美聯(lián)儲的錯誤在很大程度上是專業(yè)預測界所普遍存在的錯誤。

文｜《巴倫周刊》撰稿人麗莎 · 貝爾弗斯（Lisa Beilfuss）

編輯｜彭韌

經(jīng)濟學家勞倫斯·薩默斯（Lawrence H. Summers）從來沒加入過“暫時派”，也就是從未加入過那些認為通脹將是“暫時性現(xiàn)象”的經(jīng)濟學家、投資策略師和美聯(lián)儲成員的行列。相反，他很早就警告稱，為了應對新冠疫情影響而出臺的大規(guī)模財政和貨幣刺激措施，終將導致經(jīng)濟過熱。

他是對的：5月份消費者價格同比上漲了8.6% ，這是40年以來最快的通脹增速。

薩默斯是哈佛大學查爾斯 · W · 艾略特(Charles W. Eliot University)校級教授、哈佛大學名譽校長、比爾 · 克林頓(Bill Clinton)總統(tǒng)時期的前財政部長、巴拉克 · 奧巴馬(Barack Obama)總統(tǒng)時期的國家經(jīng)濟委員會(National Economic Council)主任。長期以來，薩默斯一直擔心美國經(jīng)濟長期停滯不前，增長乏力，通脹疲軟。而現(xiàn)在，薩默斯則擔心隨著美聯(lián)儲決心對抗通脹，美國經(jīng)濟正在走向硬著陸。

薩默斯最近與《巴倫周刊》通了電話，討論了貨幣政策和經(jīng)濟的發(fā)展方向。以下是經(jīng)過編輯的對話。

《巴倫周刊》：關于通貨膨脹，你從一開始就是對的。當美聯(lián)儲和大多數(shù)華爾街經(jīng)濟學家都搞錯了的時候，你是如何看對的？

勞倫斯·薩默斯：我用了一個相當簡單的方法。我研究了產出缺口的規(guī)模，或者說經(jīng)濟與其最大潛在產出之間的差距，并研究了刺激措施的實施程度。我所看到的是，與每月高達1,500億甚至2,000億美元的財政刺激計劃相比，每月的工資收入可能會短缺300億美元。除了負實際利率(或經(jīng)通脹調整后的利率為負)和美聯(lián)儲資產負債表大幅擴張的后果之外，我還看到了2021年可用儲蓄的大量過剩。

我進行了一些計算，將此次過度刺激與過去幾次經(jīng)濟危機(包括2008-2009年的金融危機)進行了對比。現(xiàn)在回想起來，我們在當時實施的刺激措施太弱，而這一次相對于產出缺口的刺激措施規(guī)模約為2008-2009年度的5倍，而且沒有人認為，我們應該在2008-2009年度實施五倍于此的刺激措施。然后，我考慮了在后新冠疫情環(huán)境中供應減少的風險。在需求和供給因素互相強化的背景下，出現(xiàn)嚴重通貨膨脹的可能性看起來非常大。

《巴倫周刊》：在新冠疫情爆發(fā)之前，你當時擔心的是通貨膨脹的缺乏和長期增長的放緩。你之前的關注焦點如何影響你對于通貨膨脹的觀點？

勞倫斯·薩默斯：我受到這樣一個事實的影響: 我對以前的通脹警報時期不屑一顧，當時一些貨幣主義者和保守派人士非常擔心通脹。2009年，當美聯(lián)儲前主席本·伯南克(Ben Bernanke)啟動量化寬松政策(即大規(guī)模購買債券)時，他對量化寬松政策的通脹潛力不屑一顧。我也沒有那些對于通脹的恐懼。當珍妮特·耶倫(Janet Yellen)在2017年擔任美聯(lián)儲主席時，我沒有看到通脹威脅。而在新冠疫情爆發(fā)之后，我看到了一種我們40年來從未見過的通貨膨脹威脅，我知道我自己并不是那種到處都能看到通膨跡象的人。

《巴倫周刊》：美國財政部長耶倫最近表示，她在通貨膨脹的問題上搞錯了。我們目前所面臨的問題是否可以追溯到她在美聯(lián)儲的任期，以及她的前任本·伯南克？

勞倫斯·薩默斯：有些人認為，我們已經(jīng)經(jīng)歷了長達十年的過度寬松貨幣時代，這為我們當前的問題奠定了基礎。我拒絕這種想法。在新冠病毒流行之前，我一直認為美國經(jīng)濟處于我所說的長期停滯狀態(tài)，儲蓄長期超過投資，這意味著（我們）需要非常低的利率才能保持經(jīng)濟運行和增長。

如果說有什么區(qū)別的話，那就是（當時的）風險更偏向于通縮。我看到了一個我無法精確量化的缺口，但是在儲蓄和投資之間也許有4% 到5% 的差距。當我們?yōu)榱藨獙π鹿谝咔?，決定將12%或更多GDP用于財政刺激時，問題就出現(xiàn)了。

《巴倫周刊》：你一直懷疑美聯(lián)儲能否在不引起經(jīng)濟衰退的情況下實現(xiàn)軟著陸，或者抑制通貨膨脹。為什么？

勞倫斯·薩默斯：我的判斷與美聯(lián)儲的能力無關，這是對任務難度的判斷。一個令人沮喪的事實是，當失業(yè)率低于4% ，而通脹率高于4% 時，經(jīng)濟衰退總是會在兩年內發(fā)生。從歷史上看，當我們遇到嚴重的通貨膨脹時，我們實際上從來沒有避免過經(jīng)濟的嚴重衰退。

眾所周知，貨幣政策有9到18個月的滯后效應。我之所以擔心美聯(lián)儲能否實現(xiàn)我們眾望所歸的軟著陸前景的原因之一，是我喜歡把美聯(lián)儲的問題比作在一家老式酒店調整淋浴龍頭的挑戰(zhàn)。在那家酒店，從你打開水龍頭到水溫發(fā)生變化之間，有20到30秒的時間滯后，（所以）你很難避免燙傷自己或者凍壞自己。你轉了轉龍頭，什么都沒發(fā)生，所以你繼續(xù)轉龍頭，然后，突然間，你從浴室里跳了出來——這就是美聯(lián)儲面臨的問題。

最新 CPI 報告清楚地表明，通貨膨脹并不僅僅會由于自己的主觀意愿而下降?！皶簳r派”錯了，我們需要經(jīng)濟發(fā)生大幅衰退（失業(yè)率大幅上升，GDP 增長大幅下降) ，才能將超過8% 、并還在不斷加速的通脹率降低到可以接受的水平。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲提高其2% 的通貨膨脹目標以便更快停止緊縮措施并軟化經(jīng)濟著陸的可能性有多大？

勞倫斯·薩默斯：美聯(lián)儲為了實現(xiàn)2% 的通脹目標做了很多事情。但坦白說，我從不認為建立一個量化目標是明智的，我更傾向于對價格穩(wěn)定做出一個定性的承諾。但這個判斷是很久以前的事情了。我認為，如果在實現(xiàn)一個目標非常困難的情況下就放棄這個目標，可能會引起更多問題。所以我現(xiàn)在不會主張放棄2%的目標。

《巴倫周刊》：你一直對美聯(lián)儲新的平均通脹目標框架持批評態(tài)度。它是當前問題的幕后推手嗎？

勞倫斯·薩默斯：我認為2020年這個框架在宣布時就是有問題的。這似乎是對當時出現(xiàn)的一系列長期停滯狀態(tài)的反應，但世界總是可能會發(fā)生變化。

美聯(lián)儲前主席威廉.M.馬?。╓illiam McChesney Martin）提到過，人們長期以來對于央行的看法，就是央行應該在宴會開始變得美好之際，把盛有賓治酒的碗拿走。我擔心美聯(lián)儲新框架的意思是盛有賓治酒的碗應該自由流動，直到你開始看到人們醉醺醺地東倒西歪。

我為什么要這么說？首先，他們表示，他們對通脹率超過2% 感到放心，因為之前的通脹率低于這一目標；其次，他們表示，緊縮政策不是基于預期中的通脹，而是為了應對已經(jīng)看到的通脹；第三，他們說，即使看到通貨膨脹，他們也不會采取行動，除非確信經(jīng)濟處于充分就業(yè)狀態(tài)。這三個步驟合在一起似乎就是一劑導致過熱的處方。果然，在兩年之內，我們就得到了今天的結果。

《巴倫周刊》：如果當前的通貨膨脹框架不起作用，那么最好的出路是什么？

勞倫斯·薩默斯：我的孩子們經(jīng)常用這樣一個短語: TMI，或者“信息太多”（too much information）。各國央行可能都希望自己的技能多多益善。但面對不斷變化的數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲應該回歸到一個更為謙虛的框架，圍繞物價穩(wěn)定和充分就業(yè)的目標展開討論，它應該抵制“前瞻性指引”（forward guidance）這一寬泛的概念，我認為這是那些看似“優(yōu)雅”的學術觀點之一，在實踐中很難奏效，因為央行不知道，也無法知道自己未來將做些什么。因此，在大多數(shù)時候，前瞻性指引都是愚蠢的。市場并不真正相信它，所以當你給出（前瞻性指引）的時候就不會產生積極的影響。但既然已經(jīng)給了（前瞻性指引），你就會覺得不得不堅持到底，因此它會使政策偏離原本應該是最佳路徑的方向。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲如何才能恢復近年來逐漸喪失的信譽？

勞倫斯·薩默斯：正如一個老笑話所說，預測真的很難，尤其是對未來的預測。雖然我在一年前對通貨膨脹的預測看起來還不錯，但在我的生活中，很多預測都是錯誤的。我認為認識到任務的難度至關重要。

美聯(lián)儲對其建模和預測程序進行審查是有價值的。在其他情況下使用的一些技術，比如采取對抗性合作，不同團隊考慮不同的可能假設，并為這些假設提供理由，都將是非常有必要的。

美聯(lián)儲的錯誤在很大程度上是專業(yè)預測界所普遍存在的錯誤。在2021年的頭6個月或8個月里，人們對美聯(lián)儲所說的那些事情有著實質性的共識，因此理解錯誤的范式非常重要。當時的美聯(lián)儲堅持通脹是暫時性的觀點，而后來這一觀點在預測界被越來越多拋棄。這些都需要我們進行內心的反思。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲主席杰羅姆·鮑威爾(Jerome Powell)坦言，美聯(lián)儲對量化緊縮，或者資產負債表縮表知之甚少，因為它部分地逆轉了量化寬松政策。你覺得會如何發(fā)展？

勞倫斯·薩默斯：我們不知道。當你對自己所走的路不是很了解的時候，那你最好小心行事。我看到的一項研究給我留下了深刻印象，該研究觀察到，央行內部的研究人員比外部研究人員更有可能發(fā)現(xiàn)量化寬松是有效的，而且這些研究人員更有可能在央行內部得到晉升。這項研究向我表明，從經(jīng)濟影響的角度來看，這種趨勢可能會高估量化寬松的和量化緊縮的經(jīng)濟影響。

我的直覺傾向于認為，我們需要比美聯(lián)儲發(fā)出的信號或市場預期更大幅度的加息，其中一個原因是，我不認為單獨進行量化緊縮的作用可能會有那么大。

編者按: 本次采訪是在美聯(lián)儲6月15日宣布加息0.75% 之前進行的，這是自1994年以來最大的一次加息。在美聯(lián)儲做出決定后，《巴倫周刊》再次與薩默斯聯(lián)系，以了解他的反應。

《巴倫周刊》：你如何看待美聯(lián)儲加息這一重大舉措？

勞倫斯·薩默斯：美聯(lián)儲正在顯示出決心。我明白，決定采取加息0.75個百分點，是一個重大的政策步驟。但我仍然不相信美聯(lián)儲有現(xiàn)實的預測。今年3月，我曾表示，用于描繪美聯(lián)儲委員個人利率預測的點陣圖根本就不現(xiàn)實。雖然這次(這些點)有了顯著調整，但不幸的是，我仍然不認為它們是現(xiàn)實的。

為什么有人會認為在失業(yè)率還沒有上升超過美聯(lián)儲所預計的正常失業(yè)率，而這一預計本身就太低的情況下，通貨膨脹率能夠從8% 降到2% ？我個人的猜測是，你會看到預計通脹率、預計失業(yè)率和預計利率都將進一步上升。

我認為加息0.75個百分點有利于提高美聯(lián)儲的公信力，但我不認為美聯(lián)儲的新預測和新言論對它有所幫助。我們接下來還是會迎接一場硬著陸。

《巴倫周刊》：謝謝你，拉里。

版權聲明：《巴倫周刊》(barronschina)原創(chuàng)文章，未經(jīng)許可，不得轉載。英文版見2021年6月16日報道“The Economy Is Headed for a Hard Landing. Larry Summers on Inflation, Recession, and the Fed.”。（本文內容僅供參考，投資建議不代表《巴倫周刊》傾向；市場有風險，投資須謹慎。）