海外環(huán)境：“滯與脹”仍在賽跑。下半年，海外環(huán)境仍存在較大不確定性，仍在“滯”與“脹”之間徘徊，貨幣政策面臨艱難選擇。若海外通脹回落不及預(yù)期，一是高通脹將直接沖擊經(jīng)濟(jì)與市場，二是貨幣政策緊縮被迫加碼、“緊縮恐慌”再襲，三是經(jīng)濟(jì)“硬著陸”風(fēng)險再升，“衰退交易”恐更近一步。中國等新興市場仍可能受到海外貨幣緊縮、經(jīng)濟(jì)下行、金融市場波動等多重壓力。

中國經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“分層遞進(jìn)”。下半年中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或?qū)⒔?jīng)歷分層遞進(jìn)的過程。第一層是餐飲為代表的消費(fèi)和工業(yè)生產(chǎn)的“深蹲”反彈。第二層是政策發(fā)力起效：房地產(chǎn)銷售-房價-投資的企穩(wěn)回升；基建投資的持續(xù)發(fā)力；汽車和家電消費(fèi)的激發(fā)。第三層是內(nèi)生增長動能的啟動，即消費(fèi)進(jìn)一步全局性增長、制造業(yè)投資企穩(wěn)回升。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的空間高度取決于：統(tǒng)籌疫情防控與經(jīng)濟(jì)發(fā)展、地產(chǎn)松綁“擴(kuò)面”、基建配套融資難題能否破解。全年GDP完成5.5%增速目標(biāo)可能性已低，但四季度單季有望恢復(fù)到這一水平。

政策展望：多重約束下探尋空間。下半年穩(wěn)信用或著眼于“降成本”、結(jié)構(gòu)性工具和地產(chǎn)相關(guān)貸款。貨幣政策以改革“降成本”的空間更大，降準(zhǔn)置換MLF仍有0.25-0.5個百分點(diǎn)的空間。綜合考慮疫情對公共財政收、支兩端的沖擊，和沒有疫情時相比，財政收支缺口擴(kuò)大了1.4萬億左右。可期待三季度出臺萬億增量財政工具。

資產(chǎn)展望：人民幣資產(chǎn)前景改善。美債：利率上行空間不大。美股：調(diào)整壓力猶存。美元：保持高位震蕩。A股市場：轉(zhuǎn)機(jī)在即，布局結(jié)構(gòu)性機(jī)會。國內(nèi)債市：下半年宏觀環(huán)境并不友好，但可尋找預(yù)期差博弈機(jī)會。人民幣匯率：年內(nèi)進(jìn)一步走貶的空間已較有限。

風(fēng)險提示：國際地緣局勢超預(yù)期，國內(nèi)外通脹壓力超預(yù)期，國際金融市場波動超預(yù)期，國內(nèi)穩(wěn)增長政策效果不及預(yù)期等。

（鐘正生為平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）