導(dǎo)讀：

中國(guó)居民財(cái)富規(guī)模多大？老百姓如何守住“錢(qián)袋子”？澤平宏觀(guān)和新湖財(cái)富聯(lián)合發(fā)布《中國(guó)財(cái)富報(bào)告2022》，解讀中國(guó)居民財(cái)富新藍(lán)圖。

核心觀(guān)點(diǎn)

居民財(cái)富如何測(cè)算？古往今來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)財(cái)富的認(rèn)知不斷演化。按照資產(chǎn)是否具有實(shí)物形態(tài)，可以將財(cái)富劃分為金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)。金融資產(chǎn)主要包括通貨及存款、居民理財(cái)、股票、債券、基金、信托、保險(xiǎn)、黃金等；實(shí)物資產(chǎn)以不動(dòng)產(chǎn)為主。學(xué)界對(duì)居民財(cái)富測(cè)算方法主要分為宏觀(guān)測(cè)算和微觀(guān)調(diào)研。宏觀(guān)測(cè)算法較為直接，易追溯和驗(yàn)證，但顆粒度不足，對(duì)地域、職業(yè)等難以細(xì)分。微觀(guān)調(diào)研法自下而上，顆粒度高，能精準(zhǔn)覆蓋部分人群，但推測(cè)總體財(cái)富時(shí)估算成分高。本文采用宏觀(guān)測(cè)算法，對(duì)中國(guó)居民財(cái)富的總量和結(jié)構(gòu)進(jìn)行測(cè)算，并從居民端、產(chǎn)品端和機(jī)構(gòu)端分析中國(guó)居民財(cái)富現(xiàn)狀及挑戰(zhàn)。

中國(guó)居民財(cái)富有多少？

1）總量層面，2021年中國(guó)居民財(cái)富總量達(dá)687萬(wàn)億人民幣，2005-2021年年均復(fù)合增速高達(dá)14.7%，財(cái)富增速遠(yuǎn)超美日。戶(hù)均資產(chǎn)約134.4萬(wàn)元，中國(guó)居民財(cái)富規(guī)模僅次于美國(guó)。

2）結(jié)構(gòu)層面，金融資產(chǎn)占比較低，實(shí)物資產(chǎn)占近七成。2021年中國(guó)實(shí)物資產(chǎn)占總財(cái)富比重高達(dá)69.3%，主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)，全國(guó)住房市值達(dá)到476萬(wàn)億元；金融資產(chǎn)占比30.7%，隨著金融創(chuàng)新深化和直接融資比重提升，2005-2021年居民持有的金融資產(chǎn)占比上升了5個(gè)百分點(diǎn)，但仍偏低，相比之下2020年全球、北美、西歐、亞洲（不含日本）的金融資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比分別為48%、28%、55%和64%。

3）金融資產(chǎn)中，現(xiàn)金和存款超五成。受“儲(chǔ)蓄文化”的影響，中國(guó)居民投資偏保守，2005-2008年現(xiàn)金和存款曾高達(dá)78%，隨著中國(guó)金融市場(chǎng)不斷深化有所下降，2021年占比仍53%，權(quán)益資產(chǎn)和公募基金占比約19%，資產(chǎn)分散性和多元化不足。與國(guó)際相比，美國(guó)、英國(guó)居民資產(chǎn)配置中，德國(guó)、日本金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)偏保守，通貨和存款占比分別為13%、26%、40%、54%。

中國(guó)居民財(cái)富面臨怎樣的格局和挑戰(zhàn)？

從居民端來(lái)看，財(cái)富“馬太效應(yīng)”。高凈值人群數(shù)量占比低但持有三成金融資產(chǎn)，財(cái)富增速快，偏好“私人定制”，在新經(jīng)濟(jì)行業(yè)、東部沿海地區(qū)的創(chuàng)富能力更強(qiáng)。相較于高凈值客戶(hù)，大眾客戶(hù)的理財(cái)知識(shí)匱乏，投資者教育亟待加強(qiáng)，財(cái)富需求的挖掘潛力仍大。

從產(chǎn)品端來(lái)看，中國(guó)居民偏向固收類(lèi)資產(chǎn)，收益率低，抗通脹能力不足。2005-2021年存款占金融資產(chǎn)比重從75.8%降至49.7%，但“儲(chǔ)蓄為王”意識(shí)仍深入人心。2021年對(duì)股票、公募基金、私募股權(quán)基金、債券、信托、黃金的配置僅約7%，產(chǎn)品高度集中在銀行體系和房地產(chǎn)，抗風(fēng)險(xiǎn)、分散化能力不足。

從機(jī)構(gòu)端來(lái)看，2015-2021年中國(guó)資管規(guī)模從74.8萬(wàn)億元上升至122.9萬(wàn)億元，年化增速達(dá)8.6%，僅次于美國(guó)。“資管新規(guī)”凈值化管理以來(lái)，財(cái)富管理機(jī)構(gòu)表現(xiàn)分化，2021年銀行理財(cái)、信托和券商資管的規(guī)模較2017年分別下降1.8%、24.4%和51.4%，保險(xiǎn)資管、私募基金和公募基金的市場(chǎng)規(guī)模較2017年上升30.8%、76.5%和120.7%。各類(lèi)機(jī)構(gòu)發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，形成客戶(hù)、渠道、產(chǎn)品、技術(shù)等核心優(yōu)勢(shì)，搶灘財(cái)富管理新藍(lán)海。但大部分機(jī)構(gòu)尚未擺脫銷(xiāo)售傭金模式，僅少數(shù)頭部機(jī)構(gòu)正在探索買(mǎi)方付費(fèi)制、以客戶(hù)為中心的商業(yè)模式。

中國(guó)居民財(cái)富有六大愿景。一是中國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)潛力仍大；二是“共同富?！北尘跋?，大眾客戶(hù)的理財(cái)意識(shí)覺(jué)醒，成為待開(kāi)發(fā)的藍(lán)海；三是商業(yè)模式升級(jí)，以客戶(hù)為中心的買(mǎi)方財(cái)富管理模式環(huán)境和土壤正在孕育；四是機(jī)構(gòu)化、專(zhuān)業(yè)化、多元大類(lèi)資產(chǎn)配置日趨成為居民理財(cái)?shù)闹髁鞣绞?/strong>；五是財(cái)富管理與金融科技深度結(jié)合，數(shù)字化是未來(lái)大趨勢(shì)；六是人口老齡化背景下，養(yǎng)老理財(cái)將成為財(cái)富管理的重要場(chǎng)景。

對(duì)個(gè)人投資者而言，應(yīng)關(guān)注長(zhǎng)期抗通脹的三大硬通貨，即人口流入的都市圈城市群、優(yōu)質(zhì)的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)、供給稀缺的貴金屬及稀有金屬，跑贏(yíng)貨幣超發(fā)。關(guān)注大類(lèi)資產(chǎn)配置，不斷加強(qiáng)金融知識(shí)學(xué)習(xí)，樹(shù)立正確投資觀(guān)念。看懂宏觀(guān)趨勢(shì)，把握投資機(jī)會(huì)，澤平宏觀(guān)。

1 居民財(cái)富的含義和測(cè)算方法

1.1 什么是財(cái)富？

人們對(duì)財(cái)富的認(rèn)知經(jīng)歷了“物質(zhì)—貨幣—價(jià)值”三種形式。

早期對(duì)財(cái)富的理解限于商品的使用價(jià)值，“有用即財(cái)富”，亞里士多德有一句名言“財(cái)富顯然不是我們所追求的東西；因?yàn)樗皇怯杏?而且是因?yàn)槠渌挛锒杏谩薄?/p>隨著重商主義興起，重商主義學(xué)派將金銀貨幣看成是財(cái)富的唯一形態(tài)，認(rèn)為“金錢(qián)即財(cái)富”，只有貿(mào)易順差才能給國(guó)家?guī)?lái)財(cái)富，因此常常限制進(jìn)口、鼓勵(lì)出口。

古典學(xué)派認(rèn)為能產(chǎn)生價(jià)值的勞動(dòng)、土地等要素均創(chuàng)造財(cái)富。“經(jīng)濟(jì)學(xué)之父”亞當(dāng)·斯密提出勞動(dòng)時(shí)間決定價(jià)值，李嘉圖認(rèn)為國(guó)民財(cái)富是一個(gè)國(guó)家生產(chǎn)的產(chǎn)品的總量，因此提倡分工和自由貿(mào)易；薩伊認(rèn)為資本、土地和勞動(dòng)共同創(chuàng)造了價(jià)值和財(cái)富。

在高度發(fā)達(dá)的金融體系下，財(cái)富不等同于貨幣、收入或GDP等概念，財(cái)富形式更加多元。按照資產(chǎn)是否具有實(shí)物形態(tài)，可以將財(cái)富劃分為金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)。金融資產(chǎn)主要包括通貨及存款、居民理財(cái)、股票、債券、基金、信托、保險(xiǎn)、黃金等；實(shí)物資產(chǎn)以不動(dòng)產(chǎn)為主。金融資產(chǎn)和不動(dòng)產(chǎn)一般是影響居民財(cái)富變動(dòng)的主要因素。

1.2居民財(cái)富測(cè)算方法

學(xué)界對(duì)居民財(cái)富測(cè)算方法主要分為宏觀(guān)測(cè)算和微觀(guān)調(diào)研。

宏觀(guān)測(cè)算法借助公開(kāi)發(fā)布的各類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模以及居民持有份額進(jìn)行估算。代表成果有社科院國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室編撰的《中國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表》。這種方法較為直接，易追溯和驗(yàn)證，缺點(diǎn)是顆粒度不足，對(duì)地域、職業(yè)等難以細(xì)分。

微觀(guān)調(diào)研法以問(wèn)卷形式進(jìn)行分層抽樣調(diào)查，編制財(cái)富指數(shù)或者借助洛倫茲曲線(xiàn)估算居民財(cái)富總量。編撰財(cái)富指數(shù)的代表機(jī)構(gòu)有新湖財(cái)富植信投資研究院的“植信中國(guó)財(cái)富指數(shù)”、交通銀行&尼爾森的“交銀中國(guó)財(cái)富景氣指數(shù)”。借助洛倫茲曲線(xiàn)估算居民財(cái)富總量的機(jī)構(gòu)有招商銀行&貝恩的《2021年中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告》、興業(yè)銀行&BCG的《中國(guó)私人銀行2017》。這種方法自下而上，顆粒度高，能精準(zhǔn)覆蓋部分人群，但推測(cè)總體財(cái)富時(shí)估算成分高。

托馬斯·皮凱蒂設(shè)立的WID世界不平等數(shù)據(jù)庫(kù)采用微觀(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)和宏觀(guān)官方數(shù)據(jù)相結(jié)合的方式。宏觀(guān)上采用財(cái)政數(shù)據(jù)和國(guó)民賬戶(hù)，微觀(guān)上利用稅務(wù)記錄及調(diào)查數(shù)據(jù)。但該數(shù)據(jù)庫(kù)側(cè)重的是收入和財(cái)富總量數(shù)據(jù)的國(guó)際比較，顆粒度沒(méi)細(xì)化到結(jié)構(gòu)層面。

本文采用宏觀(guān)測(cè)算法，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中國(guó)人民銀行、行業(yè)協(xié)會(huì)和第三方數(shù)據(jù)庫(kù)。金融資產(chǎn)和住房資產(chǎn)一般是影響居民財(cái)富變動(dòng)的主要因素。居民所持金融資產(chǎn)包含通貨及存款、居民理財(cái)、股票、債券、公募基金、私募股權(quán)、信托、保險(xiǎn)準(zhǔn)備金及黃金。細(xì)分資產(chǎn)的數(shù)據(jù)來(lái)源和顆粒度詳見(jiàn)附錄。統(tǒng)計(jì)方法如下：

2中國(guó)居民財(cái)富有多少？

2.1中國(guó)居民總財(cái)富近700萬(wàn)億元，戶(hù)均約134.4萬(wàn)元

中國(guó)居民財(cái)富總量近700萬(wàn)億，居全球第二，增速領(lǐng)先美日。美國(guó)居民財(cái)富總量常年維持第一，2021年突破1000萬(wàn)億人民幣。中國(guó)居民總資產(chǎn)從2005年77萬(wàn)億元快速上升至2021年687萬(wàn)億元，年均復(fù)合增速高達(dá)14.7%，增速遠(yuǎn)超美國(guó)的5.1%和日本的0.65%。中國(guó)家庭戶(hù)均資產(chǎn)從2010年46.2萬(wàn)元上升至2020年122.0萬(wàn)元，年化增速達(dá)10.2%，2021年預(yù)計(jì)戶(hù)均資產(chǎn)可達(dá)134.4萬(wàn)元。

市面上有部分機(jī)構(gòu)對(duì)居民財(cái)富總量、結(jié)構(gòu)進(jìn)行測(cè)算，主要有社科院國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心、中金和招商銀行。招商銀行聯(lián)合貝恩公司，借助洛倫茲曲線(xiàn)估算居民財(cái)富總量，2020年可投資房產(chǎn)和可投資金融資產(chǎn)的規(guī)?？傆?jì)達(dá)241萬(wàn)億元。2019年，社科院、中金公司和澤平宏觀(guān)測(cè)算的中國(guó)居民財(cái)富總量分別為575、552和528萬(wàn)億元，在總量數(shù)據(jù)上相差不大。關(guān)于金融資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)的占比，我們跟中金測(cè)算的結(jié)構(gòu)接近，2019年金融資產(chǎn)占比近三成，非金融資產(chǎn)占比近七成。

2.2財(cái)富結(jié)構(gòu)中，中國(guó)居民實(shí)物資產(chǎn)占比近七成，金融投資市場(chǎng)仍待開(kāi)發(fā)

居民實(shí)物資產(chǎn)占比近七成，金融投資市場(chǎng)仍待開(kāi)發(fā)。一方面，中國(guó)”家文化“的傳統(tǒng)理念與人地錯(cuò)配，導(dǎo)致全國(guó)住房市值偏高；另一方面，中國(guó)資本市場(chǎng)整體規(guī)模偏小，直接融資比例較低。股市呈典型的牛短熊長(zhǎng)、暴漲暴跌特征，資本市場(chǎng)發(fā)育尚不成熟。但隨著金融創(chuàng)新不斷深化、資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革，2005-2021年居民持有的金融資產(chǎn)占比上升了5個(gè)百分點(diǎn)至30.7%，房地產(chǎn)占比從74.4%下降至69.3%，趨勢(shì)下降但占比仍偏高，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)仍待優(yōu)化。

中國(guó)金融資產(chǎn)在全球金融資產(chǎn)占比超二成。當(dāng)前麥肯錫、高盛等多家機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)居民金融資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)行了測(cè)算。根據(jù)我們測(cè)算，2005-2021年，金融資產(chǎn)總量從20萬(wàn)億元上升至211萬(wàn)億元，在居民財(cái)富總量中占比從26%上升至31%，2021年在全球金融資產(chǎn)的占比突破20%。

住房資產(chǎn)方面，2021年住房市值已突破476萬(wàn)億，但人均住房市值低。中國(guó)人口長(zhǎng)期大量向一二線(xiàn)核心城市集聚，但是人地嚴(yán)重錯(cuò)配，一二線(xiàn)城市土地供給嚴(yán)重不足導(dǎo)致高房?jī)r(jià)，三四線(xiàn)城市土地供給較多導(dǎo)致高庫(kù)存，進(jìn)而導(dǎo)致全國(guó)住房市值較高。與國(guó)際相比，2020年中國(guó)住房市值為62.6萬(wàn)億美元，明顯大于美國(guó)的33.6萬(wàn)億美元、日本的10.8萬(wàn)億美元、英法德三國(guó)合計(jì)的31.5萬(wàn)億美元。從人均住房市值來(lái)看，2020年中國(guó)為4.48萬(wàn)美元，遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)的8.3、9.4、15.7、16.4、14.4萬(wàn)美元。

北美成熟市場(chǎng)以金融資產(chǎn)為主，中國(guó)房地產(chǎn)投資占比偏高。北美地區(qū)的金融市場(chǎng)較為完善，投資渠道相對(duì)便利。而我國(guó)重視“家”的文化傳統(tǒng)，加之過(guò)去房?jī)r(jià)持續(xù)上漲帶來(lái)的“硬通貨”心理，使得我國(guó)居民更傾向于持有實(shí)物資產(chǎn)。根據(jù)BCG《2020中國(guó)財(cái)富報(bào)告》，2020年全球、北美、西歐、亞洲（不含日本）的金融資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比分別為48%、28%、55%和64%。美國(guó)金融資產(chǎn)投資占比高于北美地區(qū)，2020年金融資產(chǎn)占比達(dá)76%。中國(guó)投資更側(cè)重實(shí)物資產(chǎn)，2020年實(shí)物資產(chǎn)投資占比高于亞洲，為69%。

2.3金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，中國(guó)居民現(xiàn)金和存款超一半

中國(guó)居民的金融資產(chǎn)配置逐步多元化，但現(xiàn)金和存款仍超50%。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，居民財(cái)富快速累積，財(cái)富配置不再僅局限于單一投資機(jī)會(huì)。第一階段，2008年以前，中國(guó)居民的投資方式以“儲(chǔ)蓄+國(guó)庫(kù)券”為主，2005-2008年現(xiàn)金和存款占金融資產(chǎn)比重平均超過(guò)78%。第二階段，隨著銀行理財(cái)、信托、基金等普及，呈現(xiàn)金融脫媒趨勢(shì)，2011-2017年居民持有現(xiàn)金和存款占比持續(xù)下降了16個(gè)百分點(diǎn)至56%，理財(cái)、信托資產(chǎn)占金融資產(chǎn)比重，提升了10個(gè)百分點(diǎn)至16%。2018年以來(lái)，“資管新規(guī)”打破銀行理財(cái)剛性?xún)陡叮D(zhuǎn)型家族信托本源業(yè)務(wù)，資本市場(chǎng)注冊(cè)制，直接融資比重提高，股票、債券、公募基金等資產(chǎn)占比提高至19%，居民持有的信托資產(chǎn)占比提高至2.4%，現(xiàn)金和存款占比保持在55%附近。

從國(guó)際比較看，中日德金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)偏保守，英美較為均衡。美國(guó)居民資產(chǎn)配置中，37%配置于股票及其他權(quán)益資產(chǎn)，25%配置于養(yǎng)老基金，對(duì)存款、共同基金、壽險(xiǎn)、債券等資產(chǎn)的配置也較為均衡。中國(guó)居民“儲(chǔ)蓄為王”的意識(shí)仍強(qiáng)，2020年通貨和存款在居民金融資產(chǎn)中占比高達(dá)54.9%，與日本的54%接近，高于德國(guó)的40%、英國(guó)的26%、美國(guó)的13%。

3中國(guó)居民財(cái)富格局與挑戰(zhàn)

3.1居民端：高凈值人群是重頭戲，大眾財(cái)富需求尚未滿(mǎn)足

財(cái)富“馬太效應(yīng)”，大眾群體財(cái)富增速低于高收入群體。根據(jù)瑞信《2021年全球財(cái)富報(bào)告》，中國(guó)財(cái)富基尼系數(shù)從2000年的0.599持續(xù)上升至2015年的0.711，隨后有所緩和，降至2019年的0.697。但2020年疫情沖擊下，量化寬松的貨幣政策下不同資產(chǎn)的漲幅不同，拉大了貧富差距，中國(guó)財(cái)富基尼系數(shù)上升到0.704。

分人群來(lái)看，中國(guó)近三成的金融資產(chǎn)是由高凈值以上客群持有。按照個(gè)人金融資產(chǎn)分類(lèi)，麥肯錫將中國(guó)居民理財(cái)市場(chǎng)的參與主體分為超高凈值人群（超過(guò)2500萬(wàn)美元）、高凈值人群（100萬(wàn)-2500萬(wàn)美元）、富裕人群（25萬(wàn)-100萬(wàn)美元）和大眾人群（低于25萬(wàn)美元）。高凈值和超高凈值客群數(shù)量少，但占據(jù)大量財(cái)富蛋糕。根據(jù)瑞信《2021年全球財(cái)富報(bào)告》，全球百萬(wàn)富翁約占總?cè)丝诘?%，但掌握全球總財(cái)富的45.8%，麥肯錫預(yù)測(cè)2025年高凈值和超高凈值客戶(hù)將持有31%的金融資產(chǎn)。

分地區(qū)來(lái)看，“地區(qū)富”則“居民富”。家庭資產(chǎn)分配的分布規(guī)律與地區(qū)GDP分布較為相似。根據(jù)《招商銀行2021年中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告》測(cè)算的高凈值人群區(qū)域分布，2020年廣東、上海、北京、江蘇和浙江五個(gè)東部沿海省市的高凈值人群人數(shù)占全國(guó)總數(shù)的44%，山東、四川、湖北、福建緊隨其后，這些區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，高凈值人群分布密度高。

分職業(yè)來(lái)看，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)創(chuàng)富能力提升。疫情防控和低碳經(jīng)濟(jì)背景下，新能源、生物制藥、醫(yī)療服務(wù)等新興行業(yè)帶來(lái)大量投融資機(jī)會(huì)，加速高級(jí)管理層和專(zhuān)業(yè)人士的財(cái)富積累。此外，中國(guó)網(wǎng)民規(guī)模不斷壯大，帶動(dòng)了網(wǎng)紅、直播和游戲等新業(yè)態(tài)的發(fā)展。根據(jù)《招商銀行2021年中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告》，來(lái)自新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的創(chuàng)富一代從2019年的22%上升至2021年49%。

分需求偏好來(lái)看，高凈值客群偏好“私人定制”。多元化的高凈值客群結(jié)構(gòu)催生了差異化的財(cái)富管理需求，高凈值客戶(hù)越來(lái)越關(guān)注“私人定制”。由于部分繼承二代對(duì)父輩從事行業(yè)不感興趣，如何實(shí)現(xiàn)未來(lái)公司治理和家族財(cái)富傳承成為傳統(tǒng)創(chuàng)富一代的核心訴求，而新興行業(yè)誕生的高凈值人群更關(guān)注財(cái)富創(chuàng)造。加之職業(yè)金領(lǐng)、繼承二代等人群規(guī)模占比提升，標(biāo)準(zhǔn)化理財(cái)方案已經(jīng)難以滿(mǎn)足多元化客群的財(cái)富需求。

與高凈值客群相比，大眾富?？腿旱睦碡?cái)知識(shí)相對(duì)匱乏，投資品種單一。根據(jù)BCG《2021年全球財(cái)富管理報(bào)告》，30%-50%的大眾富?？蛻?hù)未將財(cái)富用于投資，超過(guò)50%的資產(chǎn)仍以現(xiàn)金、儲(chǔ)蓄形式被客戶(hù)持有。部分投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)缺乏相應(yīng)認(rèn)知，偏向于保本保收益的產(chǎn)品，對(duì)凈值化產(chǎn)品的接受需要過(guò)程，容易陷入“投資陷阱”。

3.2產(chǎn)品端：多元化、分散性不足，抗通脹、抗風(fēng)險(xiǎn)能力不足

從產(chǎn)品特征看，偏向固收類(lèi)資產(chǎn)，收益率低，抗通脹能力不足。改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)基本處于貨幣超發(fā)狀態(tài)。1985-2020年中國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量M2上漲近420倍,年均增速約15%，同期實(shí)際GDP平均增速僅為9.2%。當(dāng)前受?chē)?guó)際局勢(shì)、大宗商品價(jià)格波動(dòng)等影響，國(guó)內(nèi)通脹壓力難以忽視?？v觀(guān)中國(guó)居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，盡管居民持有存款占金融資產(chǎn)的比重呈下降趨勢(shì)，從2005年75.8%逐步降至2021年49.7%，但占比仍偏高。根據(jù)數(shù)字100研究院調(diào)研，有72%的受訪(fǎng)者仍然表示首選存款，“儲(chǔ)蓄為王”的意識(shí)仍然深入人心。

從風(fēng)險(xiǎn)集中度看，產(chǎn)品高度集中在銀行體系和房地產(chǎn)，抗風(fēng)險(xiǎn)、分散化能力不足。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的資本市場(chǎng)更發(fā)達(dá)，投資渠道更便利，因此居民可投資的品類(lèi)更多元均衡。美國(guó)投資偏重于權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，持有量排前三的金融資產(chǎn)為股票及其他權(quán)益資產(chǎn)、養(yǎng)老基金和共同基金，占比分別為36.85%、25.34%和13.03%。2021年中國(guó)通貨及存款、理財(cái)和房地產(chǎn)規(guī)模占居民總資產(chǎn)的比重為89.6%，而同期美國(guó)銀行體系和房地產(chǎn)的資產(chǎn)規(guī)模占比僅為33.1%。

3.3機(jī)構(gòu)端：大資管時(shí)代，從“銷(xiāo)售為王”到“客戶(hù)為王”

從市場(chǎng)規(guī)模看，中國(guó)資管規(guī)模全球第二，對(duì)亞洲的貢獻(xiàn)超八成。中國(guó)財(cái)富管理行業(yè)整體規(guī)模從2015年74.8萬(wàn)億元逐步上升至2021年122.9萬(wàn)億元，年化增速達(dá)8.6%。美國(guó)是全球第一大資管市場(chǎng)，2020年資管規(guī)模為45萬(wàn)億美元，占全球市場(chǎng)的43.6%。中國(guó)資產(chǎn)規(guī)模僅次于美國(guó)，2020年中國(guó)資管規(guī)模在全球占比為19%，在亞洲占比超八成。資管新規(guī)實(shí)施以來(lái)，打破剛兌，產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型，壓降通道類(lèi)業(yè)務(wù)，財(cái)富管理機(jī)構(gòu)表現(xiàn)分化。2021年銀行理財(cái)、信托和券商資管的規(guī)模較2017年分別下降1.8%、24.4%和51.4%。保險(xiǎn)資管、私募基金和公募基金發(fā)展迅速，2021年的規(guī)模較2017年上升30.8%、76.5%和120.7%。

從競(jìng)爭(zhēng)格局看，各類(lèi)機(jī)構(gòu)發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，形成客戶(hù)、渠道、產(chǎn)品、技術(shù)等核心優(yōu)勢(shì)。1）“客戶(hù)導(dǎo)向型”以銀行理財(cái)為主。銀行理財(cái)子公司借助母行在資金端的優(yōu)勢(shì)，客戶(hù)數(shù)量及客戶(hù)資產(chǎn)總額遙遙領(lǐng)先，且具備精細(xì)化的客群分層運(yùn)營(yíng)體系,全方位覆蓋各層級(jí)客戶(hù)的財(cái)富管理需求,尤其是在高凈值客戶(hù)領(lǐng)域占據(jù)舉足輕重的地位。2）“產(chǎn)品導(dǎo)向型”以基金、券商、信托為主。基金、券商、信托客戶(hù)基數(shù)較小,但客均資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較高，在權(quán)益和固收等產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投研能力等方面更強(qiáng)。3）互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)著眼尾部客戶(hù)，數(shù)據(jù)和技術(shù)為王，憑借技術(shù)優(yōu)勢(shì)和用戶(hù)畫(huà)像，吸引海量長(zhǎng)尾、年輕用戶(hù)群體。4）第三方財(cái)富管理機(jī)制靈活，搶灘財(cái)富管理藍(lán)海。近年來(lái)，第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)蓬勃興起，頭部機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)歐洲私人銀行和家族辦公室，憑借靈活的機(jī)制、高效協(xié)同滿(mǎn)足客戶(hù)多元化、跨地區(qū)、跨品種的大類(lèi)資產(chǎn)配置需求。

從服務(wù)方式看，大部分機(jī)構(gòu)未擺脫銷(xiāo)售傭金模式，以客戶(hù)為中心的商業(yè)模式尚未形成。我國(guó)財(cái)富管理行業(yè)仍處于初級(jí)階段，相比國(guó)外成熟市場(chǎng)仍存在服務(wù)水平有待提高。大部分財(cái)富管理機(jī)構(gòu)是賣(mài)方模式，將獲取銷(xiāo)售傭金作為主要商業(yè)模式。這使機(jī)構(gòu)與顧客天然站在對(duì)立面，因此往往出現(xiàn)在市場(chǎng)頂部發(fā)基金等現(xiàn)象，助長(zhǎng)追漲殺跌，買(mǎi)方付費(fèi)制、以管理費(fèi)為主的商業(yè)模式有待培育。

4前景展望與啟示

4.1中國(guó)居民財(cái)富六大前景：居民財(cái)富增長(zhǎng)空間仍大，共同富裕助力普惠金融

一是中國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)潛力仍大。KnightFrank數(shù)據(jù)顯示，2019年中國(guó)內(nèi)地資產(chǎn)凈值超3000萬(wàn)美元的超高凈值人群超6萬(wàn)，領(lǐng)先德法日英等國(guó)，預(yù)測(cè)到2024年該人群潛在增速可達(dá)58%。根據(jù)BCG《2021年全球財(cái)富報(bào)告》，2020年資產(chǎn)超1億美元的中國(guó)超高凈值客群數(shù)量和可投資財(cái)富較上年分別增長(zhǎng)了23.9%和26.5%，而同期美、加、俄、印等國(guó)的客群數(shù)量和可投資財(cái)富均未突破20%。未來(lái)中國(guó)在超高凈值客戶(hù)市場(chǎng)的潛力仍大，BCG預(yù)計(jì)2020-2025年該群體新增可投資財(cái)富金額為2.9萬(wàn)億美元，除美國(guó)以外的其他國(guó)家新增均不及1萬(wàn)億美元。

二是“共同富?！北尘跋?，大眾客戶(hù)的理財(cái)意識(shí)覺(jué)醒，成為待開(kāi)發(fā)的藍(lán)海。盡管高凈值客群的單位貢獻(xiàn)大，但大眾客群基數(shù)龐大，在“共同富?！北尘跋拢瑢?duì)財(cái)富總量的貢獻(xiàn)不容忽視。根據(jù)麥肯錫財(cái)富數(shù)據(jù)庫(kù)，2015-2020年，個(gè)人金融資產(chǎn)小于25萬(wàn)美元的大眾客戶(hù)，持有金融資產(chǎn)總量的60-65%，但適合普惠市場(chǎng)的銀行理財(cái)和公募基金僅占居民財(cái)富總量的6.24%，理財(cái)需求存在巨大的開(kāi)發(fā)潛力。縮小收入差距，增加可支配收入將更好地引導(dǎo)大眾客戶(hù)合理配置閑置資金。

三是商業(yè)模式升級(jí)，以客戶(hù)為中心的“買(mǎi)方投顧”模式將逐步普及。2010年投顧人數(shù)僅為3882人，在證券從業(yè)人員中占比不超過(guò)2%。2011年投顧人員規(guī)模較上年增長(zhǎng)了370%，占比大幅抬升至7%。2011-2020年，投顧規(guī)模保持穩(wěn)定上漲，2020年突破6萬(wàn)大關(guān)，年化增速達(dá)14.9%。

四是機(jī)構(gòu)化、專(zhuān)業(yè)化、多元大類(lèi)資產(chǎn)配置日趨成為居民理財(cái)?shù)闹髁鞣绞健?/strong>受全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)日趨復(fù)雜等影響，個(gè)人投資者“單打獨(dú)斗”的理財(cái)方式越來(lái)越難，跨地域、跨資產(chǎn)、跨產(chǎn)品進(jìn)行大類(lèi)資產(chǎn)配置的需求越來(lái)越高。越來(lái)越多投資者選擇將一定比例的財(cái)富交由境內(nèi)外財(cái)富管理機(jī)構(gòu)打理。根據(jù)數(shù)字100研究院調(diào)查，近六成受訪(fǎng)者愿意選擇專(zhuān)業(yè)金融機(jī)構(gòu)來(lái)打理財(cái)富，29%的受訪(fǎng)者接受第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)。

五是財(cái)富管理與金融科技深度結(jié)合，數(shù)字化是未來(lái)大趨勢(shì)。根據(jù)《中國(guó)銀行家調(diào)查報(bào)告（2021）》，75.8%的受訪(fǎng)銀行家表示其所在銀行近三年金融科技投入占營(yíng)業(yè)收入比重超2%，較2020年上升15.1個(gè)百分點(diǎn)。超七成受訪(fǎng)者表示所在銀行的金融科技人員占比不低于2%。疫情限制了實(shí)體網(wǎng)點(diǎn)的社交距離，線(xiàn)下業(yè)務(wù)受阻在一定程度上加速線(xiàn)上理財(cái)發(fā)展。疫情期間，九成以上的證券交易在線(xiàn)上完成，68%的受訪(fǎng)基民表示利用互聯(lián)網(wǎng)瀏覽理財(cái)資訊的時(shí)長(zhǎng)明顯增加。

六是人口老齡化背景下，養(yǎng)老理財(cái)將成為財(cái)富管理的重要場(chǎng)景。人口老齡化趨勢(shì)下，依靠國(guó)家發(fā)放養(yǎng)老金是“獨(dú)木難支”。根據(jù)社科院《中國(guó)養(yǎng)老金精算報(bào)告》測(cè)算，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金2035年有耗盡的可能，因此推動(dòng)企業(yè)、個(gè)人養(yǎng)老金支柱建立刻不容緩。2021年3月，養(yǎng)老金改革被納入“十四五規(guī)劃”，養(yǎng)老財(cái)富市場(chǎng)迎來(lái)政策東風(fēng)。2021年9月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于開(kāi)展養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品試點(diǎn)的通知》，工行、招行、建行、光大四家機(jī)構(gòu)養(yǎng)老理財(cái)試點(diǎn)啟動(dòng)，2022年3月1日起試點(diǎn)范圍擴(kuò)至十地十機(jī)構(gòu)。

4.2對(duì)個(gè)人投資者的啟示：關(guān)注硬通貨和大類(lèi)資產(chǎn)配置

關(guān)注長(zhǎng)期抗通脹的三大硬通貨。第一，人口流入的都市圈城市群房?jī)r(jià)能跑贏(yíng)貨幣超發(fā)。房地產(chǎn)長(zhǎng)期看人口、中期看土地、短期看金融，人口流入和流出地區(qū)的房?jī)r(jià)出現(xiàn)分化，人口流入越多的城市越有保值價(jià)值。第二，優(yōu)質(zhì)的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)將跑贏(yíng)貨幣超發(fā)。DDM模型指出，股價(jià)取決于盈利、利率與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)三個(gè)因素，企業(yè)盈利增加、利率下行、風(fēng)險(xiǎn)偏好降低將帶動(dòng)股價(jià)上漲。同時(shí)，受品牌效應(yīng)、技術(shù)壁壘等因素影響，資本市場(chǎng)馬太效應(yīng)顯著，行業(yè)龍頭和中小企業(yè)之間的分化較為嚴(yán)重，行業(yè)龍頭股具有更高的回報(bào)率。第三，供給稀缺的貴金屬及稀有金屬跑贏(yíng)貨幣超發(fā)。貴金屬具有產(chǎn)量稀少、在大宗商品中金融屬性最強(qiáng)、逆周期避險(xiǎn)能力強(qiáng)等特點(diǎn)，抗通脹能力強(qiáng)。

關(guān)注大類(lèi)資產(chǎn)配置。相較于發(fā)達(dá)國(guó)家，當(dāng)前，我國(guó)居民偏好投資固收類(lèi)產(chǎn)品，尤以大眾、富?？蛻?hù)為主。當(dāng)今時(shí)代，凈值化轉(zhuǎn)型加速、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率下行、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)、房地產(chǎn)大周期拐點(diǎn)到來(lái)，單一投資機(jī)會(huì)已經(jīng)難以適應(yīng)不斷變換的宏觀(guān)大環(huán)境。應(yīng)該樹(shù)立成熟的投資理念，逐步從“儲(chǔ)蓄為王”過(guò)渡到配置多元投資組合。

加強(qiáng)金融知識(shí)學(xué)習(xí)，樹(shù)立正確投資觀(guān)念。監(jiān)管層多次強(qiáng)調(diào)，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)向投資者充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，并引導(dǎo)客戶(hù)樹(shù)立理性投資、長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資理念。自2018年以來(lái)，監(jiān)管層逐步完善財(cái)富管理行業(yè)的合規(guī)監(jiān)管體系，加強(qiáng)對(duì)投資者保護(hù)。從業(yè)人員應(yīng)注重提升專(zhuān)業(yè)化服務(wù)水平，樹(shù)立“以客戶(hù)為中心”的理念?？蛻?hù)應(yīng)加強(qiáng)投資水平和獨(dú)立判斷能力，根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)偏好合理選擇適合自己的投資產(chǎn)品，避免陷入“投資陷阱”。

來(lái)源：澤平宏觀(guān) ID：zepinghongguan，任澤平團(tuán)隊(duì)，聯(lián)合發(fā)布：新湖財(cái)富

責(zé)編：羅曉霞