美聯(lián)儲(chǔ)的錯(cuò)誤在很大程度上是專業(yè)預(yù)測界所普遍存在的錯(cuò)誤。

文｜《巴倫周刊》撰稿人麗莎 · 貝爾弗斯（Lisa Beilfuss）

編輯｜彭韌

經(jīng)濟(jì)學(xué)家勞倫斯·薩默斯（Lawrence H. Summers）從來沒加入過“暫時(shí)派”，也就是從未加入過那些認(rèn)為通脹將是“暫時(shí)性現(xiàn)象”的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、投資策略師和美聯(lián)儲(chǔ)成員的行列。相反，他很早就警告稱，為了應(yīng)對新冠疫情影響而出臺(tái)的大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激措施，終將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱。

他是對的：5月份消費(fèi)者價(jià)格同比上漲了8.6% ，這是40年以來最快的通脹增速。

薩默斯是哈佛大學(xué)查爾斯 · W · 艾略特(Charles W. Eliot University)校級教授、哈佛大學(xué)名譽(yù)校長、比爾 · 克林頓(Bill Clinton)總統(tǒng)時(shí)期的前財(cái)政部長、巴拉克 · 奧巴馬(Barack Obama)總統(tǒng)時(shí)期的國家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)(National Economic Council)主任。長期以來，薩默斯一直擔(dān)心美國經(jīng)濟(jì)長期停滯不前，增長乏力，通脹疲軟。而現(xiàn)在，薩默斯則擔(dān)心隨著美聯(lián)儲(chǔ)決心對抗通脹，美國經(jīng)濟(jì)正在走向硬著陸。

薩默斯最近與《巴倫周刊》通了電話，討論了貨幣政策和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方向。以下是經(jīng)過編輯的對話。

《巴倫周刊》：關(guān)于通貨膨脹，你從一開始就是對的。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)和大多數(shù)華爾街經(jīng)濟(jì)學(xué)家都搞錯(cuò)了的時(shí)候，你是如何看對的？

勞倫斯·薩默斯：我用了一個(gè)相當(dāng)簡單的方法。我研究了產(chǎn)出缺口的規(guī)模，或者說經(jīng)濟(jì)與其最大潛在產(chǎn)出之間的差距，并研究了刺激措施的實(shí)施程度。我所看到的是，與每月高達(dá)1,500億甚至2,000億美元的財(cái)政刺激計(jì)劃相比，每月的工資收入可能會(huì)短缺300億美元。除了負(fù)實(shí)際利率(或經(jīng)通脹調(diào)整后的利率為負(fù))和美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表大幅擴(kuò)張的后果之外，我還看到了2021年可用儲(chǔ)蓄的大量過剩。

我進(jìn)行了一些計(jì)算，將此次過度刺激與過去幾次經(jīng)濟(jì)危機(jī)(包括2008-2009年的金融危機(jī))進(jìn)行了對比?，F(xiàn)在回想起來，我們在當(dāng)時(shí)實(shí)施的刺激措施太弱，而這一次相對于產(chǎn)出缺口的刺激措施規(guī)模約為2008-2009年度的5倍，而且沒有人認(rèn)為，我們應(yīng)該在2008-2009年度實(shí)施五倍于此的刺激措施。然后，我考慮了在后新冠疫情環(huán)境中供應(yīng)減少的風(fēng)險(xiǎn)。在需求和供給因素互相強(qiáng)化的背景下，出現(xiàn)嚴(yán)重通貨膨脹的可能性看起來非常大。

《巴倫周刊》：在新冠疫情爆發(fā)之前，你當(dāng)時(shí)擔(dān)心的是通貨膨脹的缺乏和長期增長的放緩。你之前的關(guān)注焦點(diǎn)如何影響你對于通貨膨脹的觀點(diǎn)？

勞倫斯·薩默斯：我受到這樣一個(gè)事實(shí)的影響: 我對以前的通脹警報(bào)時(shí)期不屑一顧，當(dāng)時(shí)一些貨幣主義者和保守派人士非常擔(dān)心通脹。2009年，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)前主席本·伯南克(Ben Bernanke)啟動(dòng)量化寬松政策(即大規(guī)模購買債券)時(shí)，他對量化寬松政策的通脹潛力不屑一顧。我也沒有那些對于通脹的恐懼。當(dāng)珍妮特·耶倫(Janet Yellen)在2017年擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席時(shí)，我沒有看到通脹威脅。而在新冠疫情爆發(fā)之后，我看到了一種我們40年來從未見過的通貨膨脹威脅，我知道我自己并不是那種到處都能看到通膨跡象的人。

《巴倫周刊》：美國財(cái)政部長耶倫最近表示，她在通貨膨脹的問題上搞錯(cuò)了。我們目前所面臨的問題是否可以追溯到她在美聯(lián)儲(chǔ)的任期，以及她的前任本·伯南克？

勞倫斯·薩默斯：有些人認(rèn)為，我們已經(jīng)經(jīng)歷了長達(dá)十年的過度寬松貨幣時(shí)代，這為我們當(dāng)前的問題奠定了基礎(chǔ)。我拒絕這種想法。在新冠病毒流行之前，我一直認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)處于我所說的長期停滯狀態(tài)，儲(chǔ)蓄長期超過投資，這意味著（我們）需要非常低的利率才能保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和增長。

如果說有什么區(qū)別的話，那就是（當(dāng)時(shí)的）風(fēng)險(xiǎn)更偏向于通縮。我看到了一個(gè)我無法精確量化的缺口，但是在儲(chǔ)蓄和投資之間也許有4% 到5% 的差距。當(dāng)我們?yōu)榱藨?yīng)對新冠疫情，決定將12%或更多GDP用于財(cái)政刺激時(shí)，問題就出現(xiàn)了。

《巴倫周刊》：你一直懷疑美聯(lián)儲(chǔ)能否在不引起經(jīng)濟(jì)衰退的情況下實(shí)現(xiàn)軟著陸，或者抑制通貨膨脹。為什么？

勞倫斯·薩默斯：我的判斷與美聯(lián)儲(chǔ)的能力無關(guān)，這是對任務(wù)難度的判斷。一個(gè)令人沮喪的事實(shí)是，當(dāng)失業(yè)率低于4% ，而通脹率高于4% 時(shí)，經(jīng)濟(jì)衰退總是會(huì)在兩年內(nèi)發(fā)生。從歷史上看，當(dāng)我們遇到嚴(yán)重的通貨膨脹時(shí)，我們實(shí)際上從來沒有避免過經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重衰退。

眾所周知，貨幣政策有9到18個(gè)月的滯后效應(yīng)。我之所以擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)能否實(shí)現(xiàn)我們眾望所歸的軟著陸前景的原因之一，是我喜歡把美聯(lián)儲(chǔ)的問題比作在一家老式酒店調(diào)整淋浴龍頭的挑戰(zhàn)。在那家酒店，從你打開水龍頭到水溫發(fā)生變化之間，有20到30秒的時(shí)間滯后，（所以）你很難避免燙傷自己或者凍壞自己。你轉(zhuǎn)了轉(zhuǎn)龍頭，什么都沒發(fā)生，所以你繼續(xù)轉(zhuǎn)龍頭，然后，突然間，你從浴室里跳了出來——這就是美聯(lián)儲(chǔ)面臨的問題。

最新 CPI 報(bào)告清楚地表明，通貨膨脹并不僅僅會(huì)由于自己的主觀意愿而下降?！皶簳r(shí)派”錯(cuò)了，我們需要經(jīng)濟(jì)發(fā)生大幅衰退（失業(yè)率大幅上升，GDP 增長大幅下降) ，才能將超過8% 、并還在不斷加速的通脹率降低到可以接受的水平。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲(chǔ)提高其2% 的通貨膨脹目標(biāo)以便更快停止緊縮措施并軟化經(jīng)濟(jì)著陸的可能性有多大？

勞倫斯·薩默斯：美聯(lián)儲(chǔ)為了實(shí)現(xiàn)2% 的通脹目標(biāo)做了很多事情。但坦白說，我從不認(rèn)為建立一個(gè)量化目標(biāo)是明智的，我更傾向于對價(jià)格穩(wěn)定做出一個(gè)定性的承諾。但這個(gè)判斷是很久以前的事情了。我認(rèn)為，如果在實(shí)現(xiàn)一個(gè)目標(biāo)非常困難的情況下就放棄這個(gè)目標(biāo)，可能會(huì)引起更多問題。所以我現(xiàn)在不會(huì)主張放棄2%的目標(biāo)。

《巴倫周刊》：你一直對美聯(lián)儲(chǔ)新的平均通脹目標(biāo)框架持批評態(tài)度。它是當(dāng)前問題的幕后推手嗎？

勞倫斯·薩默斯：我認(rèn)為2020年這個(gè)框架在宣布時(shí)就是有問題的。這似乎是對當(dāng)時(shí)出現(xiàn)的一系列長期停滯狀態(tài)的反應(yīng)，但世界總是可能會(huì)發(fā)生變化。

美聯(lián)儲(chǔ)前主席威廉.M.馬?。╓illiam McChesney Martin）提到過，人們長期以來對于央行的看法，就是央行應(yīng)該在宴會(huì)開始變得美好之際，把盛有賓治酒的碗拿走。我擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)新框架的意思是盛有賓治酒的碗應(yīng)該自由流動(dòng)，直到你開始看到人們醉醺醺地東倒西歪。

我為什么要這么說？首先，他們表示，他們對通脹率超過2% 感到放心，因?yàn)橹暗耐浡实陀谶@一目標(biāo)；其次，他們表示，緊縮政策不是基于預(yù)期中的通脹，而是為了應(yīng)對已經(jīng)看到的通脹；第三，他們說，即使看到通貨膨脹，他們也不會(huì)采取行動(dòng)，除非確信經(jīng)濟(jì)處于充分就業(yè)狀態(tài)。這三個(gè)步驟合在一起似乎就是一劑導(dǎo)致過熱的處方。果然，在兩年之內(nèi)，我們就得到了今天的結(jié)果。

《巴倫周刊》：如果當(dāng)前的通貨膨脹框架不起作用，那么最好的出路是什么？

勞倫斯·薩默斯：我的孩子們經(jīng)常用這樣一個(gè)短語: TMI，或者“信息太多”（too much information）。各國央行可能都希望自己的技能多多益善。但面對不斷變化的數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該回歸到一個(gè)更為謙虛的框架，圍繞物價(jià)穩(wěn)定和充分就業(yè)的目標(biāo)展開討論，它應(yīng)該抵制“前瞻性指引”（forward guidance）這一寬泛的概念，我認(rèn)為這是那些看似“優(yōu)雅”的學(xué)術(shù)觀點(diǎn)之一，在實(shí)踐中很難奏效，因?yàn)檠胄胁恢?，也無法知道自己未來將做些什么。因此，在大多數(shù)時(shí)候，前瞻性指引都是愚蠢的。市場并不真正相信它，所以當(dāng)你給出（前瞻性指引）的時(shí)候就不會(huì)產(chǎn)生積極的影響。但既然已經(jīng)給了（前瞻性指引），你就會(huì)覺得不得不堅(jiān)持到底，因此它會(huì)使政策偏離原本應(yīng)該是最佳路徑的方向。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲(chǔ)如何才能恢復(fù)近年來逐漸喪失的信譽(yù)？

勞倫斯·薩默斯：正如一個(gè)老笑話所說，預(yù)測真的很難，尤其是對未來的預(yù)測。雖然我在一年前對通貨膨脹的預(yù)測看起來還不錯(cuò)，但在我的生活中，很多預(yù)測都是錯(cuò)誤的。我認(rèn)為認(rèn)識(shí)到任務(wù)的難度至關(guān)重要。

美聯(lián)儲(chǔ)對其建模和預(yù)測程序進(jìn)行審查是有價(jià)值的。在其他情況下使用的一些技術(shù)，比如采取對抗性合作，不同團(tuán)隊(duì)考慮不同的可能假設(shè)，并為這些假設(shè)提供理由，都將是非常有必要的。

美聯(lián)儲(chǔ)的錯(cuò)誤在很大程度上是專業(yè)預(yù)測界所普遍存在的錯(cuò)誤。在2021年的頭6個(gè)月或8個(gè)月里，人們對美聯(lián)儲(chǔ)所說的那些事情有著實(shí)質(zhì)性的共識(shí)，因此理解錯(cuò)誤的范式非常重要。當(dāng)時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持通脹是暫時(shí)性的觀點(diǎn)，而后來這一觀點(diǎn)在預(yù)測界被越來越多拋棄。這些都需要我們進(jìn)行內(nèi)心的反思。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾(Jerome Powell)坦言，美聯(lián)儲(chǔ)對量化緊縮，或者資產(chǎn)負(fù)債表縮表知之甚少，因?yàn)樗糠值啬孓D(zhuǎn)了量化寬松政策。你覺得會(huì)如何發(fā)展？

勞倫斯·薩默斯：我們不知道。當(dāng)你對自己所走的路不是很了解的時(shí)候，那你最好小心行事。我看到的一項(xiàng)研究給我留下了深刻印象，該研究觀察到，央行內(nèi)部的研究人員比外部研究人員更有可能發(fā)現(xiàn)量化寬松是有效的，而且這些研究人員更有可能在央行內(nèi)部得到晉升。這項(xiàng)研究向我表明，從經(jīng)濟(jì)影響的角度來看，這種趨勢可能會(huì)高估量化寬松的和量化緊縮的經(jīng)濟(jì)影響。

我的直覺傾向于認(rèn)為，我們需要比美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)出的信號或市場預(yù)期更大幅度的加息，其中一個(gè)原因是，我不認(rèn)為單獨(dú)進(jìn)行量化緊縮的作用可能會(huì)有那么大。

編者按: 本次采訪是在美聯(lián)儲(chǔ)6月15日宣布加息0.75% 之前進(jìn)行的，這是自1994年以來最大的一次加息。在美聯(lián)儲(chǔ)做出決定后，《巴倫周刊》再次與薩默斯聯(lián)系，以了解他的反應(yīng)。

《巴倫周刊》：你如何看待美聯(lián)儲(chǔ)加息這一重大舉措？

勞倫斯·薩默斯：美聯(lián)儲(chǔ)正在顯示出決心。我明白，決定采取加息0.75個(gè)百分點(diǎn)，是一個(gè)重大的政策步驟。但我仍然不相信美聯(lián)儲(chǔ)有現(xiàn)實(shí)的預(yù)測。今年3月，我曾表示，用于描繪美聯(lián)儲(chǔ)委員個(gè)人利率預(yù)測的點(diǎn)陣圖根本就不現(xiàn)實(shí)。雖然這次(這些點(diǎn))有了顯著調(diào)整，但不幸的是，我仍然不認(rèn)為它們是現(xiàn)實(shí)的。

為什么有人會(huì)認(rèn)為在失業(yè)率還沒有上升超過美聯(lián)儲(chǔ)所預(yù)計(jì)的正常失業(yè)率，而這一預(yù)計(jì)本身就太低的情況下，通貨膨脹率能夠從8% 降到2% ？我個(gè)人的猜測是，你會(huì)看到預(yù)計(jì)通脹率、預(yù)計(jì)失業(yè)率和預(yù)計(jì)利率都將進(jìn)一步上升。

我認(rèn)為加息0.75個(gè)百分點(diǎn)有利于提高美聯(lián)儲(chǔ)的公信力，但我不認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的新預(yù)測和新言論對它有所幫助。我們接下來還是會(huì)迎接一場硬著陸。

《巴倫周刊》：謝謝你，拉里。

版權(quán)聲明：《巴倫周刊》(barronschina)原創(chuàng)文章，未經(jīng)許可，不得轉(zhuǎn)載。英文版見2021年6月16日報(bào)道“The Economy Is Headed for a Hard Landing. Larry Summers on Inflation, Recession, and the Fed.”。（本文內(nèi)容僅供參考，投資建議不代表《巴倫周刊》傾向；市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資須謹(jǐn)慎。）