2022年的行情已經(jīng)正式收尾。截至12月30日收盤（本年度最后一個交易日），上證指數(shù)年內(nèi)跌幅15.13%，深證成指跌幅25.85%，滬深300指數(shù)跌幅21.63%，中證500指數(shù)跌幅20.31%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅29.37%。在指數(shù)全線暴跌的情況下，毫無疑問，最受傷的是股票策略。

2022全年市場未有明顯主線，行業(yè)輪動頻繁、行情時間短，持續(xù)震蕩調整，私募各策略之間業(yè)績分化明顯。其中，CTA策略年內(nèi)整體業(yè)績表現(xiàn)不俗，債券策略也實現(xiàn)了正收益，多資產(chǎn)策略、組合基金的業(yè)績表現(xiàn)相對平淡，股票策略年內(nèi)收益墊底。

雖然債券策略是2022年比較賺錢的私募策略，但是在臨近年尾時11月中旬突發(fā)的暴跌（參見《一個月虧掉一年賺的錢，債券類策略該怎么投？》），仍然讓投資者心驚不已，策略收益回撤了不少。相比之下，股票策略留給投資者的就只剩下“悲涼”二字。

新的一年，各類私募策略的表現(xiàn)會發(fā)生什么變化？股票策略會迎來咸魚翻身嗎？債券策略還會繼續(xù)回撤嗎？伴隨著經(jīng)濟復蘇的預期，2023年會是商品期貨策略的大年嗎？讓我們一起來回顧和展望一下。

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私募大類策略整體表現(xiàn)情況

截至2022年11月，國內(nèi)私募證券投資基金行業(yè)存續(xù)基金90904只，管理人數(shù)量9016家，存續(xù)規(guī)模5.56萬億元；共有112家百億私募，平均收益-6.13%；百億量化私募28家，平均收益-0.09%。

截至2022年12月28日，私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)庫中共登記有76349只運行中的私募證券投資產(chǎn)品，按策略分類占比最高的為主觀股票多頭、復合策略、其他，產(chǎn)品數(shù)量分別為34591、6791、4736。

數(shù)據(jù)顯示，截至12月21日，有業(yè)績記錄的16163只私募證券產(chǎn)品2022年來整體收益為-6.68%，其中僅3成的產(chǎn)品實現(xiàn)正收益。分策略來看，期貨及衍生品策略（CTA）年內(nèi)略有波折，但仍斬獲正收益。有業(yè)績記錄的1450只期貨及衍生品策略產(chǎn)品整體收益為6.51%，其中922只實現(xiàn)正收益，占比為63.59%。債券策略也實現(xiàn)了正收益，有業(yè)績記錄的2080只債券產(chǎn)品整體收益為6.45%。

投資股票領域的策略中，多資產(chǎn)策略表現(xiàn)最佳，有業(yè)績記錄的1678只產(chǎn)品2022年來整體收益為-2.97%。而組合基金的業(yè)績表現(xiàn)相對平淡，有業(yè)績記錄的814只組合基金2022年來整體收益為-6.13%，其中195只實現(xiàn)正收益，占比為23.96%。

在2022年的市場環(huán)境下，股票策略年內(nèi)表現(xiàn)墊底，有業(yè)績記錄的10148只股票策略產(chǎn)品整體收益為-11.90%，其中超8成的產(chǎn)品業(yè)績告負。2022年股票市場波動加大，不少頭部私募未能及時調整，導致業(yè)績“崩盤”。雖然不少私募機構在11月份港股與A股價值股的反彈下快速修復凈值，但全年來看，業(yè)績難言可觀。

百億私募的業(yè)績同樣分化劇烈，部分百億私募年內(nèi)業(yè)績堪憂，多家老牌百億私募的年內(nèi)最大回撤超40%。私募排排網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截止12月21日，有業(yè)績記錄的85家百億私募2022年來整體收益為-5.86%，表現(xiàn)明顯好于股票策略2022年來的平均收益率水平。其中，29家百億私募實現(xiàn)正收益，占比為34.12%。

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股票策略

國內(nèi)的股票策略，目前占比最大的是主觀多頭策略和指增策略。主觀股票多頭策略2022年的業(yè)績表現(xiàn)普遍較差，同時業(yè)績差異非常之大，表現(xiàn)較好的管理人，基金凈值跌幅不到10%，表現(xiàn)較差的年內(nèi)跌幅超過20%，甚至30%。

總體來看，能逆勢獲得正收益的白馬基金，屈指可數(shù)。業(yè)績差異大的原因除了管理人的能力以外，也是因為主觀股票多頭策略的風格差異大：有的偏愛大盤價值，有的偏愛中小成長，行業(yè)選擇也不一樣，有的換手率很低、不太擇時，有的換手率稍高、追求輪動。

其實策略和風格無好壞之分，各有適宜的行情。比如二季度更適合成長風格，四季度更適合價值風格。

然而，不管是對投資者而言，還是對于管理人而言，都很難及時準確捕捉市場風格的轉變，更何況基金經(jīng)理一般不太會隨意跨界，而投資者買入的基金一般也有鎖定期。在這種情況下，除了戰(zhàn)略上實現(xiàn)多資產(chǎn)和多策略的分散配置以外，也有投資者選擇做指數(shù)增強策略。

從行情來看，指數(shù)增強的整體業(yè)績或比主觀股票多頭好看一些。2022年以來指數(shù)增強產(chǎn)品超額持續(xù)修復，指數(shù)增強產(chǎn)品業(yè)績：1000指數(shù)增強>500指數(shù)增強>300指數(shù)增強。

以國內(nèi)占比最大的中證500指數(shù)增強策略為例，中證500指數(shù)2022年跌幅超20%，而不少指增策略的基金把超額收益做到了10%左右，甚至更高。

從這個角度看，對于逐漸看好股票市場筑底，但又不確定風口在哪里的投資者而言，指數(shù)增強策略是一個不錯的選擇——下跌時虧損不大會高于指數(shù)，而上漲時也不會踏空。

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債券策略

2022年債券市場在經(jīng)濟復蘇預期與證偽的過程中反復震蕩，11月末10年期國債收益率再度上行至2.9%附近，幾乎回到了一年前的原點。

回顧2022年債券市場，年初~1月底，穩(wěn)增長動員下貨幣先行，債市開門紅；2月初~6月底，弱現(xiàn)實與強政策反復角力下的震蕩期；7月初~10月底，從斷供風波+降息，到基本面修復+資金面收斂；11月初~12月底，疫情+地產(chǎn)兩大邏輯動搖，理財贖回風波出現(xiàn)。

華泰證券固收總結稱，2022年的債市給我們不少思考、教訓和感悟：第一，經(jīng)驗在變局年代靠不住。現(xiàn)象和數(shù)據(jù)背后的本質更關鍵。第二，內(nèi)外平衡可以有別，“以內(nèi)為主”不是一句空話。第三，牛市尾聲的應對是先降杠桿而非調節(jié)久期。第四，每一次“沖擊”往往也產(chǎn)生了值得把握的機會。第五，在充滿不確定的市場中，負債端、流動性管理的重要性提升。第六，對政策空間要有想象力，未來貨幣和財政協(xié)調配合更多，如何把握政策影響對投研仍將帶來考驗。

隨著中央經(jīng)濟會議基調明顯轉向穩(wěn)增長，疫情+地產(chǎn)兩大核心矛盾轉變，理財贖回問題仍在演繹之中，2023年的債市注定不會平靜。

展望2023年，中央定調貨幣政策精準有力，貨幣政策總量要夠、結構要準，力度不能小于2022年，數(shù)量工具和價格工具都有空間，不排除基準利率在2023年調降10-20BP的可能，資金利率回歸政策利率的過程可能也會更加平穩(wěn)。

預計2023全年利率可能呈現(xiàn)W型的寬幅震蕩，上半年的環(huán)境對債市可能更加友好，但全年中樞未必會高于2.9%，估計波動區(qū)間大概率將在2.6%-3.1%之間。由于宏觀不確定性加大，市場波動可能明顯放大，保持投資組合的流動性至關重要。

信用債方面，短久期高等級品種或更受投資者青睞，對弱資質或者長久期品種或更謹慎。2023年信用債整體投資策略應以防守為主，控制久期，謹慎下沉信用資質，而負債穩(wěn)定的賬戶，可適當采取高等級拉久期策略。

城投債，基本面惡化的背景下，不同區(qū)域再融資能力的分化，也導致城投的分化加劇。弱資質平臺非標、商票、技術性違約等風險事件增加，部分區(qū)域平臺甚至出現(xiàn)債務重整，尾部平臺信用風險在不斷增大，城投私募債展期或者債券置換的概率在增大。2023年城投兩級分化仍或加劇，建議謹慎下沉信用資質，對于高等級平臺，在負債端相對穩(wěn)定的情況下，可適當拉長久期增厚收益。

地產(chǎn)債，2022年地產(chǎn)行業(yè)銷售惡化，民營地產(chǎn)債境內(nèi)外債券展期、違約案例頻現(xiàn)，民營地產(chǎn)大多難以憑借自身信用發(fā)債。隨著政策調整和放松，房企等待基本面的改善有了喘息的時間，房地產(chǎn)行業(yè)的信用風險或將進入分化階段。因此，對于地產(chǎn)高收益?zhèn)顿Y者來說，或可跟蹤博弈政策的實際落地進度和效果，關注土儲和財務質量相對較好的房企的債券二級投資機會；而對于地產(chǎn)債一級投資者來說，仍然需要等待銷售數(shù)據(jù)改善，房企再融資能力修復，靜待右側投資機會。

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量化策略

量化策略在2022年成功“出圈”，不過隨著業(yè)績的大起大落，有點曇花一現(xiàn)的意味。3月份，量化巨頭幻方量化建議客戶“全部贖回”言猶在耳，彼時上證還在3450左右，如今勉強徘徊在3000點上方，已經(jīng)不知道是第N次要保衛(wèi)三千點了。

根據(jù)中信證券研究部測算數(shù)據(jù)，2022Q3量化管理人整體資產(chǎn)規(guī)模約為1.46萬億元，較年初下降約1300億元；但行業(yè)占比升至26.42%，較年初小幅提升1.08個百分點。

私募排排網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月底，國內(nèi)百億量化私募為28家，數(shù)量與去年同期持平。百億量化私募整體收益在2022年出現(xiàn)衰減。從公司維度來看，28家量化私募2022年平均收益-0.09%，在2020、2021年則分別為34%、20%。另從正收益占比來看，14家百億量化私募取得正收益，賺錢占比剛好為50%。

從收益來看，量化私募管理人量化股票超額在2022年2、3月份恢復后穩(wěn)定回升，同時2022年以來中小盤風格跑贏大盤風格，市場下跌對量化管理人的影響小于主觀管理人。據(jù)朝陽永續(xù)私募數(shù)據(jù)庫，截止至12月28日，目前共有5002只量化產(chǎn)品在存續(xù)中，并將在12月15日-12月28日期間有更新凈值的產(chǎn)品納入計算：

2022年以來量化產(chǎn)品平均收益率為-5.74%，在12月疫情防控措施調整帶來的沖擊下，不少產(chǎn)品上月修復的凈值再次受到了侵蝕。其中，超過30%產(chǎn)品年內(nèi)取得正收益，相較11月底的統(tǒng)計情況有明顯惡化。另外，2022年以來量化產(chǎn)品收益超過20%的有231只，占比約4.62%，相較上月略有上升，年內(nèi)產(chǎn)品業(yè)績分化明顯。

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CTA策略

2022年1月-12月底，市場高度波動，大宗商品整體取得較高的正收益。大宗商品價格走勢可以分三階段，第一階段為1月至6月上旬，表現(xiàn)為快速沖高后震蕩；第二階段為6月上旬至7月下旬，商品價格快速回撤；7月下旬至12月底，整體呈現(xiàn)震蕩上行的態(tài)勢。

南華商品指數(shù)走勢圖

CTA可以分為主觀CTA和量化CTA。從近一年收益情況來看，主觀CTA策略的收益最高。而量化套利策略在回撤控制方面最好，風險收益比方面最高。

整體來看，不同類型的CTA策略產(chǎn)品有明顯的風險收益特征和差異，業(yè)績表現(xiàn)上也會有較明顯的分化，這表明CTA投資者需要具備一定的篩選能力。

從歷史來看，2022年以來CTA業(yè)績表現(xiàn)處于歷史上最差的水平（類似于2017年）。2016年供給側改革帶來了商品市場的牛市，但此后期貨市場波動率快速下行至低位水平，不利于CTA策略表現(xiàn)。

展望未來，海外通脹現(xiàn)見頂跡象，2023年商品市場可能以震蕩下行為主，波動率中樞可能繼續(xù)小幅回落。2023年CTA策略表現(xiàn)可能好于2022年，但獲得較高收益的可能性較小。從細分策略來看，短周期策略可能優(yōu)于長周期策略。

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市場中性策略

2022年以來中證500、中證1000的平均超額分別約13%及19%，分階段來看，超額收益主要集中在2022年上半年；7月份之后，超額收益均有所回落，但中證1000的超額略好于中證500。

中性策略受2022年下半年指數(shù)回調及市場結構分化的影響，業(yè)績有所回落；另一方面，對沖端受基差貼水收斂的影響，亦對部分存續(xù)對沖產(chǎn)品產(chǎn)生一定的業(yè)績影響。不過，量化管理規(guī)模頭部集中的效應更加明顯，對于人才的培養(yǎng)吸納及軟硬件設備的升級，使得規(guī)模較大的管理人對此有更為充分的準備。

在2019及2020年，中性策略取得了相對較高的收益，從而受到更多投資者的關注，但隨著2020及2021年的市場下行，以及整個市場管理規(guī)模的快速上升，管理人之間策略的同質化變高及交易擁擠度較前幾年有所提高，近兩年中性策略收益呈逐步下降的趨勢。

數(shù)據(jù)來源：招商證券，朝陽永續(xù)，通聯(lián)數(shù)據(jù)

上圖為中性策略月度收益表現(xiàn)，對比滬深300的收益率及中證500的收益率，在3月份及7月份，滬深300及中證500均為負收益的行情下，中性策略的收益表現(xiàn)較好，均為正收益，在其他大幅下跌的月份，中性策略依然表現(xiàn)出來很好的抗跌能力，體現(xiàn)出在市場下行的狀態(tài)下的配置價值。

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2023年私募策略配置展望

目前主要的指數(shù)點位依然處于較低的位置，股票市場估值和私募股票倉位均接近歷史底部水平，股票多頭、指數(shù)增強策略及偏多頭的混合策略在未來具有較高的配置價值。

股票市場：2023年將是A股市場復蘇之年，隨著制約A股的兩因素（防疫形勢和地產(chǎn)低迷）均發(fā)生了巨大的政策轉向，市場預期也隨之扭轉。

債券市場：2023年債市或將震蕩走熊。穩(wěn)增長是全年經(jīng)濟工作的主線之一，但提振疲弱的基本面并不容易。一季度債市仍將進行強政策預期與弱現(xiàn)實之間的博弈。

商品市場：板塊持續(xù)分化，貴金屬與黑色金屬有配置機會，能源化工與農(nóng)產(chǎn)品繼續(xù)看空。

年度來看，收益表現(xiàn)呈現(xiàn)6-7年為一個波動周期。預期2023年會較明顯的反彈進入下一個周期，周期內(nèi)可能出現(xiàn)小幅波動和回調，但不影響整體上行的趨勢。上行趨勢中，表現(xiàn)優(yōu)異的策略為股票主觀策略、指數(shù)增強策略、期貨套利策略、期貨量化策略、期貨主觀策略。預期2023年最大回撤會出現(xiàn)較明顯的回落，最大回撤下行周期預期會持續(xù)3-4年，最大回撤時序波動較大的策略預期會有更大幅度的回落，如相對價值擇時對沖策略、股票主觀策略等。

2023年，股票多頭策略產(chǎn)品數(shù)量會持續(xù)增加，超跌的股票多頭策略預期會有較為明顯的收益反彈；在2022年整體表現(xiàn)較優(yōu)的管理期貨策略可能存在回調風險；隨著股票市場的復蘇，股票主觀策略會有較好表現(xiàn)；回撤向下擴張狀態(tài)的策略較難在上行行情中獲得驚喜超額收益。

對于一般的家族辦公室和普通投資者而言，隨著市場風格切換加劇，通過暴露某類風格獲取超額收益的難度大增，策略單一的管理人往往在市場風格變化時會出現(xiàn)策略失效，從而導致超額回撤。因此，投資單一策略或單一管理人，需要承受較大的回撤風險，不確定性大增。

合理的資產(chǎn)配置方法是：分析研究不同策略指數(shù)的表現(xiàn)、風險收益特征、投資邏輯、業(yè)績歸因等，了解策略的特征與局限，建立科學合理的管理人評價體系，以定性定量相結合的體系精選出優(yōu)秀的策略和管理人，并引入策略標簽進一步細化，進行策略配置和組合投資。

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