以下文章來源于中國保險資產(chǎn)管理 ，作者楊平

自2003年保險資金運用監(jiān)管部和第一家保險資產(chǎn)管理公司成立至今，保險資產(chǎn)管理行業(yè)已經(jīng)走過20年發(fā)展之路。自2018年中央深改委通過了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》(以下簡稱《資管新規(guī)》)，央行、原銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《資管新規(guī)》，《資管新規(guī)》頒布已經(jīng)過去了五年。恰逢全面貫徹二十大精神的開局之年，資管行業(yè)的轉(zhuǎn)型發(fā)展站在了新的歷史起點。保險資管機構(gòu)在大資管時代的行業(yè)定位以及核心能力建設(shè)問題，是新時代下亟需回答的時代之問與歷史之問。華泰保險集團資深副總經(jīng)理兼首席投資官、華泰資產(chǎn)管理有限公司總經(jīng)理、華泰保興基金管理有限公司董事長楊平對境內(nèi)外資產(chǎn)管理行業(yè)運行情況及發(fā)展趨勢進行了分析。

楊平表示，當(dāng)前，全球資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展主要呈現(xiàn)八大趨勢：一是低利率環(huán)境下，資產(chǎn)管理機構(gòu)往往增加風(fēng)險資產(chǎn)與海外資產(chǎn)配置，同時優(yōu)化債券配置結(jié)構(gòu)；二是老齡化問題普遍存在，發(fā)達經(jīng)濟體已構(gòu)建較為成熟的養(yǎng)老金三支柱體系，養(yǎng)老金成為資產(chǎn)管理的主要資金來源；三是ESG投資仍是長期增長點；四是房地產(chǎn)收縮周期中，另類資產(chǎn)投資往往借勢發(fā)展壯大；五是內(nèi)部多經(jīng)理人或多策略管理模式破解過度依賴基金經(jīng)理“明星化”難題；六是全球資產(chǎn)管理行業(yè)Alpha與Beta分化的格局仍在深化，指數(shù)基金繼續(xù)崛起，主動基金表現(xiàn)不佳；七是私募市場韌性較強；八是組合型解決方案興起。同時，他認為，2018年《資管新規(guī)》正式發(fā)布，拉開了國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)轉(zhuǎn)型的大幕，國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)正式進入以標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)為主體、完全凈值化的時代。當(dāng)前，國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展主要呈現(xiàn)八大趨勢：一是凈值波動成為常態(tài)，資產(chǎn)管理機構(gòu)投研能力和凈值化運營能力將面臨更大考驗；二是國內(nèi)也將走向全球的Alpha與Beta分化格局，以“固收+”和FOF為代表的多資產(chǎn)、多策略品種和以被動投資為代表的工具類品種，有望實現(xiàn)快速增長；三是作為現(xiàn)有投資組合的有益補充，另類投資逐漸興起；四是財富管理市場將成為增長亮點；五是養(yǎng)老金市場迎來發(fā)展機遇；六是費率下降已成行業(yè)共性趨勢，利潤空間被壓縮；七是商業(yè)模式由“產(chǎn)品銷售”向“客戶需求驅(qū)動的投顧模式”轉(zhuǎn)型；八是科技將在業(yè)務(wù)發(fā)展上扮演更為重要的角色。

一、全球資產(chǎn)管理行業(yè)運行情況及發(fā)展趨勢

（一）全球資產(chǎn)管理行業(yè)運行的六大特點

2022年全球經(jīng)濟進入拐點，供給中斷、地緣政治緊張、通脹壓力激增等新挑戰(zhàn)不斷。人們之前熟悉的種種情景，如貿(mào)易和資金流的快速全球化、利率長期保持在低位、央行不斷擴大的資產(chǎn)負債規(guī)模以及寬松的財政政策等，都已漸行漸遠。宏觀經(jīng)濟變動給全球資產(chǎn)管理行業(yè)帶來了較大的負面影響。在此背景下，全球資產(chǎn)管理行業(yè)呈現(xiàn)六大特點：

第一，規(guī)模增長大幅回落，北美和歐洲是主要拖累。2022年全球資產(chǎn)管理規(guī)模為98.3萬億美元，降至2020年水平，同比下降10%。其中，北美資產(chǎn)管理規(guī)模為46.5萬億美元，歐洲為22.2萬億美元，同比分別下降14%、11%；日本和澳大利亞資產(chǎn)管理規(guī)模為7.1萬億美元，同比小幅下降3%。而拉丁美洲、中東和非洲、亞太地區(qū)（除澳大利亞和日本以外）均實現(xiàn)正增長，同比增長分別為5%、5%、2%（見圖1）。

資料來源：BCG《Global Asset Management 2023: The Hide Has Turned》

圖1 全球資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模出現(xiàn)下降

第二，市場波動加劇，收入增長保障不再。根據(jù)波士頓咨詢公司（BCG）的測算，過去的17年中，收入增長的90%都來自于市場表現(xiàn)帶來的資產(chǎn)增值，也就是說，2005—2022年間，全球資管收入增長1010億美元，其中920億美元來源于資產(chǎn)升值。然而，2022年的市場表現(xiàn)顯著拖累了資管收入，致使收入同比減少70億美元（見圖2）。

資料來源：BCG《Global Asset Management 2023: The Hide Has Turned》

圖2 資產(chǎn)管理行業(yè)收入增長的90%都來自于市場表現(xiàn)帶來的資產(chǎn)增值

第三，各種傳統(tǒng)投資策略收益顯著轉(zhuǎn)負，曾經(jīng)可靠的資產(chǎn)組合構(gòu)建和長期投資方法受到質(zhì)疑。2022年美股表現(xiàn)不佳，標(biāo)普500指數(shù)下跌19.44%，而往日通常被視為避險資產(chǎn)的固定收益類資產(chǎn)，在通脹壓力下，10年期美債收益率上行至年初的1.56倍。過去傳統(tǒng)投資策略（如60/40策略、目標(biāo)日期基金、平衡型基金等）的收益均顯著轉(zhuǎn)負。2022年上半年的收益率均在-14%以下（見圖3）。這使得很多機構(gòu)和零售客戶對曾經(jīng)可靠的資產(chǎn)組合構(gòu)建和長期投資方法提出了質(zhì)疑。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》。注：平衡型基金是指晨星全球適度資產(chǎn)配置品類；捐贈基金模式基于捐贈基金指數(shù)美元收益得出，以ETF模型解決方案建立，復(fù)制大學(xué)大型捐贈基金的投資策略

圖3 北美資產(chǎn)管理行業(yè)不同策略的年化收益

第四，固收資產(chǎn)首次出現(xiàn)大幅凈流出，權(quán)益資產(chǎn)勉強維持正流入，以固收為主要策略的資產(chǎn)管理機構(gòu)遭受重創(chuàng)。過去十年，固收資產(chǎn)每年都能帶來穩(wěn)定的收益，而2022年上半年，通脹及利率的上行打擊了固收資產(chǎn)的收益率，導(dǎo)致北美的固收資產(chǎn)凈流出2190億美元，而權(quán)益類資產(chǎn)則因投資者能夠快速調(diào)整投資組合而勉強維持了790億美元的正流入（見圖4）。在這種背景下，以固收為主要策略的資產(chǎn)管理機構(gòu)，包括對通脹敏感度較高的資產(chǎn)管理機構(gòu)遭遇重大坎坷，此類公司占比26%。相反，一些被動型公司或投資策略擁有自身特點的中小型資產(chǎn)管理公司嶄露頭角（見圖5）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖4 北美資產(chǎn)管理行業(yè)各類型資產(chǎn)凈流動規(guī)模

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖5 北美開放型基金凈資金流

第五，管理費壓縮趨勢仍在加速。自2010年以來，全球資產(chǎn)管理行業(yè)的平均費率不斷下降，12年間平均費率下降了17.8%。其中，第一個五年中下降1bp，相當(dāng)于平均每年下降0.2bp；而后七年中，費率下降的速度顯著加快，下降幅度4bp，相當(dāng)于每年下降0.57bp，是第一個五年的近3倍。

第六，成本上漲趨勢仍在深化。一方面，成本上漲速度加快。波士頓咨詢公司（BCG）的成本指數(shù)顯示，2010—2015年，成本指數(shù)年均增長5.8，而2015—2022年，成本指數(shù)年均增長7.85，是上一階段的1.35倍。另一方面，成本占收入的比例有所增加。2010年以來，盡管成本以年均5%的增速不斷增加，但資產(chǎn)管理規(guī)模的增速均維持在了5%以上，因此盡管費用壓力很大，但利潤率仍然有保障。但2015年以后，成本占收入的比例由69%增加至了2022年的72%，擠壓了利潤的增長空間（見圖6）。

資料來源：BCG《Global Asset Management 2023: The Hide Has Turned》

圖6 全球資產(chǎn)管理行業(yè)管理費壓縮與成本上漲同時加快

（二）全球資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的八大趨勢

第一，低利率環(huán)境下，資產(chǎn)管理機構(gòu)往往增加風(fēng)險資產(chǎn)與海外資產(chǎn)配置，同時優(yōu)化債券配置結(jié)構(gòu)。2022年以來，全球超過85%的央行上調(diào)利率。美聯(lián)儲一年內(nèi)聯(lián)邦基金利率升至5%~5.25%區(qū)間，歐央行基準(zhǔn)利率升至3%以上。我國的銀行存款利率、保險產(chǎn)品定價利率、貸款利率等仍在進一步下行。近30年來，全球主要發(fā)達經(jīng)濟體長期處于低利率環(huán)境，其應(yīng)對措施可為我國的資產(chǎn)管理機構(gòu)提供借鑒。低利率環(huán)境下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏，債券的票息收益降低，資本利得收益也較難獲得。原因有二：一是投資者對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)趨同，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)相對缺乏，疊加充裕的流動性集中追逐部分資產(chǎn)，形成“資產(chǎn)荒”。二是低利率環(huán)境下，債券的票息收益較低，資產(chǎn)價格處于高位，價差收窄，資本利得收益也較難獲得。

專欄一：低利率環(huán)境下成熟資產(chǎn)管理機構(gòu)的應(yīng)對

日本2001年以來長期處于低利率甚至負利率時期，資產(chǎn)管理機構(gòu)主要通過加大海外市場投資+拉長債券久期+物業(yè)投資提振投資收益。以日本壽險公司為例，日本生命、第一生命、明治安田（2000年數(shù)據(jù)為明治+安田兩家公司之和）、住友生命2000—2013年持有的十年期以上債券占比從11.7%提升至70.9%；2008年至2019年，日本壽險業(yè)的投資資產(chǎn)中，海外證券（其中債券占比90%左右）投資占比從12.8%提升至25%。比如：日本第一生命保險公司的海外投資占比從2003財年的19.8%波動上升至2019財年的28.3%。

德國20世紀(jì)90年代初以來，利率不斷下降，10年期國債收益率一度跌至負值，資產(chǎn)管理機構(gòu)應(yīng)對低利率的措施主要有三：減配固收、增配權(quán)益，同時增加另類資產(chǎn)。以德國壽險公司為例，其通過適當(dāng)增配風(fēng)險資產(chǎn)方式穩(wěn)定投資收益。2009年，固收類、權(quán)益類資產(chǎn)配置比例分別為87.1%、5.6%；2020年，二者分別為82.5%、11.9%，固收占比下降4.6個百分點，權(quán)益類占比上升6.3個百分點。此外，德國壽險公司不斷探索另類投資方式。權(quán)益投資中參股投資配置增速快于股票投資，2009—2020年，參股投資占比由2.4%提升至4.6%。

第二，老齡化問題普遍存在，發(fā)達經(jīng)濟體已構(gòu)建起較為成熟的養(yǎng)老金三支柱體系，養(yǎng)老金成為資產(chǎn)管理行業(yè)的主要資金來源。美國1942年正式步入老齡化社會，日本則是1970年，這催生了大量的養(yǎng)老需求，養(yǎng)老金逐漸成為資產(chǎn)管理市場的主要資金來源。截至2021年末，美國、日本、歐洲的資產(chǎn)管理機構(gòu)AUM中，來自養(yǎng)老金的資金貢獻約50%。養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模較大，通常對安全性要求較高。為平衡收益和風(fēng)險，獲得更高的收益水平，海外養(yǎng)老金實踐的特點主要有三：一是以直接投資和委托投資相結(jié)合，將權(quán)益、另類等風(fēng)險較高的資產(chǎn)委托給專業(yè)投資機構(gòu)；二是由于基金信息透明、專業(yè)投資能力強，養(yǎng)老金基金化管理成為常見模式；三是以多資產(chǎn)配置實現(xiàn)長期投資目標(biāo)和風(fēng)險控制。

專欄二：日本政府養(yǎng)老投資基金——公共養(yǎng)老金的專門投資機構(gòu)

在高度老齡化的社會背景下，日本政府養(yǎng)老金投資基金（Government Pension Investment Fund，GPIF）于2006年成立，是日本公共養(yǎng)老金的專門投資管理機構(gòu)。截至2021財年，GPIF資產(chǎn)管理規(guī)模達到197萬億日元?？偨Y(jié)其投資運營經(jīng)驗，主要有三：

一是投資理念對資產(chǎn)配置和投資收益產(chǎn)生長期重要影響。GPIF認為，投資理念有助于有效確保其管理層的專業(yè)性，并提高投資政策的一致性。因此，GPIF明確提到“從長遠角度以最小的風(fēng)險確保養(yǎng)老金可持續(xù)發(fā)展所需的收益”。

二是相對獨立的組織架構(gòu)保障高效化管理和專業(yè)化投資。GPIF于2006年確定了基金管理的獨立性地位，使其盡可能在長的時期內(nèi)管理基金，有助于形成高度專業(yè)化的投資團隊。而厚生勞動省的責(zé)任僅在于制定基金的中期發(fā)展目標(biāo)，通過由社會各界專家組成的“評估委員會”來監(jiān)督基金運營管理和評價基金運營績效，從而減少政府的行政干預(yù)。目前GPIF采取委托投資為主，直接投資為輔的運營模式，以增強公共養(yǎng)老金投資的市場化程度。

三是積極嘗試增配權(quán)益資產(chǎn)及海外資產(chǎn)、探索另類投資等多元化投資方式提升長期投資回報。一方面，GPIF自2013年開始研究另類投資，并進行積極嘗試。2020年3月首次進行了全球私募股權(quán)投資委托，并積極與歐美的26家大型養(yǎng)老基金開展合作投資。另一方面，增配風(fēng)險資產(chǎn)。受益于國內(nèi)及海外權(quán)益資產(chǎn)配置比例上升，2014—2019年GPIF投資收益率從1.64%上升至2.16%。

專欄三：富達國際把握政策窗口期，快速開展養(yǎng)老金業(yè)務(wù)

美國的養(yǎng)老投資領(lǐng)域，富達國際是當(dāng)之無愧的先行者。1981年美國401（K）計劃剛一生效，次年就可通過富達共同基金產(chǎn)品線進行購買。截至2019年末，富達國際管理了DC計劃27.2%的資金，而且富達國際2021年管理的資產(chǎn)中，有近一半（2萬億美元）為養(yǎng)老資金。

富達國際的養(yǎng)老金產(chǎn)品不斷向“一站式解決方案”“后退休解決方案”進階。1988年，富達國際推出了目標(biāo)風(fēng)險系列基金（Fidelity Asset Manager）；后又與富國銀行和巴克萊全球投資（BGI，現(xiàn)已被貝萊德并購）先后推出了目標(biāo)日期基金，開啟了美國養(yǎng)老儲蓄的“一站式解決方案”；2007年，為滿足退休后人群的投資和消費需求，富達投資又率先推出了退休收入系列產(chǎn)品；2017年后又將其與美國傳統(tǒng)IRA賬戶的強制最低提款要求相結(jié)合，形成了集儲蓄、投資和自主贖回功能為一體的后退休解決方案。

第三，ESG投資仍是長期增長點。在經(jīng)歷了三年的快速增長后，北美可持續(xù)發(fā)展基金市場呈現(xiàn)進入休眠期的跡象。2022年上半年，北美可持續(xù)發(fā)展基金凈流入80億美元，為上年同期的1/4（見圖7）。隨著地緣政治沖突頻發(fā)、大宗商品價格急劇上升以及利率的上行，過去幾年推動可持續(xù)發(fā)展基金收益增長的行業(yè)板塊（如新能源）的表現(xiàn)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。此外，ESG投資的快速增長也吸引了政府及監(jiān)管機構(gòu)的注意。歐美各監(jiān)管機構(gòu)公開處理了幾起涉嫌“洗綠”的行為，并不斷加強信息披露的透明性。但從長期來看，更清晰的標(biāo)準(zhǔn)和更高質(zhì)量的數(shù)據(jù)將更有益于ESG投資的長期增長。

圖7 北美可持續(xù)發(fā)展型開放式基金凈資金流總規(guī)模

專欄四：歐洲ESG投資的特點及其實踐

歐洲ESG投資的特點：最為常用的策略為負向篩選/排除篩選，其次為公司參與和股東行動策略。例如：Pictet、Nordea等眾多資產(chǎn)管理公司列出了明確的排除清單或篩選政策；而影響力投資和主題投資的應(yīng)用較少。從趨勢上看，排除篩選策略的使用比例在逐漸下降，公司參與一直為歐洲主動型可持續(xù)基金所重視，ESG整合策略應(yīng)用在2016年以來提升最明顯。

法國巴黎資產(chǎn)管理公司（BNP Paribas Asset Management）：法國巴黎資管自2002年推出了首只社會責(zé)任投資基金后，一直為ESG投資的積極參與者，該公司認為可持續(xù)投資有四大支柱：（1）ESG整合，為可持續(xù)投資的核心；（2）管理（Stewardship），積極與發(fā)行人保持溝通交流；（3）負責(zé)任的商業(yè)行為；（4）前瞻視角“3E”：能源轉(zhuǎn)型、環(huán)境可持續(xù)性、平等為當(dāng)下可持續(xù)發(fā)展的三大關(guān)鍵問題?；谒拇笾е?，法國巴黎資管將可持續(xù)產(chǎn)品分為增強型ESG基金、主題型ESG基金、影響力投資ESG基金三大類。

瑞士百達資產(chǎn)管理公司（Pictet Asset Management）：瑞士百達資管的可持續(xù)投資策略包括ESG整合、正向傾斜、同類最優(yōu)、積極影響力投資、代理投票、公司參與等。百達資管ESG整合的基礎(chǔ)為其開發(fā)的專有ESG打分卡，由專家委員會專門管理，每季度開會討論模型，從公司治理、產(chǎn)品和服務(wù)、經(jīng)營風(fēng)險、爭議四個方面進行打分，實現(xiàn)在行業(yè)內(nèi)和跨行業(yè)、跨地區(qū)對公司進行統(tǒng)一比較。百達資管還制定了明確詳細的排除政策框架，基于有爭議經(jīng)營活動及其收入閾值、國際規(guī)范等，將嚴(yán)重不符合ESG標(biāo)準(zhǔn)的公司或主權(quán)發(fā)行人排除在外。

專欄五：美國ESG投資的特點及其實踐

美國ESG基金投資具有兩大特點：行業(yè)配置方面，青睞科技公司，規(guī)避傳統(tǒng)能源。美國的ESG基金在行業(yè)配置上傾向于信息科技、通訊服務(wù)等低碳行業(yè)，規(guī)避碳密集行業(yè)，尤其是對傳統(tǒng)能源依賴度強的公司。例如Parnassus禁止公司所有基金投資于有10%以上營收來自于化石燃料、核能源等業(yè)務(wù)公司。根據(jù)MSCI的研究報告，標(biāo)普500指數(shù)的科技板塊成分股受到全球眾多ESG基金的青睞。ESG基金投資廣泛的公司包括Alphabet、微軟、賽默飛世爾科技等。策略運用方面，ESG整合、篩選策略相結(jié)合。根據(jù)全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA）的統(tǒng)計，截至2020年，美國可持續(xù)投資應(yīng)用最廣的是ESG整合，其實是ESG負面篩選策略；而正面篩選、篩選標(biāo)準(zhǔn)和影響力投資在美國ESG資管中的應(yīng)用很少。ESG整合操作復(fù)雜，可實現(xiàn)ESG研究和傳統(tǒng)投資分析法的有機融合，從而提升組合的風(fēng)險收益表現(xiàn)。

Parnassus：純ESG共同基金的先驅(qū)。（1）Parnassus投資公司1984年創(chuàng)立于舊金山，擁有超過37年的歷史，為全球最大的純ESG共同基金，2016年管理資產(chǎn)規(guī)模即超過200億美元。（2）基金產(chǎn)品：目前Parnassus旗下一共五只不同策略的基金產(chǎn)品，即核心股票基金、中盤基金、奮進基金、中盤成長基金和固定收益基金，其中成立于1992年的Parnassus核心股票基金多年蟬聯(lián)美國凈資產(chǎn)規(guī)模最大的ESG基金。（3）投資策略：Parnassus的研究流程先從負面篩選開始，再進行深入ESG研究，選定投資對象后，根據(jù)內(nèi)在價值和市場價格選擇買入時點。

Calvert：美國成立最早的社會責(zé)任投資基金。（1）Calvert基金成立于1976年，是美國成立最早、目前規(guī)模最大的社會責(zé)任投資基金之一，資管規(guī)模達到390億美元。（2）基金產(chǎn)品：提供36只ESG基金選擇，包括11只主動型權(quán)益基金、7只被動型權(quán)益基金、12只固定收益基金、6只多元資產(chǎn)配置型基金。（3）投資策略：將ESG研究和傳統(tǒng)財務(wù)分析相結(jié)合，將其研究覆蓋的4000+公司劃分為195個小組，每個小組的公司具有相同的ESG風(fēng)險和相似的公司規(guī)模。Calvert通過約200個ESG關(guān)鍵指標(biāo)衡量公司的ESG表現(xiàn)。重要性矩陣是Calvert研究方法的核心和基石，Calvert對各小組的各項ESG指標(biāo)進行不同的重要性分配。

第四，在房地產(chǎn)收縮周期中，另類資產(chǎn)投資往往借勢發(fā)展壯大。放眼全球，過去一個世紀(jì)已經(jīng)歷了多次房地產(chǎn)泡沫事件，包括1923—1926年美國佛羅里達州房地產(chǎn)泡沫、1986—1991年日本房地產(chǎn)泡沫與失去的二十年、1991—1997年東南亞房地產(chǎn)泡沫與亞洲金融危機、2001—2008年美國房地產(chǎn)泡沫與次貸危機。在不同的情形下，資產(chǎn)管理機構(gòu)對房地產(chǎn)泡沫問題的應(yīng)對也不盡相同。抓住經(jīng)濟下行期的逆周期投資機會、從而成功穿越經(jīng)濟周期的機構(gòu)有之，如在美國房地產(chǎn)危機中發(fā)展起來的另類資產(chǎn)管理機構(gòu)，如黑石集團（近期受累于美國房地產(chǎn)市場的波動，黑石在地產(chǎn)業(yè)務(wù)中不斷暴露出問題）；受房地產(chǎn)拖累形成銀行業(yè)危機的亦有之，如日本房地產(chǎn)泡沫破裂中的銀行業(yè)。

專欄六：日本從地產(chǎn)泡沫到銀行危機

上世紀(jì)90年代房地產(chǎn)等泡沫被刺破引爆日本銀行危機。從1991年到2002年，累計180家大小銀行和金融機構(gòu)相繼破產(chǎn)。

雖然日本銀行危機始于房地產(chǎn)泡沫破裂，但由于僵化的金融體系，導(dǎo)致其過于被動應(yīng)對問題是根源。二戰(zhàn)后日本形成大藏省獨攬大權(quán)的監(jiān)管體系，以及間接金融為主+主銀行制度的金融體系，同時政府主導(dǎo)的護衛(wèi)船團模式為銀行提供不破產(chǎn)的保險。該模式在戰(zhàn)后日本經(jīng)濟快速恢復(fù)和發(fā)展的過程中起過積極作用。但上世紀(jì)70年代后，隨著可支配資源充裕、經(jīng)濟增長動能轉(zhuǎn)換等，原有的高度行政化保護機制的弊病逐漸顯露，如缺乏透明度、缺乏競爭及優(yōu)勝劣汰機制等。正是日本金融體制的固有問題，加大了在泡沫時期銀行的過度信貸行為，也使日本在面對不良債權(quán)問題早期缺乏危機敏銳度和執(zhí)行力，以至于不良資產(chǎn)風(fēng)險越來越大。

最終日本走向存款保險制度的完善。隨著大型銀行的倒閉，護衛(wèi)船團模式解體。1997—2002年，日本以“金融大爆炸”方式進行全面改革，引導(dǎo)不良資產(chǎn)處置從政府主導(dǎo)、全面救助轉(zhuǎn)向自由競爭、效率主導(dǎo)的模式，推動監(jiān)管機制改革，完善存款保險制度及過渡銀行制度等來處理破產(chǎn)銀行問題。2002—2006年日本政府鐵腕處置不良資產(chǎn)，進一步完善金融廳為核心的監(jiān)管體系。隨著存款保險機制、整理回收銀行（RCC）有效處理不良貸款，以及國內(nèi)外經(jīng)濟回暖等，主要銀行不良貸款率才大幅下降。

專欄七：美國另類投資機構(gòu)在房地產(chǎn)泡沫破裂中發(fā)展壯大

由于歷史上通常具有抗通脹、抵御利率波動等金融屬性，房地產(chǎn)成為國際另類投資機構(gòu)的重要投資領(lǐng)域。因此，很多另類投資機構(gòu)設(shè)立房地產(chǎn)板塊，并投入大量精力進行房地產(chǎn)投資。另類投資機構(gòu)的發(fā)展壯大多伴隨著金融經(jīng)濟危機及行業(yè)周期的起起落落，憑借其專業(yè)的行業(yè)研究能力及對經(jīng)濟、行業(yè)周期的準(zhǔn)確把控，獲得了更多的優(yōu)質(zhì)資源與價值提升空間。

黑石集團于美國上世紀(jì)80年代末的房地產(chǎn)泡沫危機中開始了其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。當(dāng)時，美國政府組建了重組信托公司（RTC）來應(yīng)對房地產(chǎn)泡沫的破滅。黑石集團也于1991年組建了房地產(chǎn)部門，募集房地產(chǎn)投資基金，從重組信托公司收購不良房地產(chǎn)。

早期，黑石房地產(chǎn)投資多采取“買入—修復(fù)—賣出”的策略，專注于以低于重置成本的價格收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通過加強管理和投入資金，解決資本結(jié)構(gòu)、運營等問題，改善資產(chǎn)質(zhì)量之后利用市場上升周期擇機出售，持有年限超過三年，并經(jīng)歷了從收購個別寫字樓向收購整個房地產(chǎn)公司的轉(zhuǎn)型。

2008年金融危機期間，黑石集團又建立起了房地產(chǎn)債權(quán)策略（Blackstone Real Estate Debt Strategies, BREDs），將業(yè)務(wù)重心放在商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款之上，為客戶提供夾層融資、高級貸款、流動性支持，設(shè)有高收益的優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)債權(quán)基金、流動房地產(chǎn)債權(quán)基金、抵押信托以及房地產(chǎn)投資信托基金。

阿波羅在2007年全球金融危機中拓展了房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。為把握房地產(chǎn)領(lǐng)域的債權(quán)投資機會，阿波羅大量募集基金，與銀行合作開展房地產(chǎn)信貸融資業(yè)務(wù)，增強在房地產(chǎn)領(lǐng)域的投資能力。同時，阿波羅將房地產(chǎn)業(yè)務(wù)與其私募股權(quán)投資協(xié)同運作，利用私募股權(quán)投資中房地產(chǎn)資產(chǎn)組合、房地產(chǎn)運營平臺及房地產(chǎn)公司的收購和重組機會，廣泛開展針對商業(yè)房地產(chǎn)及住宅的債權(quán)和股權(quán)投資。

第五，內(nèi)部多經(jīng)理人或多策略管理模式破解過度依賴基金經(jīng)理“明星化”難題。隨著資本市場廣度和深度的不斷延展，投資的復(fù)雜性與日俱增，多基金經(jīng)理共管模式能突破個人的局限性，通過多位風(fēng)格互補的基金經(jīng)理互相配合，提高對市場的適應(yīng)性，更好地應(yīng)對市場波動，同時拓寬管理規(guī)模的邊界。其次，在行業(yè)競爭加劇、人才流動加快的背景下，多基金經(jīng)理共管模式是對過往基金經(jīng)理“明星化”生態(tài)的一種修正，可以預(yù)防明星基金經(jīng)理離職帶來的一系列問題。

專欄八：部分領(lǐng)先資產(chǎn)管理機構(gòu)的多經(jīng)理人或多策略管理模式實踐

美國資本集團（Capital Group）最早于1958年開始嘗試多基金經(jīng)理共管模式，同一只基金通過分倉的方式由多位基金經(jīng)理共同參與管理，每位基金經(jīng)理在自己的分倉范圍內(nèi)進行相對獨立的操作。

資本集團旗下的基金通常有3到13名經(jīng)理；除了研究外，還會盡可能做更多的實地調(diào)研工作。這些基金經(jīng)理具有多樣化的背景、不同的投資風(fēng)格和策略，在相關(guān)投資問題上也有著明顯不同的思維方式。雖然基金經(jīng)理經(jīng)常交流投資見解，但他們會根據(jù)各自的觀點做出獨立投資。在這樣的模式下，他們構(gòu)建的投資組合匯集多元化的投資理念，使投資組合可在不同的市場下表現(xiàn)卓越。

美國保德信金融集團也采取了這種獨特的多經(jīng)理人管理模式，它根據(jù)不同的投資策略來劃分不同團隊的業(yè)務(wù)范圍，分別專注于權(quán)益資產(chǎn)、固定收益、房地產(chǎn)、量化權(quán)益投資、商業(yè)抵押、私募固定收益、共同基金和國際投資，而且這八個專業(yè)團隊均以獨立法人形式從事相應(yīng)的專業(yè)投資。依據(jù)投資策略來進行部門劃分使各個團隊能夠?qū)Ｗ⒂诟髯缘膬?yōu)勢業(yè)務(wù)，也為投資者提供多樣化的選擇。其中，權(quán)益、固定收益、房地產(chǎn)等相關(guān)策略分別由兩個團隊來具體負責(zé)不同的細分策略。

第六，全球資產(chǎn)管理行業(yè)Alpha與Beta分化的格局仍在深化，指數(shù)基金繼續(xù)崛起，主動基金表現(xiàn)不佳。（1）2022年上半年主動管理型基金表現(xiàn)不如對標(biāo)基準(zhǔn)的情況仍在持續(xù)，主動型權(quán)益基金中這一占比為55%，而固收類基金中為70%。被動投資基金方面，1990—2022年間，大約每十年ETF資金凈流入占比以翻三倍的速度增長。2010—2022年，ETF的凈流入占比高達90%。（2）相較于主動型基金，被動基金具有費率低、底層資產(chǎn)透明（不存在風(fēng)格漂移）、交易靈活的優(yōu)點，因此有助于快速提升資產(chǎn)管理規(guī)模。雖然費率低，但如果規(guī)模增長量較大，將打開利潤空間。而對于主動基金來說，由于工具化產(chǎn)品越來越便宜，剔除管理費后將越來越難以產(chǎn)生超額收益。這就導(dǎo)致為追求收益，主動基金必須向多資產(chǎn)、多策略、另類資產(chǎn)等方向轉(zhuǎn)變與深化。

如圖8所示：（1）左邊的基金為被動指數(shù)基金，基本沒有Alpha，并且零跟蹤誤差，但會占據(jù)更多的市場份額；（2）右邊的基金則擁有較好的Alpha，但會多資產(chǎn)、多策略，從而拓展更加多元的收益來源，比如：以一級私募市場為主的黑石，以多資產(chǎn)進行配置的二級資管橋水對沖基金等。（3）低跟蹤誤差、而又無法獲得較高的Alpha收益的基金將是基金的死亡高發(fā)區(qū)域。但在此區(qū)域，低費指數(shù)增強類基金（即Smart Beta類基金）存在機會，因為其能夠以較低的管理費產(chǎn)生一定的Alpha。

圖8 不同類型基金Alpha與Beta的分化

專欄九：美國資產(chǎn)管理巨頭指數(shù)基金發(fā)展經(jīng)驗

全球排名前三的資產(chǎn)管理機構(gòu)，其指數(shù)基金占據(jù)絕對的優(yōu)勢地位。其中，貝萊德的指數(shù)基金規(guī)模占比約為65%，先鋒領(lǐng)航的指數(shù)基金規(guī)模占比約為79%，道富環(huán)球的指數(shù)基金規(guī)模占比約為90%。20世紀(jì)70-80年代美國股市牛短熊長，進入新世紀(jì)后由科技股泡沫破裂及次貸危機引發(fā)的兩次金融危機再次重創(chuàng)股市，期間主動型基金收益下滑。隨后，被動投資逐漸興起。

貝萊德1988年成立后就率先開拓指數(shù)投資與量化投資策略；2000年后，通過并購美林投資管理和巴克萊國際投資管理，將主動投資和指數(shù)投資進行結(jié)合，進而為客戶提供更加全面的投資解決方案；2009年收購巴克萊全球投資者公司（BGI），獲得旗下全球最大的ETF交易平臺iShares，進一步擴大了被動投資規(guī)模。隨后，iShares ETFs成為貝萊德權(quán)益、固收類產(chǎn)品規(guī)模和業(yè)績的根基和主要增長點。截至2022年末，iShares ETFs為其權(quán)益型基金的管理費收入貢獻30%，主動型基金以5%的管理規(guī)模占比貢獻了14%的管理費收入，債券型基金合計管理費貢獻為25%。

先鋒領(lǐng)航于1976年推出首只指數(shù)基金，即第一指數(shù)投資信托基金（后更名為Vanguard 500 Index Fund），不過早期該指數(shù)基金并不受市場認可，后期隨著計算機技術(shù)不斷進步以及股票交易成本下降，先鋒的指數(shù)化概念逐步贏得投資者和市場認可。1985—1999年末，先鋒500指數(shù)基金總回報率達1204%（vs.大盤股混合基金類平均回報率886%），該基金規(guī)模持續(xù)擴張，發(fā)行時僅1400萬美元，1988年突破10億美元，2000年躍升至1070億美元。上世紀(jì)80-90年代公司又相繼推出債券市場及股票市場指數(shù)基金、國際股票指數(shù)基金等被動產(chǎn)品，發(fā)行多種掛鉤低/中/高市值、新興/發(fā)達市場的產(chǎn)品，在被動投資方面具備較強的先發(fā)優(yōu)勢。2021年末先鋒指數(shù)基金規(guī)模4.2萬億美元、占比50%（vs.貝萊德3.4萬億美元、占比34%）。

道富環(huán)球借助ETF成功實現(xiàn)向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。1993年道富公司依托先進的計算機與交易跟蹤系統(tǒng)開發(fā)出了美國第一款ETF基金，1994年成立子公司道富環(huán)球投資管理，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)開始真正發(fā)力。之后，道富又不斷開發(fā)符合共同基金與養(yǎng)老金客戶口味的各種國內(nèi)外市場聯(lián)接基金，被動投資管理基金開始帶動公司資產(chǎn)管理規(guī)模的快速增長。

第七，包括PE和私募另類投資等在內(nèi)的私募市場韌性較強。相對于公募市場投資組合價值的下降，私募市場的規(guī)模仍然表現(xiàn)了一定的韌性。2022年上半年，私募市場募資規(guī)模達到6000億美元，與2021年相差不大（見圖9）。在市場疲軟之際，投資者為了應(yīng)對當(dāng)前宏觀環(huán)境，對收益導(dǎo)向、通脹保值以及可抵御利率波動的投資策略（如基礎(chǔ)設(shè)施以及某些類別的房地產(chǎn)和信貸資產(chǎn)）的需求明顯增加。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖9 全球私募市場募資規(guī)模

第八，組合型解決方案興起。過去十年中，眾多北美資產(chǎn)管理機構(gòu)調(diào)整了投資服務(wù)重點：所提供的產(chǎn)品不再是針對單一風(fēng)險敞口的投資，而是更關(guān)注投資組合的總體結(jié)果，具體方法包括多資產(chǎn)戰(zhàn)略、管理賬戶、提供收費的咨詢服務(wù)等。而在市場波動較大的時期，對組合型解決方案的需求將更大。在2022年的市場大波動中，標(biāo)準(zhǔn)投資組合、OCIO（外包首席投資官）等投資組合型的解決方案越發(fā)受到青睞（見圖10）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖10 全球OCIO模式資產(chǎn)管理規(guī)模

專欄十：外包首席投資官（OCIO）的發(fā)展

外包首席投資官（Outsourced Chief Investment Officer），即投資外包的一種管理模式，由Jonathan Hirtle于1988年創(chuàng)立，2008年全球金融海嘯后得到蓬勃發(fā)展。經(jīng)過30年的發(fā)展后，截至2022年3月，全球OCIO模式的資產(chǎn)管理規(guī)模達到2.66萬億美元，其中近九成資產(chǎn)來自美國的機構(gòu)投資人，包括養(yǎng)老金、捐贈基金、保險公司和超高凈值家庭。

美國Makena Capital成立于2006年，是由斯坦福大學(xué)基金團隊轉(zhuǎn)型管理而來的獨立投資公司，只為客戶（大學(xué)捐贈基金、家族辦公室、主權(quán)基金和其他財富投資人）提供資產(chǎn)管理服務(wù)并分享收益，不提供管家服務(wù)等其他增值服務(wù)。目前管理資金總規(guī)模70億美元。該公司采用獨立的OCIO模式進行投資，之所以采取OCIO模式，是因為規(guī)模低于10億美元的非盈利機構(gòu)或者家族辦公室很難自己投資。

同期誕生的還有Agility (科羅拉多大學(xué)，2007）,Global Endowment Management（杜克大學(xué)，2007）,Investure (弗吉尼亞大學(xué)，2003)、Morgan Creek（北卡羅來納大學(xué)，2004）以及Spider Management（里士滿大學(xué)，2001）。

二、國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)運行情況及發(fā)展趨勢

（一）資管新規(guī)推出五年來國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)的四大變化

2018年《資管新規(guī)》正式發(fā)布，通過匹配期限、限制通道等角度，從破剛兌、限非標(biāo)與降杠桿三方面規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，從而拉開了國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)轉(zhuǎn)型的大幕，國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)正式進入以標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)為主體、完全凈值化的時代。截至2022年末，中國資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模為133萬億元，成為僅次于美國的全球第二大資產(chǎn)管理市場（見圖11）。

資料來源：光大理財《中國資產(chǎn)管理市場報告（2022-2023）》

圖11 中國資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模

近五年來，國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)出現(xiàn)以下四大變化：

第一，通道業(yè)務(wù)大幅壓縮，主動管理成為主流。在破剛兌、限非標(biāo)與降杠桿的《資管新規(guī)》要求下，影子銀行規(guī)模大幅縮水，證券資管、信托、基金子公司壓縮通道業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)向主動管理。根據(jù)麥肯錫的測算，截至2022年，影子銀行相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)模已壓降至約20萬億元，已凈值化的銀行理財產(chǎn)品占比95%（見圖12）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖12 影子銀行業(yè)務(wù)規(guī)模與銀行理財產(chǎn)品凈值化結(jié)構(gòu)變化

第二，產(chǎn)品策略更加多元。更多創(chuàng)新策略落地，客戶產(chǎn)品選擇也更加多元。其中，2017—2022年，固收+、被動、FOF、ESG等投資策略高速增長，產(chǎn)品規(guī)模年化增速分別為71%、33%、33%和34%（見圖13）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖13 各類型投資策略基金產(chǎn)品規(guī)模

第三，個人投資者數(shù)量顯著提升。在投資門檻進一步降低和數(shù)字化渠道崛起的驅(qū)動下，更多個人投資者參與到投資當(dāng)中。截至2021年，國內(nèi)公募基金個人投資者數(shù)量約為7.2億人，是2016年個人投資者數(shù)量的近3倍；2022年銀行理財產(chǎn)品個人投資者數(shù)量為9575萬人，是2019年數(shù)量的近4倍（見圖14）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖14 公募基金和銀行理財產(chǎn)品個人投資者數(shù)量

第四，參與主體更加多元。（1）銀行理財子公司和券商資管子公司機構(gòu)化發(fā)展。截至2023年1月，共計31家銀行理財子公司正式開業(yè)，其中外資控股機構(gòu)5家。券商資管子公司也不斷發(fā)展，從2019年的17家增加至2022年的25家。（2）信托、理財子公司等更多機構(gòu)開始布局資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。保險資產(chǎn)管理方面，保險資產(chǎn)管理公司最早進入資產(chǎn)管理領(lǐng)域，目前管理的大部分資金來自于保險公司或養(yǎng)老金，越來越多的保險資產(chǎn)管理公司將目光投向了第三方資金。信托方面，過去十年，主要與私募基金通過法律通道合作，幾乎未涉足資管領(lǐng)域。在《資管新規(guī)》非標(biāo)壓降的變化下，越來越多的信托公司將資產(chǎn)管理作為新的業(yè)務(wù)增長點。理財子公司方面，銀行理財子公司是最新進軍資管領(lǐng)域的公司，依靠其廣闊的分銷渠道和龐大的資產(chǎn)負債表，逐漸將自己定位兼具資產(chǎn)和財富管理的金融服務(wù)機構(gòu)。

（二）國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的八大趨勢

第一，凈值波動成為常態(tài)，資產(chǎn)管理機構(gòu)投研能力和凈值化運營能力將面臨更大考驗。凈值化轉(zhuǎn)型對于資產(chǎn)管理行業(yè)的影響極為深遠，一是在產(chǎn)品端驅(qū)動業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型，從資金池模式向獨立運作模式轉(zhuǎn)變；二是在投資端驅(qū)動策略轉(zhuǎn)型，從配置型策略向交易型策略轉(zhuǎn)變；三是在銷售端驅(qū)動投資者教育升級，從“隱性剛兌”向“買者自負”轉(zhuǎn)變。此外，為配合凈值化轉(zhuǎn)型，資產(chǎn)管理機構(gòu)需針對投資者不同風(fēng)險偏好，主動優(yōu)化產(chǎn)品貨架設(shè)計，完善資產(chǎn)配置策略，同時加強投資者教育和投后陪伴，引導(dǎo)投資者理性認識估值波動，并樹立正確風(fēng)險偏好和長期投資的理念。

第二，國內(nèi)也將走向全球的Alpha與Beta分化格局，以“固收+”和FOF為代表的多資產(chǎn)、多策略品種、以被動投資為代表的工具類品種，有望實現(xiàn)快速增長。被動投資近年來駛?cè)氚l(fā)展快車道，產(chǎn)品類別日益豐富。投資方向從過去單市場的股票投資逐步發(fā)展到跨市場股票指數(shù)、債券指數(shù)、商品指數(shù)和境外指數(shù)等，在投資風(fēng)格上也從寬基指數(shù)逐漸細分到行業(yè)指數(shù)、主題指數(shù)、策略指數(shù)等。在費率劣勢下，為追求收益，以“固收+”、FOF為代表的多資產(chǎn)、多策略方向?qū)⒊掷m(xù)深化。展望未來，兩者均為重要機遇，越早設(shè)立的產(chǎn)品越可能占據(jù)更高的市場份額。

第三，作為現(xiàn)有投資組合的有益補充，另類投資逐漸興起。另類資產(chǎn)與股債相關(guān)性較低，能夠幫助組合更好地穿越周期，平滑收益。展望未來，四大賽道存在機會。一是不動產(chǎn)和REITs。REITs工具加速落地，為不動產(chǎn)投資退出提供關(guān)鍵路徑。新周期下新型城鎮(zhèn)化、新基建、專業(yè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)等領(lǐng)域大有可為。二是逆周期特殊機遇投資。隨著環(huán)境不確定性加劇，在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和整合加速的背景下，特殊機遇投資將迎來機會。三是并購型私募股權(quán)投資。在高質(zhì)量發(fā)展引領(lǐng)下，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與企業(yè)提質(zhì)增效提速，產(chǎn)業(yè)整合與企業(yè)分拆、剝離趨勢上升，為中國并購基金帶來廣闊的發(fā)展空間。四是私募債權(quán)投資。資管新規(guī)落地后，中國私募債權(quán)融資模式和資金主體將逐步轉(zhuǎn)變，基金化私募債權(quán)投資規(guī)模有望持續(xù)提升。

第四，財富管理市場將成為增長亮點。近幾年，我國財富管理市場蓬勃發(fā)展，根據(jù)麥肯錫測算，2030年中國個人持有資產(chǎn)管理產(chǎn)品規(guī)模預(yù)計將達到118萬億元，相比2022年將帶來70萬億元的資金凈流入。目前中國的財富管理市場尚未出現(xiàn)具有絕對優(yōu)勢的機構(gòu)，私人銀行、信托機構(gòu)和部分財富管理平臺雖已憑借渠道、產(chǎn)品等優(yōu)勢捷足先登，但該市場仍有較大空白待填補。展望未來，財富管理市場將呈現(xiàn)客戶人群多元化、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)權(quán)益化、線上線下無縫客戶體驗、資產(chǎn)配置全球化等特點。

第五，養(yǎng)老金市場迎來發(fā)展機遇。養(yǎng)老金是全球資產(chǎn)管理市場最重要的資金來源方之一，在日益嚴(yán)重的老齡化壓力下，國內(nèi)的養(yǎng)老金市場規(guī)模將持續(xù)擴大。根據(jù)中國保險行業(yè)協(xié)會發(fā)布的《中國養(yǎng)老金第三支柱研究報告》預(yù)測，未來5~10年，中國預(yù)計將面臨8萬億~10萬億元的養(yǎng)老金缺口。具體來看，國家社?；饘㈦S國資劃轉(zhuǎn)而加速擴容，職業(yè)年金和基本養(yǎng)老金市場化管理規(guī)模與日俱增，個人退休賬戶計劃（Individual Retirement Accounts，IRA）也有望迎來發(fā)展良機。根據(jù)歐美的經(jīng)驗，資產(chǎn)管理機構(gòu)如能在養(yǎng)老金市場分一杯羹，就能在資產(chǎn)管理市場中擁有一席之地（見圖15）。

資料來源：麥肯錫《金融行業(yè)中國金融業(yè)CEO季刊：全球洞見，中國實踐》

圖15 各國養(yǎng)老金體系結(jié)構(gòu)

第六，費率下降已成行業(yè)共性趨勢，利潤空間被壓縮。從全球經(jīng)驗看，費率下降已經(jīng)成為行業(yè)的共性趨勢。中國市場近年來各類基金費率也呈穩(wěn)中有降趨勢，其中債券型基金降幅最為顯著，2012—2021年間降幅達43%（見圖16）。從全球23bp的平均費率來看，國內(nèi)費率或還將進一步下降。在日益激烈的競爭格局下，資產(chǎn)管理行業(yè)利潤率將進一步承壓。

資料來源：中金公司

圖16 不同類型基金的持有期間加權(quán)平均費率

第七，商業(yè)模式由“產(chǎn)品銷售”向“客戶需求驅(qū)動的投顧模式”轉(zhuǎn)型。目前國內(nèi)大多數(shù)財富管理機構(gòu)仍采用銷售自有產(chǎn)品為主的經(jīng)營模式；尚未實現(xiàn)以客戶為中心,客觀、中立、專業(yè)的投顧服務(wù)，導(dǎo)致不少客戶需通過多個機構(gòu)進行分散資產(chǎn)配置，無法滿足其一站式、多元化的財富管理訴求。然而，隨著資產(chǎn)配置逐步走向多元化，對資產(chǎn)配置的專業(yè)性要求不斷提高。由于國內(nèi)個人投資者的理財知識、投資理念尚未跟上供給端的演變，其自主參與投資的難度正在加大，對專業(yè)投顧的需求也日益增加，能夠為客戶提供解決方案式資產(chǎn)管理服務(wù)的機構(gòu)將獲得更多先發(fā)優(yōu)勢。

第八，科技將在業(yè)務(wù)發(fā)展上扮演更為重要的角色。科技已經(jīng)廣泛應(yīng)用到資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的各個環(huán)節(jié)，金融科技對資產(chǎn)管理機構(gòu)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式的滲透和顛覆仍在繼續(xù)，科技優(yōu)勢將成為資產(chǎn)管理機構(gòu)的核心競爭力之一。無論是既有資產(chǎn)管理機構(gòu)在實現(xiàn)規(guī)模倍增時有效提升管理效率，還是新進入者跨越護城河時填補市場空白、解決痛點，都需要科技賦能。國內(nèi)尚未出現(xiàn)貝萊德阿拉丁式的資管集成系統(tǒng)，也缺少可在行業(yè)內(nèi)規(guī)?；茝V應(yīng)用的資管科技平臺，在資產(chǎn)管理機構(gòu)的轉(zhuǎn)型過程中，能夠在科技上占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢的資產(chǎn)管理機構(gòu)可能獲得碾壓式優(yōu)勢。

（本文僅代表作者觀點，不代表論壇立場。）

內(nèi)容來源：中國保險資產(chǎn)管理

責(zé)任編輯：張柯柯