低迷市道環(huán)境下，股票私募與代銷渠道正掀起一場“博弈”。

今年一季度市場高速波動(dòng)，諸多私募機(jī)構(gòu)“吃不消”，凈值不斷回撤，紛紛觸及極為敏感的止損線。

為數(shù)不少的私募在止損線附近，大幅降低股票倉位，甚至空倉運(yùn)作，以“保護(hù)”持有人。

近期市場傳出消息：多家百億私募正在與代銷渠道、托管機(jī)構(gòu)協(xié)商，希望調(diào)降旗下產(chǎn)品的預(yù)警線與止損線。

但似乎，目前上述協(xié)商進(jìn)展不多，仍存分歧。

各方的博弈點(diǎn)和分歧點(diǎn)在哪里？

止損線何以誕生？

私募產(chǎn)品設(shè)計(jì)止損線，幾乎和陽光私募同步誕生。

早年的私募機(jī)構(gòu)品牌和信任度有限，持有人和銷售渠道都希望私募機(jī)構(gòu)“明確”風(fēng)險(xiǎn)回撤的幅度，于是止損線應(yīng)運(yùn)而生。

所謂止損線，是指私募基金在產(chǎn)品合同的條款中，對凈值回撤幅度設(shè)置一系列的強(qiáng)制操作要求。

上述條款通常包括預(yù)警線和止損線兩道防線。

私募產(chǎn)品凈值回撤到一定位置時(shí)，首先觸及“預(yù)警線”，一旦預(yù)警，管理人要主動(dòng)進(jìn)行賣出和減倉，降低風(fēng)險(xiǎn)。

若私募產(chǎn)品凈值繼續(xù)回撤，觸及“止損線”，則自凈值跌破止損線次日開始，托管人強(qiáng)制私募管理全部賣出持倉、并清算產(chǎn)品。

據(jù)了解，目前業(yè)內(nèi)的股票私募基金預(yù)警線通常設(shè)置于0.80-0.90，止損線設(shè)置于0.60-0.70的凈值位置。

代銷渠道充當(dāng)“風(fēng)控官”角色

另外，不可忽視的是代銷渠道在私募產(chǎn)品運(yùn)營中的“強(qiáng)勢”角色。

目前，業(yè)內(nèi)有成型規(guī)模的私募產(chǎn)品，多數(shù)依賴擁有高凈值客戶的私人銀行、券商財(cái)富部門和第三方財(cái)富機(jī)構(gòu)來銷售。

私募機(jī)構(gòu)并不直接對接投資者，相反是通過上述代銷渠道來和客戶打交道，由此形成了渠道在產(chǎn)品銷售前售后服務(wù)中的“核心地位”。

因此，一只私募基金的募集變成了“管理人-代銷渠道-持有人”的銷售鏈條，代銷渠道變相成為了“風(fēng)控官”。

不少管理人的止損線條款，是由渠道推動(dòng)設(shè)立的，特別是對新成立的私募機(jī)構(gòu)更是常常有嚴(yán)格的止損要求。

“新問題”層出不窮

條款是死的，市場和從業(yè)人士是活的，止損線推出后遇到的新問題是不斷的。

首先是，2015年、2016年、2018年這樣的大幅回撤的市道，部分私募產(chǎn)品出現(xiàn)過由于重倉品種快速下跌，導(dǎo)致產(chǎn)品無法在止損線上及時(shí)止損的案例。

原本產(chǎn)品設(shè)計(jì)的安排是，一旦凈值接近止損線，管理人要控制風(fēng)險(xiǎn)、減倉保凈值。

但結(jié)果是，有時(shí)候市場下跌太快太猛，沒給管理人交易的機(jī)會(huì)，有些產(chǎn)品更是連續(xù)大跌后才有平倉機(jī)會(huì)，造成了不少糾紛。

另一個(gè)情況是，即便管理人成功在止損線以上平倉保住了預(yù)警線，客戶也不一定滿意，依然會(huì)出現(xiàn)不少投訴

與之相對應(yīng)的是，部分管理人對于逼近止損線的產(chǎn)品也欠缺管理熱情，這導(dǎo)致了一部分“僵尸”產(chǎn)品的出現(xiàn)。

年內(nèi)“矛盾”凸顯

上述部分“矛盾”在2022年開年凸顯出來。

由于2022年開年以來，股票指數(shù)出現(xiàn)20%-30%的快速回撤，導(dǎo)致規(guī)模龐大的多頭股票私募產(chǎn)品出現(xiàn)可觀凈值回撤。

其中不乏去年末新發(fā)行的基金，部分明星管理人的產(chǎn)品，甚至導(dǎo)致部分產(chǎn)品被迫減倉或清盤的壓力。

百億私募東方港灣的產(chǎn)品在3月份凈值波動(dòng)甚小。面對疑似空倉的猜測，該機(jī)構(gòu)董事長但斌證實(shí)了倉位低至10%的，并表示：“從2021年2月始至2022年2月，整整一年我們的A股與港股投資做的非常不好”。

再如：云集百億私募的華潤信托最新統(tǒng)計(jì)，截至3月末，旗下統(tǒng)計(jì)的多頭指數(shù)成份基金平均股票倉位為58.93%，較2月末下降10.18%。值得注意的是，上一次出現(xiàn)平均倉位低于六成的時(shí)點(diǎn)，要追溯至2020年初。

上述調(diào)降倉位的現(xiàn)象不排除與觸及預(yù)警線、止損線后，而導(dǎo)致的倉位下降。

業(yè)內(nèi)開始反思

這些艱難情形反而推動(dòng)了業(yè)內(nèi)反思，不少業(yè)內(nèi)人士開始轉(zhuǎn)變觀點(diǎn)認(rèn)為：

調(diào)降或者取消止預(yù)警線和損線，反而有利于保護(hù)持有人。

一位百億私募的負(fù)責(zé)人表示：如果一只股票基金的預(yù)警線設(shè)置在0.85，并在今年3月1日成立，但遇到3月前兩周的大跌，凈值快速回撤值0.85。

觸及預(yù)警線后，基金經(jīng)理則要被動(dòng)降倉到50%，這意味著之后凈值要上漲35%才能回到1元面值。

3月的最后兩周市場出現(xiàn)反彈，但因?yàn)轭A(yù)警線原因，不少產(chǎn)品的股票倉位降低后無法趕上這波上漲。

這位百億私募人士進(jìn)一步指出：從投資角度來說，今年一季度市場估值、經(jīng)濟(jì)見底預(yù)期、政策扭轉(zhuǎn)等多個(gè)信號顯示出長線布局權(quán)益類資產(chǎn)的底部機(jī)會(huì)。

但是，較高的預(yù)警/止損機(jī)制與當(dāng)下投資邏輯發(fā)生了背離，預(yù)警/止損已經(jīng)無法完全滿足設(shè)置初衷，甚至有可能會(huì)拖累投資，從而實(shí)質(zhì)影響客戶收益?！边@位人士說道。

“止損線”不適合長期投資

另一位頭部私募的市場部總監(jiān)也支持調(diào)降預(yù)警線、止損線的呼聲。

這位人士表示：越來越多的投資者關(guān)注和適應(yīng)“長期價(jià)值投資”，因?yàn)閭€(gè)股短期波動(dòng)由情緒主導(dǎo)，而長期走勢依托于基本面，因此需要降低關(guān)注基金凈值頻率。

但如果由于市場劇烈波動(dòng)造成的凈值回撤給管理人太大壓力，一些經(jīng)驗(yàn)較淺或者定力較差的基金經(jīng)理可能會(huì)迫于壓力做出非理性的決策，這對投資者和管理人都會(huì)造成傷害。

前述人士都認(rèn)為，基金凈值逼近平倉線，其正常運(yùn)作將受到較大制約，下調(diào)或取消預(yù)警平倉線是更好的選擇，這對持有人、管理人和渠道三方可能是有利的。

但也有銷售人士認(rèn)為，預(yù)警和止損機(jī)制的取消，較容易在新發(fā)產(chǎn)品中實(shí)現(xiàn)。但是對于老產(chǎn)品而言，此前的承諾包含“止損”，如要調(diào)整，必須要考慮客戶的接受程度。

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