圍繞北京證券交易所（下稱北交所）的開市工作仍在快馬加鞭的籌備之中。

9月25日，北交所副總經(jīng)理李永春在2021中關(guān)村論壇“多層次資本市場(chǎng)助力經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展”分論壇上透露，北交所開市準(zhǔn)備工作正在緊鑼密鼓地開展。

據(jù)其介紹，目前北交所法人主體已注冊(cè)成立，董事、高管已到位。投資者適當(dāng)性規(guī)則已發(fā)布實(shí)施，公開發(fā)行、上市、交易等基本業(yè)務(wù)規(guī)則已公開征求意見(jiàn)，其他配套規(guī)則已準(zhǔn)備就緒，將隨基本業(yè)務(wù)規(guī)則同步發(fā)布。

在北交所加速推進(jìn)的B面，一些北交所（現(xiàn)新三板精選層）IPO的“種子選手”，由于自身“上市公司子公司”的身份問(wèn)題，其既定的IPO計(jì)劃或?qū)⑹艿經(jīng)_擊。

一方面，包括貝特瑞、蘇軸股份等在內(nèi)的新三板精選層企業(yè)，本身就是中國(guó)寶安、創(chuàng)元科技等上市公司的子公司；而以鋼銀電商、中兵通信為代表的具有沖擊北交所能力的種子選手中，同樣有一部分公司兼具“上市公司子公司”的身份。

另一方面，上市公司分拆子公司上市的，須滿足證監(jiān)會(huì)《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》（下稱《分拆規(guī)定》）。

2019年精選層改革開啟時(shí)，精選層面向非特定合格投資者公開發(fā)行的“小IPO”，一度被視為上市公司分拆新三板掛牌子公司的另類融資機(jī)制，因?yàn)楸藭r(shí)精選層企業(yè)并不屬于上市公司，無(wú)需遵循《分拆規(guī)定》的要求。

但伴隨著精選層升級(jí)為北交所，精選層企業(yè)全部轉(zhuǎn)為北交所上市公司，原掛牌企業(yè)的身份將由非上市公眾公司轉(zhuǎn)為上市公司，是否需要適用于《分拆規(guī)定》的要求，這無(wú)疑給一些本并不滿足分拆條件的上市公司子公司的IPO計(jì)劃帶來(lái)新的不確定性。

存量如何劃轉(zhuǎn)

北交所的上市制度安排，與現(xiàn)行的《分拆規(guī)定》之間的碰撞，至少會(huì)給部分北交所擬上市企業(yè)帶來(lái)兩重不確定性。

首先是一些不符合《分拆規(guī)定》的精選層存量公司，還能否順利平移成為北交所上市公司。

據(jù)證監(jiān)會(huì)非上市公眾公司監(jiān)管部主任周貴華的表態(tài)，北交所將整體承接新三板精選層,將精選層現(xiàn)有掛牌公司全部轉(zhuǎn)為北交所上市公司。

這意味著，目前精選層公司在北交所開市后，將全部轉(zhuǎn)為上市公司。然而，一些具有上市公司子公司身份的精選層企業(yè)，并不滿足《分拆規(guī)定》的要求。

最典型的案例莫過(guò)于中國(guó)寶安的的新三板子公司貝特瑞。

作為全球鋰電負(fù)極龍頭，貝特瑞市值已逼近800億，與550億市值的中國(guó)寶安形成了“母弱子強(qiáng)”的反差。

按照《分拆規(guī)定》規(guī)定，分拆子公司上市的母上市公司，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利，且最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度扣除按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司的凈利潤(rùn)后，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)累計(jì)不低于 6 億元，

財(cái)報(bào)顯示，貝特瑞2018年至2020年的凈利潤(rùn)分別為4.81億、6.66億和4.95億，而中國(guó)寶安同期凈利潤(rùn)分別只有2.14億、3.01億和6.62億，其穿透后持有貝特瑞股份的68.36%，而扣除持有貝特瑞部分的并表利潤(rùn)，其累計(jì)凈利潤(rùn)顯然無(wú)法滿足分拆上市要求。

再如創(chuàng)元科技控股的精選層子公司蘇軸股份。

數(shù)據(jù)顯示，作為蘇軸股份母上市公司的創(chuàng)元科技的凈利潤(rùn)從2018年至2020年分別為0.86億、1.13億、1.17億，即便在不扣除的情況下，近三個(gè)會(huì)計(jì)年度累計(jì)3.16億元的凈利潤(rùn)也會(huì)導(dǎo)致蘇軸股份不符合分拆上市要求。

同樣的例子還有森萱醫(yī)藥，作為精華制藥旗下的精選層子公司，母公司精華制藥的近三年累計(jì)凈利潤(rùn)已經(jīng)體現(xiàn)為虧損。

在不滿足《分拆規(guī)定》的情況下，類似的已掛牌精選層公司還能否順利轉(zhuǎn)為北交所上市公司，

是否已掛牌的精選層企業(yè)可以豁免被參照《分拆規(guī)定》審查，目前市場(chǎng)正在等待監(jiān)管層給出答案。

排隊(duì)者的分拆悖論

如果說(shuō)，已登陸精選層的上市公司子公司，可以按“新老劃斷”原則豁免《分拆規(guī)定》要求，那么還處于精選層小IPO審核排隊(duì)或輔導(dǎo)期的新三板創(chuàng)新層企業(yè)，所面對(duì)的形勢(shì)或許就更加復(fù)雜了。

按證監(jiān)會(huì)的安排，目前精選層入層審查、發(fā)行等工作均正常開展，北交所則將做好規(guī)則實(shí)施與現(xiàn)階段各項(xiàng)工作的銜接安排，保障項(xiàng)目審查不停擺，發(fā)行節(jié)奏不中斷，實(shí)現(xiàn)從精選層到北交所的平穩(wěn)過(guò)渡。

這說(shuō)明精選層的小IPO審核程序并未因北交所的籌備而暫停，而一旦北交所開市后，現(xiàn)行的精選層小IPO程序?qū)⒅苯愚D(zhuǎn)變北交所的IPO程序。

此后，排隊(duì)企業(yè)及輔導(dǎo)期企業(yè)的IPO目標(biāo)將從“轉(zhuǎn)層”變?yōu)椤吧鲜小薄?/p>北交所的上市規(guī)則已由北交所公布的《北京證券交易所股票上市規(guī)則（試行）》（征求意見(jiàn)稿）所勾勒，而《分拆規(guī)定》則是證監(jiān)會(huì)層面發(fā)布的規(guī)則，對(duì)標(biāo)北交所而言屬于上位法，因此在無(wú)監(jiān)管特別規(guī)定的情況下，北交所開市后發(fā)行人仍然大概率須滿足《分拆規(guī)定》要求。

然而一些處在精選層審查或輔導(dǎo)階段的創(chuàng)新層企業(yè)，也同樣是不符合《分拆規(guī)定》的上市公司子公司。

例如上海鋼聯(lián)子公司鋼銀電商，這家創(chuàng)新層企業(yè)去年就已在中信建投的輔導(dǎo)下啟動(dòng)了精選層掛牌的輔導(dǎo)備案。

財(cái)報(bào)顯示，上海鋼聯(lián)從2018年至2020年的凈利潤(rùn)分別為1.21億、1.81億和2.17，在未扣除的前提下，近三個(gè)會(huì)計(jì)年度累計(jì)凈利潤(rùn)為5.19億，不足《分拆規(guī)定》中提出的6億元要求。

正在推進(jìn)精選層申報(bào)工作的珠海港昇，作為珠海港的二級(jí)子公司，也可能面臨同樣的分拆上市障礙。

財(cái)報(bào)顯示，珠海港的凈利潤(rùn)從2018年至2020年分別為1.69億、2.22億、2.63億，而子公司珠海港昇的從2018年至2020年的凈利潤(rùn)分別為0.71億、0.65億、0.82億。

按照珠海港對(duì)珠海港昇穿透后持股46%的比例計(jì)算并進(jìn)行扣除，珠海港最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度歸屬于母公司珠海港的凈利潤(rùn)為5.54億元，同樣未能夠達(dá)標(biāo)。

再如北方導(dǎo)航旗下的新三板創(chuàng)新層子公司中兵通信，該公司已于2021年9月7日向河南證監(jiān)局報(bào)送了精選層掛牌的輔導(dǎo)備案材料。

財(cái)報(bào)顯示，北方導(dǎo)航從2018年至2020年的凈利潤(rùn)分別為0.5億、0.45億和0.62億，其累計(jì)凈利潤(rùn)顯然也難以達(dá)到《分拆規(guī)定》的要求。

事實(shí)上，北方導(dǎo)航也坦言了這一風(fēng)險(xiǎn)——其發(fā)布公告稱子公司中兵通信在精選層掛牌的申報(bào)具有重大不確定性。

“本次子公司擬精選層掛牌是否需要遵守《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》，子公司中兵通信及保薦機(jī)構(gòu)尚在論證。目前公司及子公司中兵通信相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)尚不滿足分拆條件?！北狈綄?dǎo)航表示，“本次子公司中兵通信僅依照現(xiàn)行制度和規(guī)則進(jìn)行精選層的申報(bào)，如未來(lái)相關(guān)制度和依據(jù)發(fā)生變化，后續(xù)申報(bào)及審核程序面臨重大不確定性。”

流動(dòng)性改善已至

針對(duì)不滿足分拆上市條件的上市公司的新三板子公司來(lái)說(shuō)，如果北交所開市后的IPO審核程序需要同步參照《分拆規(guī)定》審查，這些種子選手或?qū)o(wú)緣登陸北交所。

根據(jù)北交所的《北京證券交易所投資者適當(dāng)性管理辦法（試行）》，北交所的個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻已由精選層的100萬(wàn)元日均資產(chǎn)變更為50萬(wàn)元，與科創(chuàng)板要求看齊。

市場(chǎng)認(rèn)為這將對(duì)現(xiàn)有精選層市場(chǎng)的流動(dòng)性帶來(lái)極大的改善，但受限于分拆上市障礙，部分難以滿足分拆上市要求的創(chuàng)新層企業(yè)可能將與這一制度紅利失之交臂。

但也有另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，雖然精選層升級(jí)為北交所，可能對(duì)部分上市公司子公司的分拆IPO帶來(lái)限制，但考慮到伴隨北交所的設(shè)立，創(chuàng)新層的個(gè)人投資者門檻已經(jīng)得到下降，創(chuàng)新層企業(yè)實(shí)際上已可享有與精選層水平相當(dāng)?shù)墓乐蹬c融資能力。

據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)最新調(diào)整發(fā)布的《投資者適當(dāng)性管理辦法》將新三板創(chuàng)新層原有的10個(gè)交易日日均資產(chǎn)150萬(wàn)元的開戶門檻下調(diào)至100萬(wàn)元。

這意味著，除連續(xù)競(jìng)價(jià)交易機(jī)制、可納入公募基金投資范圍等精選層紅利外，目前創(chuàng)新層在投資者范圍已與先前的精選層無(wú)異。

按這一邏輯理解，雖然部分頭頂“上市公司子公司”身份的創(chuàng)新層企業(yè)無(wú)緣北交所上市，但其流動(dòng)性和募資能力仍然已經(jīng)得到了充分改善，此輪設(shè)立北交所及新三板改革對(duì)該類企業(yè)而言仍是利好。

事實(shí)上，新三板創(chuàng)新層活躍度的提高作證了這一趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，截至9月24日，9月份以來(lái)新三板的創(chuàng)新成指漲幅已累計(jì)達(dá)到23.38%，而累積成交額達(dá)125億元，為上月的四倍還多。

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