最近兩年主動(dòng)權(quán)益基金飽受壓力，部分原因來自低迷的超額收益表現(xiàn)，更關(guān)鍵的是資金在風(fēng)格周期上的錯(cuò)配，最影響體驗(yàn)的是投資者大量的高位籌碼。風(fēng)格配置并不在多數(shù)基金的核心操作范圍中，但是對(duì)于投資者和財(cái)富管理機(jī)構(gòu)，有效研究和合理應(yīng)對(duì)的前提是風(fēng)格的清晰和穩(wěn)定。當(dāng)前投資者對(duì)量化類產(chǎn)品的認(rèn)可，一方面是超額收益，另一方面隱含了對(duì)風(fēng)格穩(wěn)定性和透明度的重視。

▍最近兩年主動(dòng)權(quán)益基金表現(xiàn)低迷，甚至連傳統(tǒng)的熊市抗跌屬性也沒有體現(xiàn)。

2022年，萬得偏股混合型基金指數(shù)收益率與中證800指數(shù)基本持平，落后于全市場(chǎng)A股指數(shù)，2023年以來截至5月31日，萬得偏股的收益率為-3.18％，顯著落后于同期中證800指數(shù)收益率（-0.61％）和中證A股（+1.13％）。

▍今年落后主要因持股風(fēng)格的質(zhì)量偏好、成長(zhǎng)偏好遭遇負(fù)面沖擊。

主動(dòng)權(quán)益基金超10％的非權(quán)益?zhèn)}位未能起到抗跌效果，主要因純權(quán)益部分落后較多，主動(dòng)權(quán)益基金整體的質(zhì)量偏好、成長(zhǎng)偏好造成拖累。同樣的偏好在2019和2020年對(duì)于超額收益貢獻(xiàn)巨大?；谧匀荒甓鹊娘L(fēng)格因子超額收益分析可以清晰的展示上述影響。

▍國(guó)內(nèi)主動(dòng)權(quán)益基金的整體潛在阿爾法應(yīng)為個(gè)位數(shù)。

基于萬得偏股和熊市底部對(duì)熊市底部的時(shí)間區(qū)間劃分，在2008~2018、2018~20230531兩個(gè)區(qū)間，中證800指數(shù)的年化收益率均為6％左右，但萬得偏股的年化收益率分別高出1.7％和8.88％?？紤]后者的數(shù)據(jù)受到2019和2020年的較大推動(dòng)，且時(shí)間相對(duì)較短，總體而言，主動(dòng)權(quán)益基金的整體潛在阿爾法應(yīng)為個(gè)位數(shù)。展望未來，我們認(rèn)為整體超額收益的消失是必然的趨勢(shì)，然而單個(gè)基金和單個(gè)管理人的超額收益潛力和魅力始終存在。

▍主動(dòng)權(quán)益基金：穩(wěn)定風(fēng)格是為了投資者也是為自身。

最影響客戶體驗(yàn)的是資金在市場(chǎng)和風(fēng)格周期上的錯(cuò)配，是投資者大量的高位籌碼，而這些并不在主動(dòng)權(quán)益基金的核心管理目標(biāo)范圍內(nèi)。但是投資者和財(cái)富管理機(jī)構(gòu)要合理地應(yīng)對(duì)，離不開基金風(fēng)格的穩(wěn)定和充分披露。對(duì)于風(fēng)格不清晰不穩(wěn)定的主動(dòng)權(quán)益基金，面對(duì)只有個(gè)位數(shù)的潛在超額收益，但卻承擔(dān)了數(shù)倍的無法有效管理的風(fēng)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段之所以追捧量化類產(chǎn)品，超額收益可能只是表象，風(fēng)格的清晰穩(wěn)定可能是更重要的吸引力。

▍穩(wěn)定風(fēng)格意味著更加重視業(yè)績(jī)基準(zhǔn)。

穩(wěn)定的風(fēng)格如果沒有相對(duì)通用的規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于投資者和財(cái)富管理機(jī)構(gòu)仍然有過高的研究難度，以及不經(jīng)濟(jì)的研究成本。業(yè)績(jī)基準(zhǔn)是最重要的風(fēng)格表達(dá)，有了合適的基準(zhǔn)，財(cái)富管理機(jī)構(gòu)才可能依托其研究團(tuán)隊(duì)，對(duì)于歷史風(fēng)險(xiǎn)收益和業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素開展研究，研究成果可以運(yùn)用在相似基準(zhǔn)的所有產(chǎn)品上，使得大規(guī)模應(yīng)對(duì)和管理風(fēng)格周期成為可能。事實(shí)上，穩(wěn)定風(fēng)格是分工和專業(yè)化的發(fā)展，很多股票投資者不愿意投資主業(yè)不清晰或者不聚焦的上市公司，對(duì)于基金投資機(jī)構(gòu)而言，背后的邏輯非常類似。

▍穩(wěn)定風(fēng)格給基金經(jīng)理和基金公司帶來的是更容易證明的價(jià)值。

主動(dòng)權(quán)益基金只需要持續(xù)戰(zhàn)勝基準(zhǔn)，投資者就沒有理由去選擇指數(shù)基金。對(duì)于基金經(jīng)理和管理人而言，大范圍的擇時(shí)、風(fēng)格比較的要求降低后，可以更加專注于自身風(fēng)格范圍的投資機(jī)會(huì)把握，以更加從容的心態(tài)開展工作。參照美國(guó)基金業(yè)經(jīng)驗(yàn)，主動(dòng)管理雖然20多年來只有3個(gè)自然年度跑贏指數(shù)，但市場(chǎng)份額仍然還在50％以上。

▍總結(jié)和啟示：

對(duì)于投資者和財(cái)富管理機(jī)構(gòu)，風(fēng)格的穩(wěn)定是其進(jìn)行有效研究和合理應(yīng)對(duì)的前提。不論超額收益走勢(shì)如何，是時(shí)候穩(wěn)定投資風(fēng)格了。穩(wěn)定風(fēng)格意味著更加重視業(yè)績(jī)基準(zhǔn)和投資風(fēng)格的顯性化，穩(wěn)定風(fēng)格給基金經(jīng)理和基金公司帶來的是更容易證明的價(jià)值，當(dāng)然也有一些潛在的機(jī)會(huì)成本，但并不大。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)存在大幅偏差；2）市場(chǎng)環(huán)境改變，過往歷史數(shù)據(jù)和分析無法正確反映未來變化；3）分析角度和邏輯選擇具有主觀性，可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離實(shí)際。

本文源自券商研報(bào)精選