東吳證券股份有限公司朱國(guó)廣,冉勝男,蘇豐近期對(duì)九州通（600998）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：現(xiàn)金流改善，“三新兩化”戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)》，給予九州通買入評(píng)級(jí)。

九州通

投資要點(diǎn)

事件：公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)收入811.06億元(+5.10%，同比，下同)，歸母凈利潤(rùn)14.46億元(+19.70%)，扣非歸母凈利潤(rùn)9.52億元(-19.34%)。單Q2季度，公司實(shí)現(xiàn)收入390.90億元(+6.52%)，歸母凈利潤(rùn)4.76億元(-29%)，扣非歸母凈利潤(rùn)4.45億元(-32.47%)。業(yè)績(jī)符合預(yù)期。

25H1歸母凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，應(yīng)收賬款改善明顯。公司25H1歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)，主要得益于醫(yī)藥工業(yè)、數(shù)字物流等新興業(yè)務(wù)，同時(shí)公司成功發(fā)行醫(yī)藥倉(cāng)儲(chǔ)物流公募REITs，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)4.38億元?？鄯菤w母凈利潤(rùn)同比下滑，主要系防疫物資應(yīng)收賬款及醫(yī)院客戶賬期延長(zhǎng)導(dǎo)致減值準(zhǔn)備計(jì)提增加，若剔除該因素影響，公司25H1歸母凈利潤(rùn)為15.87億元，同比增長(zhǎng)31.44%；扣非歸母凈利潤(rùn)為10.94億元，同比下降7.33%。此外，公司通過(guò)加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~較上年同期增加3.8億元，預(yù)計(jì)全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流將保持與業(yè)績(jī)相匹配的正向水平。

“三新兩化”戰(zhàn)略布局深化，新興業(yè)務(wù)與數(shù)字化協(xié)同發(fā)力。1)新產(chǎn)品：CSO業(yè)務(wù)持續(xù)打造利潤(rùn)增長(zhǎng)第二曲線，25H1實(shí)現(xiàn)收入95.91億元，其中藥品總代銷售收入57.59億元(+6.26%)，器械總代銷售收入38.31億元；期內(nèi)新增引進(jìn)藥品及器械新品61個(gè)，包括7個(gè)千萬(wàn)級(jí)單品，并與利奧中國(guó)達(dá)成戰(zhàn)略合作，獲得卡泊三醇系列等零售渠道代理權(quán)。2)新零售：截至25H1，好藥師自營(yíng)及加盟藥店達(dá)31535家，覆蓋全國(guó)31個(gè)省市、1621個(gè)區(qū)縣，全年預(yù)計(jì)超33500家；B2C電商總代總銷業(yè)務(wù)銷售收入5.65億元(+13.96%)，在抖音、快手等興趣電商渠道同比增長(zhǎng)95%。3)新醫(yī)療：“九醫(yī)診所”會(huì)員店超2400家，三年目標(biāo)實(shí)現(xiàn)萬(wàn)家聯(lián)盟；AI輔助診斷平臺(tái)覆蓋近3000種疾病，月均使用5.1萬(wàn)次。4)數(shù)字化：25H1研發(fā)投入1.46億元，實(shí)施中數(shù)字化項(xiàng)目35個(gè)，AI技術(shù)廣泛應(yīng)用于物流、診療、辦公等場(chǎng)景，“三碼合一”平臺(tái)大幅提升運(yùn)營(yíng)效率。5)不動(dòng)產(chǎn)證券化：公募REITs“九州通R”于25年2月成功上市，募集資金11.58億元，公眾認(rèn)購(gòu)倍數(shù)達(dá)1192倍；首期Pre-REITs完成備案募集16.45億元。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮公司REITS項(xiàng)目每?jī)赡陮?shí)施一次擴(kuò)募，投資收益穩(wěn)定，我們將公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)由28.09/31.58/35.29億元調(diào)整至26.94/28.18/31.08億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值的PE為10/9/8倍。考慮公司為院外分銷龍頭，現(xiàn)金流持續(xù)改善，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)營(yíng)模式風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款發(fā)生壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，東北證券劉宇騰研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為78.58%，其預(yù)測(cè)2025年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利28.12億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為7.03。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

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該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為6.84。