中國國家統(tǒng)計(jì)局11月15日發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，10月經(jīng)濟(jì)恢復(fù)較9月有所放緩。不過，最近對疫情防控措施的進(jìn)一步優(yōu)化和房地產(chǎn)相關(guān)金融政策的微調(diào)可能使四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上揚(yáng)。

我們的月度GDP指標(biāo)結(jié)合了國家統(tǒng)計(jì)局公布的工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)，以及對農(nóng)業(yè)部門的估計(jì)。指標(biāo)表明，10月GDP同比增速從9月的3.4%放緩至2.2%（圖1）。

圖1 GDP和月度指標(biāo)增長（同比）

對新冠疫情的擔(dān)憂繼續(xù)影響消費(fèi)。

得益于國慶黃金周假期，往年10月的旅游服務(wù)消費(fèi)通常較高。但今年10月鐵路客運(yùn)量只有1.19億人次，低于2021年的2.48億人次，更遠(yuǎn)低于疫情前3.19億人次的高峰。

10月的服務(wù)業(yè)產(chǎn)值與去年同期基本持平。相比之下，工業(yè)的韌性較強(qiáng)，10月同比增速達(dá)5%。然而，由于國內(nèi)私有企業(yè)需求偏弱，疊加外部需求放緩，工業(yè)產(chǎn)值越來越依賴于公共支出。

出乎意料的是，在9月增長2.5%后，10月零售額同比增速小幅收窄?？梢钥闯觯闶蹣I(yè)似乎對新冠疫情特別敏感（圖2）。在單日新增病例由6月的170例攀升至1500例后，10月零售額隨之出現(xiàn)下降。這也是新冠肺炎病例的第三次急增。在2020年初和2022年春季病例急增時(shí)，零售業(yè)也曾受到過影響。

11月上半月，單日新增病例超過9400例，表明消費(fèi)還將面臨壓力。

圖2 零售額和新增病例數(shù)

中國的政策制定者一直努力在保護(hù)公眾健康和支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之間尋求平衡。

在堅(jiān)持動(dòng)態(tài)清零的大方針下，中國近日放寬了部分防疫政策。入境旅客隔離時(shí)間縮短，取消了對確診病例的“次密接”的追蹤和隔離。同時(shí)，即使飛機(jī)上有陽性旅客，航班也不再實(shí)行“熔斷”。

在病例數(shù)增加的背景下放寬公共衛(wèi)生政策，體現(xiàn)了政府的自信。不過，這些變化能在多大程度上激發(fā)消費(fèi)者的信心還有待觀察。

10月房地產(chǎn)市場仍未有起色。

住宅銷售面積比去年低25%左右，而新開工面積則比去年低近40%（圖3）。今年迄今為止，房屋新開工面積與銷售面積的比率僅為0.8。這表明，沒有足夠的在建新房來滿足目前的需求。

圖3 住宅相關(guān)指標(biāo)：截至10月31日

開發(fā)商們并沒有建造更多的房屋，造成這一結(jié)果的部分原因是他們所面臨的財(cái)務(wù)限制。雖然政策制定者們?nèi)匀皇艿健胺孔〔怀础边@一方針的指引，但他們也鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)通過延長或置換債務(wù)來為房地產(chǎn)開發(fā)商提供流動(dòng)性支持。

從某種程度上來說，住房需求的疲軟部分來自于家庭對開發(fā)商的財(cái)務(wù)實(shí)力以及他們完成項(xiàng)目能力的不確定，而政策的調(diào)整則為市場設(shè)定了下限。

由于供應(yīng)和需求雙雙下降，在這一輪周期中，庫存的增長并不大。此外，新房價(jià)格也較為平穩(wěn)。在中國70個(gè)主要城市中，新房價(jià)格僅僅比去年8月的峰值下降了3%。雖然這相較于2011-2013年那一輪周期來說是一個(gè)較大的修正，但并不如我們在2014-2016年所見到的那么大（圖4）。

圖4 70個(gè)主要城市新房價(jià)格指數(shù)

政策制定者們已嘗試過通過增加在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的支出以及鼓勵(lì)制造業(yè)投資來抵消房地產(chǎn)的疲軟（圖5）。這可能會(huì)使得未來經(jīng)濟(jì)變得更加高效。

圖5 固定資產(chǎn)投資同比名義增長（%）

中國可再生能源技術(shù)發(fā)電的占比持續(xù)上升。今年迄今為止，中國的發(fā)電量比去年提高了4%。其中風(fēng)能和太陽能的發(fā)電量分別提高了22%和30%。今年1-10月，風(fēng)能和太陽能發(fā)電占總發(fā)電量的11%，比去年同期的9%有所上升（圖6）。

圖6 發(fā)電量占比：1-10月

固定資產(chǎn)投資增速趨于穩(wěn)定，但其構(gòu)成在發(fā)生變化，即私營部門所占的份額更小了。而在2014-2015年，私營部門占固定資產(chǎn)投資的近三分之二。在中美貿(mào)易摩擦的影響下，私營部門在固定資產(chǎn)投資中的占比已經(jīng)下降了10個(gè)百分點(diǎn)（圖7）。

圖7 私營部門固定資產(chǎn)投資（1-10月）

近年來，出口一直是中國經(jīng)濟(jì)的動(dòng)力來源，但目前這種情況正在發(fā)生變化。

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，10月中國出口額同比增長7%。然而，國家統(tǒng)計(jì)局是以人民幣計(jì)算出口額的，在人民幣貶值的時(shí)候，出口增長就可能會(huì)被放大。如果以美元計(jì)算，中國10月份的出口額是同比持平的（圖8）。

圖8 中國月度出口額

與2021年同期相比，今年前9個(gè)月出口增速大幅放緩。另外，中國的出口結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大的變化。2021年，出口增長幾乎都是由于出口量增加，而今年大部分的增長（以人民幣計(jì)算）是因?yàn)槌隹趦r(jià)格的上漲（圖9）。

圖9 解構(gòu)中國出口增長

出口平減物價(jià)指數(shù)是波動(dòng)的。我們發(fā)現(xiàn)可以用匯率變化和中國生產(chǎn)者價(jià)格增長對其進(jìn)行建模（圖10）。在今年的大部分時(shí)間里，出口價(jià)格都高于我們模型的預(yù)測值，由此產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)就是出口價(jià)格在短期內(nèi)會(huì)修正這一趨勢。此外，生產(chǎn)者價(jià)格開始下降，美元兌人民幣匯率似乎已經(jīng)見頂。因此，根據(jù)我們的模型預(yù)測，很可能到年底出口價(jià)格增幅會(huì)更小。

圖10 實(shí)際出口平減物價(jià)指數(shù)和模型預(yù)測值

雖然GDP增長放緩，但中國勞動(dòng)力市場仍保持穩(wěn)定。政府設(shè)定的今年新增1100萬個(gè)城鎮(zhèn)就業(yè)崗位的目標(biāo)很可能在今年10月份就能完成（圖11）。

圖11 新增城鎮(zhèn)就業(yè)崗位

另外，整體失業(yè)率只略高于疫情前的水平，主要是由于應(yīng)屆畢業(yè)生增加導(dǎo)致青年失業(yè)率上升（圖12）。

圖12 失業(yè)率

同時(shí)，10月份的平均周工作時(shí)間為47.9小時(shí)。雖然同比有所下降，但仍比2019-2020年高（圖13）。這意味著，雖然GDP增長放緩，但工作量對于現(xiàn)有的勞動(dòng)力來說足夠充足。隨著經(jīng)濟(jì)前景的不確定性消退，公司可以更加積極地招聘新員工。

圖13 10月平均周工作時(shí)間

在新冠肺炎感染人數(shù)增加、外需放緩、房地產(chǎn)市場仍然疲弱的情況下，中國經(jīng)濟(jì)可能面臨著一定的壓力。如果本季度最后兩個(gè)月經(jīng)濟(jì)增速?zèng)]有回升的話，我預(yù)計(jì)政府將做出更多的政策調(diào)整。

（本文題圖來源：第一財(cái)經(jīng)）

——

文 | 柯馬克 第一財(cái)經(jīng)研究院高級學(xué)術(shù)顧問

聯(lián)系我們 | yicairi@yicai.com