金融監(jiān)管的演進(jìn)軌跡分析以及理論結(jié)合實(shí)踐的調(diào)整適配為當(dāng)前我國的監(jiān)管路徑規(guī)劃提供了有益的鏡鑒。金融監(jiān)管體系的制度優(yōu)化并非單純機(jī)構(gòu)層面的更改整合，而是要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和產(chǎn)業(yè)發(fā)展特征結(jié)合考量，最優(yōu)監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)有賴于對監(jiān)管路徑進(jìn)行多角度調(diào)整，包括調(diào)配監(jiān)管能力，調(diào)節(jié)監(jiān)管規(guī)則，優(yōu)化監(jiān)管機(jī)制。

一、向“雙峰”行為監(jiān)管的過渡

資產(chǎn)管理行業(yè)運(yùn)作機(jī)制確定、規(guī)模龐大且前景意義深遠(yuǎn)，逐漸將成為中國金融體系中非常重要的金融業(yè)態(tài)。目前資產(chǎn)管理業(yè)以相對明確的行業(yè)形態(tài)存在，但還沒有對應(yīng)明確的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，當(dāng)前的金融監(jiān)管制度應(yīng)對資管行業(yè)存在不足，存在微觀審慎和機(jī)構(gòu)監(jiān)管方面的短板。

產(chǎn)生于金融危機(jī)之后的行為監(jiān)管理論，是英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家泰勒“雙峰”理論的重要組成部分。維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的審慎監(jiān)管與保護(hù)金融投資者、消費(fèi)者權(quán)益的行為監(jiān)管，是雙峰監(jiān)管模式重點(diǎn)著眼的兩項重要領(lǐng)域。

行為監(jiān)管通常是作為審慎監(jiān)管的相對的一面提出的，重在從保護(hù)金融消費(fèi)者的角度分析金融業(yè)務(wù)、金融產(chǎn)品、交易模式的系統(tǒng)性風(fēng)險，采取相對主動介入的、提前干預(yù)的監(jiān)管方式予以補(bǔ)充。

金融監(jiān)管理論的發(fā)展實(shí)踐和深化運(yùn)用結(jié)果已然顯露出，主要依靠對銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)自身信息披露的透明度和審慎監(jiān)管，對于金融投資者、金融消費(fèi)者的保護(hù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜的金融產(chǎn)品契約，即便加大信息披露的程度仍然難以消除金融消費(fèi)者與金融機(jī)構(gòu)之間的不公平。

審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管各有針對和適用的領(lǐng)域，行為監(jiān)管主要是針對行業(yè)的層面，其內(nèi)涵與以資管新規(guī)為起始目標(biāo)所體現(xiàn)的機(jī)構(gòu)監(jiān)管基礎(chǔ)與功能監(jiān)管結(jié)合的理念也最為契合，注重宏觀審慎與微觀審慎監(jiān)管結(jié)合，從顯性之處與資管新規(guī)提出的目標(biāo)一致，有效增進(jìn)金融投資者權(quán)益保護(hù)的實(shí)現(xiàn)，需要監(jiān)管規(guī)則對于不同主體所運(yùn)作的金融資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的作出準(zhǔn)確有效的涵蓋。

行為監(jiān)管通常對于同質(zhì)化，同類型的金融行為或產(chǎn)品進(jìn)行必要的橫向分析、關(guān)注以及主動干預(yù)，注重剖析甄別各類金融產(chǎn)品、金融交易模式變化中的是否存在系統(tǒng)性風(fēng)險。

對于消減審慎監(jiān)管中對于以穩(wěn)定機(jī)構(gòu)監(jiān)管為直接目標(biāo)和以保護(hù)金融消費(fèi)者為間接目標(biāo)的理念不對等，調(diào)節(jié)金融機(jī)構(gòu)與金融消費(fèi)者在金融信息實(shí)質(zhì)性的不對稱，平衡金融機(jī)構(gòu)與金融消費(fèi)者控制風(fēng)險和獲取收益的不對等，有重要的完善作用。

行為監(jiān)管以保護(hù)金融消費(fèi)者為直接目標(biāo)，通過分析研究金融機(jī)構(gòu)的各種經(jīng)營活動，可以從事前的角度監(jiān)督和審查金融機(jī)構(gòu)履行的受托責(zé)任、勤勉義務(wù)以及代理責(zé)任，提升對于金融消費(fèi)者的監(jiān)管注重層級，敦促落實(shí)以上責(zé)任與審慎監(jiān)管相結(jié)合。從保護(hù)金融消費(fèi)者的角度考量監(jiān)管秩序，行為監(jiān)管的監(jiān)管理念、方式和目標(biāo)，均與資產(chǎn)管理行業(yè)亟需迭代的監(jiān)管模式高度一致。

二、機(jī)構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管并行

中國資產(chǎn)管理行業(yè)此前基本的發(fā)展遵循的是機(jī)構(gòu)監(jiān)管的制度設(shè)計，分業(yè)經(jīng)營、機(jī)構(gòu)監(jiān)管帶來的規(guī)則不一致存在套利空間，針對資產(chǎn)管理業(yè)的監(jiān)管癥結(jié)，機(jī)構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合的理念是值得貫徹并行的路徑。

功能監(jiān)管的重要著眼點(diǎn)即是防范監(jiān)管套利，在綜合經(jīng)營環(huán)境下，對不同類型金融機(jī)構(gòu)開展的相同或類似業(yè)務(wù)，實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一或相對統(tǒng)一的監(jiān)管。

將“功能監(jiān)管”作為資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管的重要原則，主要體現(xiàn)在資管產(chǎn)品方面，對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)按照產(chǎn)品類型而非機(jī)構(gòu)類型實(shí)施功能監(jiān)管，消彌監(jiān)管套利的產(chǎn)生以及監(jiān)管真空的存在，需明確識別具有相同功能類型的金融資產(chǎn)管理產(chǎn)品，應(yīng)適用無差別的監(jiān)管口徑。

在機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式下，法律制度、監(jiān)管主體、配套細(xì)則的協(xié)調(diào)一致是方向，大量出于銀行理財資金嵌套的資管產(chǎn)品在公募和私募界定上模糊不清，證券公司資管產(chǎn)品部分名義是私募，實(shí)則變相公募，突破合格投資者的規(guī)制。

仍然應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格區(qū)分公募業(yè)務(wù)和私募業(yè)務(wù)，公眾投資者應(yīng)當(dāng)受到準(zhǔn)入門檻的保護(hù)。基于功能監(jiān)管的理念，對于公募、私募業(yè)務(wù)的監(jiān)管也應(yīng)有所改進(jìn)。投資者風(fēng)險識別和風(fēng)險承受能力的不同，對私募業(yè)務(wù)，包括私募證券發(fā)行和私募資產(chǎn)管理，實(shí)施豁免監(jiān)管或差異化監(jiān)管。

在功能監(jiān)管的趨勢之下，各類資管機(jī)構(gòu)的機(jī)構(gòu)套利空間被壓縮，將依據(jù)管理能力在資管產(chǎn)業(yè)鏈條上尋求更加精細(xì)化的分工，監(jiān)管也需要有差異的細(xì)化。

當(dāng)前我國對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的各類金融業(yè)務(wù)普遍采取以凈資本為核心的風(fēng)險監(jiān)管方式，或者提高注冊資本金的準(zhǔn)入門檻。還有監(jiān)管部門將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模與資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的資本金關(guān)聯(lián)，以商業(yè)銀行審慎監(jiān)管的形式監(jiān)管資產(chǎn)管理業(yè)，凈資本管理對投資業(yè)務(wù)融資化的現(xiàn)象的有一定的規(guī)范作用。

但是從資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的本質(zhì)出發(fā)，以凈資本為核心的風(fēng)險管理及約束機(jī)制，相當(dāng)于允許資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以用資本金對投資風(fēng)險負(fù)責(zé)，與直接融資的業(yè)務(wù)性質(zhì)不符合，仍存在以直接融資為名，行間接融資之實(shí)的影子銀行業(yè)態(tài)，進(jìn)一步混淆直接融資和間接融資的法律風(fēng)險實(shí)質(zhì)，模糊資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的法律性質(zhì)。

1940年美國證監(jiān)會委員羅伯特.希里促請國會通過《投資公司法》和《投資顧問法》時曾犀利地在其報告中指出：投資公司給己方設(shè)定最寬泛的免責(zé)條款，精心設(shè)計復(fù)雜的資本結(jié)構(gòu)，犧牲投資者的利益，使得內(nèi)部人牟利，專業(yè)的投資管理行業(yè)，不應(yīng)從發(fā)行和銷售不同種類的證券中獲利，而是應(yīng)從專業(yè)管理受托資金中獲利。

彼時針對美國投資管理行業(yè)內(nèi)利益沖突的一語道破，對當(dāng)今中國資產(chǎn)管理行業(yè)同樣適用。美國制定《投資公司法》監(jiān)管發(fā)行證券募集資金并投資證券的投資公司和投資信托，相當(dāng)于中國實(shí)務(wù)中的證券投資基金；《投資顧問法》規(guī)范為投資者提供投資建議的個人和機(jī)構(gòu)，即中國實(shí)務(wù)中的基金管理人和個人理財顧問。

構(gòu)建了以受托責(zé)任為核心的監(jiān)管體系，以投資者利益至上的原則，將資產(chǎn)管理行業(yè)在法律上作為單獨(dú)的金融行業(yè)予以規(guī)范。正是因為混淆融資業(yè)務(wù)和投資業(yè)務(wù)，極易損害投資者的利益。

我國的私募基金管理人和基金銷售機(jī)構(gòu)，定向增發(fā)類資產(chǎn)管理產(chǎn)品、單一項目的私募股權(quán)投資基金、結(jié)構(gòu)化債權(quán)、上市公司的私募股權(quán)投資等資管產(chǎn)品或交易模式，實(shí)質(zhì)上是融資性質(zhì)而非投資性質(zhì)，在支持企業(yè)融資需求方面，一定程度上是證券發(fā)行市場受限條件下的替代，其發(fā)行的份額化資管產(chǎn)品有證券的性質(zhì)，類似美國證券定義的“投資合同”，本質(zhì)上屬于工商企業(yè)的直接融資行為。

需要以功能監(jiān)管的原則對資管業(yè)務(wù)實(shí)行功能性識別，在現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)監(jiān)管制度基礎(chǔ)之上協(xié)調(diào)并進(jìn)，通過統(tǒng)一同類業(yè)務(wù)的流程規(guī)范和行為標(biāo)準(zhǔn)以及監(jiān)管口徑。

三、央地金融監(jiān)管權(quán)責(zé)法治化

金融監(jiān)管分權(quán)的制度安排缺乏法治的規(guī)范和保障，央地雙方對金融產(chǎn)業(yè)及其監(jiān)管的差異性認(rèn)知及訴求，央地關(guān)系成為影響基礎(chǔ)作用的不確定因素。

基本金融制度是我國立法法業(yè)已明確的法律保留，下位法對于上位法的服從，是我國立法體制所遵循的基本法律原則，然而立法體制作為從上至下的運(yùn)行方式，與地方性金融立法或試驗通常是由下至上的實(shí)現(xiàn)，兩者之間協(xié)調(diào)過程存在難以避免的沖突。

理順中央與地方事權(quán)關(guān)系的關(guān)鍵，需清晰劃定金融監(jiān)管的權(quán)力，并廓清中央和地方政府不同層級間處置金融風(fēng)險的責(zé)任范圍。在法治化的層面，進(jìn)一步增進(jìn)系統(tǒng)性有效應(yīng)對金融風(fēng)險的權(quán)力配置。

通過明確中央和地方之間的權(quán)責(zé)界分，推進(jìn)地方金融監(jiān)管法治的正向協(xié)調(diào)，作為落實(shí)中央與地方金融監(jiān)管法治至關(guān)重要的環(huán)節(jié)。處在征求意見階段的《地方金融監(jiān)督管理條例（草案征求意見稿）》已顯示出法治化金融監(jiān)管權(quán)責(zé)分配。

（1）縱向：金融監(jiān)管為中央事權(quán)

明確劃分監(jiān)督管理的職責(zé)，金融監(jiān)督管理主要是中央事權(quán)，地方金融監(jiān)管做有效補(bǔ)充。金融穩(wěn)定發(fā)展委員會辦公室地方協(xié)調(diào)機(jī)制作為央地之間縱向協(xié)調(diào)紐帶，縱向統(tǒng)籌協(xié)調(diào)中央與地方在金融監(jiān)督管理、風(fēng)險處置、信息共享和金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)等方面的協(xié)作。

明確金融資產(chǎn)占小、以區(qū)域發(fā)展為主、風(fēng)險外溢性小的機(jī)構(gòu)“7+4”類金融機(jī)構(gòu)由地方金融監(jiān)管。對于影響區(qū)域金融穩(wěn)定的重大金融風(fēng)險事件，區(qū)域性非法金融活動定性不明等金融行為需要央地信息共通。

中央掌握規(guī)則制定權(quán)，將中央金融監(jiān)管目標(biāo)與地方實(shí)際對接，以中央金融監(jiān)管為標(biāo)準(zhǔn)的縱向監(jiān)管，緩解中央與地方監(jiān)管部門之間利益博弈。

（2）橫向：賦予地方監(jiān)管履職權(quán)限

明確地方金融監(jiān)管規(guī)則和上位法依據(jù)，針對地方金融監(jiān)管無權(quán)、執(zhí)法無據(jù)、處罰無憑，賦予地方金融監(jiān)督管理部門履職的審批權(quán)、監(jiān)督權(quán)、處罰權(quán)。

省級可制定針對地方金融組織的地方金融監(jiān)管條例，法律位階屬于《立法法》規(guī)定的地方性法規(guī)。統(tǒng)一屬地之間、跨區(qū)域之間的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，對央地金融監(jiān)管界限清晰劃分，強(qiáng)化央地金融監(jiān)管協(xié)作。

地方金融工作議事協(xié)調(diào)機(jī)制負(fù)責(zé)橫向協(xié)調(diào)地方金融監(jiān)督管理職責(zé)，負(fù)責(zé)地方金融風(fēng)險防范，防止利益沖突和監(jiān)管空白。金融委辦公室對涉及跨區(qū)域監(jiān)督管理協(xié)作的事項協(xié)調(diào)。

結(jié)語

國務(wù)院金融穩(wěn)定委員會和中國人民銀行作為頂層對資產(chǎn)管理行業(yè)整體監(jiān)管，事關(guān)資產(chǎn)管理行業(yè)重大問題的統(tǒng)籌規(guī)劃由金穩(wěn)委負(fù)責(zé)；資產(chǎn)管理行業(yè)的宏觀審慎監(jiān)管由中國人民銀行負(fù)責(zé)，可由人民銀行會同有關(guān)方面研究擬定資產(chǎn)管理行業(yè)重要法律法規(guī)草案。

銀保監(jiān)會和證監(jiān)管會作為微觀審慎監(jiān)管的兩大機(jī)構(gòu)，在統(tǒng)一的資產(chǎn)管理監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)下，分別負(fù)責(zé)銀行、保險、信托業(yè)、證券、基金、期貨行業(yè)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)行微觀審慎監(jiān)管，縱向分層次、橫向分領(lǐng)域?qū)Y產(chǎn)管理行業(yè)搭建“宏觀審慎與微觀審慎的監(jiān)管相結(jié)合、機(jī)構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合”的路徑。