《中國金融》｜資產(chǎn)管理信托的突圍之路
作者：中國金融雜志 來源：
頭條號 
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導(dǎo)讀：開展資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)要求信托公司具備相應(yīng)市場的專業(yè)資產(chǎn)管理能力，并圍繞客戶尚未被有效滿足的需求來開發(fā)設(shè)計產(chǎn)品，探索特色化、差異化發(fā)展之路作者｜鄧婷「長安國際信托股份有限公司」文章｜《中國金融》2023年第9期2023年3月24日，銀保
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導(dǎo)讀：開展資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)要求信托公司具備相應(yīng)市場的專業(yè)資產(chǎn)管理能力，并圍繞客戶尚未被有效滿足的需求來開發(fā)設(shè)計產(chǎn)品，探索特色化、差異化發(fā)展之路作者｜鄧婷「長安國際信托股份有限公司」
文章｜《中國金融》2023年第9期2023年3月24日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范信托公司信托業(yè)務(wù)分類有關(guān)事項的通知》（以下簡稱《通知》）?！锻ㄖ窂娬{(diào)信托公司受托人定位，根據(jù)信托服務(wù)實質(zhì)，以信托目的、信托成立方式、信托財產(chǎn)管理內(nèi)容作為分類維度，將信托業(yè)務(wù)分為資產(chǎn)服務(wù)信托、資產(chǎn)管理信托、公益慈善信托三大類及25個細(xì)分子類。新業(yè)務(wù)分類給信托公司的轉(zhuǎn)型指明了方向，但由于三大業(yè)務(wù)在盈利模式上存在較大差異，未來信托公司還需根據(jù)自身的資源稟賦、能力作出戰(zhàn)略選擇，明確業(yè)務(wù)布局重點，有效配置資源，培育具有核心競爭力的業(yè)務(wù)。在三大類業(yè)務(wù)中，資產(chǎn)服務(wù)信托依托于信托制度優(yōu)勢，是信托業(yè)的本源及特色業(yè)務(wù)，也是未來信托服務(wù)創(chuàng)新的主要陣地。而資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)則需遵循資管新規(guī)的統(tǒng)一監(jiān)管要求，與銀行、證券、基金等金融同業(yè)機(jī)構(gòu)的資管產(chǎn)品進(jìn)行直接競爭，信托的牌照、制度優(yōu)勢不再突出，專業(yè)能力成為關(guān)鍵的成功要素。資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)既是信托公司轉(zhuǎn)型的重點，也是難點。
資產(chǎn)管理信托是信托公司依據(jù)信托法律關(guān)系為信托產(chǎn)品投資者提供投資和管理金融服務(wù)的自益信托，屬于私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品。根據(jù)資管新規(guī)，信托公司應(yīng)當(dāng)通過非公開發(fā)行集合資金信托計劃來募集資金并進(jìn)行投資管理。資產(chǎn)管理信托的委托人和受益人必須是同一人，且需滿足資管新規(guī)合格投資者的要求。資產(chǎn)管理信托的實質(zhì)是為委托人提供投資管理服務(wù)，幫助其實現(xiàn)信托財產(chǎn)的保值增值。資產(chǎn)管理信托需遵循資管新規(guī)在合格投資者要求、投資門檻、投資限制、適當(dāng)性管理、杠桿比例、嵌套層級、信息披露、打破剛兌、凈值化管理等方面的一系列規(guī)定。值得注意的是，《通知》中的資產(chǎn)管理信托與資管新規(guī)中的資管產(chǎn)品范疇不一致。資產(chǎn)管理信托必須以集合資金信托計劃的方式開展，而資管新規(guī)中的資管產(chǎn)品既包括集合資金信托，也包括單一資金信托。根據(jù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的解釋，單一資金信托實質(zhì)是專戶理財，應(yīng)歸屬于財富管理信托。信托公司在開展資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)時必須堅持受托人定位，按照審慎經(jīng)營、誠實經(jīng)營、勤勉盡責(zé)的原則為實現(xiàn)委托人（受益人）合法利益的最大化履行受托管理責(zé)任。資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)的邏輯起點和落腳點都應(yīng)是委托人（受益人），而非融資人，這也是監(jiān)管部門在《通知》中明確提到“不得以信托業(yè)務(wù)形式開展為融資方提供服務(wù)的私募投行業(yè)務(wù)”的原因。其目的就在于促使信托公司徹底轉(zhuǎn)變以往融資類業(yè)務(wù)的展業(yè)邏輯，明確自身的站位即信托到底是在為誰服務(wù)。只有把這一最根本的問題弄明白，信托公司才能找到業(yè)務(wù)發(fā)展的原動力，真正回歸資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的本源。
資管新規(guī)的實施給資管市場的競爭格局帶來了非常大的影響。以2018年作為分界線，近五年，公募基金管理規(guī)模穩(wěn)步增長，信托、券商資管、基金子公司則因為通道業(yè)務(wù)、非標(biāo)業(yè)務(wù)的壓降規(guī)模持續(xù)減少，銀行理財在完成對保本理財?shù)那謇砗?，?guī)模逐步恢復(fù)至接近2017年的水平。截至2022年末，根據(jù)資管新規(guī)資管產(chǎn)品的統(tǒng)計口徑，基金公司公募及其專戶、基金子公司專戶管理的資產(chǎn)規(guī)模為33.15萬億元，銀行理財產(chǎn)品余額為27.65萬億元，資金信托規(guī)模為15萬億元（其中集合資金信托規(guī)模11萬億元），券商資管規(guī)模為6.87萬億元，合計管理規(guī)模為82.67萬億元。相比于2017年，公募基金管理規(guī)模增長了124.4%，基金專戶規(guī)模則減少48.2%（主要為基金子公司專戶規(guī)模大幅縮水），銀行理財降6.4%，資金信托降31.54%，券商資管降59.3%，總的管理規(guī)模減少了11.74%，這些機(jī)構(gòu)間規(guī)模的此消彼長體現(xiàn)了資管新規(guī)去通道、回歸本源的核心導(dǎo)向。目前資管新規(guī)已全面實施，資管機(jī)構(gòu)之間的能力比拼將要更見真招。那么，相比于其他資管機(jī)構(gòu)，信托公司在開展資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)上到底有何優(yōu)劣勢呢？筆者認(rèn)為主要可從兩個方面進(jìn)行比較。從監(jiān)管層面來看，資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)與其他資管業(yè)務(wù)在產(chǎn)品分類、杠桿比例、嵌套、信息披露、凈值化管理等方面遵循相同的監(jiān)管要求，制度優(yōu)勢已經(jīng)顯著削弱。但與其他持牌資管機(jī)構(gòu)相比，資產(chǎn)管理信托在投資范圍、資金運用靈活度方面還是保留了一些優(yōu)勢。資產(chǎn)管理信托可將資金投向?qū)嶓w產(chǎn)業(yè)、貨幣市場、資本市場等多個市場，資金運用方式包括貸款、買入返售、股權(quán)投資、證券投資、租賃等，在投資集中度上面臨的限制相對較少，運作較為靈活。其劣勢在于信托公司只能開展私募資管業(yè)務(wù)，而銀行理財、基金公司可以同時開展公募和私募業(yè)務(wù)。券商及其資管子公司、保險資管也可以申請公募業(yè)務(wù)資格。此外，由于監(jiān)管規(guī)則的差異，資產(chǎn)管理信托還不能開展正回購等負(fù)債業(yè)務(wù)，這使得信托公司在開展固定收益資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)時在競爭中處于不利地位。 從能力層面來看，目前信托公司在標(biāo)品投研體系、投研能力建設(shè)上還存在明顯短板，在架構(gòu)設(shè)置、風(fēng)控、交易運營、考核激勵等方面配套機(jī)制也不成熟，專業(yè)化水平有待提升。不過信托公司在過去開展非標(biāo)業(yè)務(wù)過程中積累的信用風(fēng)險管控能力和客戶資源也可部分轉(zhuǎn)化為開展標(biāo)品業(yè)務(wù)的優(yōu)勢。比如，在債券投資方面，由于信托公司在與房地產(chǎn)企業(yè)、地方政府融資平臺開展融資業(yè)務(wù)的合作中積累了較多的風(fēng)控經(jīng)驗和信息資源，可以基于此打造內(nèi)部的信用評級體系，更準(zhǔn)確地評判這些主體發(fā)債的信用風(fēng)險，更好地進(jìn)行債券投資決策。在權(quán)益投資方面，投研能力一直是信托公司比較薄弱的地方。但考慮到投研能力建設(shè)的關(guān)鍵在于人，信托公司若能加大對轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)的資源投入，通過內(nèi)部培養(yǎng)和外部引進(jìn)相結(jié)合打造自身的專業(yè)投研團(tuán)隊，積極轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)模式，這個差距也可逐步縮小。盡管目前資產(chǎn)管理市場競爭非常激烈，但是未來實體經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展有望帶來人民群眾財富的持續(xù)積累，財富管理需求也會不斷增長，這將為資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展創(chuàng)造很大的成長空間。信托公司只要能建立自身的專業(yè)優(yōu)勢，也必然可在資產(chǎn)管理市場中占據(jù)一席之地。
資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)如何突圍資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)存在的價值在于為客戶創(chuàng)造可持續(xù)的長期投資回報。信托公司要實現(xiàn)資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，就必須圍繞客戶的需求及風(fēng)險收益偏好，依托自身專業(yè)優(yōu)勢構(gòu)建具有競爭力的產(chǎn)品線，幫助客戶實現(xiàn)財富的有效增值。過去10年，信托公司在資管市場中的崛起與開展融資類信托業(yè)務(wù)密不可分。融資類信托產(chǎn)品往往能夠?qū)崿F(xiàn)每年7%～8%的收益，非常受客戶青睞，但業(yè)務(wù)模式本身隱含較大的風(fēng)險，長期來看，對信托公司而言風(fēng)險與收益嚴(yán)重不匹配。正因為如此，近年來監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直在要求信托公司壓降融資類業(yè)務(wù)。本次《通知》中有兩處內(nèi)容與融資類信托業(yè)務(wù)相關(guān)。一是“不得以信托業(yè)務(wù)形式開展為融資方提供服務(wù)的私募投行業(yè)務(wù)”，這主要是要求信托公司立足受托人定位，防止為了融資方的融資便利而損害受益人利益。二是此前已多次強調(diào)的“堅決壓降影子銀行風(fēng)險突出的融資類信托業(yè)務(wù)”。未來融資類信托業(yè)務(wù)只是一項逐步減量直至最終退出歷史舞臺的業(yè)務(wù)，信托公司必須要積極推進(jìn)從融資業(yè)務(wù)向投資業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型，重塑自身在資產(chǎn)管理市場中的地位。資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間的競爭主要是產(chǎn)品和專業(yè)管理能力的競爭。按照資管新規(guī)對資管產(chǎn)品的分類，《通知》將資產(chǎn)管理信托按照投向分為固定收益類、權(quán)益類、商品及金融衍生品類、混合類四類。開展這四類資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)要求信托公司具備相應(yīng)市場的專業(yè)資產(chǎn)管理能力，并圍繞客戶尚未被有效滿足的需求來開發(fā)設(shè)計產(chǎn)品，探索特色化、差異化發(fā)展之路。未來資產(chǎn)管理信托在業(yè)務(wù)模式上將與公募基金、券商資管計劃及銀行理財一致，即信托公司發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)管理信托并向合格投資者發(fā)行募資，投資者與信托公司簽訂制式產(chǎn)品合同后，由信托公司按照合同約定對信托資金進(jìn)行集中運作，主要以組合投資的方式對受托資金進(jìn)行投資管理，并按照產(chǎn)品期限到期清算。銀保監(jiān)會在本次《通知》的答記者問中提到，未來將會進(jìn)一步完善相關(guān)配套制度，明確集合資金信托計劃組合投資相關(guān)要求。組合投資與信托公司融資類信托單一標(biāo)的、高度集中的運作方式截然不同，未來將是資產(chǎn)管理信托的主要運作方式。信托公司向投資業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型有兩個重點，即開展標(biāo)品的組合投資業(yè)務(wù)和股權(quán)投資業(yè)務(wù)。圍繞這兩個重點，信托公司應(yīng)根據(jù)客戶的需求，結(jié)合自身的專長并有效整合外部專業(yè)資源，致力于打造能夠滿足客戶資產(chǎn)配置需求的產(chǎn)品線，與財富管理信托業(yè)務(wù)形成有效聯(lián)動。具體來講，應(yīng)主要在固定收益、FOF（基金中的基金）、權(quán)益三個方向進(jìn)行產(chǎn)品布局。首先，完善包括現(xiàn)金管理、純債產(chǎn)品以及“固收+”在內(nèi)的固定收益產(chǎn)品線，做大相應(yīng)管理規(guī)模。由于信托公司的客戶普遍偏好低風(fēng)險的穩(wěn)健產(chǎn)品，未來信托公司應(yīng)將債券作為投資的主要方向，大力提升主動管理能力，構(gòu)建能滿足客戶中短期限、低風(fēng)險、穩(wěn)健收益理財需求的產(chǎn)品線。債券資產(chǎn)在客戶資產(chǎn)配置中具有基礎(chǔ)性地位，對于各類持牌資管機(jī)構(gòu)而言，固定收益類產(chǎn)品都是基本盤。以主動管理能力最為見長的公募基金為例，2022年末，公募基金投向債券、股票的規(guī)模占資產(chǎn)凈值的比重分別為56.06%、24.43%；管理規(guī)模排名前10位的基金公司投向債券的平均占比也超過50%。不過，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品、純債類產(chǎn)品主要滿足客戶閑置資金、中短期資金的理財需求，提供基礎(chǔ)收益。在經(jīng)濟(jì)增速和利率中樞下行的大背景下，信托公司需將凈值波動控制在客戶可接受的水平，在此基礎(chǔ)上通過策略多元化來提升產(chǎn)品回報率，比如“固收+可轉(zhuǎn)債”“固收+權(quán)益”“固收+量化對沖”等?！肮淌?”產(chǎn)品追求低波動下的絕對收益，未來信托公司應(yīng)通過大力提升以債券為核心的多資產(chǎn)配置能力，將固定收益產(chǎn)品線逐步做大做強，夯實基本盤。其次，做精FOF業(yè)務(wù)，打造在資產(chǎn)配置領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢。FOF業(yè)務(wù)主要是通過多資產(chǎn)、多產(chǎn)品、多策略的組合投資來把握市場投資機(jī)會和分散風(fēng)險，旨在為投資者提供風(fēng)險適度、可持續(xù)的穩(wěn)定收益。FOF管理人可以通過調(diào)整主觀多頭、量化指增、市場中性、固定收益等產(chǎn)品的配置占比，根據(jù)預(yù)先設(shè)定的收益目標(biāo)和回撤控制要求，創(chuàng)設(shè)出風(fēng)險收益特征各異的產(chǎn)品。由于信托公司在權(quán)益、衍生品等方面的直接投資能力尚處于培育期，開展主動管理型FOF業(yè)務(wù)更符合信托公司的資源稟賦和能力。目前已經(jīng)有不少信托公司將FOF業(yè)務(wù)作為標(biāo)品投資的轉(zhuǎn)型方向。做好FOF業(yè)務(wù)需要有專業(yè)的大類資產(chǎn)配置研究體系作為支撐，要搭建有效的管理人篩選及基金績效評價體系，做到對資產(chǎn)、市場、策略及管理人的深刻理解，持續(xù)提升資產(chǎn)配置及組合管理能力。只有把內(nèi)功練好，才能在周期向上的時候有效把握住市場機(jī)會。最后，探索差異化的權(quán)益投資業(yè)務(wù)。權(quán)益投資包括一級市場的股權(quán)投資和二級市場的股票投資，一直是信托公司業(yè)務(wù)的短板。但權(quán)益資產(chǎn)又是客戶提高組合收益、戰(zhàn)勝通脹必不可少的配置選擇。權(quán)益投資需要有專業(yè)的投資及研究能力作為支撐，從而能在對行業(yè)及企業(yè)進(jìn)行深度研究的基礎(chǔ)上發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會，作出投資決策，并通過有效的投后管理實現(xiàn)價值。信托公司應(yīng)聚焦重點行業(yè)培育專業(yè)投研能力，并探索與自身能力、資源及客戶資金偏好相匹配的權(quán)益投資業(yè)務(wù)模式，提供差異化的產(chǎn)品。比如，未來隨著房地產(chǎn)行業(yè)走出困境并向新發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，信托公司可依托過去在房地產(chǎn)行業(yè)建立的專業(yè)和資源優(yōu)勢，與優(yōu)質(zhì)交易對手合作開展房地產(chǎn)股權(quán)投資、房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)，為客戶提供特色的另類投資產(chǎn)品。信托公司也可發(fā)揮“投行+投資”業(yè)務(wù)聯(lián)動及交易架構(gòu)靈活的優(yōu)勢，聚焦重點的上市公司，借助定增、可轉(zhuǎn)債、可交債等工具，創(chuàng)設(shè)既能滿足資產(chǎn)方客戶融資需求，又能匹配委托方風(fēng)險收益偏好的權(quán)益投資產(chǎn)品。在二級市場主動管理方面，信托公司還可以打造自己的專業(yè)投研團(tuán)隊，通過行業(yè)聚焦、產(chǎn)品策略的差異化推出“小而美”型組合投資產(chǎn)品，不斷提升自身的投資能力。資產(chǎn)管理信托業(yè)務(wù)的使命是提供可滿足客戶資產(chǎn)配置需求的產(chǎn)品，幫助客戶穿越經(jīng)濟(jì)周期，實現(xiàn)財富的穩(wěn)健增值。資產(chǎn)管理信托可與財富管理信托形成有效聯(lián)動，互為促進(jìn)。信托公司應(yīng)抓住當(dāng)前國家大力發(fā)展直接融資的機(jī)遇，積極圍繞資本市場推動資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級，在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的同時，為人民群眾創(chuàng)造更多財產(chǎn)性收入?！?/p>（責(zé)任編輯 賈瑛瑛）
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