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作者

唐嘉偉國家金融與發(fā)展實驗室財富管理研究中心特聘研究員

王增武 國家金融與發(fā)展實驗室財富管理研究中心主任

摘要

隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，居民家庭財富不斷增長，家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也逐漸開始改變，財富管理日益成為居民迫切的訴求。與此同時，我國財富管理市場近年來經(jīng)歷了從2004年~2010年起步，2010年~2016年發(fā)展，2016年至今規(guī)范的三個階段。尤其是自2018年4月頒布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）以來，財富管理市場業(yè)態(tài)迎來了較大改變，目前形成了商業(yè)銀行、證券公司、保險公司、信托公司、基金公司、期貨公司、第三方機構(gòu)等共同發(fā)展、各具特色的格局。本報告通過分析當(dāng)前我國財富管理市場現(xiàn)狀，探究財富管理市場需求及供給格局、機構(gòu)業(yè)務(wù)模式、產(chǎn)品體系等構(gòu)建立體化的財富管理市場態(tài)勢，以期給未來財富管理行業(yè)發(fā)展提供參考及建議。

目錄

一、我國財富管理市場現(xiàn)狀

（一）中國家庭居民資產(chǎn)配置情況

（二）財富管理機構(gòu)競爭格局

（三）財富管理機構(gòu)及政策演變路徑

二、我國財富管理市場機構(gòu)、業(yè)務(wù)、產(chǎn)品格局

（一）我國財富管理市場機構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展及現(xiàn)狀

（二）我國財富管理產(chǎn)品發(fā)展格局

（三）我國財富管理機構(gòu)優(yōu)劣勢分析

三、基于海外財富管理業(yè)務(wù)發(fā)展經(jīng)驗下我國財富管理市場展望與建議

（一）市場生態(tài)展望

（二）市場發(fā)展建議

報告正文

一、我國財富管理市場現(xiàn)狀

隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，居民家庭財富不斷增長，家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也逐漸開始改變，金融資產(chǎn)的配置需求日益增長，財富管理成為居民迫切的訴求。為適應(yīng)財富管理市場的迅速擴容，監(jiān)管機構(gòu)也日益重視財富管理行業(yè)的建設(shè)，2021年12月29日，中國人民銀行發(fā)布《金融從業(yè)規(guī)范 財富管理》（以下簡稱“《規(guī)范》”），從頂層設(shè)計的角度對財富管理行業(yè)供給端從業(yè)人員進行了規(guī)范，其中也定義了財富管理是貫穿人的整個生命周期，不限于金融服務(wù)，目的還包括財富創(chuàng)造、保護、傳承等。

中國家庭居民資產(chǎn)配置情況

1. 總量增長

改革開放以來，中國經(jīng)濟飛速發(fā)展，居民收入也較快增長。截至2021年，我國人均GDP已達(dá)到80,976元，GDP的增長為居民財富帶來質(zhì)的飛躍。根據(jù)中國社會科學(xué)院發(fā)布的國家資產(chǎn)負(fù)債表居民部門數(shù)據(jù)顯示，近年來我國居民總資產(chǎn)延續(xù)增長趨勢，截至2019年居民總資產(chǎn)已達(dá)到574.96萬億元，2000年~2019年年均復(fù)合增長率達(dá)到16.42%。家庭總資產(chǎn)的增長給居民投資帶來了基礎(chǔ)保障，根據(jù)招商貝恩的中國私人財富報告數(shù)據(jù)顯示，2020年，中國個人可投資資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)241萬億人民幣，2018~2020年年均復(fù)合增長率為13%，預(yù)計到2021年底，可投資資產(chǎn)總規(guī)模將達(dá)268萬億人民幣。

圖1 人均GDP，圖2 中國家庭居民總資產(chǎn)

資料來源：圖1統(tǒng)計局，圖2中國社會科學(xué)院。

2. 資產(chǎn)配置

我國居民當(dāng)前資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)主要是以非金融資產(chǎn)為主，其中又以住房資產(chǎn)為最，金融資產(chǎn)占比較小且有待于提高。中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債調(diào)查課題組發(fā)布的《2019年中國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查》數(shù)據(jù)顯示城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)以實物為主，住房占比近七成，金融資產(chǎn)占比則相對較低，僅為20.4%。

圖3 我國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況

資料來源：中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司。

與之相對的是，美國居民和非營利機構(gòu)部門中，金融資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比更大，金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重常年維持在60%-71%的區(qū)間之內(nèi)。

圖4 美國居民和非營利機構(gòu)部門金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重

資料來源：課題組整理。

資產(chǎn)配置受經(jīng)濟增長水平以及長期資產(chǎn)價格表現(xiàn)影響較大。從長遠(yuǎn)來看，中國的城鎮(zhèn)化進程導(dǎo)致地產(chǎn)過去幾十年持續(xù)繁榮，資產(chǎn)價格的上漲也促成了中國居民家庭的住房資產(chǎn)配置較多，而在目前“房住不炒”定位后，房產(chǎn)投資價值下降。另一方面，隨著資本市場體系的不斷建設(shè)完善，金融資產(chǎn)將日益成為居民的主要資產(chǎn)配置手段，我國居民的資產(chǎn)配置狀況將有較大改變，金融資產(chǎn)的份額將逐步擴大。

財富管理機構(gòu)競爭格局

伴隨著金融供給側(cè)改革的深入，我國金融機構(gòu)財富管理市場快速發(fā)展。從市場供給來看，目前我國各類財富管理機構(gòu)主要包括商業(yè)銀行（銀行理財子公司）、保險公司、基金公司、證券公司、信托公司、期貨公司以及第三方財富管理機構(gòu)等。分析近年來各金融機構(gòu)理財規(guī)模發(fā)展，具體表現(xiàn)為以下兩個特征：

第一，銀行仍居第一，公募高速發(fā)展

銀行有著豐富的網(wǎng)點及客戶資源，自2013年以來，銀行理財產(chǎn)品規(guī)模即長居各金融機構(gòu)財富管理產(chǎn)品規(guī)模第一。2021年，銀行理財規(guī)模35.18億元，占所有理財產(chǎn)品規(guī)模的23.94%。位列其后的分別為公募基金25.56億元，保險23.22億元。其中公募基金近年來發(fā)展迅猛，近三年平均增長率達(dá)26.67%，尤其是2021年在大部分機構(gòu)財富管理規(guī)模增速放緩甚至負(fù)增長的情況下仍然達(dá)到了同比28.51%的增速，也反映出在利率市場化、資本市場不斷發(fā)展完善的背景下，居民資產(chǎn)配置方向開始有所改變。

第二，深化程度下降，存量轉(zhuǎn)移可期

我們用各金融機構(gòu)理財產(chǎn)品規(guī)模與GDP的比值測算理財產(chǎn)品深度，可以發(fā)現(xiàn)在2016年達(dá)到最大值153.47%后逐漸下降，尤其是2018年資管新規(guī)后，以信托計劃、券商資管為代表的通道業(yè)務(wù)迅速收縮，調(diào)結(jié)構(gòu)成為理財市場的主旋律，近年來深度基本維持在130%~150%區(qū)間內(nèi)。而隨著資管新規(guī)過渡期的結(jié)束，以“凈值化”為方向的理財市場成型，下一步是居民儲蓄向理財轉(zhuǎn)型的重要時期。

表1 各金融機構(gòu)理財產(chǎn)品規(guī)模

資料來源：課題組整理。

財富管理機構(gòu)及政策演變路徑

如果把財富管理行業(yè)分段劃分，第一階段可以認(rèn)為是“剛兌”野蠻發(fā)展時期，第二階段是“凈值”規(guī)范時期，第三階段是未來方向的“綜合投顧”時期。從政策推動上也能看出整個行業(yè)從資產(chǎn)管理到財富管理的轉(zhuǎn)變，具體如下：

第一，我國財富管理機構(gòu)及政策演變路徑

在中國銀監(jiān)會成立之前，在以產(chǎn)品為導(dǎo)向的國內(nèi)財富管理市場中，證券投資基金和資金信托（2001年）以及證券集合資產(chǎn)管理計劃（2003年）是居民的主要投資工具。2005年，隨著《商業(yè)銀行理財管理暫行辦法》的推出，在以間接金融為主導(dǎo)的國內(nèi)金融體系中，以銀行理財為主導(dǎo)的國內(nèi)財富管理市場迅速發(fā)展；2007年各商業(yè)銀行相繼推出私人銀行業(yè)務(wù)；2010年諾亞財富在紐交所成功上市，第三方理財興起；2012年期貨資管正式加入大資管行業(yè)；同年9月，平安信托發(fā)布“鴻承世家”家族信托，家族信托業(yè)務(wù)開始起步；2014年，青島財富管理金融改革實驗區(qū)落地,對家族辦公室的設(shè)立給予一定政策優(yōu)惠；2016年，招商銀行宣布摩羯智投正式上線，券商智能投顧開始初露頭角；2018年3月，《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“指導(dǎo)意見”）頒布，資管市場迎來大變革；2018年5月，銀監(jiān)會和保監(jiān)會合并為銀保監(jiān)會，統(tǒng)一監(jiān)管趨勢顯現(xiàn)；2018年8月17日，銀保監(jiān)會信托部向各地銀監(jiān)局下發(fā)《關(guān)于加強規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)過渡期內(nèi)信托監(jiān)管工作的通知》（簡稱“37號文”），官方首提家族信托，并明確公益（慈善）信托、家族信托不適用《指導(dǎo)意見》相關(guān)規(guī)定；2018年10月，《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》在《指導(dǎo)意見》的背景下統(tǒng)一證券公司、基金管理公司、期貨公司及其子公司等各類證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資管業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)則；2018年12月，銀保監(jiān)會正式發(fā)布了《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法》，允許銀行理財子公司投資本公司發(fā)行的理財產(chǎn)品；2019年，銀保監(jiān)會分別針對信托公司、商業(yè)銀行以及保險公司制定了《信托公司資金信托管理辦法》（征求意見稿）、《商業(yè)銀行理財子公司凈資本管理辦法》（征求意見稿）以及《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法（征求意見稿）》，分別為信托公司資金信托管理、商業(yè)銀行理財子公司凈資本管理以及保險資管產(chǎn)品管理提供了監(jiān)管框架。其中，2019年11月下發(fā)的《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法（征求意見稿）》補齊了保險監(jiān)管領(lǐng)域的空白，明確了保險資管產(chǎn)品為私募產(chǎn)品；2019年10月25日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于做好公開募集證券投資基金顧問業(yè)務(wù)試點工作的通知》，標(biāo)志著買方投顧模式在國內(nèi)的落地；2020年3月，根據(jù)《中華人民共和國證券法》，國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)依法對全國證券市場實行集中統(tǒng)一監(jiān)督管理；同月，作為《指導(dǎo)意見》的又一配套政策，為規(guī)范保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)發(fā)展，銀保監(jiān)會正是發(fā)布《保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》，自此，資管市場各主體基于《指導(dǎo)意見》的配套政策基本已經(jīng)完善。2020年8月28日，證監(jiān)會正式發(fā)布《公開募集證券投資基金銷售機構(gòu)監(jiān)督管理辦法》，明確三方機構(gòu)要持牌銷售。截至目前，根據(jù)基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，公募基金有銷售資格的機構(gòu)共有420家，其中商業(yè)銀行153家（包括全國性商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、在華外資法人銀行）、證券公司102家、期貨公司29家、證券投資咨詢機構(gòu)9家、保險公司5家、保險代理公司和保險經(jīng)紀(jì)公司5家、獨立基金銷售機構(gòu)111家、公募基金管理公司銷售子公司6家。

第二，財富管理從業(yè)人員頂層設(shè)計

為適應(yīng)財富管理行業(yè)發(fā)展需要，2021年12月29日，中國人民銀行發(fā)布《金融從業(yè)規(guī)范 財富管理》（以下簡稱“《規(guī)范》”），明確財富管理的核心競爭力是客戶滿意度，從服務(wù)流程、職業(yè)能力、職業(yè)道德與行為準(zhǔn)則、職業(yè)能力水平評價幾個維度對財富管理金融從業(yè)人士進行了規(guī)范，對財富管理行業(yè)的人才建設(shè)與業(yè)務(wù)開展具有重要意義。其中，在職業(yè)道德及行為準(zhǔn)則方面實現(xiàn)了頂層設(shè)計，職業(yè)道德具體包括守法合規(guī)、廉潔從業(yè)、獨立客觀、誠實守信；行為準(zhǔn)則具體包括保守秘密、專業(yè)勝任、嚴(yán)謹(jǐn)審慎、勤勉盡責(zé)、客戶至上、公平競爭。

《金融從業(yè)規(guī)范 財富管理》（以下簡稱“《規(guī)范》”）是財富管理行業(yè)未來從業(yè)人員的標(biāo)桿之一，也是未來財富管理機構(gòu)所需要提升的人員軟實力。

表2 財富管理從業(yè)人員水平評價劃分

資料來源：課題組整理。

二、我國財富管理市場機構(gòu)、業(yè)務(wù)、產(chǎn)品格局

我國財富管理市場機構(gòu)目前形成了商業(yè)銀行（銀行理財子公司）為主，證券公司、保險公司、信托公司、基金公司、期貨公司、第三方財富管理機構(gòu)等蓬勃發(fā)展的格局。

我國財富管理市場機構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展及現(xiàn)狀

1. 商業(yè)銀行

商業(yè)銀行作為當(dāng)前我國財富管理市場體量最大的機構(gòu)，財富管理業(yè)務(wù)方面的轉(zhuǎn)型與發(fā)展一直以來備受矚目。商業(yè)銀行開展財富管理業(yè)務(wù)的主要通過零售部，而后為滿足客戶多樣化的財富管理需求，構(gòu)建專業(yè)化的理財服務(wù)平臺，又在此基礎(chǔ)上設(shè)立了私人銀行部。為適應(yīng)資管新規(guī)后的發(fā)展方向，商業(yè)銀行理財子公司的設(shè)立與發(fā)展是財富管理領(lǐng)域的一個重要轉(zhuǎn)變，商業(yè)銀行理財子公司自2019年第一批開業(yè)以來已經(jīng)陸續(xù)進入了穩(wěn)健運營階段，目前共有29家理財子公司獲批籌建。根據(jù)已披露數(shù)據(jù)來看，各家銀行理財子公司也取得了較為傲人的成績，2021年上半年披露業(yè)績的18家理財子公司利潤均實現(xiàn)了正增長，獲得較好業(yè)績表現(xiàn)的原因一方面受益于承接原來公司的資管產(chǎn)品，另一方面是新產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模也在不斷上升。

近年來，商業(yè)銀行紛紛發(fā)展財富管理業(yè)務(wù)，邁向“輕資產(chǎn)”轉(zhuǎn)型，如從招商銀行的定位變化來看，2020年的目標(biāo)是“創(chuàng)新驅(qū)動、零售領(lǐng)先、特色鮮明的中國最佳商業(yè)銀行”，2021年則轉(zhuǎn)變?yōu)椤皥猿帧拜p型銀行”戰(zhàn)略方向和“一體兩翼”戰(zhàn)略定位，成為創(chuàng)新驅(qū)動、模式領(lǐng)先、特色鮮明的最佳價值創(chuàng)造銀行?！弊罴褍r值創(chuàng)造是基于“客戶”的價值，是一種服務(wù)意識的改變。目前來看，商業(yè)銀行業(yè)務(wù)收入主要包括理財產(chǎn)品資產(chǎn)管理及銷售收入、代銷產(chǎn)品收入（包括非貨幣公募基金、信托類產(chǎn)品、代理保險保費等）。

2. 證券公司

證券公司的財富管理角色過去主要依靠“交易通道”和“產(chǎn)品銷售”，而隨著“零傭金”等價格戰(zhàn)帶來的收入下滑，券商財富管理亟待從普通經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)賺取交易費的模式向?qū)I(yè)投顧業(yè)務(wù)賺取管理費的模式轉(zhuǎn)型。尤其是2019年10月證監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于做好公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)試點工作的通知》后，2020年3月，中金公司、中信建投、中國銀河、申萬宏源、華泰證券、國泰君安和國聯(lián)證券7家券商以及3家銀行獲得了第三批公募基金投顧業(yè)務(wù)試點資格，這也代表著券商從“賣方投顧”向“買方投顧”的正式發(fā)力。

券商投顧轉(zhuǎn)型主要表現(xiàn)在幾個方面：第一是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向投顧業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)變：具體來看一是組織結(jié)構(gòu)上券商大財富管理的轉(zhuǎn)型，2018年開始各大券商開始紛紛將經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部改為設(shè)立財富管理部，原有的一些經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)委員會也提升為財富管理委員會。如中信證券2018年將“經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展與管理委員會”更名為“財富管理委員會”，興業(yè)證券于2019年1月將經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)總部更名為財富管理總部。中原證券于2019年1月撤銷經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與發(fā)展管理委員會，設(shè)立財富管理委員會等；二是證券公司從業(yè)人員結(jié)構(gòu)的改變，根據(jù)證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2020年底，證券公司共有注冊從業(yè)人員34.68萬人，其中投資顧問人員6.34萬人，占全部從業(yè)人員的18.28%，證券經(jīng)紀(jì)人員6.49萬人，占全部從業(yè)人員的18.28%，投資顧問人員已與證券經(jīng)紀(jì)人員的數(shù)量相當(dāng)。實際上投資顧問人員的人數(shù)從2012年以來保持了年均14.98%的同比增幅，而證券經(jīng)紀(jì)人員2018年及2019年連續(xù)兩年負(fù)增長；三是投顧及資管業(yè)務(wù)收入的增長。截至2021年，證券公司投資咨詢業(yè)務(wù)凈收入54.57億元，同比增長13.62%。受托客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入317.86億元，同比增長6.09%。

圖5 證券公司相關(guān)從業(yè)人員變化

資料來源：證券業(yè)協(xié)會。

但是就目前來看，我國證券市場的格局仍然是以自然人為主，非自然人整體比例相對較低。截至2022年9月，非自然人投資者共49.81萬人，而自然人投資者則超過2億人。從增量比值來看，雖然非自然人與自然人增量比值的中樞在逐步抬升，但兩者比例仍然維持在不足1%的水平。自然人為主的證券市場是未來轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)投顧的重要增量。

圖6 證券市場新增投資者中非自然人與自然人比值

數(shù)據(jù)來源：中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司。

圖7 證券市場期末投資者數(shù)量（單位，萬人）

數(shù)據(jù)來源：中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司。

3. 期貨資產(chǎn)管理公司

期貨公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是近年來發(fā)展較快的業(yè)務(wù)，其收入來源主要包括管理費和業(yè)績報酬收入兩類，部分期貨資管也有基金銷售的渠道業(yè)務(wù)。根據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，目前擁有期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的共有114家。期貨公司的主要收入來源包含四個方面，第一個是期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，與券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)類似，以收取手續(xù)費為主；第二個是財富管理業(yè)務(wù)，可以包括資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和基金代銷業(yè)務(wù)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要從事接受單一客戶或者特定多個客戶的書面委托，根據(jù)相關(guān)規(guī)定和合同約定，運用客戶委托資產(chǎn)進行投資，并按照合同約定收取費用或者報酬的業(yè)務(wù)活動，其收入來源主要包括管理費收入和業(yè)績報酬收入，此業(yè)務(wù)近年來發(fā)展速度較快；基金代銷業(yè)務(wù)是指公司通過公開與非公開方式向投資者推薦、銷售由相關(guān)機構(gòu)依法發(fā)行的金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)。第三個是風(fēng)險管理業(yè)務(wù)，主要包括從事場外衍生品業(yè)務(wù)、基差貿(mào)易、做市業(yè)務(wù)等風(fēng)險管理服務(wù)以及其他與風(fēng)險管理相關(guān)的服務(wù)等取得的收入。從整個期貨行業(yè)的收入水平來看，目前還是主要以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，風(fēng)險管理和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)迅速發(fā)展的趨勢。

圖8 期貨資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)情況

資料來源：中國期貨業(yè)協(xié)會。

期貨公司與財富管理的密切聯(lián)系主要在于兩個方面，一個是主動的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，第二個是作為渠道的基金代銷業(yè)務(wù)。期貨公司主動資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)雖然相對較小，但近期也呈現(xiàn)逐漸增長之勢，截至2022年3月份，共有期貨資產(chǎn)管理產(chǎn)品1788 只，合計規(guī)模3490.41億元，同比增長49.80%。其中集合資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品相對增長趨勢更為明顯，2022年3月份合計規(guī)模2746.95億元，同比增長74.04%，這也與資管新規(guī)的要求所一致。以南華期貨為例，截至2021年12月31日，公司資管業(yè)務(wù)總規(guī)模6.68億元，同比增長195.58%。證券投資基金代銷業(yè)務(wù)方面，公司通過資源整合，加大產(chǎn)品引進力度，推動銷售規(guī)?？焖偬嵘?。2021年，公司產(chǎn)品銷售規(guī)模為7.70億元，同比增長312.56%。公募基金業(yè)務(wù)方面，公司積極提高主動投資管理規(guī)模，調(diào)整管理結(jié)構(gòu)，業(yè)務(wù)規(guī)模取得較大提升。截至2021年12月31日，產(chǎn)品總規(guī)模121.78億元，同比增長115.96%。

4. 信托公司

信托公司的財富管理業(yè)務(wù)目前主要分三大部分，第一是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。資管新規(guī)以后，信托公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)開始從通道類向主動管理類轉(zhuǎn)型，根據(jù)信托業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2022年6月，信托公司合計信托資金余額21.11萬億元，相較于上年末增長2.73%，為2018年資管新規(guī)以來首個較大幅度的增長。分項來看表現(xiàn)出“一降兩升”趨勢，具體為單一資金信托規(guī)模繼續(xù)下降，集合資金信托及管理財產(chǎn)信托同步上升。這與期貨資管業(yè)務(wù)的表現(xiàn)所一致，主要為通道業(yè)務(wù)的單一資金信托不斷壓縮，主動管理業(yè)務(wù)逐步增加。第二是產(chǎn)品銷售業(yè)務(wù)。信托公司的產(chǎn)品銷售以直銷為主。2011年，《關(guān)于規(guī)范信托產(chǎn)品營銷有關(guān)問題的通知》鼓勵直銷業(yè)務(wù)發(fā)展，信托公司紛紛開始籌建自己的銷售渠道，并設(shè)立了產(chǎn)品營銷、客戶服務(wù)和財富管理相應(yīng)的職能部門。2014年前后隨著《關(guān)于信托公司風(fēng)險監(jiān)管的指導(dǎo)意見》的實施，信托公司加快了異地財富中心建設(shè)，但大部分信托公司依然主要是屬地管理。從2016年開始，隨著第三方理財市場整頓，各家信托公司紛紛加強在全國布局，增加高端客戶市場占有及資金端主動權(quán)。但考慮到信托公司銷售渠道相對較晚，營業(yè)晚點相對較少，整體銷售主要還是直銷為主。第三是家族信托、養(yǎng)老信托等服務(wù)類信托。以家族信托等為代表的服務(wù)信托是近年來各大信托公司所重點發(fā)力的領(lǐng)域，自2012年平安信托設(shè)立首單家族信托后，信托公司紛紛起步家族信托業(yè)務(wù)，截至 2021年 6月末，開展家族信托業(yè)務(wù)的信托公司已達(dá) 59家，占行業(yè)比重86.76%。

圖9 信托資產(chǎn)規(guī)模（萬元）

資料來源：信托業(yè)協(xié)會。

5. 基金公司

基金公司是典型的代客理財機構(gòu)，根據(jù)其產(chǎn)品細(xì)分類型來看主要包括公募基金、私募基金、證券公司及其子公司私募資管計劃、基金管理公司私募資管計劃、基金管理公司管理的養(yǎng)老金、基金子公司私募資管計劃、期貨公司及其資管子公司私募資管計劃?；鸸矩敻还芾矸矫娴氖杖胫饕ü芾碣M收入和銷售服務(wù)費收入兩個方面。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2017年基金公司管理費收入為657.97億元，銷售服務(wù)費收入54.8億元。

圖10 截至2021年底基金公司各類型資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)存量規(guī)模（億元）

資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。

6. 保險公司

2014年8月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代保險服務(wù)業(yè)的若干意見》，明確提出到2020年“保險成為政府、企業(yè)、居民風(fēng)險管理和財富管理的基本手段”。保險公司的財富管理業(yè)務(wù)目前來看主要針對于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的收入，而在老齡化時代，保險公司的壽險業(yè)務(wù)未來在財富管理方面有較大的發(fā)展空間。根據(jù)中國保險資產(chǎn)管理協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2021年8月，保險資管產(chǎn)品登記（注冊）數(shù)量累計2126只，規(guī)模合計4.87萬億元，考慮到未來長端利率下行的趨勢下，保險公司的絕對收益配置有一定的優(yōu)勢，未來資管仍有較大的發(fā)展空間。

7. 第三方機構(gòu)

第三方機構(gòu)是市場上區(qū)別與傳統(tǒng)銀行、保險、券商、期貨、信托等金融機構(gòu)的獨立金融服務(wù)者，其類型眾多，比如脫胎于券商系的諾亞財富、平安集團旗下的陸金所、主要經(jīng)營基金代銷的螞蟻基金等。第三方機構(gòu)的業(yè)務(wù)模式主要以代銷產(chǎn)品為主，2013年證監(jiān)會正式出臺《證券投資基金銷售管理辦法》允許持有代銷牌照的公司除了可以在監(jiān)管銀行下設(shè)立代銷募集專戶募集客戶資金擁有客戶賬戶系統(tǒng)之外，還可以銷售基金和其他金融產(chǎn)品。促使一些第三方財富管理公司以及取得基金銷售的公司進入獨立財富管理的行列。然而到了2020年10月，證監(jiān)會出臺《公開募集證券投資基金銷售機構(gòu)監(jiān)管管理辦法》，明確規(guī)定獨立基金銷售機構(gòu)僅可以銷售公募基金和私募證券投資基金，除中國證監(jiān)會另有規(guī)定外，不得從事其他業(yè)務(wù)。

我國財富管理產(chǎn)品發(fā)展格局

經(jīng)過多年的發(fā)展，我國財富管理產(chǎn)品呈現(xiàn)出“三覆蓋”特征：第一，投資門檻覆蓋度從“分”到“億”。如招商銀行推出的“朝朝寶”零錢理財產(chǎn)品為一分錢起購，打通了用戶日常支付和理財需求的渠道，體現(xiàn)了理財用戶的下沉，是“廣度”的挖掘。而除此之外，也有滿足上“億”投資人理財需求的包括私人銀行、家族信托等產(chǎn)品。第二，投資周期覆蓋度從“日”到“年”，甚至生命周期。產(chǎn)品期限的適配度對應(yīng)不同的利率水平，對于更好的安排現(xiàn)金流有重要意義。目前市面上的理財產(chǎn)品有包括以“日”為單位的，同時也有以“月”“季”“年”等單位的理財產(chǎn)品，甚至有覆蓋更長期限的壽險、家族信托等產(chǎn)品，是財富管理“寬度”的挖掘。第三，投資種類覆蓋度從“一”到“綜”。目前財富管理形式已經(jīng)從單一的資產(chǎn)增值產(chǎn)品開始轉(zhuǎn)向綜合化的理財服務(wù)，面向資產(chǎn)管理需求與面向事務(wù)類管理的結(jié)合，是財富管理“深度”的挖掘。

考慮到財富管理產(chǎn)品的提供方主要為金融機構(gòu)，因此從整個財富管理產(chǎn)品發(fā)展格局來看，主要還是圍繞在商業(yè)銀行、證券公司、基金公司、信托公司、期貨公司、保險公司等金融機構(gòu)，考慮到主動財富管理產(chǎn)品中比較有特色的是商業(yè)銀行、證券公司和信托公司，此處主要介紹此三類機構(gòu)。具體來看：

1. 商業(yè)銀行——“理財子+私人銀行”

初始，商業(yè)銀行開展財富管理業(yè)務(wù)的主要通過零售部，而后為滿足客戶多樣化的財富管理需求，構(gòu)建專業(yè)化的理財服務(wù)平臺，又在此基礎(chǔ)上設(shè)立了私人銀行部。2018年9月28日，銀保監(jiān)會公布實施《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》，作為資管新規(guī)的配套實施細(xì)則，適用于銀行尚未通過子公司開展理財業(yè)務(wù)的情形。2018年12月2日，銀保監(jiān)會頒布《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法》，自此，銀行理財子公司走向前臺。商業(yè)銀行整體財富管理的主要服務(wù)部門從零售部轉(zhuǎn)向了私人銀行與財富管理子公司并行的狀態(tài)。

理財子公司本質(zhì)上還是提供資管服務(wù)，主要聚焦于財富的增值。如根據(jù)中銀理財2021年度報告中所述，產(chǎn)品體系建設(shè)方面，中銀理財涵蓋現(xiàn)金管理、固收、固收增強、混合、權(quán)益五大投資類型，打造了“八大金融”相關(guān)主題產(chǎn)品體系，支持科技、綠色、普惠等領(lǐng)域高質(zhì)量發(fā)展；推出一系列 “跨境理財通”、債券“南向通”主題產(chǎn)品。

商業(yè)銀行的私人銀行業(yè)務(wù)方面，涵蓋的種類較多，具體可以包括兩個方面，第一是金融服務(wù)，具體包括資產(chǎn)管理、另類投資、全權(quán)委托、顧問咨詢、財務(wù)管理、跨境金融、財富傳承和增值服務(wù)等；第二個是非金融服務(wù)，具體可以包括候機登機服務(wù)、醫(yī)療服務(wù)、馬術(shù)服務(wù)、商務(wù)用車服務(wù)、品質(zhì)活動參與、子女教育、養(yǎng)老服務(wù)等。

2. 證券公司—— “資產(chǎn)管理”+“智能投顧”

目前來看，證券公司對財富管理業(yè)務(wù)板塊的定義有所不同。如中信建投將經(jīng)紀(jì)及財富管理業(yè)務(wù)、融資融券業(yè)務(wù)、回購業(yè)務(wù)均納入到大財富的板塊之下。單設(shè)了資產(chǎn)管理板塊，涵蓋證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、基金管理業(yè)務(wù)、私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)?？紤]到此處主要介紹針對于財富管理的主動性業(yè)務(wù)，那么除代銷產(chǎn)品外，證券公司提供的產(chǎn)品主要是資產(chǎn)管理類業(yè)務(wù)和基于線上平臺的投顧業(yè)務(wù)。

資產(chǎn)管理：券商資產(chǎn)管理受資管新規(guī)的影響，整體規(guī)模呈下降趨勢，其中又以主要為通道業(yè)務(wù)的定向資管計劃下滑最為明顯。截至2021年底，證券公司資產(chǎn)管理規(guī)模合計8.24萬億元，同比下滑3.72%；定向資管計劃合計規(guī)模4.04萬億元，同比下滑31.80%。集合資管計劃有逐漸上升之勢，2021年底合計規(guī)模3.65萬億元，同比增長74.52%。

圖11 證券公司資產(chǎn)管理規(guī)模變化（億元）

資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會。

基于線上平臺的投顧業(yè)務(wù)：我國券商的投顧業(yè)務(wù)目前已經(jīng)有所發(fā)展，部分券商對于客戶分層建立了不同的投資平臺，如招商證券通過打通 “招商證券財富+”小程序、企業(yè)微信、招商證券 App，構(gòu)造微信社交服務(wù)生態(tài)圈，支持公司財富管理轉(zhuǎn)型；在獲得基金投顧業(yè)務(wù)試點資格后，于2021年 11 月推出“e 招投”基金投顧品牌；針對高凈值客戶的資產(chǎn)配置、專屬定制和家族信托服務(wù)推出“智遠(yuǎn)私行”品牌。但與國外券商主要依靠資產(chǎn)管理規(guī)模獲取效益所不同的是，國內(nèi)主要券商的著眼點在于提升用戶體驗，券商可以根據(jù)客戶的選擇進行畫像分類，實質(zhì)上仍然是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的輔助，而非資產(chǎn)的直接管理。

表3 證券公司線上財富管理產(chǎn)品

資料來源：課題組整理。

3. 信托公司

目前信托公司財富中心的主要業(yè)務(wù)仍然是以銷售自身產(chǎn)品為主，信托產(chǎn)品主要分為單一資金信托、集合資金信托和管理財產(chǎn)信托三類（見圖9）。按照信托功能可以分為財富管理類、事務(wù)管理類、公司/項目融資類以及其他類；按照財產(chǎn)運用方式可以分為融資類、投資類和事務(wù)管理類?？梢姡?010年以來，融資類業(yè)務(wù)在信托公司業(yè)務(wù)中的占比不斷下降，此類產(chǎn)品主要是固定收益?zhèn)鶛?quán)投資項目，主要運用模式包括信托貸款、股權(quán)融資、信貸資產(chǎn)受讓等；2018年以來，受資管新規(guī)影響，事務(wù)管理類逐漸下降，此類產(chǎn)品開始主要是銀信合作等單一通道業(yè)務(wù)，但在行業(yè)對通道業(yè)務(wù)的規(guī)范化后，回歸本源的主動事務(wù)管理類信托成為未來的方向，目前下降的主要是通道類業(yè)務(wù)，投資類信托則逐漸上升。

圖12 信托資產(chǎn)余額占比

數(shù)據(jù)來源：中國信托業(yè)協(xié)會。

我國財富管理機構(gòu)優(yōu)劣勢分析

通過分析財富管理機構(gòu)基于自身牌照、經(jīng)營狀況、業(yè)務(wù)模式等不同，在財富管理方面各有優(yōu)劣勢。如商業(yè)銀行目前主要做的私人銀行以及理財子的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，客戶來源主要依靠于自身網(wǎng)點，綜合來看，商業(yè)銀行有著較為齊備的財富管理產(chǎn)品，不僅自身擁有存款賬戶和低風(fēng)險偏好的理財產(chǎn)品，此外還可以代銷針對中高端客戶的公募基金、保險和針對高端客戶的信托、私募產(chǎn)品等，其提供的金融產(chǎn)品覆蓋面在各類機構(gòu)中最廣，涵蓋了金融系以及非金融系服務(wù)，通過渠道下沉，網(wǎng)點深化可以充分獲得客戶的信任，形成客戶粘性。證券公司則是賣方的代表，有著較強的研究能力，就其營銷來看，主要客戶依賴于營業(yè)部網(wǎng)點，考慮到大部分客戶對于資本市場有著相對深的理解，在財富管理方面有一定基礎(chǔ)和競爭力。信托公司的特色業(yè)務(wù)主要還是服務(wù)類信托，其本身就具有風(fēng)險隔離的屬性，特別適合高凈值人士的長期性規(guī)劃使用，在其余產(chǎn)品銷售方面，雖然開始財富中心布局，但布局時間較晚且近年來信托產(chǎn)品的整改導(dǎo)致群體客戶的粘性不高。保險公司在財富管理方面的競爭力主要在于其有絕對收益方面的優(yōu)勢配置能力，但考慮到目前我國大部分投資者的投資策略仍然是中短期為主，相對競爭力不是特別明顯。保障功能和老齡化背景下的養(yǎng)老功能是其未來可以重點開拓的方面。期貨公司則有著較為突出的對沖功能優(yōu)勢，近期全球沖突加劇和大宗商品的異動更是吸引了市場的對沖的目光，但其他能力相對較弱，主要優(yōu)勢點還是在產(chǎn)品的對沖方面?；鸸緞t是目前市場上的主要資管力量，是市場凈值化的先鋒，但其自有的營銷渠道和綜合化的服務(wù)能力相對較弱。第三方機構(gòu)則有明顯的優(yōu)劣勢，一方面其主要通過代銷產(chǎn)品獲得利潤，渠道多，客戶多，且第三方的身份更為獨立，有利于充分發(fā)揮投顧作用。另一方面由于其缺乏自身的產(chǎn)品，依賴性較強，受監(jiān)管管制影響大。如從基金業(yè)協(xié)會公布信息來看，近年來獲批的獨立基金銷售機構(gòu)較少，《公開募集證券投資基金銷售機構(gòu)監(jiān)督管理辦法》也對獨立基金銷售機構(gòu)的變更、轉(zhuǎn)讓、設(shè)立分支機構(gòu)等加以限制，尾部三方機構(gòu)傳統(tǒng)的代銷業(yè)務(wù)受到極大挑戰(zhàn)。

表4 財富管理機構(gòu)競爭力體系表

資料來源：課題組整理。

[1]商業(yè)銀行理財規(guī)模數(shù)據(jù)為中國理財網(wǎng)數(shù)據(jù)與中國人民銀行公布的結(jié)構(gòu)性存款之和。

[2]考慮到私人銀行產(chǎn)品會與銀行理財、信托計劃等其他資管產(chǎn)品重合，故未計入?yún)R總。

中國社會科學(xué)院國家金融與發(fā)展實驗室設(shè)立于2005年，原名“中國社會科學(xué)院金融實驗室”。這是中國第一個兼跨社會科學(xué)和自然科學(xué)的國家級金融智庫。2015年6月，在吸收社科院若干其他新型智庫型研究機構(gòu)的基礎(chǔ)上，更名為“國家金融與發(fā)展實驗室”。2015年11月，被中國政府批準(zhǔn)為首批25家國家高端智庫之一。

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