一、IC 設計：周期輪動，拐點將至

預計 2023 年全球半導體市場整體溫和下降，細分品類仍有亮點。據(jù) Gartner 數(shù)據(jù)，2023 年全球半導體將同比負增 3.6%至 5960 億美元；據(jù) WSTS 數(shù)據(jù)，2023 年全球半導體將 同比負增 4.1%至 5570 億美元。分地區(qū)看，亞太市場同比負增較多，美洲、歐洲、日本 仍有小幅增長。分品類看，分立器件、光電子、傳感器仍有低個位數(shù)區(qū)間的溫和增長。 集成電路中，模擬芯片仍將有同比 1.6%的小幅增長。

從月度高頻數(shù)據(jù)看，半導體市場同比增速已接近歷史較低水平。2022 年 10 月全球半導 體銷售額 468.6 億美元，yoy-5%，mom-0%。中國、亞太地區(qū)半導體市場同比增速已分 別在 7 月、8 月轉(zhuǎn)為負增。歐洲、美洲、日本截至 10 月仍保持同比正增，同比增速持續(xù) 放緩。

從價格端看，價格持續(xù)調(diào)整，供需錯配緩解。2022Q3 全球半導體銷售均價 0.51 美元， yoy+3%，qoq-5%。2022Q3，全球半導體銷售均價同比增速大幅收窄，環(huán)比增速轉(zhuǎn)跌， 價格加速調(diào)整，有望進一步推動庫存持續(xù)去化。

2022 年 11 月臺股 IC 設計、IC 制造、IC 封測企業(yè)合計營收分別為 762 億元新臺幣、 2620 億元新臺幣、525 億元新臺幣；同比增速分別為-23%、+34%、-3%；環(huán)比增速分 別為+5%、+4%、-3%。

手機：主動去庫存，靜等需求恢復

在經(jīng)歷 2021 年的出貨量短暫復蘇后，全球智能手機出貨量出現(xiàn)第二輪出貨量走低現(xiàn)象。 根據(jù) IDC 2022 年 Q4 預測數(shù)據(jù)修正后，從 2022 年初全球智能手機出貨量增長 1.6%調(diào) 整至年末下降約 9.1%，出貨量總量下降約至 12.2-12.4 億部左右。預計 2023 年隨著全 球疫情影響緩解，及全球消費能力恢復，將在 2023 年出貨量同比增長 2.8%，出貨量總 量約 12.6-12.7 億部。 分季度來看，2022 年 H1 已完成出貨量 6 億部，2022 年 Q3 出貨量約 3 億部。根據(jù)國內(nèi) 安卓廠商發(fā)布周期及蘋果手機發(fā)布周期來看，我們認為 2022 年基本完成全年出貨量 12.2-12.4 億部的預測。隨疫情逐步優(yōu)化及消費市場需求恢復有一定滯后，我們認為 2023 年 Q1 全球智能手機出貨量同比數(shù)據(jù)依然呈下降趨勢，但經(jīng)過 2023 年 H1 的恢復，同比 跌幅將逐步收窄。

VR/AR：政策行業(yè)雙重驅(qū)動，元宇宙加速產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新

根據(jù) wellsenn XR 數(shù)據(jù)預測，預計 2022 年全球 VR 出貨量達 960 萬臺，較 2021 年 1029 萬臺下跌 7%，由于 meta 改變過往的硬件補貼銷售政策，Quest 2 產(chǎn)品漲價 100 美元， 以及 Quest Pro 定價 1499 美元，漲價對終端的銷量產(chǎn)生一定的負面影響，Quest 2 面臨 產(chǎn)品老舊，今年即將換代 Quest 3，預計 meta 全系產(chǎn)品銷量 2022 年為 750 萬臺，其中 Quest 2 為 690 萬臺，Quest Pro 為 60 萬臺。此外，保守預計 Pico 全年銷量 100 萬臺， 其中 Pico 4 銷量 25 萬臺，隨著流量投放加大、海外市場的開拓、以及直播等內(nèi)容場景 的拓展，Pico 銷量仍有超 100 萬臺預期的可能。 根據(jù) wellsenn XR 數(shù)據(jù)預測，預計 2022 年全球 AR 出貨量為 37 萬臺，同比增長 32%， 全球 AR 市場整體仍以 B 端為主，但今年的增長來源主要來自消費端市場，且以國產(chǎn)品 牌為主。包括擴屏 AR 眼鏡，例如 Rokid Air、Nreal Air、雷鳥 Air 等，以及主打信息提示 的輕量級 AR 眼鏡一體機，例如影目 Air、OPPO Air、李未可 metalens 等。

電視：近十年出貨量最低，需求恢復有望逐步回暖

根據(jù) Trend Force 集邦咨詢數(shù)據(jù)，2022 年第三季全球電視出貨量達 5139 萬臺，環(huán)比增 加 12.4%，同比降低 2.1%，是自 2014 年以來同季出貨最低紀錄。根據(jù) TrendForce 預測，預估 2022 年全球電視出貨量僅 2.02 億臺，同比降低 3.8%，2022 年將創(chuàng)近十年出 貨量最低的一年。由于全球消費意愿降低，消費性產(chǎn)品的預算嚴重受到排擠，間接抑制 對于電視產(chǎn)品的采購意愿。而對于 2023 年的出貨量預估將同比降低 0.7%，達 2.01 億 臺，出貨量同比下降收窄，將在 2023 年 H2 或 2024 有止跌回暖趨勢。

汽車：電動化提速，結(jié)構(gòu)性變化為主線

2022 年前 10 月，全球新能源車銷量 775 萬輛，同比+61.0%；10 月單月銷量 93.2 萬 輛，同比+55%。分國別來看，挪威在全球新能源車滲透率排名第一，維持在 60%-80% 之間；其余主要國家基本都在 40%以下。

1.1 數(shù)字 IC：去庫存和來年需求儲備并存，多家海外公司展望樂觀

庫存狀況和需求展望： 消費類公司庫存壓力較大，我們預計 2022Q4-2023Q1 庫存及毛利率將陸續(xù)出現(xiàn)拐點。 數(shù)字 IC 景氣度自年初步入下行，部分企業(yè)營收增長趨勢與存貨出現(xiàn)背離。對于存貨與營 收出現(xiàn)嚴重背離以及存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)顯著高于歷史水平的公司 2022 H2 仍有較大的去庫存 壓力。預計 2022Q4-2023Q1 隨著消費需求反彈、庫存逐步消化以及代工供應鏈調(diào)整， 庫存及毛利率指標將陸續(xù)出現(xiàn)拐點。通過梳理數(shù)字 IC 板塊各企業(yè)半年度報告等公告，各 公司逆境不改研發(fā)趨勢，均圍繞下游重點領域積極布局研發(fā)，修煉內(nèi)功。我們強調(diào)研發(fā) 轉(zhuǎn)換效率乃公司核心競爭力，新品放量伴隨行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)后引領新一輪增長。 去庫存系 2022 年多數(shù) IC 設計企業(yè)一大要務。自 2022 年 Q1 開始 Fabless 和 IDM 存貨 周轉(zhuǎn)天數(shù)均有增加，F(xiàn)abless 和 IDM 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別增至 89 天和 115 天。下游消費電 子為主的需求惡化疊加 Fab 廠產(chǎn)能利用率滿載運行，多數(shù)企業(yè)庫存水位高企，高庫存壓 力下廠商唯有降價去庫存。

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，數(shù)字 IC 設計公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)均有上行，其中思特威-W、格科微、 韋爾股份和匯頂科技存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為前四名。

具體分析來看，庫存和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升較為嚴重的為思特威-W、格科微、韋爾股份、 匯頂科技和瑞芯科技等公司，這些公司的共同屬性為消費電子領域占比較高。其中： 韋爾股份、思特威-W 和格科微：主要業(yè)務為手機等產(chǎn)品的圖像傳感器； 匯頂科技：主要業(yè)務為指紋傳感器，面向華為、小米、oppo、vivo 等手機終端； 瑞芯微：專要業(yè)務為平板電腦和個人電腦、IoT 硬件等消費電子的 SoC 產(chǎn)品； 中穎電子：主要業(yè)務為家電和 PC 數(shù)碼產(chǎn)品的 MCU 等。 根據(jù)產(chǎn)業(yè)內(nèi)的相關信息： 一方面：三季度部分消費電子終端廠商去庫存不及預期，如中芯國際趙海軍在 2022 年 Q3 業(yè)績法說會上表示三季度智能手機和消費電子去庫存速度緩慢，客戶流片意愿不強。 另一方面：亦有廠家對明年提前規(guī)劃。如樂鑫科技表示，渠道庫存已處于較低水平，雖 然公司當前庫存水位較高，但考慮明年公司將有若干款產(chǎn)品進入量產(chǎn)，當前增加產(chǎn)能原 材料等儲備十分必要。 部分海外公司法說會最新表述也對明年展望樂觀，如 Qorvo 預計 2023 年 Q1 中國基于 Andriod 的收入將增加，聯(lián)發(fā)科預計 2023 年 H1 客戶將有更大范圍補庫存動作。

存儲行業(yè)：價格低點或印證下一輪景氣周期拐點

（1）DRAM： 復盤 DRAM 歷史周期變化情況，市場波動劇烈，周期屬性較強。在過去 30 年中，DRAM 市場經(jīng)歷過若干輪的驚人增長和毀滅性崩潰。2021年DRAM行業(yè)迎來42%的高速增長， 而根據(jù) IC Insghts 預計，2022 年 DRAM 行業(yè)增速轉(zhuǎn)而下降 18%。

1）需求與業(yè)績：需求短期仍一致悲觀，DRAM 廠商難逃行業(yè)寒冬。 2022 年供需位元差加大，供大于求困局未破。根據(jù) TrendForce，2023 年 DRAM 市場需 求位元成長率為 8.3%，系近年來首次低于 10%，遠低于供給位元成長的 14.1%。因此 2023 年的 DRAM 市場在供過于求的情勢或愈演愈烈，供大于求仍是當前困局。

2）庫存與價格：高水位庫存+低需求市場，降價持續(xù)。 庫存端，以美光各季庫存進行追蹤，自 2021 年 Q1 開始，公司庫存逐步進入下降通道， 至 2021 年 Q4 達到底部。自此開始，受下游需求疲軟影響，公司庫存水位逐步增加，至 2022 財年四季度，公司庫存水位已達近三年最高點，為 66.63 億美元，環(huán)比 Q3 增幅超 18%。高庫存水位下，各廠商去庫存壓力迫在眉睫，同時疊加需求疲軟，直接導致 DRAM市場產(chǎn)品價格大幅下跌。

現(xiàn)貨價： 我們以 DDR3 4Gb 512Mx8 1600MHz 產(chǎn)品為例，現(xiàn)貨價格已至上一輪周期底部，利基市 場主要面向存儲速度性能不太高的市場，上一輪 DDR3 周期價格上行系三星、海力士等 龍頭廠商為準備利潤更高的 DDR5 生產(chǎn)，逐步淘汰 DDR3 產(chǎn)能，導致 DDR3 短期內(nèi)供需 失衡所致。同樣，在本輪的 DDR3 價格下行周期中，三星放緩 line13 的 DDR3 產(chǎn)能轉(zhuǎn)換 至 CIS，也給供給端帶來更多壓力。本輪底部區(qū)間，在行業(yè)面臨寒冬，下游需求疲軟，供 給過剩的背景下，價格反彈壓力較大。

3）周期與成長：下修資本支出+產(chǎn)能縮減渡過寒冬，逆周期布局新品推出展望下一階段 高增。 旺季不旺，各廠商產(chǎn)能規(guī)劃縮減，新品延期投產(chǎn)。通常下半年為 DRAM 市場銷售旺季， 系統(tǒng)制造商會大量采購內(nèi)存器件，用于他們年底新一代發(fā)布的產(chǎn)品。但這種情況 2022 年 并未出現(xiàn)。傳統(tǒng)旺季不旺，各大存儲廠商均有產(chǎn)能縮減規(guī)劃，并且延期新品量產(chǎn)導入規(guī) 劃。

（2）NAND Flash： 根據(jù)中金企信統(tǒng)計數(shù)據(jù)，NAND Flash 2020 年市場規(guī)模為 534.1 億美元，預計到 2025 年，全球 NAND Flash 市場規(guī)模講達到 931.9 億美元，2021 年至 2025 年，CAGR 增速 7.4%。隨著 PC 及智能手機平均儲存容量的上升，及工業(yè)設備、傳感器、汽車系統(tǒng)和醫(yī) 療系統(tǒng)等設備中，人工智能和機器學習對海量數(shù)據(jù)處理需求增長，基于 NAND Flash 的儲 存趨勢也將繼續(xù)發(fā)展。

NAND Flash 技術一直基于二維平面的 NAND 技術，也就是我們說的 2D NAND 閃存。 2D 在平面上對晶體管尺寸進行微縮，從而獲得更高的存儲密度，但晶體管尺寸微縮遇 到物理極限，現(xiàn)已面臨瓶頸，達到發(fā)展極限。為了在維持性能的情況下實現(xiàn)容量提升， 3D NAND 成為發(fā)展主流。根據(jù) International business strategies 數(shù)據(jù)顯示，2019 年， 3D NAND 的滲透率為 72.6％，已遠超 2D NAND，且未來仍將持續(xù)提高，預計 2025 年 3D NAND 將占閃存總市場的 97.5％。

1.1.1 韋爾股份：看周期復盤下的歷史重現(xiàn)

2018 年： 營收高增的三個點：開發(fā)新客戶和新的應用領域、研發(fā)新產(chǎn)品的收入增幅較大、市場需 求旺盛，產(chǎn)品供不應求。 前期高研發(fā)投入帶來第一階段成果轉(zhuǎn)換：2015-2018 年，公司半導體設計業(yè)務研發(fā)投入 占半導體設計業(yè)務銷售收入比例分別達到 8.20%、9.58%、14.04%和 15.24%。公司持 續(xù)高研發(fā)投入迎第一階段收獲期：根據(jù)公司表述可以發(fā)現(xiàn)，此時已有部分產(chǎn)品達到國際 先進水平，開始關注客戶需求，新品圍繞當前領域布局，并開始致力于打造產(chǎn)品的多品 類和多維度覆蓋。同時產(chǎn)品性能的提升和品類的擴充給予公司機遇，開始與海外公司在 個別領域初步競爭，當前階段的競爭以“同質(zhì)價優(yōu)，進口替代”為主。

新品研發(fā)、下游需求與歷史機遇的第一次共振。2018 年消費電子市場作為公司下游主要 應用市場，景氣度較高。公司新品放量迎合下游高景氣需求，疊加初現(xiàn)的進口替代機遇， 公司業(yè)績大幅上行。 景氣度拐點。為滿足下游需求，公司 2018 年前三季度存貨水平大幅上行，Q4 下游景氣 度下降，占比較高的分銷業(yè)務價格下降導致公司毛利率下行。

2020 年： 2020 年 H1，因中美貿(mào)易摩擦及新冠病毒疫情，對全球經(jīng)濟和全球半導體市場的發(fā)展受 到影響。 整合期：內(nèi)生與外延并重。研發(fā)上，公司不斷加大研發(fā)投入，新品迭出。外延上公司購 買 Synaptics Incorporated 基于亞洲地區(qū)的 TDDI 業(yè)務，產(chǎn)品類別繼續(xù)擴充。 此階段得益于下游以智能手機為代表的消費電子市場需求旺盛，CMOS 產(chǎn)品需求旺盛， 公司擴充產(chǎn)能導致上半年庫存有所增加。

2021 年： 市場恢復高景氣。由于世界經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)恢復，汽車產(chǎn)業(yè)等快速復蘇，疊加 5G 進一步 普及等原因，全球半導體貿(mào)易統(tǒng)計協(xié)會（WSTS）預測，2021 年全球半導體產(chǎn)業(yè)市場規(guī) 模將達到 4882.7 億美元，超過 2020 年的 4403.9 億美元，創(chuàng)出歷史新高，全球半導體 產(chǎn)品供不應求。 平臺化布局已完成。依托內(nèi)生發(fā)展和外延收購并舉的發(fā)展戰(zhàn)略，公司半導體設計業(yè)務實 現(xiàn)顯著增長。通過進一步的資源整合，公司產(chǎn)品線及研發(fā)能力得到拓展，已構(gòu)建以圖像 傳感器解決方案、觸控與顯示解決方案和模擬解決方案三大業(yè)務協(xié)同發(fā)展的平臺化布局。 新品不斷推出。公司研發(fā)推出了全球首款用于高端手機前置和后置攝像頭的 0.61um 像 素高分辨率 4K 圖像傳感器 OV60A。同時公司領先業(yè)界推出下沉式 HD TDDI-TD4160， 支持 720*1680 分辨率，60/90/120Hz 顯示刷新率，60～240Hz 觸控報點率，獲得了市 場的廣泛認可。 聚焦高端，毛利率上行，庫存增加。2021 年度，公司將產(chǎn)品組合更加聚焦于單價較高的 中高端產(chǎn)品，相應地削減了單價較低的低端產(chǎn)品的銷售，毛利率持續(xù)上升。同時，公司 針對未來半導體市場需求提前布局，庫存不斷增加。

2022 年： 歷史重現(xiàn)，類似于 2018 年的庫存增加和毛利率下行。2022 年 H1，全球疫情擴散、地 緣政治形勢以及通貨膨脹等因素導致以智能手機、計算機為代表的消費電子市場受到較 強沖擊。下游客戶在備貨策略上更加趨于保守，新品推出不斷延后，公司新品導入不及 預期，庫存難以消化。同時，較高的庫存壓力倒逼公司采取降價策略去庫存，毛利率下 行。類似于 2018 年 Q3，庫存端看，公司庫存水位達到高點，Q4 系去庫存階段；需求端 看，下游需求有望在 2023 年迎來復蘇；產(chǎn)品端看，公司平臺化布局進一步深化。

1.1.2 兆易創(chuàng)新：業(yè)績高速增長，看平臺化公司如何打造

立足中國覆蓋全球，產(chǎn)品品類不斷擴展。兆易創(chuàng)新成立于 2005 年 4 月，是一家立足中 國的全球化芯片設計公司。公司致力于各類存儲器、控制器及周邊產(chǎn)品的設計研發(fā)。公 司在上海、合肥、中國香港設有全資子公司、在深圳設有分公司，在中國臺灣省設有辦 事處，并在日韓、美國等地通過產(chǎn)品分銷商為客戶提供本地化服務。公司產(chǎn)品包括 NORFlash、NAND Flash、DRAM 以及 MCU 等，廣泛應用于移動終端、消費電子、個人電腦、 辦公設備、汽車電子及工業(yè)控制設備等多個領域。 業(yè)績高增，研發(fā)投入成果轉(zhuǎn)化良好。公司營收近年來穩(wěn)步增長，即使在 2022 年芯片行 業(yè)寒冬的大背景下，公司前三季度營收依然維持正增長。更為可貴的是，公司的扣非歸 母凈利潤延續(xù) 2021 年遠高于營收增速的態(tài)勢，2022 年前三季度，公司扣非歸母凈利潤 同比增速達 27.80%。公司業(yè)績高增的一大原因系常年高投入的研發(fā)支出，帶來了良好的 成果轉(zhuǎn)化，并以此建立深厚的技術壁壘。利潤率水平來看，公司毛利率水平基本維持在 40%左右，且近兩年有所上升，2022 年前三季度公司毛利率達 48.46%，對應凈利潤率 達 30.9%。 我們復盤兆易創(chuàng)新自 2018 年以來的毛利率和庫存變動。可以發(fā)現(xiàn)公司毛利率上行的主 要因素在于新產(chǎn)品的開發(fā)及銷售和產(chǎn)品供需失衡，短期供不應求導致價格上升。公司庫 存變動的主要原因也有兩點，一是供應鏈端受到擾動（如新冠疫情等）導致物流失衡， 二是需求端高景氣，公司應對下游高需求不斷備貨，導致庫存水位不斷增長。

我們復盤 2021 年以來的庫存和毛利率上行。在經(jīng)歷 2020 年新冠疫情沖擊導致的供需錯 配后，需求端明顯復蘇，同時供給端仍處于去庫存階段，2020 年 Q4 庫存為近兩年的底 部區(qū)間，市場供不應求，驅(qū)動產(chǎn)品價格上升，帶動毛利率上行。另一方面，公司經(jīng)過近 幾年的研發(fā)儲備后，產(chǎn)品體系完整，平臺化布局已顯成效，在傳統(tǒng) NOR flash 等產(chǎn)品保 持市場前列份額的前提下，DRAM 產(chǎn)品實現(xiàn)量產(chǎn)，并且 MCU 產(chǎn)品業(yè)務增長快速，更多高 毛利率的產(chǎn)品量產(chǎn)驅(qū)動公司毛利率上行。此外，公司積極擴展其他領域成效顯著，車規(guī)、 工控等領域需求同樣旺盛，公司應對多元化布局亦有增加產(chǎn)能的需求，公司庫存水位增 加。直至 2022 Q1 下游景氣拐點出現(xiàn)，需求端如消費電子和服務器等領域需求疲軟，疊 加供給端產(chǎn)能不斷增加，供大于求導致公司庫存增加，較高庫存水位壓力下，公司降價 去庫存，對應毛利率下降?？傮w來看，兆易創(chuàng)新平臺化布局已顯成效，公司近年的庫存 水位整體隨著營收的規(guī)模而不斷增長。

1.1.3 中穎電子：產(chǎn)品布局逐步完善，看更多公司在周期中如何成長

不同于韋爾股份、兆易創(chuàng)新和圣邦股份等頭部 IC 設計平臺性公司，中穎電子由于前期體 量較小，在此輪復盤中，周期性體現(xiàn)更為明顯。 第一階段（2018-2020 年）-品類單一、客戶相對少，供應端話語權(quán)不足：前期產(chǎn)品線 及客戶較為單薄使得公司產(chǎn)品訂單量相對小，面對上游晶圓廠訂單在產(chǎn)能和價格端沒有 話語權(quán)優(yōu)勢。因此當面對全球產(chǎn)能供應不足時，公司業(yè)績增長相應受限于產(chǎn)能端。 第二階段（2021-2022 年）-國產(chǎn)替代和需求高景氣機遇下，產(chǎn)能端逐步爭?。汗厩?期新品研發(fā)及客戶開拓取得成效，產(chǎn)品領域不斷擴張，性能向高端不斷演進。規(guī)模化的 客戶訂單及前期產(chǎn)能端的不斷協(xié)調(diào)取得成效，上游產(chǎn)能端雖有限制，但通過長期產(chǎn)能保 障等措施已能逐步緩解一部分壓力。同時，產(chǎn)品競爭力不斷加強和國產(chǎn)替代進一步加速 使得公司逐步具備提價能力以應對上游漲價，公司此階段規(guī)模逐步增長且毛利率逐步上 行。 第三階段（2022-2023 年 H1）-景氣轉(zhuǎn)換產(chǎn)能端瓶頸打開，同時產(chǎn)品布局已完備：疫 情和海外戰(zhàn)爭等因素導致下游需求疲軟，客戶端備貨放緩。同時上游晶圓廠端產(chǎn)能擴充 完備，慣性訂單逐步釋放導致公司存貨大幅提升。公司短期增長限制從產(chǎn)能端緊張轉(zhuǎn)換 為需求端疲弱，去庫存成為當前階段重點。

1.1.4 瀾起科技：內(nèi)存接口加速擴容，平臺型布局展宏圖

全球內(nèi)存接口芯片賽道王者，業(yè)績高速增長。公司自內(nèi)存接口芯片起家，可提供從 DDR2 到 DDR5 內(nèi)存全緩沖/半緩沖完整芯片解決方案。2022 年 5 月，公司于業(yè)內(nèi)率先試產(chǎn) DDR5 第二子代 RCD 芯片，系目前全球可提供 DDR5 全套解決方案的兩家公司之一。 2022 年前三季度公司業(yè)績高速增長，實現(xiàn)營收 28.81 億元，同比增長 80.88%?？鄯菤w 母凈利潤 7.66 億元，同比增長 112.39%。公司前三季度銷售毛利率達 43.70%，銷售凈 利率達 34.68%。

內(nèi)存接口芯片行業(yè)壁壘高、格局優(yōu)，瀾起科技強者愈強。內(nèi)存接口芯片受益于高聳的生 態(tài)認證壁壘以及技術壁壘，具備高毛利屬性，競爭格局也隨技術更迭不斷優(yōu)化，至今形 成瀾起科技、IDT 及 Rambus 三強割據(jù)的局面。我們認為 IDT 被收購競爭力或弱化，而 瀾起科技憑借被納為行業(yè)標準的創(chuàng)新性“1+9”架構(gòu)、全面通過 Intel 認證、高研發(fā)轉(zhuǎn)化 率以及強大的盈利能力，未來隨行業(yè)擴容及國產(chǎn) DRAM 崛起，有望實現(xiàn)市占率不斷突破。 秉持“平臺型”發(fā)展戰(zhàn)略，拓展津逮服務器平臺&PCIe Retimer 和 AI 芯片產(chǎn)品線，向 更廣闊空間進軍。公司面向服務器硬件安全與 Intel、清華大學合作開發(fā)津逮 CPU 平臺， 已贏得國內(nèi)多家服務器 OEM 廠商的青睞，生態(tài)建設穩(wěn)步推進。面向接口領域延展布局 PCIe Retimer，公司是全球可量產(chǎn) PCIe 4.0 Retimer 芯片唯一的中國公司；PCIe 5.0 Retimer 芯片研發(fā)順利，有望成為國內(nèi)首家 PCIe 5.0 Retimer 芯片提供商。同時，公司面 向人工智能領域挖掘云端 AI 芯片機遇，構(gòu)筑長期新增長點。

1.1.5 復旦微電：前三季度業(yè)績高增，F(xiàn)PGA 占比提升顯著

公司 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 27.04 億元，yoy+47.63%；歸母凈利潤 8.59 億元， yoy+121.31%。其中公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 10.02 億元，yoy+42.49%， qoq+8.14%；歸母凈利潤 3.29 億元，yoy+69.50%，qoq+10.43%。毛利率方面，前三 季度綜合毛利率 65.03%，同比+6.87pct。根據(jù)公司公告，前三季度股權(quán)激勵攤銷費用約 為 1.10 億。 FPGA 占比提升顯著，帶動整體毛利率向上。按產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，2022 前三季度：安全與 識別芯片收入約為 7.37 億元，占比約 27.26%；非揮發(fā)性存儲器約為 7.17 億元，占比約 26.52%；智能電表芯片約為 4.65 億元，占比約 17.20%；FPGA 及其他芯片約為 6.00 億 元，占比約22.19%。其中FPGA及其他芯片營收占比相較于2021年全年提升約5.61pct， 提升顯著同時帶動前三季度整體毛利率達到 65.03%，同比提升 6.87pct。

1.1.6 北京君正：收購北京矽成進入存儲芯片市場，業(yè)績高速增長、利潤率有所修復

老牌 IC 設計企業(yè)，收購北京矽成進軍拓展存儲市場。北京君正于 2005 年成立，是一家 集成電路設計企業(yè)，擁有全球領先的 32 位嵌入式 CPU 技術和低功耗技術。公司主營業(yè) 務為微處理器芯片、智能視頻芯片等 ASIC 芯片產(chǎn)品及整體解決方案的研發(fā)和銷售，擁 有較強的自主創(chuàng)新能力，且已形成可持續(xù)發(fā)展的梯隊化產(chǎn)品布局，各類芯片產(chǎn)品分別面 向不同市場領域。北京君正于 2020 年完成對北京矽成（ISSI）及其下屬子品牌 Lumissil 的收購，擁有其 100%股份。ISSI 存儲部門有高速低功耗 SRAM，低中密度 DRAM， NOR/NAND Flash，嵌入式 Flash pFusion，及 eMMC 等芯片產(chǎn)品。 受益車規(guī)產(chǎn)品放量，公司業(yè)績實現(xiàn)高速增長。2021 年公司營收達 52.74 億元，同比增長 143.07%，2022 年前三季度公司營收達 42.19 億元，同比增長 11.23%。2021 年公司扣 非歸母凈利潤達 8.94 億元，同比增速達 4265%，2022 年前三季度公司扣非歸母凈利潤 達 7.17 億元，同比增長 16.83%。

1.1.7 瑞芯微：短期業(yè)績承壓，產(chǎn)品面和客戶面趨勢不斷向好

公司是國內(nèi)集成電路設計行業(yè)的優(yōu)勢企業(yè)。主營業(yè)務為大規(guī)模集成電路及應用方案的設 計、開發(fā)和銷售，為客戶提供芯片產(chǎn)品及技術服務，主要產(chǎn)品為智能應用處理器芯片、 電源管理芯片及其他芯片，同時提供專業(yè)技術服務。經(jīng)過二十多年的創(chuàng)新發(fā)展，公司在 高性能芯片設計、圖像信號處理、高清視頻編解碼、人工智能及系統(tǒng)軟件等開發(fā)上具有 豐富的經(jīng)驗和技術儲備，形成了多層次、多平臺、多場景的專業(yè)解決方案，下游應用涵 蓋各種新興智能硬件，尤其是近年來快速發(fā)展的 AIoT 應用領域。 下游需求疲軟，業(yè)績短期承壓。根據(jù)公司最新三季報表述，2022 年系多年來行業(yè)最冷的 第三季度，需求處在全年的最低點。一方面，疫情、國際形勢等因素造成全球性經(jīng)濟下 行，客戶購買力和購買意愿下降。另一方面，經(jīng)濟下行的情況下，客戶在第三季度普遍 進行備貨策略調(diào)整，優(yōu)先去庫存。在此背景下，公司業(yè)績有所下滑，2022 年前三季度公 司實現(xiàn)營業(yè)收入 15.70 億元，同比減少 23.66%。實現(xiàn)扣非歸母凈利潤 1.73 億元，同比 減少 49.83%。公司銷售毛利率為 38.47%，同比減少 2.26 個百分點，公司銷售凈利率 為 17.58%，同比減少 2.24 個百分點。

1.1.8 晶晨股份：業(yè)績增速亮眼，產(chǎn)品線不斷延伸

全球布局、國內(nèi)領先。晶晨股份系無晶圓半導體系統(tǒng)設計廠商，為智能機頂盒、智能電 視、音視頻系統(tǒng)終端、無線連接及車載信息娛樂系統(tǒng)等多個產(chǎn)品領域提供多媒體 SoC 芯片和系統(tǒng)級解決方案，業(yè)務覆蓋全球主要經(jīng)濟區(qū)域，積累了全球知名的客戶群。產(chǎn)品技 術先進性和市場覆蓋率位居行業(yè)前列，為智能機頂盒芯片的領導者、智能電視芯片的引 領者和音視頻系統(tǒng)終端芯片的開拓者。 業(yè)績增速亮眼，研發(fā)投入持續(xù)高增。得益于公司產(chǎn)品線豐富多元，各業(yè)務產(chǎn)品齊頭并進 發(fā)展，2022 年 H1 公司業(yè)績高速增長，進入三季度業(yè)績延續(xù)增長趨勢。2022 年前三季度 公司實現(xiàn)營業(yè)收入 44.00 億元，同比增長 36.08%，扣非歸母凈利潤達 6.40 億元，同比 增長達 48.08%。研發(fā)支出達 8.83 億元，同比增長 29.11%。公司 2022 年前三季度銷售 毛利率達 37.46%，銷售凈利率達 15.46%。

1.1.9 安路科技：產(chǎn)品持續(xù)豐富，盈利能力不斷改善

公司 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 7.97 億元，yoy+60.95%；歸母凈利潤 0.62 億元，yoy 2963.05%。其中公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 2.81 億元，yoy+61.81%，qoq+8.93%； 歸母凈利潤 0.24 億元，yoy+1219.07%，qoq+19.14%。2022 年前三季度公司綜合毛利 率 38.88%，同比提升 2.15pct。2022 年第三季度公司實現(xiàn)較強的營收增速，得益于公 司芯片產(chǎn)品的不斷豐富以及競爭力的持續(xù)提升。 高研發(fā)造就產(chǎn)品矩陣不斷豐富。公司 2022 年前三季度研發(fā)投入合計 2.36 億，同比提升 43.46%，研發(fā)費用率 29.55%。公司持續(xù)保持較高的研發(fā)投入，關鍵研發(fā)項目的推進和 核心技術攻關均取得積極成效：截止 2022H1，公司實現(xiàn)了一款 PHOENIX 系列新規(guī)格型 號量產(chǎn)，同時在 2022 年 5 月公司發(fā)布了一款 SF1 系列全新 FPSoC 產(chǎn)品。未來公司將繼 續(xù)集中力量推進高性能 FPGA、系統(tǒng)級 FPSoC 和車規(guī)級 FPGA 研發(fā)中。

1.1.10 景嘉微：潛心研發(fā)，國產(chǎn) GPU 龍頭靜待花開

公司 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 7.29 億元，yoy-10.35%；歸母凈利潤 1.73 億元，yoy30.60%。公司 2022 年 Q3 單季度實現(xiàn)營收 1.85 億元，yoy-45.21%，qoq+1.79%；歸 母凈利潤 0.48 億元，yoy-60.86%，qoq+2.01%。前三季度綜合毛利率 64.82%，同比 +1.58pct。前三季度受到芯片業(yè)務相關需求的疲軟，整體業(yè)績短期承壓。長期來看：我 們認為，得益于公司 GPU 芯片的競爭優(yōu)勢以及相關產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化加速的趨勢愈發(fā)顯著，公 司有望重回快速成長車道。 JM9 第二款芯片進展順利。根據(jù)公司公告，截止 2022 年 5 月，JM9 系列第二款圖形處 理芯片已經(jīng)完成流片、封裝階段工作。第二款 JM9 系列芯片采用 PCIE 4.0 接口，顯存帶 寬達到 25.6GB/s，現(xiàn)存容量為 8G，能夠支持 X86、ARM、Linux 等操作系統(tǒng)且功耗低于 15W。我們認為 JM9 系列第二款芯片的成功研發(fā)進一步豐富了公司的產(chǎn)品線，提高了圖 形顯示領域的核心競爭力，對于其后續(xù)相關測試工作的順利進行以及未來對于業(yè)績的貢 獻值得期待。

1.1.11 鉅泉科技：智能電表招標回暖，IR46 驅(qū)動新成長

國內(nèi)智能電表芯片領軍，三品類齊頭并進。鉅泉光電 2005 年 5 月成立。2018 年之前， 公司主要產(chǎn)品為單、三相計量芯片以及少量 SOC 芯片，產(chǎn)品線單一，規(guī)模相對較??；2019 年之后，公司憑借 MCU 芯片切入整個電表市場，SOC 芯片也隨著海外電表市場需求逐 步放量，極大地推動了公司整體業(yè)務的增長。此外，包括 BPSK、OFDM、HPLC 等多種調(diào) 制方式的載波芯片逐步量產(chǎn)，市場份額逐漸提高。面向未來，公司在各個產(chǎn)品線進行了 全面布局，包括電能計量芯片、MCU 芯片、載波芯片以及 IR46 智能物聯(lián)表芯片。 智能電表：國內(nèi)招標回暖，海外“一帶一路”貢獻增量。2020 年受疫情影響，電能表鋪 設進度放緩，國家電網(wǎng)智能電表招標數(shù)量有所下滑，2021 年和 2022 年 H1 前述影響消 除后招標量持續(xù)回升。節(jié)能減排等需求亦推動海外智能電網(wǎng)相關設備需求。我國智能電 表企業(yè)加速海外擴張，擁抱“一帶一路”增量需求，智能電表出口數(shù)量穩(wěn)健增長，有望 帶動上游芯片供應商受益。2020 年和 2021 年，我國智能電表出口數(shù)量達 4520 萬只和 4448 萬只，2016-2021 年間年復合增長率 13.10%。出口市場對于三相表的需求近年來 呈現(xiàn)快速增長趨勢，2017 年至 2021 年 CAGR 達 16.21%。另外，當前市場對于計量 SoC 芯片的運用以出口單相電表中的單相 SoC 芯片為主。

1.2 模擬 IC：長坡厚雪優(yōu)質(zhì)賽道，重點關注新品進度及應用拓展

長坡厚雪優(yōu)質(zhì)賽道，重點關注新品進度及應用拓展。我們對 TI、ST、NXP 等 Q3 法說會 進行梳理，全球模擬龍頭一致認為汽車市場增長超預期并且仍將維持高速增長態(tài)勢，并 且積極進行擴產(chǎn)和新的項目推動。國內(nèi)模擬公司在行業(yè)下行背景下前三季度仍然取得高 速成長且 2022 Q3 單季度回落幅度較小，我們認為模擬 IC 作為周期性最弱一環(huán)，景氣 度擔憂已反應充分，當前跟蹤重心應轉(zhuǎn)移至新品進度及應用拓展。 模擬芯片未來五年增速領先其他品類，波動小于數(shù)字電路。IC insights 預測 2021~2026F 模擬 IC CAGR 為半導體各品類中最高，達 11.8%。WSTS 數(shù)據(jù)顯示，2012-2020 年模擬 電路需求同比增速波動相較數(shù)字電路更小，成長更具穩(wěn)定性，下行周期中防守屬性顯著。

消費需求中高端市場仍然堅挺，需求反彈國內(nèi)模擬 IC 公司更為受益。恩智浦 2022Q3 法 說會表示需求下滑主要影響中低端安卓機型，高端需求仍然堅挺，超寬帶、移動支付等 新興功能仍在增長。由于本土模擬 IC 公司的客戶結(jié)構(gòu)中安卓機型占比更高，因此本次周 期下行受到?jīng)_擊更大。未來若消費需求反彈，國內(nèi)模擬 IC 公司將由量價齊跌轉(zhuǎn)向量價齊 升，營收、業(yè)績和利潤率都將迎來拐點，下游消費占比較高的模擬 IC 公司將貢獻較大的 業(yè)績彈性。

海外龍頭展望：汽車工業(yè)需求強勁，消費拐點未現(xiàn)

通過對德州儀器、意法半導體、恩智浦三家公司 2022 年 Q3 法說會的梳理可以看出，國 際領先模擬廠商一致認為汽車市場增長超預期并且仍將維持高速增長態(tài)勢，并且積極進 行擴產(chǎn)和新的項目推動。通過跟蹤海外大廠指引，我們預計汽車模擬 IC 需求的供不應求 格局仍將維持，但消費等場景的需求已逐漸觸底，靜待行業(yè)下一次上行周期的到來。

1.德州儀器： 1）業(yè)績端：預計 2022Q4 營收 44-48 億美元，指引中值 YoY-4.8%，QoQ-12.2%，該指 引考慮了未來個人電子市場需求持續(xù)下降帶來的不利影響。 2）產(chǎn)能端：LFAB 產(chǎn)線預計于 2022Q4 投產(chǎn)，此外公司在謝爾曼 SM-1 和 SM-2 的建設正 在按計劃推進。 3）資本支出：預計 2022 全年 Capex 在 26-28 億美元，折舊約 10 億美元。 TI 庫存仍處上升通道，龍頭再加碼迎接行業(yè)上行周期。我們看到，截至 22Q3，德州儀 器庫存達到 24.04 億美金，YoY+29.0%，QoQ+9.3%；庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)達到 124.6 天，同 比上升 9.7 天，環(huán)比上升 3.4 天。雖然庫存和庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)仍處于上升通道，主要來源 于占比較高的個人電子消費市場的持續(xù)疲軟，但公司表示汽車和工業(yè)市場的訂單十分強勁，相關客戶仍在補庫存階段。此外，公司認為模擬芯片庫存風險較低，預計在未來幾 個季度再增加 10-15 億美元的庫存，充分迎接下一次行業(yè)上行周期。

2.意法半導體： 1）業(yè)績端：單季度來看，預計 2022Q4營收中值為 44億美元，上下浮動 3.5%，YoY+23.7%， QoQ+1.8%；預計毛利率中值為 47.3%，上下浮動 2%，YoY-0.23pct，QoQ-0.30pct。全 年來看，預計 2022 全年營收為 161 億美元，YoY+26.2%。 2）產(chǎn)能端：法國 Crolles 300mm 晶圓廠已于 2022 年 7 月份引進與 Global Foundries 的 新項目；意大利 Agrate 新的 300mm 晶圓廠產(chǎn)能正在按計劃增產(chǎn)，第一批產(chǎn)能將于 23H1 投產(chǎn)；2022 年 10 月 5 日，公司宣布在意大利卡塔尼亞新建 SiC 襯底制造工廠，以支持 客戶在汽車和工業(yè)應用領域?qū)μ蓟璁a(chǎn)品日益增長的需求，該項目為期 5 年，總投資達 7.3 億歐元，預計 2023H2 投產(chǎn)，標志著公司在碳化硅垂直整合領域邁出重要一步。 3）資本支出：預計 2022 全年 Capex 在 34-36 億美元。 4）業(yè)務展望：汽車領域，需求持續(xù)強勁，目前訂單能見度已達 18 個月，遠超 2023 年 計劃產(chǎn)能；工業(yè)領域，設備及系統(tǒng)數(shù)字化、能源管理和電力效率的提高正在推動市場的 結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，B2B 工業(yè)需求旺盛。汽車及工業(yè)領域項目總數(shù)已達 110 個，客戶數(shù)上升至 79 個，其中汽車項目占比達 60%。公司預計今年碳化硅業(yè)務將貢獻收入，預計 2023 年實 現(xiàn) 10 億美元的碳化硅收入。

3.恩智浦： 1）業(yè)績端：預計 2022Q4 營收 32-34 億美元，指引中值 YoY+8.6%，QoQ-4.2%；預計 毛利率中值為 57.8%（57.3-58.3%），YoY+0.54pct，QoQ-0.23pct。 2）產(chǎn)能端：微控制器及模擬產(chǎn)品在汽車領域仍受到供應限制，從在手的 NCNR 訂單來 看，供應受限在 2023 年的大部分時間內(nèi)仍將維持。由于供應限制、消費 IoT 及安卓移 動市場需求持續(xù)疲軟，預計 2023 年汽車和工業(yè)的真實需求供應覆蓋率為 85%，公司將 在以消費為導向的市場和以汽車及工業(yè)為導向的市場之間重新分配部分產(chǎn)能。 3）資本支出：預計 2022 全年 Capex 從營收的 10%下調(diào)至 8%，約 10.6 億美元。 4）業(yè)務展望：汽車、工業(yè)、物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務營收預計同比增長高雙位數(shù)，環(huán)比相對持平；移 動業(yè)務營收預計同比增長低個位數(shù)，環(huán)比下降高個位數(shù)；通信、基礎設施和其他業(yè)務營 收預計同比增長低雙位數(shù)，環(huán)比相對持平。

A 股模擬 IC 公司：研發(fā)支出加速，高毛利率維持

行業(yè)維持高毛利率屬性，短期業(yè)績表現(xiàn)不一。受宏觀形勢多因素擾動、疊加下游消費需 求疲軟，模擬芯片公司當前業(yè)績不一。但行業(yè) 2022Q1-3 研發(fā)費用率均值為 22.59%，而 2021 年僅為 14.85%，高研發(fā)投入為后續(xù)增長曲線奠定基礎。且強研發(fā)對應高毛利屬性 依舊維持，部分公司依舊能夠維持 60%左右的毛利率水平。我們認為短期擾動不改長期 趨勢，長期關注模擬 IC 設計公司產(chǎn)品迭代、品類擴張和領域擴展三大方面： 1）主業(yè)產(chǎn)品持續(xù)迭代帶來的單價、盈利能力、份額提升：代表如韋爾股份的 CIS。 2）品類擴張帶來的空間提升：代表如圣邦股份從信號鏈產(chǎn)品向電源管理類產(chǎn)品的擴張。 3）業(yè)務領域的拓展延伸：代表如模擬芯片公司下游領域逐步向新能源、電動汽車等領域 擴張。 模擬 IC 公司開始進入左側(cè)關注階段。行業(yè)預計 2023Q1 見底，但股價往往是不會再差 就會見底，有可能會提前啟動。中期維度，設計企業(yè)的盈利增速大幅度放緩的風險有機 會在三季度釋放，一批行業(yè)龍頭未來 2-3 年預期收益率可觀。

1.2.1 圣邦股份：研發(fā)持續(xù)投入，車規(guī)新品加速孵化

營收保持高增，研發(fā)持續(xù)投入。公司前三季度實現(xiàn)營收 24.1 億元，yoy+57.1%，歸母凈 利潤 7.5 億元，yoy+66.4%，扣非歸母凈利潤 7.3 億元，yoy+77.6%，前三季度綜合毛 利率 60%，凈利率 30.7%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 7.6 億元，yoy+22.8%，qoq13.1%，歸母凈利潤 2.1 億元，yoy+10.5%，qoq-24.6%，扣非歸母凈利潤 2.0 億元， yoy+7.5%。單季度毛利率 60.7%，yoy+0.8%，qoq+1.7%，凈利率 27.2%，yoy-3.2%， qoq-4.3%。前三季度研發(fā)費用為 4.4 億元，yoy+66.7%；研發(fā)費用率持續(xù)走高，達 18.24%， yoy+1pct，qoq+2.5pct。 發(fā)布 2022 年股權(quán)激勵計劃草案，彰顯公司信心。公司于 2022 年 8 月 2 日發(fā)布股票期 權(quán)激勵計劃，計劃授予股票期權(quán) 476 萬份，占公司總股本比例達 1.34%，授予對象覆蓋 核心技術、管理人員共計 636 人。考核目標為 2022-2025 年營業(yè)收入分別達到 27.98/33.58/38.62/42.48 億元；同比增速分別為 25%/20%/15%/10%，對應 2022-2025 年營收 CAGR 為 15%。本次激勵方案深度綁定核心人員，體現(xiàn)了公司對未來長期看好的 信心。

1.2.2 思瑞浦：隔離、車規(guī)級芯片進展喜人，平臺化持續(xù)推進

電源管理業(yè)務高速發(fā)展，雙輪驅(qū)動格局明顯。公司 2022 前三季度營收 14.69 億元， yoy+64.83%；歸母凈利 2.77 億元，yoy-11.16%；扣非歸母凈利 2.17 億元，yoy-15.96%； 毛利率 58.51%，凈利率 18.86%。剔除股份支付費用影響后，公司前三季歸母凈利 5.29 億元，yoy+32.27%；扣非凈利 4.69 億元，yoy+35.46%。公司業(yè)績負增主要系股份支 付費用影響；公司產(chǎn)品料號持續(xù)豐富，產(chǎn)品競爭力抵御通訊基站，傳統(tǒng)工業(yè)等景氣波動， 營收持續(xù)增長。2022 前三季度，公司信號鏈營收 10.35 億元，yoy+44.90%，營收占比 70.49%，毛利率 62.14%；電源管理營收 4.33 億元萬元，yoy+145.45%，營收占比 29.51%，毛利率 49.84%。 隔離、車規(guī)級芯片進展喜人，平臺化持續(xù)推進。（1）隔離：公司數(shù)字高壓隔離產(chǎn)品批量 出貨，隔離運放、隔離驅(qū)動、隔離電源等多種隔離產(chǎn)品的研發(fā)正在開展；（2）車規(guī)：前 三季公司車規(guī)級產(chǎn)品研發(fā)投入 yoy+202.50%?；?IATF16949 汽車電子質(zhì)量管理體系 要求研發(fā)的相關車規(guī)級芯片產(chǎn)品開始批量供貨；推出 CAN 收發(fā)器芯片通過德國 C&S 認 證；推出新一代車規(guī)級大電流 LDO。（3）嵌入式處理器：事業(yè)部完成了產(chǎn)品定義、系統(tǒng) 架構(gòu)、產(chǎn)品研發(fā)等核心團隊的搭建，面向泛工業(yè)、汽車需求，積極推進工藝平臺&產(chǎn)品開 發(fā)、IP 積累。（4）轉(zhuǎn)換器：已推出全新單通道 16 位/18 位 SAR 型 ADC。

1.2.3 納芯微：優(yōu)質(zhì)車載模擬龍頭啟航，高壁壘產(chǎn)品持續(xù)出新

深耕近十載，聚焦高性能、高可靠性模擬 IC 研發(fā)和銷售。納芯微專注于圍繞各個應用 場景進行產(chǎn)品開發(fā)，由傳感器信號調(diào)理 ASIC 芯片出發(fā)，向前后端拓展并推出了集成式 傳感器芯片、隔離與接口芯片以及驅(qū)動與采樣芯片，形成了信號感知、系統(tǒng)互聯(lián)與功率 驅(qū)動的產(chǎn)品布局，截至 2022 年中可提供 1100 余款可供銷售的產(chǎn)品型號，廣泛應用于信 息通訊、工業(yè)控制、汽車電子和消費電子等領域。 公司隔離產(chǎn)品充分布局，車載占比拾級而上。公司作為國內(nèi)隔離芯片龍頭，目前在汽車 級領域已經(jīng)形成 NSi81xx、NSi82xx 數(shù)字隔離系列、NSi1300/1306/1311 隔離采樣系列、 NSi6602/6601 隔離驅(qū)動系列，應用于汽車主電驅(qū)動、OBC、DC/DC、BMS 等模塊，車載 占比逐年邁上新臺階！除隔離芯片外，ASIC 及傳感器亦在汽車客戶陸續(xù)取得重大突破。

1.2.4 晶豐明源：電源管理驅(qū)動 IC 領先者，需求短期承壓

電源管理驅(qū)動 IC 領先者，需求短期承壓。公司 2022 前三季度營收 8.07 億元，yoy55.79%；歸母凈利-2.01 億元，yoy-135.01%；扣非歸母凈利-2.71 億元，yoy-153.38%； 毛利率 21.42%，凈利率-24.89%。剔除股份支付費用影響后，公司前三季歸母凈利-0.76 億元，yoy-111.42%；扣非凈利-1.47 億元，yoy-124.28%。公司業(yè)績負增主要系下游需 求低迷和股份支付費用影響。2022 前三季度，公司通用 LED 照明驅(qū)動芯片銷售占比為 62.00%，毛利率為-24.38%，yoy-70.07%，qoq-43.56%；智能 LED 照明驅(qū)動芯片銷售 占比為 38.00%，較上年同期下降 7.17%，毛利率 35.47%，基本保持穩(wěn)定。 積極消化庫存，銷售情況回暖。截至 2022Q3，下游經(jīng)銷商庫存數(shù)量較 2021 年底下降 56.24%，較 2022H1 末下降 44.37%，基本完成既定目標，恢復至 2021 年 6 月經(jīng)銷商 庫存水平。公司自有存貨較 2021 年底下降 10.84%，較 2022H1 末下降 25.19%。公司 計劃在年底恢復到健康水位。隨著經(jīng)銷商及下游客戶庫存逐步恢復正常水平，公司銷售 情況回暖，2022Q3 銷量環(huán)比增加 7.06%。

1.2.5 艾為電子：品類不斷擴張，持續(xù)拓展汽車客戶

下游需求低迷，2022Q3 業(yè)績承壓。公司 2022 前三季度營收 16.70 億元，yoy+0.53%； 歸母凈利 0.54 億元，yoy-72.14%；扣非歸母凈利-0.18 億元，yoy-89.80%；毛利率 41.89%， 凈利率 3.26%。2022Q3 單季度營收 3.71 億元，yoy-37.59%，qoq-47.30%；歸母凈利0.76 億元，yoy-202.87%；扣非歸母凈利-0.91 億元，yoy-231.23%；毛利率 35.01%， 凈利率-20.08%。公司業(yè)績負增主要系下游需求低迷所致。 高研發(fā)投入，帶動品類擴張。公司從高性能數(shù)?；旌闲酒㈦娫垂芾?、信號鏈芯片產(chǎn)品 出發(fā)，陸續(xù)拓展豐富子類產(chǎn)品線，各類產(chǎn)品技術持續(xù)發(fā)展，形成了豐富的技術積累及較 強的技術競爭力，積極覆蓋新智能硬件的國產(chǎn)化替代需求，廣泛應用于消費電子、物聯(lián) 網(wǎng)、工業(yè)汽車新智能硬件領域，截至 2022 年 6 月公司已有 42 類產(chǎn)品子類 900 余款產(chǎn)品 型號。2022Q1-3 研發(fā)投入 4.79 億元，yoy+82.82%，研發(fā)費用率達 28.70%。

1.2.6 卓勝微：手機需求不景氣，濾波器貢獻增長新動力

手機需求不景氣，2022Q3 毛利率環(huán)比改善。公司 2022 前三季度營收 30.17 億元，yoy13.41%；歸母凈利 9.85 億元，yoy-35.50%；扣非歸母凈利 9.85 億元，yoy-34.63%； 毛利率 52.94%，yoy-5.04%，凈利率 32.64%，yoy-11.19%。2022Q3 單季度營收 7.82 億元，yoy-30.48%，qoq-13.59%；歸母凈利潤 2.33 億元，yoy-54.58%；扣非歸母凈利 2.29 億元，yoy-55.45%；毛利率 54.06%，yoy-4.62%，qoq+1.33%；凈利率 29.80%， yoy-15.86%，qoq-2.36%。公司業(yè)績負增主要系手機行業(yè)需求不景氣，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化和 競爭加劇導致毛利率下滑，研發(fā)投入加大所致。 射頻解決方案龍頭，加大布局濾波器力度。公司主要向市場提供射頻開關、射頻低噪聲 放大器、射頻濾波器、射頻功率放大器等射頻前端分立器件及各類模組產(chǎn)品解決方案， 主要應用于智能手機等移動智能終端產(chǎn)品，客戶覆蓋全球主要安卓手機廠商，同時還可 應用于智能穿戴、通信基站、汽車電子、無人飛機、藍牙耳機、VR/AR 設備及網(wǎng)通組網(wǎng) 設備等需要無線連接的領域。公司按照既定目標持續(xù)推動芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化項目建設， 不斷加大濾波器芯片及模組產(chǎn)品的工藝技術研發(fā)力度，打造先進的工藝技術平臺和智能 化生產(chǎn)平臺。

1.2.7 唯捷創(chuàng)芯：專注射頻前端芯片，5G 產(chǎn)品帶動毛利率上升

業(yè)績實現(xiàn)扭虧，毛利率持續(xù)改善。公司 2022 前三季度營收 17.77 億元，yoy-35.39%； 歸母凈利 0.58 億元，yoy+32.87%；扣非歸母凈利 0.31 億元，yoy+130.03%；毛利率 30.47%，yoy+2.72%，凈利率 3.25%，yoy+1.67%。2022Q3 單季度營收 4.66 億元， yoy-55.59%，qoq+2.42%；歸母凈利潤 0.31 億元，yoy-20.54%；扣非歸母凈利 0.21 億 元；毛利率 30.42%，yoy+0.82%，qoq-1.25%；凈利率 6.68%，yoy+2.95%，qoq+8.92%。 公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，帶動毛利率提升和凈利潤增長。 專注于射頻前端芯片，通過國內(nèi)外知名移動終端客戶認證。公司主要為客戶提供射頻功 率放大器模組產(chǎn)品、射頻開關芯片、Wi-Fi 射頻前端模組和接收端模組等集成電路產(chǎn)品， 廣泛應用于智能手機、平板電腦、無線路由器、智能穿戴設備等具備無線通訊功能的各 類終端產(chǎn)品。憑借媲美國外領先廠商的產(chǎn)品性能和經(jīng)多款移動終端機型量產(chǎn)驗證的高可 靠性，公司也是較早通過小米、OPPO、vivo 等主流手機品牌廠商嚴格的射頻器件供應商 認證。

1.2.8 希荻微：消費類模擬 IC 積淀深厚，進軍車載尋找新增長

模擬 IC 小巨人，產(chǎn)品廣泛布局。公司是國內(nèi)領先的半導體和集成電路設計企業(yè)之一， 主營業(yè)務為包括電源管理芯片及信號鏈芯片在內(nèi)的模擬集成電路的研發(fā)、設計和銷售。 公司主要產(chǎn)品為服務于消費類電子和車載電子領域的電源管理芯片及信號鏈芯片等模擬 集成電路，現(xiàn)有產(chǎn)品布局覆蓋 DC/DC 芯片、超級快充芯片、鋰電池快充芯片、端口保護 和信號切換芯片、AC/DC 芯片等，具備高效率、高精度、高可靠性的良好性能。公司 2022 前三季度營收 4.69 億元，yoy+32.57%；歸母凈利 0.26 億元，yoy-21.08%；扣非歸母 凈利 0.16 億元，yoy-35.20%；毛利率 51.67%，凈利率 5.55%。 主供手機電源管理芯片，客戶資源優(yōu)渥。公司與現(xiàn)有主要客戶合作穩(wěn)定，國際國內(nèi)品牌 持續(xù)拓展且合作逐漸深入，同時持續(xù)豐富產(chǎn)品類型，帶動公司營業(yè)收入增長。在手機等 消費電子領域，公司是手機電源管理芯片領域的主要供應商之一，除手機設備外，公司 亦致力加強與客戶的合作深度，將公司產(chǎn)品推廣至其他消費類終端設備中。公司主要產(chǎn) 品已進入 Qualcomm、MTK 等國際主芯片平臺廠商以及三星、小米、榮耀、OPPO、vivo、 傳音、谷歌、羅技等品牌客戶的消費電子設備供應鏈體系。

1.2.9 帝奧微：高性能模擬芯片領軍者，專注研發(fā)打造核心競爭力

高性能模擬 IC 領軍者，打造多元化產(chǎn)品矩陣。公司專注于從事高性能模擬芯片的研發(fā)、 設計和銷售，自成立以來，公司始終堅持“全產(chǎn)品業(yè)務線”協(xié)調(diào)發(fā)展的經(jīng)營戰(zhàn)略，持續(xù) 為客戶提供高效能、低功耗、品質(zhì)穩(wěn)定的模擬芯片產(chǎn)品。按照產(chǎn)品功能的不同，公司產(chǎn) 品主要分為信號鏈模擬芯片和電源管理模擬芯片兩大系列，2021 年營收占比分別為 49.28%、50.72%，主要應用于消費電子、智能 LED 照明、通訊設備、工控和安防以及 醫(yī)療器械等領域。目前，公司模擬芯片產(chǎn)品型號已達 1200 余款，其中產(chǎn)生收入的產(chǎn)品型 號共計 400 余款，2021 年度銷量超過 10 億顆。其中 USB2.0/3.1 元件、超低功耗及高 精度運算放大器元件、LED 照明半導體元件、高效率電源管理元件等多項產(chǎn)品均屬于行 業(yè)內(nèi)前沿產(chǎn)品。公司 2022 前三季度營收 4.02 億元，yoy+11.30%；歸母凈利 1.61 億元， yoy+43.31%；扣非歸母凈利 1.43 億元，yoy+30.43%；毛利率 56.67%，凈利率 40.13%。 研發(fā)積累深厚，收獲眾多優(yōu)質(zhì)客戶。在模擬芯片設計領域，公司擁有超過十年的研發(fā)設 計經(jīng)驗，核心管理團隊來自于仙童半導體。經(jīng)過多年深耕，公司已建立了相對完善的產(chǎn) 品研發(fā)體系，積累了豐富的模擬芯片設計經(jīng)驗。公司在混合信號及電源管理芯片研發(fā)領 域技術能力較為突出，多項產(chǎn)品已經(jīng)達到國際先進水平。憑借優(yōu)異的技術實力、產(chǎn)品性 能和客戶服務能力，公司已與 WPI 集團、文曄集團等行業(yè)內(nèi)資深電子元器件經(jīng)銷商建立 了穩(wěn)定的合作關系，產(chǎn)品已進入眾多知名終端客戶的供應鏈體系，如 OPPO、小米、山蒲 照明、大華、?？低暋⑼?、華勤以及聞泰等。

1.2.10 芯?？萍迹喝盘栨溂呻娐吩O計企業(yè)，發(fā)力 MCU 及 AIOT 市場

模擬信號鏈和 MCU 雙平臺驅(qū)動，下游應用不斷拓展。芯?？萍际侨盘栨溂呻娐吩O 計企業(yè)，同時擁有模擬信號鏈和 MCU 雙平臺驅(qū)動的集成電路設計企業(yè)，也是少數(shù)擁有物 聯(lián)網(wǎng)整體解決方案的集成電路設計企業(yè)之一。公司在產(chǎn)品研發(fā)和市場開拓上不斷突破， 市場應用進一步從高端消費向工業(yè)和汽車拓展，行業(yè)地位得到進一步的提升。公司 2022 前三季度營收 4.86 億元，yoy+4.98%；歸母凈利 0.03 億元，yoy-96.14%；扣非歸母虧 損 0.31 億元，yoy-133.26%；毛利率 41.16%，凈利率 0.67%。

模擬信號鏈產(chǎn)品多元化布局，各細分領域進展順利。我們看到，公司在模擬信號鏈領域 不斷推出新的產(chǎn)品及解決方案，拓展新的應用市場。1）生理參數(shù)測量方面，應用于穿戴 設備上的 PPG 模擬前端芯片和 BIA 模擬前端芯片已經(jīng)被知名客戶如海爾等所采用，開始 批量出貨；2）在人機交互方面，公司繼續(xù)夯實在壓力觸控這一領域的龍頭地位，不斷拓 展新的應用領域，除了手機、TWS 耳機，壓力筆、音箱、電動牙刷等市場，公司針對筆 記本市場推出了 HapticPad 觸控板整體解決方案，可以實現(xiàn)高精壓力檢測、多級壓力支 持、高靈敏度觸控反饋等多種功能，并在客戶端實現(xiàn)商用；3）在鋰電管理領域，公司的 鋰電管理芯片 BMS 芯片，其具有算力強、精度高、可靠性好的特點，獲得客戶認可，已 實現(xiàn)大規(guī)模出貨，同時，公司應用于筆記本電腦、電動工具、掃地機器人等 2-5 節(jié) BMS 產(chǎn)品開發(fā)順利，預計上市時間為 2022 年H2。應用于動力電池的 5-16 節(jié)的 BMS 產(chǎn)品預 計年內(nèi)啟動開發(fā)工作，2023 年上市。

1.2.11 芯朋微：工控功率產(chǎn)品發(fā)力，定增募資邁向新能源汽車領域

業(yè)績短期承壓，利潤率有所回落。公司 2022 前三季度營收 5.28 億元，yoy-1.50%；歸 母凈利 0.79 億元，yoy-38.88%；扣非歸母凈利 0.58 億元，yoy-47.42%；毛利率 41.47%， yoy -1.35%，凈利率 14.85%，yoy-9.24%。2022Q3 單季度營收 1.52 億元，yoy-27.26%， qoq-20.00%；歸母凈利潤 0.21 億元，yoy-65.07%，qoq-16.00%；扣非歸母凈利 0.13 億元；毛利率 41.44%，yoy-3.82%，qoq-0.01%；凈利率 13.35%，yoy-14.74%， qoq+0.46%。 消費類需求不振，工控功率發(fā)力。家用電器類芯片適配于白電的 AC-DC 和 Gate driver 市占率進一步提升，整體銷售額同比增長 5.75%，營收占比為 49.46%；工控功率類芯 片因安趨電子并表優(yōu)化上下游資源，整體銷售額同比增長 51.98%，營收占比為 21.76%； 標準電源類芯片受手機市場需求周期性波動影響，整體銷售額同比下降 28.11%，營收 占比為 26.65%。

1.2.12 英集芯：快充協(xié)議芯片核心供應商，深耕數(shù)?；旌霞夹g

公司 2022 前三季度營收 6.11 億元，yoy+7.14%；歸母凈利 1.16 億元，yoy+12.12%； 扣非歸母凈利 1.09 億元，yoy-28.65%；毛利率 42.55%，凈利率 18.92%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 2.01 億元，yoy-6.43%，qoq+0.70%，歸母凈利潤 0.18 億元，yoy-73.01%， qoq-55.61%，扣非歸母凈利潤 0.13 億元，yoy-79.46%。單季度毛利率 37.70%，yoy11.43%，qoq-6.25%，凈利率 8.88%，yoy-21.71%，qoq-11.13%。公司業(yè)績負增主要 系毛利率下滑、研發(fā)費用加大、美元匯率增長及晶圓價格波動導致成本增加所致。 快充協(xié)議芯片核心供應商，產(chǎn)品切入知名客戶。公司產(chǎn)品覆蓋移動電源芯片、車充芯片、 無線充電芯片、TWS 耳機充電倉芯片、快充協(xié)議芯片等。目前，公司基于在移動電源、 快充電源適配器等應用領域的優(yōu)勢地位，成為了消費電子市場主要的電源管理芯片和快 充協(xié)議芯片供應商之一。公司基于自主研發(fā)的快充接口協(xié)議全集成技術設計的芯片產(chǎn)品， 獲得了高通、聯(lián)發(fā)科、展訊、華為、三星、OPPO、小米、vivo 等主流平臺的協(xié)議授權(quán)。 未來公司未來將持續(xù)在智能音頻處理、家用電器、物聯(lián)網(wǎng)、汽車電子等方向進行布局。

二、半導體設備：大陸需求快速增長，國產(chǎn)替代加速

2.1 全球設備市場創(chuàng)新高，受益于資本開支提升、制程節(jié)點進步

2021 年全球半導體設備市場規(guī)模創(chuàng) 1026 億美元新高，大陸首次占比全球第一。根據(jù) SEMI，2021 年半導體設備銷售額 1026 億美元，同比激增 44%，全年銷售額創(chuàng)歷史新 高。大陸設備市場在 2013年之前占全球比重為 10%以內(nèi)，2014~2017 年提升至 10~20%， 2018 年之后保持在 20%以上，份額呈逐年上行趨勢。2020-2021 年，國內(nèi)晶圓廠投建、 半導體行業(yè)加大投入，大陸半導體設備市場規(guī)模首次在市場全球排首位，2021 達到 296.2 億美元，同比增長 58%，占比 28.9%。展望 2022 年，存儲需求復蘇，韓國預計將領跑 全球，但大陸設備市場規(guī)模有望保持較高比重。

半導體設備行業(yè)呈現(xiàn)明顯的周期性，受下游廠商資本開支節(jié)奏變化較為明顯。2017 年， 存儲廠商的大幅資本開支推動半導體設備迎來巨大需求，且這一勢頭一直延續(xù)到 2018 年 H1。但隨后產(chǎn)能過剩致使存儲價格走低，導致 DRAM 和 NAND 廠商紛紛推遲設備訂 單。存儲產(chǎn)能過剩一直持續(xù)到 2019 年 H1，同時上半年整體半導體行業(yè)景氣度不佳，雖 然下半年隨著行業(yè)景氣度恢復，以臺積電為代表的晶圓廠陸續(xù)調(diào)高資本開支大幅擴產(chǎn)， 2019 年全年半導體設備需求同比仍回落約 2%。2020 年全球各地先后受疫情影響，但 存儲行業(yè)資本支出修復、先進制程投資疊加數(shù)字化、5G 帶來的下游各領域強勁需求，全 年設備市場同比增長 19%。伴隨半導體廠商新一輪資本開支開啟，2021 年全球設備市 場繼續(xù)大幅增長 44%。當前海外設備龍頭應用材料、泛林集團等均預計 2022 年全球設 備市場規(guī)模將進一步增長。

根據(jù) SEMI《2022 年度總半導體設備預測報告》，2022 全球半導體制造設備總銷售額將 創(chuàng)新高，達 1085 億美金，yoy+5.9%，預計 2023 年全球半導體制造設備市場總額將收 縮至 912 億美元，2024 年將在前端和后端市場的推動下反彈。晶圓廠設備中，代工和 邏輯領域 2022 年預計增長 16%至 530 億美金，2023 年將收縮 9%。隨著企業(yè)和消費者 對存儲需求減弱，DRAM 設備市場 2022 年同比下降 10%至 143 億美金，2023 年再下降 25%至 108 億美金；NAND 設備市場 2022 年預計將同比下降 4%至 190 億美金，2023 年再下降 36%至 122 億美金。

“芯拐點”、新制程、新產(chǎn)能推動需求。我們判斷本輪反轉(zhuǎn)首先來自于全球“芯”拐點， 行業(yè)向上；其次，先進制程帶來的資本開支越來越重，根據(jù) ASM 和 Gartner，7nm 的投 資占比預計將由 2020 年的約 25%提升至 2025 年的 42%。

2.2 前道設備占主要部分，封裝測試設備趨勢向上

半導體設備按照制造環(huán)節(jié)可以分為前道晶圓制造設備、封裝設備和測試設備。

前道設備占主要部分。根據(jù) TechInsights，2021 年光刻、刻蝕及清洗、沉積、過程控制 等工藝環(huán)節(jié)設備占半導體設備整體市場的 81.8%，封裝設備占比 6.5%，測試設備占比 8.6%。

2022 年全球測試設備需求月 54 億美金。半導體 SOC 測試設備 2017~2022 年復合增 長率為 10%，存儲測試設備 2017~2022 年 CAGR 9%，2022 年 SOC 測試和存儲測試設 備市場規(guī)模分別達到 44 億美金和 10 億美金。測試設備市場規(guī)模同比 2021 年略有下降， 但整體仍處于增長趨勢。

2.3 海外廠商主導全球市場，供應鏈限制延續(xù)

全球設備五強占市場主導角色。全球設備競爭格局，主要前道工藝（刻蝕、沉積、涂膠、 熱處理、清洗等）整合成三強 AMAT、LAM、TEL。另外，光刻機龍頭 ASML、過程控制 龍頭 KLA 市占率較高。根據(jù)彭博，ASML、AMAT、LAM Research、TEL、KLA 五大廠商 2021 財年收入合計 845 億美元，占全球市場約 82%。

泛林：短期供應受限影響收入。公司 FY23Q1 收入 50.74 億美元，毛利潤為 23.37 億美 元，毛利率為 46.1%，運營費用為 6.39 億美元，營業(yè)凈利率為 33.5%，凈利潤為 14.26 億美元。相比之下公司 FY22Q4 收入為 46.36 億美元，毛利潤為 21.01 億美元，毛利率 為 45.3%，運營費用為 6.21 億美元，凈利率為 31.9%，凈利潤為 12.09 億美元。 展望 FY2023Q2：預計收入為 51 億美元±3 億美元，這一預期包括了目前對新法規(guī)對 公司向中國某些客戶提供產(chǎn)品和服務能力的影響的估計。如果不是因為這些新法規(guī)，收 入指引將適當?shù)馗?。毛利率?44.5%±1%。公司預計 2022 年晶圓廠設備市場規(guī)模在 低 900 億美金范圍（low $90B range），并預計由于存儲客戶調(diào)整庫存，2023 年晶圓廠 設備市場規(guī)?；?qū)⑼认陆党^ 20%，但設備供應鏈緊張依然延續(xù)。

公司預計 FY2023 Q2 營收為 26.5-29.5 億美元，毛利率為 61.5-63.5%，GAAP EPS 為 5.94-7.34 美元?；诩僭O為半導體業(yè)務下游分布中代工/邏輯業(yè)務占比 76%，內(nèi)存占比 24%。短期消費電子市場（如 PC 和移動設備）需求放緩導致的庫存過剩，對半導體產(chǎn) 品尤其是內(nèi)存價格產(chǎn)生不利影響。因此公司認為半導體客戶正在降低 2023 年資本支出 預算，迄今為止受影響最大的是內(nèi)存客戶。然而由于對先進技術的研發(fā)投資，對成熟節(jié) 點的持續(xù)投資，以及對先進封裝等技術的需求不斷增長，半導體設備行業(yè)的長期增長仍 在繼續(xù)。

2.4 國內(nèi)需求爆發(fā)，國產(chǎn)替代空間快速打開

中國大陸 12 寸晶圓廠擴產(chǎn)迅速，全球占比持續(xù)提升。根據(jù) SEMI，全球 300mm 晶圓產(chǎn) 能在 2022 年-2025 年復合增速有望達到接近 10%，至 2025 年達到 920 萬片/月。其中， 中國大陸 300mm 晶圓廠產(chǎn)能在全球的占比將從 2021 年的 19%提升至 23%，有望在 2025 年成為全球產(chǎn)能第二的地區(qū)，僅次于屆時韓國 24%的占比。此外，中國臺灣省的 產(chǎn)能占比預計將在 2021 年-2025 年下降 1%，到 2025 年占比 21%，日本產(chǎn)能占比從 2021 年的 15%下降至 2025 年的 12%。

國內(nèi)國產(chǎn)化逐漸起航，從 0 到 1 的過程基本完成。北方華創(chuàng)產(chǎn)品布局廣泛，刻蝕機、 PVD、CVD、氧化/擴散爐、退火爐、清洗機、ALD 等設備新產(chǎn)品市場導入節(jié)奏加快，產(chǎn) 品工藝覆蓋率及客戶滲透率進一步提高，在集成電路領域主流生產(chǎn)線實現(xiàn)批量銷售，產(chǎn) 品加速迭代；第三代半導體、新型顯示、光伏設備產(chǎn)品線進一步拓寬，出貨量實現(xiàn)較快 增長。拓荊科技作為國內(nèi)唯一一家產(chǎn)業(yè)化應用 PECVD 和 SACVD 設備的供應商，設備廣 泛用于中芯國際、華虹集團、長江存儲、合肥長鑫、廈門聯(lián)芯、燕東微電子等國內(nèi)主流 晶圓廠，PEALD 已實現(xiàn)銷售；中微公司介質(zhì)刻蝕機已經(jīng)打入 5nm 制程，新款用于高性能 Mini-LED 量產(chǎn)的 MOCVD 設備 UniMax 2022H1 訂單已達到 180 腔；芯源微前道涂膠顯 影設備在 28nm 及以上多項技術及高產(chǎn)能結(jié)構(gòu)方面取得進展，公司前道物理清洗設備已 經(jīng)達到國際先進水平并成功實現(xiàn)國產(chǎn)替代，新簽訂單結(jié)構(gòu)中前道產(chǎn)品占比大幅提升；華 海清科 CMP 設備在邏輯芯片、3D NAND、DRAM 制造等領域的工藝技術水平已分別突破 至 14nm、128 層、1X/1Ynm，到 2021 年底，公司 CMP 設備累計出貨超過 140 臺，未 發(fā)出產(chǎn)品的在手訂單超 70 臺。盛美半導體主要設備產(chǎn)品包括兆聲波單片清洗設備、單片 槽式組合清洗設備及銅互連電鍍工藝設備，客戶涵蓋海力士、長江存儲、中芯國際等。 精測電子、上海睿勵在測量領域突破國外壟斷。

2.5 2022 年前三季度國產(chǎn)設備廠商營收持續(xù)高增

2021 年及 2022 前三季度設備公司收入、利潤快速增長，國產(chǎn)替代持續(xù)深化。設備行 業(yè)核心公司（北方華創(chuàng)、芯源微、華海清科、拓荊科技、中微公司、萬業(yè)企業(yè)、至純科 技、精測電子、盛美上海、新益昌、長川科技、華峰測控）2022 年前三季度實現(xiàn)收入總 計 255.9 億元，同比增長 50.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤 49.2 億元，同比增長 70.6%。我們 看到設備行業(yè)公司整體保持營收高速增長，國產(chǎn)替代空間快速打開，同時隨著產(chǎn)品放量， 規(guī)模效應凸顯，盈利水平持續(xù)提升，國內(nèi)核心設備公司成長可期。

2.5.1 北方華創(chuàng)：國產(chǎn)化脊梁，三季度營收業(yè)績延續(xù)高增

北方華創(chuàng)前三季度實現(xiàn)營收 100.1 億元，yoy+62.2%，歸母凈利潤 16.9 億元， yoy+156.1%，扣非歸母凈利潤 14.8 億元，yoy+181.1%，前三季度綜合毛利率 44.0%， 同比+3.0%，凈利率 16.8%，同比+6.2%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 45.7 億元， yoy+78.1%，qoq+38.1%；歸母凈利潤 9.3 億元，yoy+167.7%，qoq+69.9%；扣非歸 母凈利潤 8.3 億元，yoy+176.8%，qoq+69.6%，單季度毛利率 41.1%，yoy+3.3%， qoq-6.4%，凈利率 20.4%，yoy+6.8%，qoq+3.8%。 從營收結(jié)構(gòu)來看，2022 年 H1 公司電子工藝裝備營收 41.0 億元，占營收比重 75.3% （2021 年 H1 為 78.3%），毛利率 36.5%，電子元器件營收 13.3 億元，占營收比 24.5% （21H1 為 21.4%），毛利率 76.7%。我們認為公司營收高速增長的同時毛利率環(huán)比略降 主要是因為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，2022 年 H1 營收占比較高的電子元器件業(yè)務營收占比有所下 降，電子工藝裝備營收持續(xù)增長，份額提升。

2.5.2 新益昌：國產(chǎn)固晶設備龍頭，Mini LED、半導體雙輪驅(qū)動成長

新益昌 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 10.1 億元，yoy+26.4%，歸母凈利潤 2.1 億元， yoy+32.8%，扣非歸母凈利潤 1.9 億元，yoy+27.8%，前三季度綜合毛利率 44.2%，同 比+1.1%，凈利率 20.7%，同比+1.0%，公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 3.6 億元，yoy+19.5%， qoq+22.5%，歸母凈利潤 0.86 億元，yoy+50.2%，qoq+68.4%；單季度毛利率 46.2%， yoy+3.3%，qoq+0.6%，凈利率 23.9%，yoy+4.8%，qoq+6.5%。 Mini LED 引領 LED 封裝轉(zhuǎn)移設備變革，切入半導體固晶機打開新成長空間。Mini LED 對固晶設備的更高精度要求，拉動了傳統(tǒng) LED 封裝產(chǎn)線升級，新益昌作為國內(nèi) LED 固晶 機龍頭，技術實力領先，且具備核心零部件自研自產(chǎn)能力，GS300、HAD8606 系列產(chǎn)品 逐漸成為主流的 LED 轉(zhuǎn)移設備方案。三星、鴻利智匯、國星光電、瑞豐光電等均為公司 客戶，預計將有更多封測廠商跟進封裝轉(zhuǎn)移設備升級，公司將直接受益。在 LED 固晶機 基礎上，公司逐步向半導體固晶機躍遷，產(chǎn)品已成功導入晶導微、燦瑞科技、揚杰科技、 通富微、固锝電子等知名公司，短期受益固晶機國產(chǎn)替代，長期有望橫向拓展，擁抱更 廣闊市場空間。

2.5.3 中微公司：業(yè)績高增長，平臺型設備龍頭雛形顯現(xiàn)

中微公司前三季度實現(xiàn)營收 30.43 億元，yoy+46.81%；歸母凈利潤 7.93 億元， yoy+46.34%；扣非歸母凈利潤 6.44 億元，yoy+290.43%；前三季度綜合毛利率 45.51%， 同比+2.83%，歸母凈利率 26.06%，同比-0.08%。單季度來看，公司 22Q3 實現(xiàn)營收 10.71 億元，yoy+45.92%，qoq+4.75%；歸母凈利潤 3.25 億元，yoy+123.91%，qoq7.25%；扣非歸母凈利潤 2.03 億元，yoy+96.69%，qoq-20.09%。單季度毛利率 45.78%，yoy+2.47%，qoq+0.51%；凈利率 30.35%，yoy+10.57%，qoq-3.93%。 各項設備收入維持高增速，積極推進零部件國產(chǎn)化。2022 年前三季度刻蝕設備收入為 20.01 億元，同比增長約 48.00%，毛利率達到 46.48%；其中 CCP 刻蝕設備前三季度收 入 14.51 億元，同比增長 29.27%；ICP 刻蝕設備前三季度收入 5.51 億元，同比增長 139.33%；前三季度 MOCVD 設備收入為 3.88 億元，同比增長約 27.70%，前三季度 MOCVD 設備的毛利率達到 35.83%。同時，公司高度重視零部件國產(chǎn)化進度。截止目前， 公司刻蝕機產(chǎn)品的零部件已有約 60%國產(chǎn)化率，MOCVD 產(chǎn)品的零部件有約 80%國產(chǎn)化 率。公司同時與供應廠商積極合作，進行相關零部件研發(fā)，部分短板補齊未來可期。

2.5.4 芯源微：涂膠顯影龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化

芯源微前三季度實現(xiàn)營收8.97 億元，yoy+63.87%，歸母凈利潤 1.43 億元，yoy+169.42%， 扣非歸母凈利潤 0.99 億元，yoy+116.00%，前三季度綜合毛利率 40.09%，同比+0.51%， 凈利率 15.95%，同比+6.25%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 3.92 億元，yoy+99.93%， qoq+22.42%，歸母凈利潤 0.74 億元，yoy+308.63%，qoq+99.01%，扣非歸母凈利潤 0.33 億元，yoy+104.38%，qoq-3.21%。單季度毛利率 40.06%，yoy+2.58%，qoq-0.84%， 凈利率 18.76%，yoy+9.58%，qoq+7.22%。 單三季度歸母凈利潤的大幅增長一方面得益于公司營收的快速增長，另一方面是由于公 司收到商業(yè)秘密維權(quán)賠償金。此前，公司公告收到商業(yè)秘密維權(quán)賠償金，A 公司主要生 產(chǎn)用于化合物半導體、LED 等小尺寸領域用的涂膠顯影設備，其所售部分機臺涉嫌侵犯 芯源微商業(yè)秘密。案件審理期間，雙方達成《刑事和解協(xié)議書》。A 公司就其侵犯芯源微 商業(yè)秘密的行為自愿作出現(xiàn)金賠償共計 6000 萬元，截至目前已支付前兩期共計 4000 萬 元侵權(quán)賠償金，芯源微將其計入營業(yè)外收入。

2.5.5 華海清科：國產(chǎn) CMP 設備龍頭，Q3 盈利水平大幅提升

華海清科前三季度實現(xiàn)營收 11.33 億元，yoy+108.4%，歸母凈利潤 3.43 億元， yoy+131.4%，扣非歸母凈利潤 2.66 億元，yoy+238.6%。前三季度綜合毛利率 47.4%， 同比+4.0%，歸母凈利率 30.3%，同比+3.0%，扣非歸母凈利率 23.5%。 公司 22Q3 單季度營收 4.16 億元，yoy+66.3%，qoq+12.8%；歸母凈利潤 1.57 億元， yoy+102.5%，qoq+66.4%；扣非歸母凈利潤 1.22 億元，yoy+177.9%；單季度毛利率 48.1%，較 Q2 提升 1.4%，凈利率 37.8%，較 Q2 提升 12.2%。三費費用率合計環(huán)比減 少 5.4%。Q3 公允價值變動凈收益占營收比重環(huán)比增加 2.5%，主要是因為公司部分上 市募集資金投資結(jié)構(gòu)性存款計入交易性金融資產(chǎn)。公司銷售產(chǎn)品中的嵌入式軟件增值稅 實際稅負超過 3%的部分享受增值稅即征即退政策，Q3 產(chǎn)生其他收益 3,222 萬，年初至 今這一受益總計 4,886 萬。

2.5.6 拓荊科技：PECVD 放量規(guī)模效應凸顯，產(chǎn)品覆蓋度持續(xù)提升

拓荊科技前三季度實現(xiàn)營收 9.92 億元，yoy+165.19%，歸母凈利潤 2.37 億元， yoy+309.73%，扣非歸母凈利潤 1.12 億元，yoy-584.88%，前三季度綜合毛利率 48.32%， 同比+2.54%，歸母凈利率 23.95%，同比+8.45%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 4.68 億元，yoy+79.19%，qoq+12.66%，歸母凈利潤 1.29 億元，yoy+65.87%，qoq+7.81%， 單季度毛利率 50.07%，歸母凈利率 27.63%。 核心產(chǎn)品放量，營收業(yè)績大幅增長，在手訂單飽滿。得益于下游旺盛需求，以及公司在 PECVD 的國產(chǎn)核心供應商地位，公司 2022 年前三季度 PECVD 設備實現(xiàn)收入 8.88 億元， yoy+175.15%，占營收比重 89.5%，此外隨著規(guī)模效應凸顯，公司毛利率顯著改善。截 至 2022 年 9 月底，公司合同負債達到 9.2 億元。

2.5.7 長川科技：擬收購長奕科技，產(chǎn)品布局進一步完善

長川科技 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 17.54 億元，yoy+64.09%，歸母凈利潤 3.25 億元， yoy+151.33%，扣非歸母凈利潤 2.62 億元，yoy+134.44%，前三季度綜合毛利率 54.06%， 同比+2.63%，歸母凈利率 18.56%，同比+6.44%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 5.65 億元，yoy+42.91%，歸母凈利潤 0.8 億元，yoy+101.13%，單季度毛利率 50.38%，歸 母凈利率 14.22%。 持續(xù)加大研發(fā)投入力度。公司前三季度研發(fā)費用 4.5 億元，同比增長 95%，占營收比重 25.7%。圍繞數(shù)字測試機、分選機等產(chǎn)品，公司拓展中高端市場，實現(xiàn)營收高速增長， 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。

三、半導體材料：晶圓廠持續(xù)擴產(chǎn)，材料拐點已至

3.1 半導體材料需求持續(xù)增長，國產(chǎn)供應商嶄露頭角

全球半導體材料市場規(guī)模有望在 2023 年超過 700 億美金。根據(jù) SEMI，2021-2023 年 的晶圓廠建設投資達到歷史新高，僅 2022 年的支出就增長了 14%，達到近 260 億美元。 2022 年將有 28 個新量產(chǎn)晶圓廠開始建設，其中包括 23 個 300mm 晶圓廠和 5 個 200mm 及以下晶圓廠。晶圓廠的投建，晶圓產(chǎn)能的擴充帶來半導體材料需求持續(xù)增長，繼 2021 年市場規(guī)模創(chuàng)新高后，SEMI 預計 2022 年全球半導體材料市場規(guī)模將同比再增長 7%， 其中晶圓制造材料 2022 年有望同比增長 8.4%，封裝材料增長 3.9%。

中國大陸半導體材料市場全球占比逐步提升。根據(jù) EET Asia，強勁的下游需求及晶圓產(chǎn) 能的擴張驅(qū)動 2021 年全球半導體材料市場規(guī)模同比增長 15.9%達到 643 億美金新高。 其中晶圓制造材料和封裝材料市場規(guī)模分別為 404 億美金和 239 億美金，同比增長 15.5% 和 16.5%。晶圓制造環(huán)節(jié)中的硅片、化學品、CMP 和光掩膜環(huán)節(jié)是增速最快的幾大領域。 分地域來看，中國大陸半導體材料市場規(guī)模近幾年在全球的占比持續(xù)提升，2021 年占全 球比重提升至 18.6%，已成為僅次于中國臺灣省的全球第二大區(qū)域。

3.2 光刻膠：產(chǎn)品逐步突破，國產(chǎn)替代已開啟

2022 年全球半導體光刻膠市場規(guī)模近 23 億美金。得益于技術節(jié)點不斷進步以及存儲 器層數(shù)的增加，半導體光刻膠需求持續(xù)增長。TECHCET 預計 2022 年全球半導體光刻膠 市場規(guī)模同比增長 7.5%達到近 23 億美金。2021 年至 2026 年，半導體光刻膠市場年復 合增長率預計為 5.9%，其中增速最快的產(chǎn)品是 EUV 和 KrF 光刻膠。

2023 年光刻膠配套及延伸材料市場規(guī)模有望達到近 28 億美金。光刻膠配套及延伸材 料包括顯影劑、抗反射層、邊緣去除劑等。隨著 EUV 和 KrF 光刻應用在半導體行業(yè)的持 續(xù)增長，TECHCET 預計市場規(guī)模在 2022 年將同比增長超過 6%，到 2023 年將接近 28 億美金。

復盤半導體光刻膠發(fā)展歷程，我們總結(jié)出以下結(jié)論：

1）光刻膠與工藝節(jié)點發(fā)展息息相關。光刻膠合成工藝的演進是基于制程的不斷推進，在 研發(fā)過程中需要與光刻機廠商密切合作。日本光刻膠從開始的模仿到在 KrF 膠實現(xiàn)超越， 背后是半導體部分產(chǎn)業(yè)鏈向日本轉(zhuǎn)移、日本政府對半導體產(chǎn)業(yè)鏈的大力扶持和日本光刻 機廠商的崛起。當前背景下，先進節(jié)點技術開發(fā)速度略有放緩，國內(nèi)半導體產(chǎn)業(yè)發(fā)展， 國產(chǎn)化需求為中國企業(yè)帶來發(fā)展機遇。

2）日本光刻膠巨頭均起源于化工企業(yè)，本質(zhì)上是早期光刻膠的底層技術和原材料與精 細化工的產(chǎn)物相同。TOK 最早切入，主要系本土客戶培養(yǎng)本土供應鏈的需求；JSR 的切 入背景是 1970 年代石油危機下化工企業(yè)利潤空間受到擠壓，從而尋求第二增長曲線； 信越從硅化工業(yè)務切入是因為 1990 年代日本國內(nèi)經(jīng)濟衰退，公司基于原有主營業(yè)務尋 求協(xié)同發(fā)展。彤程新材是全球最大的輪胎用特種材料供應商，生產(chǎn)和銷售的輪胎用高性 能酚醛樹脂產(chǎn)品在行業(yè)內(nèi)處于全球領導者地位。目前公司在光刻膠樹脂研發(fā)方面，已經(jīng) 完成液晶面板 TFT-LCD array 正膠的酚醛樹脂、LED 光刻膠酚醛樹脂量產(chǎn)、下游光刻膠 配方性能評價、并通過終端客戶認可，相關產(chǎn)品在逐步推廣中。

3）光刻膠公司與下游客戶綁定緊密，同時布局光刻膠配套材料，客戶粘性強。光刻膠存 在一定的先發(fā)優(yōu)勢，但技術壁壘并不至于無法突破，找到體系內(nèi)符合要求的基團或可實 現(xiàn)突破。但光刻膠對半導體生產(chǎn)過程的穩(wěn)定性至關重要，驗證周期長，下游客戶不會輕 易更換。提升份額的途徑在于打入客戶新增產(chǎn)能供應鏈，以及配套材料的研發(fā)銷售，如 TOK 生產(chǎn)顯影劑和邊緣去除劑，JSR 生產(chǎn)底部抗反射涂料，信越生產(chǎn)石英掩模毛胚和硅 抗反射涂層。彤程新材 I 線光刻膠和 KrF 光刻膠已批量供應于中芯國際、華虹宏力、長 江存儲、華力微電子、武漢新芯、華潤上華等 13 家 12 寸客戶和 17 家 8 寸客戶，同時 公司 2 萬噸光刻膠相關配套試劑項目，預計在 2022 年 H2 完成建設并投入生產(chǎn)。

3.3 CMP 及 IC 載板：突破重圍，競爭格局更加明朗

根據(jù) TECHCET，全球 CMP 材料市場規(guī)模在 2021 年達到超過 30 億美金，其中拋光墊市 場規(guī)模約 11.3 億美金，拋光液市場規(guī)模 14.3 億美金，預計 CMP 材料市場 2022 年同比 增長 9%至 33 億美金。

3.4 硅片：“第四次硅含量提升周期”，全球硅片需求大幅提升

SUMCO 預測，全球 12 英寸拋光片 2021 年到 2025 年月產(chǎn)能將由 443.9 萬片增長到 555.4 萬片，CAGR 5.8%，外延片由 236.9 萬片增長至 268.2 萬片，CAGR 3.2%。

2021 年全球硅片出貨面積及營收雙創(chuàng)新高。根據(jù) SEMI 統(tǒng)計，全球整體來看，2021 年 半導體硅片營收規(guī)模達到 126 億美元，出貨面積達到 14,165 百萬平方英尺。硅片已成 為數(shù)字化轉(zhuǎn)型及新技術發(fā)展的重要承載體，受下游汽車、工業(yè)、物聯(lián)網(wǎng)等旺盛需求驅(qū)動， SEMI 預計 2024 年全球出貨面積增長到 16,037 百萬平方英尺。根據(jù) SEMI 出貨面積及 營收規(guī)模測算出的單位面積價格來看，2021 年單位平方英尺價格為 0.89 美金，較 2020 年 0.90 美金略有下降，根據(jù) SUMCO 估計的硅片出貨量，我們認為主要是由于硅片尺寸 出貨結(jié)構(gòu)的變化所致。

我們認為，當前或再現(xiàn) 2016-2018 年上一輪全球半導體硅片需求和供給的“剪刀差”。 上一輪硅片供需失衡在 2016-2018 年，根據(jù) SEMI 數(shù)據(jù)，彼時硅片單位面積價格上漲了 33.5%，半導體硅片廠商營收及盈利水平實現(xiàn)了快速提升。我們認為此輪行業(yè)供需失衡 有望再現(xiàn)上一輪硅片供需“剪刀差”帶來的硅片漲價，從硅片龍頭廠商近期營收及法說 會口徑可以看出，信越化學、SUMCO、GlobalWafers 等營收及業(yè)績預期強勁，當前新增 產(chǎn)能有限背景下，漲價是重要營收驅(qū)動因素。同時海外龍頭新增產(chǎn)能均預計在 2023 年 H2 才能陸續(xù)開始爬坡，行業(yè)長協(xié)訂單比重增加，我們判斷當前硅片行業(yè)供需失衡將至少 持續(xù)至 2023 年底。

3.5 電子特氣：需求空間大，拉開進口替代序幕

電子特種氣體是集成電路、顯示面板、光伏能源、光纖光纜等電子產(chǎn)業(yè)加工制造過程中 不可或缺的關鍵材料。根據(jù)派瑞特氣招股書，電子氣體包括大宗電子氣體和電子特種氣 體，是集成電路制造的第二大制造材料，僅次于硅片，占晶圓制造成本的 13%。電子特 種氣體主要應用于光刻、刻蝕、成膜、清洗、摻雜、沉積等工藝環(huán)節(jié)，主要分為三氟化氮等清洗氣體、六氟化鎢等金屬氣相沉積氣體等。

海外龍頭主導全球電子氣體市場，國產(chǎn)替代空間巨大。根據(jù) TECHCET，全球電子氣體主 要生產(chǎn)企業(yè)林德、液化空氣等前十大企業(yè)，合計占全球電子氣體 90%以上市場份額。其 中，林德、液化空氣、大陽日酸和空氣化工 4 大國際巨頭市場份額超過 70%。這些國際 大型電子氣體企業(yè)通常同時從事大宗電子氣體業(yè)務和電子特種氣體業(yè)務，大宗電子氣體 業(yè)務企業(yè)需要在客戶建廠同時，匹配建設氣站和供氣設施，借助其較強的技術服務能力 和品牌影響力為客戶提供整體解決方案，具有很強的市場競爭力。

3.6 國產(chǎn)材料全面開花

國產(chǎn)半導體材料公司 2022 年前三季度營收及凈利潤整體趨勢向上。鼎龍股份 2022 年 前三季度實現(xiàn)營收約 19.6 億元，yoy+18.4%；前三季度實現(xiàn)歸母凈利潤 2.9 億元，yoy +95.7%；單 Q3 季度實現(xiàn)歸母凈利潤 1 億元，同比增長 69.5%。跟隨下游客戶擴產(chǎn)，公 司 CMP 拋光墊銷售收入持續(xù)增長。持續(xù)開發(fā)高性能新品，提升產(chǎn)品覆蓋力，拋光液、清 洗液、PI 漿料等新品逐步導入客戶，打開第二/三增長曲線。除此之外，還有眾多 A 股上 市公司在努力的投入研發(fā)力量致力于更多材料的國產(chǎn)化。無論是成本占比最大的半導體 硅片，再到被日本高度壟斷的光刻膠，均實現(xiàn)了一定的技術突破。

3.6.1 彤程新材：橡膠助劑業(yè)務企穩(wěn)，新材料平臺初具雛形

彤程新材 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 18.47 億元，yoy+7.73%，歸母凈利潤 2.4 億元， yoy-12.87%，扣非歸母凈利潤 1.91 億元，yoy-24.28%，前三季度綜合毛利率 23.96%， 同比-4.57%，凈利率 13.02%，同比-3.08%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 6.71 億元， yoy+23.66%，qoq+10.99%，歸母凈利潤 0.57 億元，yoy+45.13%，qoq-49.51%，扣 非歸母凈利潤 0.52 億元，yoy-21.53%，qoq-27.75%。單季度毛利率 23.78%，yoy+1.36%， qoq+1.12%，凈利率 8.43%，yoy+1.25%，qoq-10.10%。三季度歸母凈利潤環(huán)比減少 較多主要是因為二季度子公司北旭并表帶來的一次性投資收益較多。 光刻膠高端新品持續(xù)突破。公司半導體 KrF 光刻膠量產(chǎn)料號數(shù)量持續(xù)增加，2022H1 北 京科華半導體光刻膠業(yè)務實現(xiàn)營收 8543.2 萬元，同比增長 51.3%，產(chǎn)品品類和客戶數(shù) 量不斷擴張。面板光刻膠方面，公司提高持有北旭股比至 81%并表，北旭 2021 年面板 光刻膠實現(xiàn)營收 2.6 億元，同比增長 22.7%，光刻膠銷量同比增長 21%，國內(nèi)市占率約 19%。公司高性能面板光刻膠新產(chǎn)品在京東方驗證效果積極，2022 年有望實現(xiàn)量產(chǎn)銷售， 在下游大客戶占比進一步增加，同時盈利水平有望持續(xù)提升。國內(nèi)晶圓廠擴產(chǎn)，中美科 技摩擦背景下，晶圓廠與國產(chǎn)半導體材料供應商緊密合作，未來國產(chǎn)化率有望加速提升。

3.6.2 凱美特氣：食品級液體二氧化碳龍頭，電子特氣貢獻新增長動力

凱美特氣深耕氣體行業(yè)三十余年，盈利水平居行業(yè)前列。凱美特氣成立于 1991 年，以 石油化工尾氣（廢氣）、火炬氣為原料，生產(chǎn)和銷售工業(yè)氣體、醫(yī)用氣體、標準氣體、特 種氣體、混合氣體、食品添加劑氣體、電子化學品等氣體產(chǎn)品。2018 年公司成立岳陽凱 美特電子特種稀有氣體公司，布局電子氣體，生產(chǎn)高純度二氧化碳、氦氣、氖氣、氬氣、 氟氬氖、氟氪氖等半導體、面板、航天、醫(yī)療等領域急需的超高純氣體和多元混配氣。 二氧化碳業(yè)務地位穩(wěn)固，優(yōu)勢明顯。液體二氧化碳產(chǎn)品一直是公司最主要的收入來源， 2021 年營收 2.85 億元，毛利率達到 52.4%。公司已成為可口可樂、百事可樂在中國的 策略供應商，高純度、質(zhì)量穩(wěn)定的氣體產(chǎn)品得到食品飲料及工業(yè)界廣大客戶認可并發(fā)展 長約客戶。供應端，“雙碳”背景下公司與上游能化龍頭企業(yè)形成穩(wěn)固合作關系，確保穩(wěn) 定供應。產(chǎn)能方面，公司產(chǎn)線廣泛布局于食品飲料需求旺盛的南方市場，持續(xù)擴產(chǎn)優(yōu)化 運輸成本。

3.6.3 鼎龍股份：泛半導體業(yè)務占比持續(xù)提升，增長第二極露鋒芒

鼎龍股份 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 19.6 億元，yoy+18.4%，歸母凈利潤 2.95 億元， yoy+95.7%，扣非歸母凈利潤 2.7 億元，yoy+80.1%，前三季度綜合毛利率 38.3%，同 比+4.0%，凈利率 15.1%，同比+6.0%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 6.4 億元，yoy+15.9%， qoq-13.5%，歸母凈利潤 1.0 億元，yoy+69.5%，qoq-18.5%，扣非歸母凈利潤 0.95 億 元，yoy+74.6%。單季度毛利率 39.1%，yoy+2.6%，qoq+2.1%，凈利率 15.6%， yoy+4.9%，qoq-1.0%。 分產(chǎn)品來看，公司打印復印通用耗材板塊前三季度實現(xiàn)營收 15.65 億元，Q3 單季度收入 5.26 億元，今年以來行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，利潤水平同比實現(xiàn)大幅增長；CMP 拋光墊業(yè)務 前三季度累計實現(xiàn)收入 3.57 億元，單 Q3 營收 1.21 億元，yoy+37.4%，產(chǎn)品單價及產(chǎn) 品毛利水平整體保持穩(wěn)定；CMP 拋光液及清洗液業(yè)務前三季度累計收入 1,057 萬元， yoy+4,170.3%；柔顯前三季度累計收入 2,300 萬元，yoy+615.1%，其中單 Q3 收入 1,075 萬元，qoq+107.9%，且公司預計 Q4 環(huán)比有望加速倍級高速增長。

3.6.4 興森科技：收購北京揖斐電，完善高端產(chǎn)品線

公司 2022 年 12 月 17 日公告，深圳市興森快捷電路科技股份有限公司同意公司全資子 公司廣州興森投資有限公司以 176.61 億日元（稅前，按 20.3 日元=1 元人民幣的匯率計 算為 8.7 億元人民幣，定價基準日為 2022 年 6 月 30 日）作為基礎購買價格（將就凈資 產(chǎn)變動額等調(diào)整項對基礎購買價格進行調(diào)整）收購揖斐電株式會社（Ibiden Co，Ltd.） 持有的揖斐電電子（北京）有限公司 100%股權(quán)。本次交易完成后，興森投資將持有北 京揖斐電 100%的股權(quán)，北京揖斐電將成為公司全資孫公司，納入公司合并報表范圍。 未來，公司計劃引入其他戰(zhàn)略股東入股北京揖斐電共謀發(fā)展，持續(xù)加大研發(fā)力度，并增 加對先進設備和工藝的投資，推進產(chǎn)品和技術的持續(xù)升級，提高其產(chǎn)品附加值。 北京揖斐電是揖斐電于 2000 年 12 月在北京經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)注冊成立的全資子公司，其 專注于面向移動通訊用印制電路板產(chǎn)品，以高性能微小導孔和微細線路的高密度互連電 路板（普通 HDI 和 AnylayerHDI）為主要產(chǎn)品，主要應用于智能手機、可穿戴設備、平 板電腦等消費類終端電子產(chǎn)品，與國內(nèi)外主流手機廠商在高端印制電路板產(chǎn)品領域建立 了穩(wěn)定的合作關系。近年來持續(xù)投入以促進產(chǎn)品和技術升級，開發(fā)并量產(chǎn) mSAP 流程的 類載板（SLP）和模組類封裝基板產(chǎn)品，豐富了產(chǎn)品線并進一步鞏固了其在客戶群體中高 端印制電路板領先廠商地位。

3.6.5 安集科技：國產(chǎn) CMP 拋光液龍頭，加速成長推進國產(chǎn)替代

安集科技 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 7.94 億元，yoy+68.69%，歸母凈利潤 2.07 億元， yoy+112.86%，扣非歸母凈利潤 2.26 億元，yoy+227.99%，前三季度綜合毛利率 52.63%， 同比+1.90%，凈利率 26.02%，同比+5.40%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 2.90 億元， yoy+54.85%，歸母凈利潤 0.8 億元，yoy+220.59%，扣非歸母凈利潤 0.90 億元， yoy+162.36%。單季度毛利率 52.75%，凈利率 27.44%。 國產(chǎn)拋光液行業(yè)領先者。安集科技成立于 2006 年，16 年深耕 CMP 拋光液行業(yè)，當前公 司主營業(yè)務為關鍵半導體材料的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，目前產(chǎn)品包括不同系列的 CMP 拋光液和 功能性濕電子化學品，主要應用于集成電路制造和先進封裝領域。公司成功打破了國外 廠商對集成電路領域化學機械拋光液和部分功能性濕電子化學品的壟斷，實現(xiàn)了進口替 代，使中國在該領域擁有了自主供應能力。

3.6.6 滬硅產(chǎn)業(yè)：12 寸輕摻硅片行業(yè)領先者，填補國產(chǎn)化空白

滬硅產(chǎn)業(yè) 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 25.96 億元，yoy+46.90%，歸母凈利潤 1.26 億元， yoy+25.12%，扣非歸母凈利潤 0.89 億元，yoy-186.71%，前三季度綜合毛利率 22.37%， 同比+7.63%，歸母凈利率 4.85%，同比-0.84%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 9.50 億 元，yoy+47.39%，歸母凈利潤 0.71 億元，yoy-1630.37%，扣非歸母凈利潤 0.64 億元， yoy-344.40%。單季度毛利率 23.26%，歸母凈利率 7.46%。 中國半導體硅片領域領先企業(yè)。上海硅產(chǎn)業(yè)集團自 2015 成立以來，緊跟國際技術專注 研發(fā)，突破多項半導體硅片制造領域的關鍵核心技術，技術水平和創(chuàng)新能力國內(nèi)領先， 是中國少數(shù)具有一定國際競爭力的半導體硅片企業(yè)。上海硅產(chǎn)業(yè)集團控股子公司曾榮獲 國家科學技術進步一等獎、中國科學院杰出科技成就獎等國家級科技類重要獎項，承擔 了共 7 項國家“02 專項”重大科研項目。公司目前已成為多家主流半導體企業(yè)供應商， 客戶遍布北美、歐洲、亞洲多地區(qū)，包括格羅方德、中芯國際、華虹宏力、華潤微電子、 恩智浦、意法半導體等芯片制造企業(yè)。

四、半導體零部件：供不應求，市場空間超 500 億美金

2022 年全球半導體零部件市場規(guī)?；虺^ 500 億美金。根據(jù)富創(chuàng)精密招股書及國內(nèi)外 半導體設備廠商公開披露信息，設備成本構(gòu)成中通常原材料（不同類型的精密零部件產(chǎn) 品）占比 90%以上為原材料，考慮國際半導體設備公司毛利率通常在 40%-45%左右， 則全部精密零部件市場約為全球半導體設備市場規(guī)模的 50%-55%。根據(jù) SEMI，2021 年 全球半導體設備市場規(guī)模達到 1025 億美金，預計 2022 年進一步提升 14.7%至 1175 億 美金。若按零部件占設備市場規(guī)模的 50%測算，則 2022 年全球半導體零部件市場規(guī)模 或超過 500 億美金。 根據(jù) SEMI，2019-2021 年中國大陸半導體設備銷售額占全球的平均比重為 25.9%，若 以此作為大陸零部件市場占全球的比重進行測算，則 2022 年中國大陸零部件市場規(guī)模 為 152 億美金。

刻蝕、沉積需求驅(qū)動電源系統(tǒng)高增速。SEMI 測算電源系統(tǒng)占半導體關鍵子系統(tǒng)的從 2016 年的 9.8%提升至 2021 年的 13%，從量價角度來看，平均每個反應腔需要的射頻電源 系統(tǒng)數(shù)量持續(xù)增加，同時下游對以高頻為代表的高端電源子系統(tǒng)需求增加帶來平均價質(zhì) 量的增加。多重曝光及 3D NAND 層數(shù)不斷增加，帶來了對刻蝕、沉積步驟的需求提升， 以 3D NAND 為例，時間更長、更復雜的刻蝕步驟對電源系統(tǒng)解決方案的需求也在不斷 提升。從下游應用來看，電源系統(tǒng)中 71%的需求來源于刻蝕設備。

全球前十大關鍵子系統(tǒng)供應商市占率自 2010 年起始終維持在約 50%。2000-2010 年 伴隨收購并購，行業(yè)持續(xù)整合，全球關鍵子系統(tǒng)前十大廠商的合計份額逐步提升，2010 年以來前十大家的份額始終維持在 50%左右的水平。2020 年，蔡司仍占據(jù)第一位置， 受益于對射頻電源子系統(tǒng)的強勁需求，MKS 超過 Edwards 躍居第二。

4.1 富創(chuàng)精密：國產(chǎn)半導體零部件領軍者，加速替代

富創(chuàng)精密 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 10.1 億元，yoy+76.70%，歸母凈利潤 1.63 億元， yoy+98.4%，扣非歸母凈利潤 1.24 億元，yoy+134.3%。前三季度綜合毛利率 33.3%， 同比-0.1%，凈利率 16.1%，同比-0.8%。公司單 Q3季度實現(xiàn)營收 4.1 億元，yoy+82.1%， 歸母凈利潤 6278.2 萬元，yoy+62.9%，扣非歸母凈利潤 5005.4 萬元，yoy+61.3%。單 季度毛利率 32.9%，凈利率 15.1%。 半導體零部件市場空間廣闊。2022 年全球半導體零部件市場規(guī)?；虺?500 億美金。根 據(jù) SEMI，2019-2021 年中國大陸半導體設備銷售額占全球的平均比重為 25.9%，若以 此作為大陸零部件市場占全球的比重進行測算，則 2022 年中國大陸零部件市場規(guī)模為 152 億美金。2020 年富創(chuàng)精密主要產(chǎn)品的全球市場規(guī)模對應 160 億美金，考慮 2021 年 以來全球設備市場規(guī)模增長，當前公司可觸及市場空間或超 200 億美金。

4.2 新萊應材：深耕高潔凈材料，業(yè)績創(chuàng)新高

國內(nèi)唯一覆蓋半導體、生物醫(yī)藥、食品安全三大領域的高潔凈應用材料制造商，擁有完 整技術體系。公司泛半導體業(yè)務主要設計 IC、LED、LCD 及光伏等，高純及超高純應用 材料不僅可以滿足潔凈氣體、特殊氣體和計量精度等特殊工藝的要求，也可以滿足泛半 導體工藝過程中對真空度和潔凈度的要求。半導體產(chǎn)品獲得國內(nèi)外眾多客戶的認可，包 括國外的美商應材、LAM，國內(nèi)的北方華創(chuàng)、長江存儲、合肥長鑫、無錫海力士、正帆科 技、至純科技、亞翔集成等。 業(yè)績創(chuàng)新高，半導體行業(yè)起重要拉動作用。新萊應材 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 19.90 億 元，yoy+34.64%，歸母凈利潤 2.75 億元，yoy+128.12%，扣非歸母凈利潤 2.73 億元， yoy+144.08%。前三季度綜合毛利率 28.82%，同比+3.82%，凈利率 13.82%，同比 +5.66%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 7.66 億元，yoy+31.68%，歸母凈利潤 1.19 億 元，yoy+125.81%，扣非歸母凈利潤 1.19 億元，yoy+141.47%。單季度毛利率 29.98%， 凈利率 15.54%。在泛半導體領域，隨著產(chǎn)能釋放，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利水平逐步提升。

4.3 國力股份：國產(chǎn)電子真空領先者，“新半軍”三輪驅(qū)動增長

電真空技術專家，業(yè)績高速增長。公司前身為昆山國力真空電器有限公司，成立于 2000 年 10 月，2021 年 9 月成功登陸科創(chuàng)板。自成立以來，公司始終專注于電子真空制造領 域的工藝技術和產(chǎn)品設計，并通過設立或者收購多家子公司的方式不斷開拓業(yè)務場景。 公司 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 4.80 億元，逼近 2021 全年水平，同比增長 40.35%；實 現(xiàn)扣非歸母凈利潤 0.55 億元，同比增長 17.65%。隨著公司已有產(chǎn)品的不斷出貨以及新 產(chǎn)品的不斷迭代，公司當前訂單飽滿，產(chǎn)能利用率較高，在手訂單充足，且預計可以消 化未來新增產(chǎn)能，我們預計公司將迎來營收業(yè)績快速增長期。 新能源汽車：行業(yè)高景氣，800V 高壓架構(gòu)帶動真空電子器件增量需求。陶瓷高壓直流接 觸器是新能源汽車和充電設施電池及電路系統(tǒng)的核心模塊，已廣泛應用于新能源汽車以 及配套充電設施。公司系國內(nèi)較早實現(xiàn)直流接觸器產(chǎn)業(yè)化的廠商，產(chǎn)品性能對標國內(nèi)一 線公司，隨著新能源汽車的不斷發(fā)展，直流接觸器的需求持續(xù)增長，營收占比不斷擴大， 公司競爭優(yōu)勢顯著。

4.4 正帆科技：深耕 CAPEX 業(yè)務，拓展前后端 OPEX 業(yè)務

正帆科技 2022 年前三季度實現(xiàn)營收 18.04 億元，yoy+46.04%，歸母凈利潤 1.37 億元， yoy+27.67%，扣非歸母凈利潤 1.27 億元，yoy+37.87%，前三季度綜合毛利率 27.62%， 同比+0.90%，歸母凈利率 7.61%，同比-1.09%。公司 2022Q3 單季度實現(xiàn)營收 8.61 億 元，yoy+92.44%，歸母凈利潤 0.84 億元，yoy+58.33%，扣非歸母凈利潤 0.82 億元， yoy+93.01%。單季度毛利率 29.21%，歸母凈利率 9.80%。 國內(nèi)工藝介質(zhì)供應系統(tǒng)領域的先行者。正帆科技創(chuàng)建于 2009 年 10 月，主要為國內(nèi)泛半 導體、光纖制造和生物醫(yī)藥等高科技產(chǎn)業(yè)客戶提供三位一體（關鍵系統(tǒng)、核心材料、專 業(yè)服務）的綜合服務，主營業(yè)務包括電子工藝設備、生物制藥設備、電子氣體和 MRO（快 速響應、設備維保和系統(tǒng)運營）服務。公司以電子工藝設備為起點，2012 年-2014 年布 局醫(yī)藥行業(yè)，優(yōu)化下游客戶結(jié)構(gòu)；2015 年-2020 年在電子工藝設備、生物制藥設備業(yè)務 的基礎上向集成電路、平板顯示等領域邁進；近兩年來，公司不僅縱向開拓已有的泛半 導體、光纖制造和生物醫(yī)藥等制造產(chǎn)業(yè)，還逐步拓展了新能源、新材料等其它新興產(chǎn)業(yè)。

4.5 江豐電子：國產(chǎn)靶材龍頭，精密零部件打開新增長空間

橫向拓展半導體精密零部件，打造第二成長曲線。公司主業(yè)為高純?yōu)R射靶材，2017 年開 始切入半導體精密零部件領域，近年來持續(xù)加大投入，構(gòu)建了包括超精密加工、特種焊 接、表面處理、超級凈化清洗等在內(nèi)的全工藝、全流程生產(chǎn)體系，建成了寧波余姚、上 海奉賢、沈陽沈北三個零部件生產(chǎn)基地，實現(xiàn)了多品種、大批量、高品質(zhì)的零部件量產(chǎn)， 填補了國內(nèi)零部件的產(chǎn)能缺口?？蛻舴矫?，公司與國內(nèi)半導體設備龍頭北方華創(chuàng)、拓荊 科技、芯源微、上海盛美、上海微電子、屹唐科技等多家廠商達成戰(zhàn)略合作，新產(chǎn)品加 速放量。 2021 年江豐電子半導體零部件營收 1.84 億元，同比大幅增長長 239.96%，收入占比 11.56%，毛利率 23.93%；2022H1 半導體零部件營收 1.77 億元，收入占比和毛利率進 一步提升至 16.26%、28.28%，國產(chǎn)替代趨勢下，半導體零部件業(yè)務有望成長為公司新 的增長點。

五、功率電子：核心領域，大機遇

5.1 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和客戶結(jié)構(gòu)為發(fā)展核心

IGBT 為新能源車的關鍵配件。IGBT 被行業(yè)稱為新能源汽車的 CPU，是新能源汽車的核 心，直接控制了驅(qū)動系統(tǒng)直流、交流電的轉(zhuǎn)換，決定了系能源汽車最大輸出功率和扭矩 等核心數(shù)據(jù)。

在新能源汽車中，IGBT 模塊單車價值量高。根據(jù) OFweek 數(shù)據(jù)，在整個新能源汽車自 造過程中，電機驅(qū)動系統(tǒng)占全車制造成本 15~20%，而其中 IGBT 占電機成本的約 50%， 則可以算出 IGBT 占整車成本 7~10%。根據(jù)新浪汽車數(shù)據(jù)，在特斯拉的雙電機全驅(qū)動版 車型 Model X 中，使用了 132 個 IGBT 單管：其中前電機有 36 個，后電機有 96 個，價 值大約在 650 美金。

全球新能源汽車銷量迅猛，比亞迪表現(xiàn)亮眼。根據(jù) Clean Technica 數(shù)據(jù)，2022 年 10 月 全球新能源汽車銷量達 93.22 萬輛，同比增長 55%（其中純電動增長 54%，插電混動增 長 60%）。2022 年 1~10 月全球新能源汽車累計銷量為 775.07 萬輛，滲透率約為 13%。 具體車型中，比亞迪宋 PLUS（BEV+PHEV）全球銷量 5.69 萬輛排名第一，特斯拉 Model Y 和宏光 MINIEV 在 2022 年 10 月全球銷量排名第二和第三，銷量分別為 4.60 萬輛和 4.13 萬輛。

多領域助力功率電子市場發(fā)展。縱觀功率半導體的發(fā)展，我們發(fā)現(xiàn)在不同的時間階段， 具有不同的高增速應用場景來支撐行業(yè)發(fā)展，根據(jù) Yole 統(tǒng)計，1970~2000 期間，工業(yè)制 造領域發(fā)展迅速，同時也是功率電子的重要應用場景；2000 年之后，隨著手機、筆記本 電腦的普及以及升級，消費電子領域引領功率電子繼續(xù)發(fā)展；2010 年之后，光伏產(chǎn)業(yè)隨 著裝機量的提升從而對于功率電子帶動顯著；2015 年至今，隨著新能源汽車的不斷滲透， 給功率電子市場持續(xù)注入動力。同時根據(jù) Yole 預測，未來隨著工業(yè)自動化、5G 通信技 術普及以及新型通信技術的發(fā)展、光伏裝機量的持續(xù)提升以及新能源汽車的持續(xù)滲透， 到 2030 年整個功率電子市場都或?qū)⒈３衷鲩L態(tài)勢。

全球功率電子市場穩(wěn)步提升。根據(jù) Yole 統(tǒng)計，2020 年由于外部環(huán)境因素對終端需求短 期的影響，功率電子市場出現(xiàn)停滯，后續(xù)隨著相關因素的逐步緩解，2021 年全球功率半 導體市場規(guī)模達到 192.79 億美元，同比上升 9.5%。同時 Yole 預測，到 2026 年全球規(guī) 模預計將達到 262.74 億美金，2020~2026 年復合增速 6.9%，但是如果將其中增速緩慢 的老一代產(chǎn)品去除后，只考慮 IGBT 模塊、SiC/GaN 等高增速器件，則整體復合增速將顯 著提升。

復盤 A 股功率半導體估值我們發(fā)現(xiàn)：2020 年底，行業(yè)由于受到需求端的持續(xù)旺盛以及 全球的晶圓產(chǎn)能不足，導致出現(xiàn)供不應求顯現(xiàn)。2021 年全年，功率半導體在英飛凌等全 球龍頭公司的帶頭下經(jīng)歷多次漲價。2020 年 H2~2021 年 H1，由于功率半導體公司業(yè)績 普遍實現(xiàn)飛速發(fā)展，估值快速消化，回歸到正常的水平。

5.1.1 宏微科技：芯領域，“新”客戶

宏微科技最大看點在于下游行業(yè)應用的優(yōu)化+優(yōu)質(zhì)的客戶群體持續(xù)深入合作。在產(chǎn)品自 身的角度，模塊產(chǎn)品占比持續(xù)提升，截止 2021 年底公司多款 IGBT 模塊產(chǎn)品批量銷售， SiC 模塊產(chǎn)品成功進入新能源領域；從行業(yè)的角度，公司在新興領域深度綁定如比亞迪、 華為等優(yōu)質(zhì)客戶，我們認為后續(xù)隨著產(chǎn)能的逐步釋放，在新興領域的銷售占比將依托優(yōu) 質(zhì)客戶得到進一步放大。

公司營收穩(wěn)步增長，2021、2022Q3 營收加速增長。2017 至 2021 年，公司營業(yè)收入 復合增速達 27.38%。2021 年營收同比增速達 66.04%，呈現(xiàn)加速態(tài)勢。2022 前三季度 實現(xiàn)營收 6.15 億，同比增速達 66.18%；2022 年前三季度公司歸母凈利潤為 0.61 億元， 同比增加 31.53%。公司由于下游客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)秀，對應市場景氣度較高，截止 2022Q3 接 受的訂單飽滿，整體產(chǎn)能利用率有所提高，反映到業(yè)績端，公司自 2021 年后業(yè)績保持高 速增長。

5.1.2 士蘭微：定增擴產(chǎn)彰顯決心

士蘭微發(fā)布 2022 年三季報，2022 前三季度公司實現(xiàn)營收 62.44 億，yoy 19.58%；歸母 凈利潤 7.74 億，yoy 6.43%。盈利能力方面，公司 2022 年前三季度綜合毛利率 29.90%， 凈利率 12.20%。

士蘭明鎵 6 英寸 SiC 芯片產(chǎn)能將在 2022 年底達到 2000 片/月。根據(jù)公司公告，2017 年 12 月，士蘭微與廈門半導體投資集團共同簽署了相關合作協(xié)議，雙方在廈門共同設立 士蘭明鎵，并建設一條 4/6 吋兼容的化合物半導體生產(chǎn)線，總投資 50 億元，其中一期總 投資 20 億元，二期總投資 30 億元。根據(jù)公司公告，截止 2022 年 10 月士蘭微持有士蘭 明鎵 34.72%股份，廈門半導體投資集團持股 65.28%。

5.1.3 斯達半導：IGBT 模塊領軍企業(yè)

公司長期致力于 IGBT、快恢復二極管、SiC 等功率芯片的設計和工藝及 IGBT、MOSFET、 SiC 等功率模塊的設計、制造和測試，公司的產(chǎn)品廣泛應用于工業(yè)控制和電源、新能源、 新能源汽車、白色家電等領域。2019/2020/2021 年，公司 IGBT 模塊的銷售收入分別占 公司主營業(yè)務收入的 97.6%/94.7%/93.5%，是公司的主要產(chǎn)品。 斯達半導發(fā)布 2022 三季報，2022 前三季度公司實現(xiàn)營收 18.74 億，yoy 56.60%；歸母 凈利潤 5.90 億，yoy 121.43%。其中 2022Q3 公司實現(xiàn)營收 7.20 億，yoy 50.69%；歸 母凈利潤 2.44 億，yoy 116.47%。盈利能力方面，公司 2022 前三季度毛利率 41.07%， 同比提升 6.08 pct。

5.1.4 時代電氣：功率電子增速顯著，多領域持續(xù)突破

在軌道交通領域，公司為具有領導地位的牽引變流系統(tǒng)供應商，產(chǎn)品覆蓋機車、動車、 城軌等多車型牽引變流系統(tǒng)，在市場中市占率具有優(yōu)勢地位，根據(jù)公司 2022 年中報，在 城市軌道領域中，公司 2012~2022H1 年連續(xù)國內(nèi)市占率第一。 功率電子領域，截止 2022H1 公司建有 6 英寸公司建有 6 英寸雙極器件、8 英寸 IGBT 和 6 英寸碳化硅的產(chǎn)業(yè)化基地，擁有芯片、模塊、組件及應用的全套自主技術。 工業(yè)控制領域，截止 2022H1 公司在礦卡電驅(qū)、空調(diào)變頻器等細分領域處于行業(yè)領先地 位，與此同時，公司積極拓展以光伏逆變器、風電變流器為代表的新能源裝備業(yè)務，實 現(xiàn)了快速增長。

5.1.5 揚杰科技：產(chǎn)能瓶頸逐步打開，發(fā)行 GDR 積極布局海外

揚杰科技發(fā)布 2022 年三季報。公司前三季度實現(xiàn)營收 44.18 億元，yoy+36.32%；歸 母凈利潤 9.28 億元，yoy+64.30%。其中公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 14.67 億元， yoy+26.30%，qoq-4.38%；歸母凈利潤 3.4 億元，yoy+54.44%，qoq+9.57%。盈利能 力方面，公司前三季度綜合毛利率 36.11%，同比+1.50%。 新品增長迅速，汽車領域表現(xiàn)亮眼。2022 年前三季度，公司 MOSFET、IGBT、SiC 等新 產(chǎn)品收入同比增長均超 100%，同時由于公司 8 吋晶圓制造能力補齊，產(chǎn)能瓶頸逐步打 開。應用領域方面，公司汽車電子業(yè)務加速顯著，截止 22H1 公司車規(guī)級封裝產(chǎn)能已實 現(xiàn) 5 倍以上增長。同時公司的產(chǎn)品獲得多家海內(nèi)外著名零部件企業(yè)認可，目前批量供貨 超 300 家企業(yè)，汽車電子產(chǎn)品收入 2022 前三季度同比增速超 500%。

5.1.6 新潔能：IGBT 表現(xiàn)亮眼，新能源市場持續(xù)突破

公司發(fā)布 2022 年三季度。公司前三季度實現(xiàn)營收 13.27 億元，yoy+19.53%；歸母凈 利潤 3.38 億元，yoy+6.71%。公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 4.66 億元，yoy+9.56%， qoq+5.77%；歸母凈利潤 1.03 億元，yoy-27.23%，qoq-15.06%。三季度公司毛利率 35.44%，環(huán)比下降 3.73pct。2022 三季度由于消費市場相對疲軟以及相關產(chǎn)品去庫存的 影響，導致公司業(yè)績短期承壓。

IGBT 表現(xiàn)亮眼，汽車應用占比持續(xù)提升。2022Q3 單季度，公司 IGBT 銷售額 1.23 億， yoy 537.92%，qoq 47.42%，占比提升至 26.78%。從應用領域來看，公司持續(xù)深耕汽 車電子、光伏&儲能、5G 基站電源、工業(yè)自動化等中高端領域并取得亮眼成績，其中 2022 第三季度公司光伏&儲能收入占比提升至 30%，汽車電子收入占比提升至 14%。

5.1.7 華潤微：IGBT 增速顯著，車規(guī)業(yè)務進展順利

華潤微發(fā)布 2022 年三季報。公司前三季度實現(xiàn)營收 76.32 億元，yoy+10.17%；歸母 凈利潤 20.57 億元，yoy+22.18%。其中公司 22Q3 單季度實現(xiàn)營收 24.86 億元， yoy+0.54%，qoq-5.54%；歸母凈利潤 7.03 億元，yoy+14.14%，qoq-4.28%。毛利率 方面，公司前三季度綜合毛利率 37.36%，同比+1.94%。根據(jù)公司公告，2022 前三季 度，功率及功率器件、集成電路、晶圓制造板塊均實現(xiàn)同比增長。由于消費市場的相對 疲軟，公司封裝測試板塊受到一定的影響。產(chǎn)品方面，前三季度公司 IGBT 收入同比增長 168.5%；應用領域方面，IGBT 在汽車、工業(yè)控制、新能源等領域銷售占比提升至 85%。

5.2 SiC：行業(yè)高景氣度持續(xù)

5.2.1 單車 SiC 含量提升顯著

碳化硅電力電子市場規(guī)模有望在 2027 年達到 63 億美金，汽車占比 79%。根據(jù) Yole 2022 最新報告，2021 年碳化硅電力電子市場規(guī)模 10.9 億美金，隨著下游汽車、工業(yè)等 領域的需求快速增長，尤其是 800V 平臺架構(gòu)下快充對于碳化硅功率器件的需求，推動 碳化硅電力電子市場規(guī)模有望在 2027 年增長至 63.0 億美金，2021-2027 年復合增速達 到 34%。

襯底是 SiC MOSFET 成本占比最高的環(huán)節(jié)，襯底自供將顯著降低芯片成本。根據(jù) Yole， 以 6 英寸 SiC MOSFET 晶圓前道制造為例，其成本中 44%來源于襯底，是占比最高的環(huán) 節(jié)。對比海外主流廠商同等電壓級別，同 Rfson 的 SiC MOSFET 器件成本結(jié)構(gòu)，同樣可 以看到襯底是占比最高的環(huán)節(jié)，此外值得注意的是，Wolfspeed 的 SiC MOSFET 器件的 每安培成本低于其他幾家廠商。根據(jù) PGC Consultancy，碳化硅行業(yè)中具備垂直整合能 力的公司，其襯底自供將顯著降低成本。

5.2.2 龍頭視野：Wolfspeed 全球一體化布局

CREE 更名 Wolfspeed，戰(zhàn)略重大轉(zhuǎn)變，第三代化合物半導體成核心業(yè)務?？其J （Cree|Wolfpseed，美）是當前全球最大的 SiC 襯底制造商，公司 1987 年成立于達勒 姆，創(chuàng)始人曾在北卡羅來納州立大學從事 SiC 物理特性相關科研工作。公司技術最初商 業(yè)化用于 LED 市場，小部分產(chǎn)品進入軍用和航空航天領域，后進入照明市場。近年來， 科銳戰(zhàn)略發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，2021 年 10 月，公司公告正式更名 Wolfpseed，Wolfspeed 原本 是 Cree 的主營第三代化合物半導體業(yè)務的子公司，公司在 2019 年出售了照明業(yè)務， 2020 年 10 月宣布出售 LED 業(yè)務，足見公司在第三代化合物半導體領域的信心。 Wolfspeed 業(yè)務的競爭對手包括其他材料供應商，如 II-VI 公司和日本 Rohm，在功率器 件領域，競爭對手還包括英飛凌和意法半導體。

營收連續(xù)環(huán)比增長，下游需求依舊非常旺盛。公司 2023 財年第一季度營收 2.41 億美元， 環(huán)比增長 6%，同比增長 54%，單季度 Non-GAAP 毛利率 35.6%。公司預計 FY2023 Q2 營收區(qū)間為 2.15 億-2.35 億美金，Non-GAAP 毛利率 33-35%，營收及毛利率環(huán)比略有下 降主要是因為設備及備品備件交期拉長，導致產(chǎn)能利用率受限，但下游客戶需求仍然非 常旺盛，公司正努力提升材料良率，預計晶圓廠產(chǎn)出在 FY2023 Q3 早些時候能夠恢復。

5.2.3 三安光電：產(chǎn)品線逐步完善，斬獲新能源客戶 38 億訂單

化合物半導體快速起量，持續(xù)加碼布局。2022H1，三安光電集成電路收入 14.6 億（Q1/Q2 分別 6.2/8.3 億）。截至 2022 年中，公司砷化鎵射頻產(chǎn)能已擴充到 1.2w 片/月、光技術 產(chǎn)能 2k 片/月、SiC 產(chǎn)能 6k 片/月、硅基氮化鎵產(chǎn)能 1k 片/月。未來隨著泉州三安 GaAs、 濾波器以及先進封裝產(chǎn)線、湖南 SiC 全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)線的相繼投產(chǎn)，產(chǎn)能逐步釋放，交付能 力大幅提升，集成業(yè)務營收規(guī)模有望維持高增長。 長沙加碼 160 億投資 SiC 等第三代化合物半導體，搶先卡位布局。2020 年 6 月，公司 公告在長沙高新技術園區(qū)成立子公司，投資160億元于SiC等化合物第三代半導體項目， 包括長晶—襯底制作—外延生長—芯片制備—封裝產(chǎn)業(yè)鏈。長沙投資的具體項目的產(chǎn)品 包括 6 寸 SiC 導電襯底、4 寸半絕緣襯底、SiC 二極管外延、SiC MOSFET 外延、SIC 二 極管外延芯片、SiC MOSFET 芯片、SiC 器件封裝二極管、SiC 器件封裝 MOSFET。該項 目 2020 年 7 月開工，計劃 2021 年 6 月試產(chǎn)，預計 2 年內(nèi)完成一期項目并投產(chǎn)，4 年內(nèi) 完成二期項目并投產(chǎn)，6 年內(nèi)達產(chǎn)。

5.2.4 天岳先進：斬獲 13.93 億大單

保持較高研發(fā)投入。2022 年前三季度，公司研發(fā)投入 8729.67 萬，研發(fā)費用率 32.39%。 通過多年的研發(fā)投入以及技術沉淀，公司在 SiC 襯底領域已經(jīng)有了一定技術積累，截止 2022H1，公司及下屬子公司累計獲得境內(nèi)發(fā)明專利授權(quán) 110 項，實用新型專利授權(quán) 320 項，境外發(fā)明專利授權(quán) 8 項。 6 英寸小批量銷售，8 英寸蓄勢待發(fā)。截止 2022H1 公司已經(jīng)自主研發(fā)出 2-6 英寸半絕 緣型及導電型碳化硅襯底制備技術，較早在國內(nèi)實現(xiàn)了 4 英寸半絕緣型碳化硅襯底的產(chǎn) 業(yè)化，成為全球少數(shù)能批量供應高質(zhì)量 4 英寸半絕緣型碳化硅襯底的企業(yè)；完成了 6 英 寸導電型碳化硅襯底的研發(fā)并開始了小批量銷售。同時，公司持續(xù)加大 8 寸導電型襯底 產(chǎn)業(yè)化突破，在前期自主擴徑實現(xiàn) 8 寸產(chǎn)品研發(fā)成功的基礎上，加大技術和工藝突破。

5.2.5 東尼電子：材料型平臺企業(yè)，SiC 加速布局

營收保持高增，毛利率有所提升。公司前三季度實現(xiàn)營收 14.32 億元，yoy+55.90%，歸 母凈利潤 1.06 億元，yoy+289.03%，扣非歸母凈利潤 0.82 億元，yoy+493.28%，前三 季度綜合毛利率 19.57%，yoy+1.58%，凈利率 7.44%，同比+4.46%。公司 22Q3 單季 度實現(xiàn)營收 5.93 億元，yoy+42.28%，qoq+30.91%，歸母凈利潤 0.43 億元， yoy+250.05%，qoq-4.44%。單季度毛利率 20.01%，yoy+2.30%，qoq+1.28%，凈利 率 7.25%，yoy+4.30%，qoq-2.69%。

5.2.6 中瓷電子：收購國聯(lián)萬眾進軍 SiC 領域

營收穩(wěn)健增長，毛利率小幅下滑。公司前三季度實現(xiàn)營收 9.99 億元，yoy+25.46%，歸 母凈利潤 1.23 億元，yoy+22.79%，扣非歸母凈利潤 1.05 億元，yoy+19.06%，前三季 度綜合毛利率 27.68%，yoy-1.39%，凈利率 12.28%，同比-0.27%。公司 22Q3 單季度 實現(xiàn)營收 3.65 億元，yoy+21.89%，qoq+7.13%，歸母凈利潤 0.45 億元，yoy+3.55%， qoq+5.74%。單季度毛利率 26.88%，yoy-1.71%，qoq-0.40%，凈利率 12.24%，yoy2.16%，qoq-0.16%。 深耕電子陶瓷，掌握核心技術。公司的主要產(chǎn)品為電子陶瓷系列產(chǎn)品，分為四大系列： 通信器件用電子陶瓷外殼、工業(yè)激光器用電子陶瓷外殼、消費電子陶瓷外殼及基板、汽 車電子件。經(jīng)過多年積累，公司自主掌握三種陶瓷體系，包括 90％氧化鋁陶瓷、95％氧 化鋁陶瓷和氮化鋁陶瓷，以及與其相匹配的金屬化體系。

作者：未來智庫
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