華夏時(shí)報(bào)（www.chinatimes.net.cn）記者 付樂 冉學(xué)東 北京報(bào)道

2022年中國國際服務(wù)貿(mào)易交易會(huì)收官。在本屆服貿(mào)會(huì)上，風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)投資依然是熱議話題。

隨著資管新規(guī)過渡期結(jié)束，管理公司也在不斷調(diào)整LP結(jié)構(gòu)，這其中出現(xiàn)了一個(gè)更深層的變化，“錢的來源”開始變得多樣了，險(xiǎn)資、銀行理財(cái)資金、各級國企、民營資本紛紛“開閘”，部分已經(jīng)成為頭部子基金的LP。那么，國有資本作為出資人有哪些投資偏好？更青睞與哪類GP成為合作伙伴呢？

在服貿(mào)會(huì)期間舉辦的2022全球PE論壇上，多位與會(huì)嘉賓表示，在新經(jīng)濟(jì)形勢下，LP市場面臨產(chǎn)品錯(cuò)配、風(fēng)險(xiǎn)管控以及中短期資金要做中長期投資等挑戰(zhàn)。投資人普遍認(rèn)為，要做長期主義者，更高的投資能力、更強(qiáng)的投后服務(wù)能力，更快的退出分配機(jī)制以及更團(tuán)結(jié)的GP、LP合作是穩(wěn)健發(fā)展的關(guān)鍵。

挑戰(zhàn)不減

近年來，國有資本逐漸成為了LP的主力軍。

中國人壽資產(chǎn)管理有限公司TMT組負(fù)責(zé)人莊思亮分析，目前LP大致分為四類，第一類是國有企業(yè)，從最早國有資本運(yùn)營公司到國有資本投資公司的試點(diǎn)。第二類LP是金融機(jī)構(gòu)，包括銀行系、保險(xiǎn)系等。第三類是地方政府引導(dǎo)基金。第四類是民營資本。

資金募資渠道不斷拓寬的同時(shí)，也面臨多重挑戰(zhàn)。北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融學(xué)系教授何小鋒指出，由財(cái)政出資的資金如果投資早期項(xiàng)目，失敗率高，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也大。而銀行和保險(xiǎn)的資金都是負(fù)債的資產(chǎn)，作為股權(quán)投資來講，也面臨很多問題，有些甚至是理念方面的。

“當(dāng)下，各地政府都在實(shí)施招商引資，把好企業(yè)、好項(xiàng)目，甚至把基金引到當(dāng)?shù)?。在返投比例、落地訴求、人才政策等方面競爭激烈?！北本┛萍紕?chuàng)新投資管理有限公司副總經(jīng)理陳濤表示，我們目前接觸到的投資機(jī)構(gòu)越來越往前端看，往早期投。同時(shí)，也存在人才短板，需要能夠看明白早期項(xiàng)目、早期團(tuán)隊(duì)的人才。

與其他投資機(jī)構(gòu)相比，理財(cái)子公司背靠母行，擁有大量實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)資源。

中郵理財(cái)有限責(zé)任公司高級業(yè)務(wù)專家唐倩華表示：“理財(cái)資金做投資，挑戰(zhàn)主要來自私募股權(quán)資產(chǎn)與理財(cái)產(chǎn)品之間的適配問題?！?/p>具體來看，首先銷售渠道目前相對有限。按照監(jiān)管要求，私募股權(quán)的資產(chǎn)只能由私募產(chǎn)品來承接。她表示，我們的私募產(chǎn)品受200個(gè)投資者限制，所以單只產(chǎn)品的規(guī)模增長還是比較困難。在銷售的時(shí)候，要求在網(wǎng)點(diǎn)進(jìn)行現(xiàn)場銷售，也使得銷售渠道收縮，難度增加。

其次，在期限匹配方面的難度比較大。按照監(jiān)管要求，私募股權(quán)的要求是發(fā)行封閉式的產(chǎn)品來進(jìn)行匹配。而封閉型產(chǎn)品都會(huì)有一個(gè)期限，對應(yīng)的私募股權(quán)產(chǎn)品資產(chǎn)，需要準(zhǔn)確預(yù)判資產(chǎn)到期日，清晰地規(guī)劃退出路徑和方式?！皩?shí)際上，這個(gè)判斷是非常難的。因?yàn)橹芷诔３Ｊ?-5年甚至更久，同時(shí)也增加了產(chǎn)品配置上的難度?！碧瀑蝗A表示。

她透露，理財(cái)產(chǎn)品的期限整體是縮短的狀態(tài)，當(dāng)下絕大部分理財(cái)產(chǎn)品都是開放式的，以日開或者定開的形式。目前來看，封閉式理財(cái)產(chǎn)品占比有所減少。今年上半年，理財(cái)公司封閉式產(chǎn)品的平均期限是520天，已經(jīng)超過行業(yè)差不多200天。但是對于私募股權(quán)資產(chǎn)來說，這個(gè)期限仍然太短了。

今年資管新規(guī)過渡期結(jié)束，銀行作為原來最大的投資方，正面臨投資方式的調(diào)整，從原來銀行直接出資，到現(xiàn)在通過理財(cái)子公司出資，市場需要一定時(shí)間去探索。值得注意的是，險(xiǎn)資也開始加速進(jìn)入母基金領(lǐng)域，正在逐步成為LP群體中的重要組成部分。

莊思亮介紹到，受托管理保險(xiǎn)資金具有特殊屬性。一方面，運(yùn)用的是保民的資金，資金具有國有管控社會(huì)化資本屬性。另一方面，保險(xiǎn)資金規(guī)模大、期限長、來源穩(wěn)定，其長久期性和私募股權(quán)母基金天然契合。

“LP今年主要面臨三個(gè)問題：有沒有錢、有錢能不能投、要投的話投誰？當(dāng)前經(jīng)濟(jì)市場發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，要求LP必須快速成熟起來，以應(yīng)對目前實(shí)際投資收益率的變動(dòng)情況。”他表示。

莊思亮分析到，以前的利率環(huán)境會(huì)有一個(gè)隱性保本的條件，而當(dāng)下實(shí)際的投資收益率發(fā)生變動(dòng)，要尊重并且善于把握我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的一系列產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)和指向。如果這些方向抓不準(zhǔn)，股權(quán)投資市場可能會(huì)出現(xiàn)新一輪的優(yōu)勝劣汰。

如何應(yīng)對

面對挑戰(zhàn)，更多的是要“變”。

陳濤表示，上?？苿?chuàng)基金的資金池里，既能做母基金投資，又能做直投。相當(dāng)于一個(gè)管理公司下面掛著母基金和若干個(gè)不同的領(lǐng)域、不同時(shí)期的直投基金，將來會(huì)是這種架構(gòu)。

理財(cái)資金作為LP，做私募股權(quán)投資有非常大的優(yōu)勢。唐倩華表示，理財(cái)公司的投資范圍非常廣泛，可以投資標(biāo)準(zhǔn)化的債券、可轉(zhuǎn)債、可交債、非標(biāo)的資產(chǎn)，以及股票，一級打新。同時(shí)也可以為所投基金的底層項(xiàng)目公司、客戶提供短期閑置資金的理財(cái)服務(wù)。雖然理財(cái)公司內(nèi)部有一些無法協(xié)同的部分，但是如果把母行加進(jìn)來，融合存款、貸款、交易、結(jié)算等服務(wù)，對底層的項(xiàng)目公司也大有裨益。

一方面，LP和GP可以通過對底層項(xiàng)目公司的服務(wù)，更好地了解公司，防控風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，有助于為底層公司提供更加豐富多元的金融服務(wù)，以及股權(quán)的退出。在投資的時(shí)候，也會(huì)更傾向于直投基金，特別是對某些領(lǐng)域有深耕的基金。

“今后會(huì)更加慎重地選擇GP，以及不斷地加強(qiáng)投資者教育。”唐倩華表示，我們發(fā)現(xiàn)很多客戶對股權(quán)資產(chǎn)的認(rèn)識(shí)不夠充分，相比股票這類短期資產(chǎn)，股權(quán)資產(chǎn)是永續(xù)的，期限非常長，因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營是有序的。如果用短期思維認(rèn)購長期資產(chǎn)，短時(shí)間內(nèi)很難獲得比較好的收益。

此外，在保險(xiǎn)母基金生態(tài)圈的構(gòu)建層面，莊思亮表示，保險(xiǎn)資金是受到高度金融監(jiān)管的領(lǐng)域。其中，保險(xiǎn)資金長久期的屬性、保險(xiǎn)資金負(fù)債經(jīng)營的特點(diǎn)、保險(xiǎn)資金審慎運(yùn)用原則和GP策略結(jié)合，這些問題都需要GP形成比較清晰的答案。