4月15日至17日，2022清華五道口全球金融論壇在北京隆重召開(kāi)，本屆論壇以“行穩(wěn)致遠(yuǎn)，金融助力高質(zhì)量發(fā)展”為主題。

全國(guó)政協(xié)委員、中國(guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼，上海證券交易所黨委委員、副總經(jīng)理盧大彪，美國(guó)威斯康星大學(xué)麥迪遜分校威斯康星商學(xué)院John P.Morgridge杰出講席教授、原新加坡國(guó)立大學(xué)房地產(chǎn)研究院院長(zhǎng)鄧永恒，招商局蛇口工業(yè)區(qū)控股股份有限公司總經(jīng)理助理、資產(chǎn)管理中心總經(jīng)理余志良，中金研究部董事總經(jīng)理、大中華區(qū)房地產(chǎn)研究主管張宇參加了第三場(chǎng)全體大會(huì)——“基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與REITs探索實(shí)踐”，并發(fā)表了各自對(duì)REITs當(dāng)前發(fā)展?fàn)顩r，以及未來(lái)如何推進(jìn)的看法。

肖鋼：研究完善REITs相關(guān)法規(guī)

關(guān)于如何進(jìn)一步推進(jìn)REITs的發(fā)展，肖鋼從三方面提出建議：

第一，研究修訂相關(guān)法律或制訂單獨(dú)的法規(guī)。肖鋼表示，REITs在性質(zhì)上屬于證券，但與股票、債券、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等有很大區(qū)別，要依托《證券法》將REITs作為一個(gè)獨(dú)立的證券品種制定專門(mén)的法規(guī)，確立REITs的性質(zhì)定位，構(gòu)建一整套適應(yīng)REITs特點(diǎn)的發(fā)行、上市、交易、信息披露和投資者保護(hù)等制度規(guī)范。目前采用“公募基金+ABS”的方式是符合現(xiàn)行法律的可行方案，有利于及早地啟動(dòng)試點(diǎn)，破冰前行。但帶來(lái)的問(wèn)題是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)層級(jí)過(guò)多，法律關(guān)系復(fù)雜，運(yùn)行和監(jiān)管成本增加，市場(chǎng)主體的職責(zé)界定和協(xié)調(diào)難度增大，要針對(duì)試點(diǎn)當(dāng)中存在的問(wèn)題完善相關(guān)法律，作出新的制度安排，從而優(yōu)化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)，簡(jiǎn)化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和交易的結(jié)構(gòu)，健全監(jiān)管的辦法。

第二，優(yōu)化運(yùn)行機(jī)制。肖鋼認(rèn)為，首先要鼓勵(lì)地方和企業(yè)拿出更多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來(lái)參與REITs。要擴(kuò)大REITs的規(guī)模，才能使產(chǎn)品的品種起到應(yīng)有的作用。要進(jìn)一步摸清項(xiàng)目的底數(shù)，建立分類的項(xiàng)目庫(kù)，做到“應(yīng)入盡入”，落實(shí)項(xiàng)目的申報(bào)條件，壓縮項(xiàng)目的申報(bào)周期。其次，要促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施專業(yè)營(yíng)運(yùn)能力和資本運(yùn)作能力的有機(jī)結(jié)合。REITs的價(jià)值創(chuàng)造主要來(lái)源于資產(chǎn)組合的運(yùn)營(yíng)管理和資本結(jié)構(gòu)的管理，因此它具有天然的產(chǎn)業(yè)和金融融合的特點(diǎn)。在這個(gè)基礎(chǔ)上建立擴(kuò)募機(jī)制，只要建立了高效透明的擴(kuò)募機(jī)制，才有利于盤(pán)活資產(chǎn)存量，做大做強(qiáng)產(chǎn)融結(jié)合的平臺(tái)。最后，要進(jìn)一步推進(jìn)形成市場(chǎng)化的評(píng)估定價(jià)體系。市場(chǎng)定價(jià)的權(quán)衡最終是市場(chǎng)博弈的結(jié)果，原始權(quán)益人愿意發(fā)，投資者還愿意買，這就是市場(chǎng)定價(jià)的均衡點(diǎn)，這需要長(zhǎng)時(shí)間的摸索。

第三，加強(qiáng)投資者教育。肖鋼指出，公募REITs自去年試點(diǎn)以來(lái)，投資者確實(shí)還不成熟，對(duì)投資標(biāo)的的認(rèn)識(shí)不是很清，“公募基金+ABS”其實(shí)未必是大量投資者現(xiàn)在熟悉的公募投資。公募REITs底層資產(chǎn)是運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施，價(jià)值波動(dòng)一般比較小，每年強(qiáng)制分紅的比例比較高，因此相對(duì)股票投資穩(wěn)定，但投資者也不要寄希望于項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)收入和未來(lái)的現(xiàn)金流持續(xù)大幅度的增長(zhǎng)，投資REITs的風(fēng)險(xiǎn)和收益屬于中等水平。REITs是封閉型基金，和一般的公募基金還有很大的不同，不能隨時(shí)申購(gòu)和贖回。因此當(dāng)前還要進(jìn)一步加強(qiáng)宣傳力度，切實(shí)加強(qiáng)投資者的教育，落實(shí)投資者適當(dāng)性管理，培育理性投資、長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念，促進(jìn)REITs平穩(wěn)健康發(fā)展。

盧大彪：持續(xù)完善REITs配套機(jī)制

盧大彪指出，總體來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)整體符合預(yù)期，試點(diǎn)工作取得了階段性成效，主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：

一是在現(xiàn)有的法律法規(guī)供給條件下找到了可落地、可操作的實(shí)施路徑和方案；

二是挖掘出優(yōu)質(zhì)的試點(diǎn)項(xiàng)目，聚集效應(yīng)初步顯現(xiàn)；

三是REITs市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)有序，投資者認(rèn)可度相對(duì)比較高；

四是基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)表現(xiàn)超預(yù)期。

盧大彪認(rèn)為，REITs本質(zhì)上是資產(chǎn)上市，不同于股票和債券，又兼具股票和債券的特性，具有穩(wěn)定的收益回報(bào)，與股票債券類資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)的相關(guān)性比較低，尤其是今年一季度REITs和股票債券的價(jià)格走勢(shì)一致性是比較小的，與股票的互補(bǔ)性很強(qiáng)，有必要從新的大產(chǎn)品的角度看待REITs的發(fā)展。當(dāng)前，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域規(guī)模龐大，沉淀了大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，REITs產(chǎn)品在盤(pán)活存量資產(chǎn)、暢通投融資循環(huán)方面大有可為。

盧大彪表示，下一階段上交所將在REITs方面重點(diǎn)做好四件事：

一是圍繞服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略，抓好重點(diǎn)項(xiàng)目、示范項(xiàng)目落地。充分發(fā)揮上交所資本市場(chǎng)樞紐功能，推動(dòng)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源持續(xù)供給，加速推進(jìn)保障性租賃住房REITs試點(diǎn)，大力發(fā)展清潔能源等方面的REITs項(xiàng)目，科技產(chǎn)業(yè)園等創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域、文化旅游等民生保障領(lǐng)域也將是工作重點(diǎn)。

二是以制度建設(shè)為牽引，持續(xù)完善REITs配套機(jī)制。在證監(jiān)會(huì)的指導(dǎo)下，上海證券交易所正抓緊制定擴(kuò)募規(guī)則，近日已經(jīng)向全社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)，健全適配的業(yè)務(wù)系統(tǒng)和交易系統(tǒng)，做好擴(kuò)募儲(chǔ)備工作。同時(shí)，持續(xù)完善治理機(jī)制，優(yōu)化信息披露，提升REITs運(yùn)營(yíng)效率；適時(shí)推動(dòng)相關(guān)方面就REITs開(kāi)展專項(xiàng)的立法。

三是不斷提高審核的質(zhì)量和效率。堅(jiān)持開(kāi)門(mén)辦審核，送服務(wù)上門(mén)，傾聽(tīng)市場(chǎng)的意見(jiàn)，吸納各方智慧，抓緊完善審核的流程和標(biāo)準(zhǔn)，不斷增強(qiáng)市場(chǎng)主體的滿意度和獲得感。

四是做好市場(chǎng)監(jiān)管和投資者教育。包括持續(xù)優(yōu)化日常監(jiān)管體系，督促規(guī)范運(yùn)營(yíng)，提高信息披露和風(fēng)險(xiǎn)揭示的針對(duì)性和有效性，保持中小投資者的合法權(quán)益，優(yōu)化做市商制度，做好投資者教育，引導(dǎo)投資者正確認(rèn)識(shí)REITs的金融屬性和風(fēng)險(xiǎn)特征。

鄧永恒：迫切需要開(kāi)發(fā)一個(gè)可持續(xù)的堅(jiān)實(shí)市場(chǎng)

鄧永恒指出，疫情之后中國(guó)的GDP增長(zhǎng)和復(fù)蘇處于領(lǐng)先地位，帶動(dòng)了全球的GDP復(fù)蘇，跨境房地產(chǎn)的投資在北京和上海一直增長(zhǎng)。快速增長(zhǎng)的結(jié)果是中國(guó)大多數(shù)的主要城市房?jī)r(jià)都有快速增長(zhǎng)。

鄧永恒表示，世界經(jīng)濟(jì)論壇最近發(fā)布的研究報(bào)告顯示世界上只有3％的城市是可負(fù)擔(dān)的，醫(yī)生、警察、消防員、護(hù)士沒(méi)有辦法住在他們的工作地點(diǎn)附近或者是住在城市中心，他們需要花很多的時(shí)間和金錢在來(lái)回的交通上。現(xiàn)在中國(guó)的家庭沒(méi)有太多的選擇，只有把他們所有的存款都放到投資房地產(chǎn)上，但這有很高的風(fēng)險(xiǎn)，而且不安全。目前緊迫需要在中國(guó)開(kāi)發(fā)一個(gè)長(zhǎng)期的可持續(xù)的住房市場(chǎng)，必須要有一個(gè)堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)，比如，REITs市場(chǎng)。

鄧永恒認(rèn)為，上個(gè)世紀(jì)90年代，可以看出美國(guó)REITs市值的迅速增長(zhǎng)，馬上增長(zhǎng)到萬(wàn)億市場(chǎng)。鄧永恒引用2019年世界經(jīng)濟(jì)論壇報(bào)告作為總結(jié)，如果在這個(gè)世界上只有一少部分人能夠支付得起住房，那就不是一個(gè)可持續(xù)發(fā)展的世界。

國(guó)內(nèi)REITs是“邊開(kāi)車邊修路”的過(guò)程

余志良和張宇在接下來(lái)的圓桌論壇環(huán)節(jié)中發(fā)表了各自對(duì)REITs市場(chǎng)的看法。

對(duì)于國(guó)內(nèi)REITs上市以來(lái)的較好業(yè)績(jī)表現(xiàn)，尤其是今年一季度出現(xiàn)的逆勢(shì)上漲現(xiàn)象，張宇認(rèn)為，長(zhǎng)期收益現(xiàn)金流的穩(wěn)定性表現(xiàn)給REITs提供了非常強(qiáng)的防御性，這是在股市大幅波動(dòng)時(shí)的一種避險(xiǎn)功能體現(xiàn)。相比全球主流REITs市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)REITs價(jià)格相對(duì)較高，但實(shí)際上，目前國(guó)內(nèi)REITs的底層資產(chǎn)是優(yōu)中選優(yōu)，精中選精。

張宇表示，目前國(guó)內(nèi)REITs市場(chǎng)處于起步階段，雖然流通市值很小，但未來(lái)也將會(huì)有擴(kuò)募，更多資產(chǎn)會(huì)通過(guò)REITs形式發(fā)行上市，這個(gè)過(guò)程會(huì)增加一些有效資產(chǎn)供給和擴(kuò)大REITs市場(chǎng)規(guī)模，包括流通市值的規(guī)模。另外，政策也在鼓勵(lì)長(zhǎng)線資金和價(jià)值投資導(dǎo)向的機(jī)構(gòu)進(jìn)入REITs市場(chǎng)。同時(shí)，投資者教育和信息披露的工作也很重要。

余志良分享了招商蛇口REIT項(xiàng)目運(yùn)作過(guò)程中的體會(huì)，他認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)園區(qū)本身是未來(lái)發(fā)展的一個(gè)重要賽道。顯然，REITs的現(xiàn)金流特點(diǎn)以及產(chǎn)品屬性與產(chǎn)業(yè)園區(qū)高度吻合。這解決了產(chǎn)業(yè)園區(qū)的重要痛點(diǎn)：重投入，周轉(zhuǎn)慢，也能很好地打開(kāi)產(chǎn)業(yè)園區(qū)的一個(gè)終極退出通道。

余志良表示，REITs本身是資產(chǎn)的上市平臺(tái)，投資者很看重資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)能力，也會(huì)促進(jìn)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)加大對(duì)資產(chǎn)的增值、改造和提升，同時(shí)也強(qiáng)化了團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)能力。所以，REITs不僅是一個(gè)簡(jiǎn)單的融資，也會(huì)讓原始權(quán)益人更加注重資產(chǎn)質(zhì)量的提升，促進(jìn)團(tuán)隊(duì)能力的提升。無(wú)論是資源的周轉(zhuǎn)還是能力的提升都符合戰(zhàn)略目標(biāo)。

余志良認(rèn)為，國(guó)內(nèi)REITs是“邊開(kāi)車邊修路”的過(guò)程，不僅監(jiān)管層做了大量的工作，原始權(quán)益人和工作團(tuán)隊(duì)也做了很多落地的研究，“公募基金+ABS”的模式在現(xiàn)有法律框架底下是一個(gè)最優(yōu)的安排。從REITs的發(fā)展角度來(lái)講，未來(lái)的發(fā)展架構(gòu)存在一些多層級(jí)、鏈條長(zhǎng)、信息不對(duì)稱等問(wèn)題。參照中國(guó)香港的市場(chǎng)，REITs就是一個(gè)上市公司，好處在于很多治理問(wèn)題可以按照上市公司來(lái)進(jìn)行管理和運(yùn)作，同時(shí)也會(huì)有專項(xiàng)的監(jiān)管。公募基金在證券投資上比較專業(yè)，但在底層資產(chǎn)管理上搭建的專業(yè)團(tuán)隊(duì)相對(duì)有限，未來(lái)在治理上，可以考慮讓原始權(quán)益人“發(fā)牌”的安排。

談及未來(lái)REITs擴(kuò)容是否會(huì)與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)，張宇表示，REITs在海外的發(fā)展路線先從房地產(chǎn)開(kāi)始，然后是基礎(chǔ)設(shè)施，我國(guó)REITs是從基礎(chǔ)設(shè)施開(kāi)始，未來(lái)能不能向房地產(chǎn)擴(kuò)募，可能會(huì)是一個(gè)趨勢(shì)。對(duì)比國(guó)際市場(chǎng)，絕大部分REITs的推出或機(jī)制改革創(chuàng)新，都跟當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相掛鉤甚至是金融體系的關(guān)聯(lián)體系相掛鉤。從這個(gè)意義上講，REITs是一個(gè)權(quán)益品種的融資，降低杠桿的同時(shí)直接掛鉤于資產(chǎn)定價(jià)，通過(guò)收益率去定義資產(chǎn)價(jià)格，而不是通過(guò)市場(chǎng)比較法則，所以會(huì)促使反映資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)格。

未來(lái)REITs是否會(huì)有更多民營(yíng)企業(yè)加入，張宇表示，REITs的底層資產(chǎn)不僅是國(guó)企為主導(dǎo)，將來(lái)國(guó)企和民企都會(huì)有一定成分。首批REITs的底層資產(chǎn)多以國(guó)企為主是因?yàn)檫x擇的行業(yè)很多都是國(guó)企主導(dǎo)的行業(yè)。加快推進(jìn)公募REITs項(xiàng)目時(shí)，如果能夠有意識(shí)的做一些民企項(xiàng)目試點(diǎn)，相當(dāng)于也是推動(dòng)整個(gè)REITs市場(chǎng)的發(fā)展。

本文源自國(guó)際金融報(bào)