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外資警告，芯片供應(yīng)鏈庫存增加、終端需求又出現(xiàn)下滑跡象，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)可能會在2022年下半或2023年初，爆發(fā)激烈的庫存修正。

The Register 26日報導(dǎo)，Jefferies Group出具報告稱，個人電腦(PC)銷售放緩之際，庫存持續(xù)增加。Dell、HP、宏碁、華碩、聯(lián)想的平均庫存水位，去年12月為52.7天、今年3月升至62.1天，估計第四季將續(xù)升至70天以上。2016年P(guān)C市場衰退前，庫存水位曾飆升，Jefferies的預(yù)估值比當(dāng)年高峰多出20%。

車用芯片方面，第一季庫存天數(shù)為52天，估計第四季將提高至60天，比2021年前的平均值高出50%。

更重要的是代工廠的庫存水位。Jabil、Sanmina、鴻海、偉創(chuàng)力(Flextronic)、和碩、廣達(dá)、仁寶、英業(yè)達(dá)的庫存天數(shù)，連續(xù)六季揚(yáng)升，從去年12月的62.7天、今年3月增至66.8天，估計第四季將續(xù)增至80天、比2019年高峰期多出30%。Jefferies指出，這是半導(dǎo)體業(yè)的警訊。

Jefferies認(rèn)為，先前芯片奇缺，業(yè)者雙重或三重下單，而且后疫情時期許多裝置需求放緩，他們相信未來的庫存修正會相當(dāng)劇烈，許多業(yè)者調(diào)降盈余的幅度，也許會大于2016年、2019年的芯片低潮。

業(yè)者：供鏈危機(jī)將從產(chǎn)品荒變成大泛濫

糾結(jié)的供應(yīng)鏈造成全球經(jīng)濟(jì)混亂，但是港口堆積如山的貨柜可能是個警訊，企業(yè)瘋狂拉貨下，會把情勢推向另一個極端，從產(chǎn)品大缺貨變成大泛濫。

Quartz 2021年11月報導(dǎo)，方舟投資(ARK Invest)明星操盤手伍德(Cathie Wood)警告，業(yè)者雙重下單、甚至三重下單，下定貨品超過實(shí)際需要。一旦假期旺季過去，公司將供給過剩，價格壓力降溫。

車隊(duì)管理商Platform Science創(chuàng)辦人John Kennedy直言，僅管無法預(yù)料短缺潮何時逆轉(zhuǎn)，庫存膨脹幾乎無可避免。他說，大家別忘了，每次產(chǎn)品荒過后，接著就是泛濫期，用另一種方式搞垮大家。

產(chǎn)品泛濫會引發(fā)通貨緊縮，是當(dāng)前高漲通膨的相反面。然而，滿山遍野的庫存會從另一個方向打擊物價，突顯了決策者的難處。央行官員決定升息冷卻經(jīng)濟(jì)時，也許正是雙重下單的供給泛濫潮開始壓抑價格之時。

半導(dǎo)體資本支出預(yù)警

半導(dǎo)體制造商計劃在 2022 年實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的資本支出 (CapEx) 增長。

根據(jù) IC Insights 的數(shù)據(jù)，13 家公司計劃在 2022 年將資本支出比 2021 年增加 40% 以上。2022 年最大的資本支出將來自臺積電，達(dá)到 420 億美元，增長 40% ，英特爾為 270 億美元，增長 44%。IC Insights 預(yù)測，2022 年半導(dǎo)體行業(yè)的總資本支出為 1900 億美元，比 2021 年的 1540 億美元增長 24%。2021 年的資本支出比 2020 年的 1130 億美元增長 36%。

資本支出的大幅增長會導(dǎo)致產(chǎn)能過剩和半導(dǎo)體市場低迷嗎？我們在 Semiconductor Intelligence 的分析已經(jīng)確定了資本支出的顯著增加導(dǎo)致未來一兩年半導(dǎo)體市場低迷或顯著放緩的點(diǎn)。

下圖顯示了半導(dǎo)體資本支出的年度變化（左側(cè)的綠線）和半導(dǎo)體市場的年度變化（右側(cè)的藍(lán)線）。CapEx 數(shù)據(jù)來自 Gartner 1984 年至 2007 年和 IC Insights 2008 年至 2022 年。而半導(dǎo)體市場數(shù)據(jù)來自 WSTS。

由此可見，在過去 38 年中，半導(dǎo)體資本支出增長六次超過 56%（紅色“危險”線）。在這六種情況下，半導(dǎo)體市場的增長在接下來的一年都線束放緩（超過 20 個百分點(diǎn)）。在六個案例中的三個案例中，第二年市場下跌。從 1984 年到 2017 年的三年中，資本支出增長超過 27%（黃色“警告”線），但低于 56%。在這三年（1994 年、2006 年和 2017 年）的每一年中，半導(dǎo)體市場都在兩年后下滑。

2021 年資本支出增長 36%，高于警戒線，但低于危險線。IC Insights 目前對 2022 年資本支出增長 24% 的預(yù)測接近警戒線。2022 年資本支出計劃的增加可能會使增長超過 27% 的警戒線，但不太可能接近 56% 的危險線。

那么，這是否意味著我們會在 2023 年面臨市場低迷？

一些因素可能會發(fā)揮作用，以避免這次產(chǎn)能過剩/衰退周期。之前資本支出的大幅增長是半導(dǎo)體公司追逐快速增長的新興市場的結(jié)果。1984 年是個人電腦。2000 年是互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。2010 年是智能手機(jī)。在每一種情況下，終端市場要么在次年下降（個人電腦和互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施），要么放緩（智能手機(jī)）。在當(dāng)前形勢下，半導(dǎo)體公司正在努力緩解短缺，尤其是在汽車市場。汽車中半導(dǎo)體含量的增加正在推動對半導(dǎo)體的需求。

但汽車公司在 2020 年開始的大流行期間減產(chǎn)時，半導(dǎo)體采購落后。從當(dāng)前情況看來，對汽車半導(dǎo)體的需求不太可能很快減弱。

另一個因素是當(dāng)前的大部分增長來自非內(nèi)存公司。在之前的周期中，內(nèi)存公司一直是資本支出增長的主要推動力。由于 DRAM 和閃存主要是商品，它們更容易在低迷時期出現(xiàn)供過于求和價格下跌的情況。2021 年，內(nèi)存公司的資本支出增長了 33%，與非內(nèi)存公司 38% 的增長相似。2022年，內(nèi)存企業(yè)更加謹(jǐn)慎；我們估計資本支出增長 7%。根據(jù)這一估計，到 2022 年，非內(nèi)存公司的資本支出增長將達(dá)到 36%。大多數(shù)非內(nèi)存產(chǎn)品是非商品，這些公司與終端市場客戶的聯(lián)系更加緊密。

需要強(qiáng)調(diào)的是，我們不應(yīng)孤立地看待資本支出增長。

相對于半導(dǎo)體市場的資本支出，其絕對水平更能體現(xiàn)資本支出是否太高。下圖顯示了半導(dǎo)體資本支出占半導(dǎo)體市場的年度和五年平均百分比。在過去的 38 年中，從 1984 年到 2021 年，資本支出平均占半導(dǎo)體市場的 23%。五年平均比率介于 18% 至 28% 之間。該比率在過去幾年一直呈上升趨勢，根據(jù) IC Insights 和 WSTS 的預(yù)測，到 2022 年的五年平均值將達(dá)到 27%。該數(shù)據(jù)表明該比率可能接近峰值，表明近期資本支出較低。

因此，我們的結(jié)論是資本支出的增加應(yīng)該引起謹(jǐn)慎，而不是恐慌。

到目前為止，沒有跡象表明終端需求存在泡沫，例如 PC 和互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。大部分增長是由非內(nèi)存公司推動的，這些公司主要生產(chǎn)非商品產(chǎn)品。但根據(jù)歷史趨勢，2021 年和 2022 年的資本支出增長應(yīng)該受到關(guān)注。我們目前對半導(dǎo)體市場的預(yù)測是 2022 年增長 15%，2023 年增長 5% 到 9%。在低端，2023 年 5% 的增長將比 2021 年的 26.2% 下降 21 個百分點(diǎn)。這符合模型，2021 年 36% 的資本支出增長高于 27% 的警戒線，并導(dǎo)致兩年后的 2023 年增長率下降超過 20 個百分點(diǎn)。

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