡化程度進一步加深。

面對老齡化嚴重等問題，湖南省積極應對。《湖南省“十三五”人口發(fā)展規(guī)劃》中提出，要實現(xiàn)老有所養(yǎng)，加快構建以居家為基礎、社區(qū)為依托、機構為補充、醫(yī)養(yǎng)相結合的多層次養(yǎng)老服務體系；促進老有所為，實施漸進式延遲退休年齡政策，實行彈性退休年齡制度，挖掘利用好老年人力資源。

1.4 資金端看，企業(yè)信貸規(guī)模擴張，居民存在一定的儲蓄化傾向

湖南省本外幣凈存款（存款-貸款）2010-2017年較快增長，2018年以來湖南省凈存款不斷下降，與全國凈存款穩(wěn)中有升的走勢背離。我們認為這是受近年來湖南省企業(yè)存款大幅度下降與貸款高增的影響。我們首先將凈存款拆解為存款和貸款，可以看到湖南省存款增速在2016-2018年大幅度下降，2018年下半年跌落至全國平均水平以下，是造成凈存款下滑的主要原因之一。同時，貸款增速在2014-2022年均一直高于全國增速，于2019年下半年至2021年上半年與全國增速差距擴大，信貸明顯擴張。

我們將存款端拆解為企業(yè)和居民兩端，可以看到2016-2018年湖南存款增速下滑的主要原因是企業(yè)存款增速的下滑，居民存款增速平穩(wěn)。

近年來企業(yè)逐步代替居民成為信貸增長的主要拉動項。我們將貸款拆解為企業(yè)和居民兩個角度。2016年-2018年，湖南居民貸款增速高速增長，遠高于企業(yè)貸款增速，居民信貸擴張對整體貸款增長拉動較明顯。受疫情影響，2021年和2022年居民貸款增速大幅下滑，結合上文居民存款增速穩(wěn)定，體現(xiàn)出居民端存在一定的儲蓄化傾向。2021年企業(yè)貸款增速小幅上升，并且反超居民貸款增速，成為拉高整體貸款增速的重要力量。

從企業(yè)貸款結構來看，2022年湖南省信貸結構進一步優(yōu)化，全省綠色、制造業(yè)中長期、民營、普惠、涉農(nóng)貸款均高于各項貸款平均增速。與此同時，2022年湖南省投放全省政策性開發(fā)性金融工具282.8億元，支持77個項目。

2、湖南省財政與債務分析

2.1 財政實力弱，依賴中央轉移支付

湖南省經(jīng)濟實力弱，財政自給率遠低于全國。近十年，湖南省的一般公共預算收入由2013年的2023億元增加至2022年的3102億元，年均增長5.7%，與全國增速的5.9%接近；一般公共預算支出則由4635億元增加至9005億元，年均增長8.2%。湖南省整體財政收入質量有待進一步提高。2022年湖南省稅收收入達2005億元，占一般公共預算收入的65%，遠低于全國平均水平（85.9%）。以一般公共預算收入占支出比例衡量財政自給率，湖南省財政自給率近十年來始終低于全國平均水平，2022年財政自給率為34%，遠低于全國財政自給率的48%，顯示其財政自給能力相對較弱。

湖南省接受中央轉移支付較多。2021年，湖南省一般公共預算收支缺口5114.2億元，而中央對湖南省轉移支付達 4019.5億元，位居全國第三，僅次于四川省和河南省，彌補了湖南省一般公共預算收支缺口的68%，轉移支付對湖南省的財力補充效果較為明顯。從凈轉移來看，湖南省2021年獲得中央凈轉移1666.5億元，凈轉移規(guī)模位居全國第十。

2.2 湖南土地依賴程度較高

湖南省財政對土地的依賴程度處于較高水平。我們以成交土地出讓金占地方公共財政收入的比例來近似衡量土地依賴程度，從2021年數(shù)據(jù)來看，湖南省的土地依賴度居全國前列，事實上湖南在2012-2018年土地依賴度與全國相近，2018之后開始超過全國并逐年提升，在2021年略有下降。

2022年6月4日，財政部等四部門發(fā)布通知，決定將包括國有土地使用權出讓收入在內的四項政府非稅收入統(tǒng)一劃轉稅務部門征收，這意味著土地出讓收入將進一步透明化，地方政府需要主動調控，減少對土地的依賴程度。我們認為，如何加速經(jīng)濟轉型、提高土地利用效率是未來湖南在財政方面需要關注的問題。

2.3 湖南債務負擔較重

從債務角度看，近年來湖南省政府負債率和債務率逐步攀升，債務負擔逐漸增加，長期高于全國平均水平。我們將地方債務分為政府債與城投債兩部分；以地方政府的轉移性收入、國有資本經(jīng)營收入、一般公共預算收入和政府性基金收入的加和作為地方的綜合財力；采用三種方式衡量地方債務負擔：以地方政府債務余額占GDP的比例代表負債率，以地方政府債務余額占綜合財力的比例代表債務率，以地方債務余額與城投平臺有息債務余額的加和占綜合財力的比例代表寬口徑債務率。

近五年湖南省財政償債壓力大，高于全國平均水平。從總體償債壓力來看，2022年湖南省負債率（地方政府債務余額/GDP）為31.65%，高于全國各省市平均水平（29.04%）而三年來湖南省債務率（地方政府債務余額/綜合財力）大幅攀升，由2020年的110.78%上升至2022年的238.86%，遠高于全國平均水平的137.6%，說明湖南省整體政府償債壓力較大。

將城投債余額也納入債務后，湖南省寬口徑債務率高于全國平均水平。近五年，湖南省寬口徑債務率始終高于全國水平，2021年由2020年的326.53%大幅攀升至499.10%，遠高于全國平均水平（278.74%），體現(xiàn)出湖南省隱性債務負擔較重。

接下來我們將對湖南省城投債細項進行簡單統(tǒng)計與梳理。

3、湖南城投融資情況分析

3.1城投債發(fā)行量與凈融資額波動式發(fā)展

全國城投債總發(fā)行量在2009年完成三位數(shù)到四位數(shù)的躍升，達2725億元，此后持續(xù)蓬勃發(fā)展，發(fā)行規(guī)?？焖僭鲩L，2022年全國城投債總發(fā)行量達57548.3億元，復合年均增速達30.1%。湖南省城投債總發(fā)行量的增速低于全國，總發(fā)行量由2009年的96.8億元上升到2022年的2607.31億元，復合年均增速高達28.8%。

2009年至2022年，湖南省城投債總發(fā)行量占全國比重在4%-6%的區(qū)間，凈融資額從2009年的96.8億元上升到2022年的444.01億元，復合年均增速為12.4%，其在2017-2018年有大幅波動，2017年湖南城投凈融資額下滑42.6%至865.4億元，2018年又下滑95.9%至35.46億元。

從地區(qū)結構來看，湖南省城投債融資規(guī)?；九c經(jīng)濟發(fā)展格局相一致。從2021年經(jīng)濟總量和綜合財力看，長沙市經(jīng)濟總量處于絕對領頭羊位置，占到了湖南省經(jīng)濟總量的28%，其次是岳陽、常德等核心地區(qū)城市，而張家界、湘西土家族苗族自治州等地區(qū)經(jīng)濟實力相對較差。而從城投債凈融資規(guī)模來看，長沙市對資金的吸引要遠超湖南的其他城市。同花順數(shù)據(jù)顯示，2021年長沙市的城投平臺有息債務余額為6,296.20億元。值得一提的是，長沙市負債率、債務率及包括了城投平臺有息債務的寬口徑債務率均較低，表明長沙市地方生產(chǎn)總值與財政綜合實力對地方政府債務具有較強的覆蓋能力。另外，永州市債務率和將城投債納入考量的寬口徑債務率均偏高，顯示其普通債務和城投債務負擔都相對較重。

3.2 城投債利率中樞下移，到期規(guī)模大

2018年以來，全國城投債票面利率處于持續(xù)下滑態(tài)勢。同花順數(shù)據(jù)顯示，2022年全國城投債票面利率為3.81%，較2018年下滑183BP；近十年來，湖南城投債利率與全國城投債利率與全國城投債利率呈現(xiàn)相近的下滑趨勢，2022年湖南城投債票面利率為4.18%，比全國利率稍高出37BP，較2017年下滑186BP至4.18%，發(fā)行成本進一步壓縮。從城投債評級結構來看，高等級城投債占比下降，全國AAA級從2018年的30.77%下降至2022年的27.86%。

近十年湖南省城投債到期償還量呈現(xiàn)上升趨勢。2023年，湖南省城投債到期償還量達1,457.22億元，為近五年到期償還量的高點，其中2023年單月償還最高額為12月份的182.15億元。未來兩年湖南省的城投債到期規(guī)模逐年上升，2025年將達到1,741.24億元，2026年會下降至1,273.86億元，償債壓力較2023年有所降低。

4、小結

湖南省作為中部“魚米之鄉(xiāng)”，綜合經(jīng)濟實力居全國前十，民營經(jīng)濟發(fā)達，占GDP比重達70%。工程機械，軌道交通裝備，航空動力產(chǎn)業(yè)全國領先，形成產(chǎn)業(yè)集群。近年來，湖南高技術制造業(yè)投資增速快，五大國際物流通道和集結中心的建設以及制造業(yè)基礎推動近年來出口高增。十四五期間湖南將進一步大力發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，力爭到2025年總額破萬億元。但同時，湖南也具有與中部省份湖北類似的問題，如人口向外流失，老齡化程度高于全國，土地依賴度相對較高，財政自給率低，對中央的財政依賴度相對較高等。

我們認為湖南具有發(fā)達的民營經(jīng)濟和獨特的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，十四五期間有望在鞏固傳統(tǒng)制造業(yè)的基礎上加力發(fā)展新材料、新一代信息技術、新能源及智能網(wǎng)聯(lián)汽車等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，有效控制對土地財政和中央轉移支付的依賴，進一步提高人均GDP，實現(xiàn)經(jīng)濟高質量發(fā)展。

風險提示

國內宏觀經(jīng)濟政策不及預期；統(tǒng)計數(shù)據(jù)與實際數(shù)據(jù)有偏差；國企改革不及預期；信用事件集中爆發(fā)。

（蔣飛為長城證券首席策略分析師）