明明

1）預(yù)計(jì)實(shí)際薪資正增長、具有韌性的勞動(dòng)力市場以及中高收入人群具有的一定超額儲蓄將支撐美國消費(fèi)的韌性；2）2020年疫情沖擊后美國企業(yè)在低利率環(huán)境下增加杠桿，借助美國經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇的東風(fēng)，當(dāng)前企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表實(shí)際上較為健康；3）政府財(cái)政刺激推動(dòng)美國制造業(yè)投資增加。因而，厚緩沖下預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)將在今年保持韌性，年內(nèi)降息概率低。

▍美國消費(fèi)的韌性可持續(xù)么？

實(shí)際薪資正增長、具有韌性的勞動(dòng)力市場以及中高收入人群具有的一定超額儲蓄將支撐美國消費(fèi)的韌性，其中實(shí)際薪資正增長將是此輪美國消費(fèi)在高利率環(huán)境下萎縮幅度較有限的關(guān)鍵。歷史上來看，若經(jīng)濟(jì)衰退期間實(shí)際薪資正增長并且金融市場未爆發(fā)系統(tǒng)性危機(jī)，則美國消費(fèi)萎縮幅度將會(huì)較有限，甚至持續(xù)保持正增長。

▍對于美國消費(fèi)的支撐——?jiǎng)趧?dòng)力市場而言，預(yù)計(jì)短期內(nèi)勞動(dòng)力市場將保持增長韌性。

由于一些行業(yè)職位空置率較高，就業(yè)人數(shù)未恢復(fù)到疫情前水平，一些行業(yè)仍然供不應(yīng)求，尤其是服務(wù)業(yè)。并且一些勞動(dòng)力缺口較大的行業(yè)（例如政府部門、醫(yī)療服務(wù)行業(yè)）的非周期性可能會(huì)支撐勞動(dòng)力市場的增長。因此，美國勞動(dòng)力市場短期內(nèi)料將保持較健康的增長。

▍同時(shí)，此前美國寬松的貨幣政策和財(cái)政政策減輕了居民家庭的債務(wù)壓力，加息對居民承擔(dān)負(fù)擔(dān)的影響較小，因此加息以來消費(fèi)支出放緩的節(jié)奏較慢。

在疫情后，超額儲蓄支持美國消費(fèi)，同時(shí)美聯(lián)儲的降息刺激居民利用低利率進(jìn)行再融資或提前償還債務(wù)。2008年金融危機(jī)后，居民抵押住房負(fù)債較多為固定利率，因此美聯(lián)儲加息對居民承擔(dān)的負(fù)擔(dān)影響較小。此外，預(yù)計(jì)短期內(nèi)中高收入人群的超額儲蓄的反彈將支撐美國消費(fèi)的韌性持續(xù)。

▍對企業(yè)經(jīng)營而言，高利率下企業(yè)經(jīng)營壓力的顯現(xiàn)還需等待。

在2020年疫情沖擊后，美國企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表實(shí)際上更為健康。雖然美國企業(yè)杠桿率在2020年后激增，但主要是低利率刺激下為補(bǔ)充現(xiàn)金流發(fā)行債券或貸款，2021年后一季度后企業(yè)杠桿率逐步下降至接近疫情前水平。在貨幣政策與財(cái)政政策的刺激下，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表更為健康。然而，未來隨著貸款規(guī)模在今年四季度開始走高，企業(yè)將不得不面臨高借貸成本，因而未來企業(yè)經(jīng)營壓力將逐步增加，預(yù)計(jì)或于明年開始顯現(xiàn)。

▍對于企業(yè)投資而言，政府財(cái)政刺激以及投資回流推動(dòng)美國制造業(yè)投資在2020年疫情后激增。

《基礎(chǔ)設(shè)施投資和就業(yè)法案》、《通貨膨脹削減法案》和《2022年芯片與科學(xué)法案》通過后，政府刺激疊加企業(yè)意識到供應(yīng)鏈中斷以及地緣政治等方面風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)外企業(yè)對于美國制造業(yè)的新增投資激增，回流協(xié)議的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)也顯示政府激勵(lì)是制造業(yè)回流的主要原因之一。制造業(yè)回流以及 FDI投資推動(dòng)制造業(yè)職位公告近些年不斷上升，且大部分就業(yè)機(jī)會(huì)來自德國、中國、韓國和日本。

▍整體而言，美國經(jīng)濟(jì)韌性可在年內(nèi)保持，高利率環(huán)境預(yù)計(jì)將持續(xù)較長時(shí)間，預(yù)計(jì)美債利率將繼續(xù)高位運(yùn)行，仍存在一定上行風(fēng)險(xiǎn)。

在貨幣政策緊縮，財(cái)政政策仍保持一定擴(kuò)張的背景下，預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)將在今年保持韌性，經(jīng)濟(jì)明顯走弱或在明年開始顯現(xiàn)，美國經(jīng)濟(jì)存在一定軟著陸的可能性。美國通脹在此背景下存在一定上行風(fēng)險(xiǎn)，因而美聯(lián)儲緊縮路徑仍存在一定不確定性，年內(nèi)降息概率低，降息時(shí)點(diǎn)存在被進(jìn)一步推遲的可能性，因而預(yù)計(jì)美債利率短期將繼續(xù)在高位運(yùn)行，10年期美債利率仍存在一定上行風(fēng)險(xiǎn)。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

美國通脹超預(yù)期；美國貨幣政策超預(yù)期；美國金融體系脆弱性超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。

（明明為中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）