中國國家統(tǒng)計局11月15日發(fā)布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，10月經(jīng)濟恢復較9月有所放緩。不過，最近對疫情防控措施的進一步優(yōu)化和房地產(chǎn)相關(guān)金融政策的微調(diào)可能使四季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)上揚。

我們的月度GDP指標結(jié)合了國家統(tǒng)計局公布的工業(yè)增加值和服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)，以及對農(nóng)業(yè)部門的估計。指標表明，10月GDP同比增速從9月的3.4%放緩至2.2%（圖1）。

圖1 GDP和月度指標增長（同比）

對新冠疫情的擔憂繼續(xù)影響消費。

得益于國慶黃金周假期，往年10月的旅游服務消費通常較高。但今年10月鐵路客運量只有1.19億人次，低于2021年的2.48億人次，更遠低于疫情前3.19億人次的高峰。

10月的服務業(yè)產(chǎn)值與去年同期基本持平。相比之下，工業(yè)的韌性較強，10月同比增速達5%。然而，由于國內(nèi)私有企業(yè)需求偏弱，疊加外部需求放緩，工業(yè)產(chǎn)值越來越依賴于公共支出。

出乎意料的是，在9月增長2.5%后，10月零售額同比增速小幅收窄?？梢钥闯觯闶蹣I(yè)似乎對新冠疫情特別敏感（圖2）。在單日新增病例由6月的170例攀升至1500例后，10月零售額隨之出現(xiàn)下降。這也是新冠肺炎病例的第三次急增。在2020年初和2022年春季病例急增時，零售業(yè)也曾受到過影響。

11月上半月，單日新增病例超過9400例，表明消費還將面臨壓力。

圖2 零售額和新增病例數(shù)

中國的政策制定者一直努力在保護公眾健康和支持經(jīng)濟復蘇之間尋求平衡。

在堅持動態(tài)清零的大方針下，中國近日放寬了部分防疫政策。入境旅客隔離時間縮短，取消了對確診病例的“次密接”的追蹤和隔離。同時，即使飛機上有陽性旅客，航班也不再實行“熔斷”。

在病例數(shù)增加的背景下放寬公共衛(wèi)生政策，體現(xiàn)了政府的自信。不過，這些變化能在多大程度上激發(fā)消費者的信心還有待觀察。

10月房地產(chǎn)市場仍未有起色。

住宅銷售面積比去年低25%左右，而新開工面積則比去年低近40%（圖3）。今年迄今為止，房屋新開工面積與銷售面積的比率僅為0.8。這表明，沒有足夠的在建新房來滿足目前的需求。

圖3 住宅相關(guān)指標：截至10月31日

開發(fā)商們并沒有建造更多的房屋，造成這一結(jié)果的部分原因是他們所面臨的財務限制。雖然政策制定者們?nèi)匀皇艿健胺孔〔怀础边@一方針的指引，但他們也鼓勵金融機構(gòu)通過延長或置換債務來為房地產(chǎn)開發(fā)商提供流動性支持。

從某種程度上來說，住房需求的疲軟部分來自于家庭對開發(fā)商的財務實力以及他們完成項目能力的不確定，而政策的調(diào)整則為市場設定了下限。

由于供應和需求雙雙下降，在這一輪周期中，庫存的增長并不大。此外，新房價格也較為平穩(wěn)。在中國70個主要城市中，新房價格僅僅比去年8月的峰值下降了3%。雖然這相較于2011-2013年那一輪周期來說是一個較大的修正，但并不如我們在2014-2016年所見到的那么大（圖4）。

圖4 70個主要城市新房價格指數(shù)

政策制定者們已嘗試過通過增加在基礎設施建設方面的支出以及鼓勵制造業(yè)投資來抵消房地產(chǎn)的疲軟（圖5）。這可能會使得未來經(jīng)濟變得更加高效。

圖5 固定資產(chǎn)投資同比名義增長（%）

中國可再生能源技術(shù)發(fā)電的占比持續(xù)上升。今年迄今為止，中國的發(fā)電量比去年提高了4%。其中風能和太陽能的發(fā)電量分別提高了22%和30%。今年1-10月，風能和太陽能發(fā)電占總發(fā)電量的11%，比去年同期的9%有所上升（圖6）。

圖6 發(fā)電量占比：1-10月

固定資產(chǎn)投資增速趨于穩(wěn)定，但其構(gòu)成在發(fā)生變化，即私營部門所占的份額更小了。而在2014-2015年，私營部門占固定資產(chǎn)投資的近三分之二。在中美貿(mào)易摩擦的影響下，私營部門在固定資產(chǎn)投資中的占比已經(jīng)下降了10個百分點（圖7）。

圖7 私營部門固定資產(chǎn)投資（1-10月）

近年來，出口一直是中國經(jīng)濟的動力來源，但目前這種情況正在發(fā)生變化。

根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，10月中國出口額同比增長7%。然而，國家統(tǒng)計局是以人民幣計算出口額的，在人民幣貶值的時候，出口增長就可能會被放大。如果以美元計算，中國10月份的出口額是同比持平的（圖8）。

圖8 中國月度出口額

與2021年同期相比，今年前9個月出口增速大幅放緩。另外，中國的出口結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大的變化。2021年，出口增長幾乎都是由于出口量增加，而今年大部分的增長（以人民幣計算）是因為出口價格的上漲（圖9）。

圖9 解構(gòu)中國出口增長

出口平減物價指數(shù)是波動的。我們發(fā)現(xiàn)可以用匯率變化和中國生產(chǎn)者價格增長對其進行建模（圖10）。在今年的大部分時間里，出口價格都高于我們模型的預測值，由此產(chǎn)生的風險就是出口價格在短期內(nèi)會修正這一趨勢。此外，生產(chǎn)者價格開始下降，美元兌人民幣匯率似乎已經(jīng)見頂。因此，根據(jù)我們的模型預測，很可能到年底出口價格增幅會更小。

圖10 實際出口平減物價指數(shù)和模型預測值

雖然GDP增長放緩，但中國勞動力市場仍保持穩(wěn)定。政府設定的今年新增1100萬個城鎮(zhèn)就業(yè)崗位的目標很可能在今年10月份就能完成（圖11）。

圖11 新增城鎮(zhèn)就業(yè)崗位

另外，整體失業(yè)率只略高于疫情前的水平，主要是由于應屆畢業(yè)生增加導致青年失業(yè)率上升（圖12）。

圖12 失業(yè)率

同時，10月份的平均周工作時間為47.9小時。雖然同比有所下降，但仍比2019-2020年高（圖13）。這意味著，雖然GDP增長放緩，但工作量對于現(xiàn)有的勞動力來說足夠充足。隨著經(jīng)濟前景的不確定性消退，公司可以更加積極地招聘新員工。

圖13 10月平均周工作時間

在新冠肺炎感染人數(shù)增加、外需放緩、房地產(chǎn)市場仍然疲弱的情況下，中國經(jīng)濟可能面臨著一定的壓力。如果本季度最后兩個月經(jīng)濟增速沒有回升的話，我預計政府將做出更多的政策調(diào)整。

（本文題圖來源：第一財經(jīng)）

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文 | 柯馬克 第一財經(jīng)研究院高級學術(shù)顧問

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