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（報告出品方/分析師：東方證券 蒯劍 李庭旭）
目前，公司將發(fā)展戰(zhàn)略定為半導(dǎo)體、顯示、新能源行業(yè)以測試設(shè)備為核心的綜合服務(wù)提供商，未來將持續(xù)開拓半導(dǎo)體和新能源兩大領(lǐng)域。
公司聚焦顯示、半導(dǎo)體及新能源檢測系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。在顯示領(lǐng)域，公司主營產(chǎn)品以 LCD 和 OLED 顯示器件檢測設(shè)備為主，目前正在積極布局 Mini/Micro-LED 檢測設(shè)備，多款產(chǎn)品投放市場，取得了國外主流廠商的大批訂單，且正在推進以μ-LED 為基礎(chǔ)的半導(dǎo)體顯示；半導(dǎo)體檢測設(shè)備主要涉及半導(dǎo)體前道量測檢測設(shè)備和存儲芯片自動檢測設(shè)備（ATE），走在國產(chǎn)替代前列，尤其是公司自主開發(fā)的半導(dǎo)體制程工藝缺陷全自動檢測、晶圓缺陷自動識別與分類等核心技術(shù)，以及定位于高速和全功能的 BI 產(chǎn)品線；新能源領(lǐng)域主要產(chǎn)品為鋰電池檢測和生產(chǎn)設(shè)備，可用于鋰電池生產(chǎn)和電池管理系統(tǒng)各階段的測試，公司經(jīng)過持續(xù)的研發(fā)投入，已掌握了智能制造的多項通用核心技術(shù)，產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓寬。
公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實際控制人彭騫持股 26%以上。截至 2022 年 11 月 5 日，公司實控人彭騫先生直接和間接持有公司 26.08%股份。公司主要控股參股公司共計 21 家。蘇州精瀨、武漢精立等子公司聚焦平板顯示設(shè)備業(yè)務(wù)，上海精測聚焦半導(dǎo)體前道測試設(shè)備，常州精測聚焦新能源設(shè)備業(yè)務(wù)。2022 年 6 月，公司通過股權(quán)激勵計劃向 300 多位公司核心管理、技術(shù)人員授予 575 萬股激勵股權(quán)，核心管理、技術(shù)人員與公司高度綁定，有助公司長遠發(fā)展。1.2 業(yè)績新增長點持續(xù)涌現(xiàn)，未來成長可期 22 年前三季度營收略有下滑，半導(dǎo)體和新能源業(yè)務(wù)占比逐漸增加。公司營業(yè)收入 2019-2021年保持穩(wěn)定增長，2022 年前三季度公司實現(xiàn)營收 18.2 億元。平板檢測顯示設(shè)備方面，受疫情影響，2022 年前三季度光學(xué)檢測系統(tǒng)、OLED 調(diào)測系統(tǒng)和平板顯示自動化設(shè)備收入較上年同期分別降低了 13%、34%和 67%，6 月開始逐漸恢復(fù)；信號檢測系統(tǒng)受下游需求拉動，營收較上年同期增長 95%。半導(dǎo)體和新能源領(lǐng)域方面，半導(dǎo)體設(shè)備交付量顯著提升，新能源設(shè)備開拓了新的市場，二者 2022 年均取得了較高的營收，較上年同期增長 44%和 502%，在營業(yè)收入中占比逐漸上升。
毛利率和歸母凈利潤有所下降。公司歸母凈利潤與毛利率在 2019-2021 年均呈下降趨勢，與營收變動方向相反。受公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化疊加原材料價格上漲的影響，2022 年前三季度，公司實現(xiàn)歸母凈利潤 1.4 億元，綜合毛利率 44%。其中，OLED 調(diào)測系統(tǒng)及 AOI 光學(xué)檢測產(chǎn)品是公司主要的利潤來源，尤其 OLED 調(diào)測系統(tǒng)下游需求旺盛，拉動了該領(lǐng)域銷售收入的快速增長。
平板顯示業(yè)務(wù)毛利率有所下滑，半導(dǎo)體及新能源業(yè)務(wù)毛利率提升。信號檢測系統(tǒng)、半導(dǎo)體檢測設(shè)備和 OLED 調(diào)測系統(tǒng) 2022 年前三季度的毛利率水平均高于公司綜合毛利率，依次為 59%、52%、47%。信號檢測系統(tǒng)具有較強的競爭力，在行業(yè)內(nèi)保持領(lǐng)先優(yōu)勢；半導(dǎo)體和新能源設(shè)備毛利率保持上升態(tài)勢。
公司費用率穩(wěn)定。公司正處于業(yè)務(wù)擴張期，但仍維持著較為穩(wěn)定的費用率，主要得益于公司較好的管理水平。
1.3 下游客戶覆蓋范圍廣泛，多元化業(yè)務(wù)發(fā)展降低客戶集中度 平板檢測業(yè)務(wù)客戶資源豐富，未來將拓寬 Mini /Micro-LED 客戶資源。平板檢測行業(yè)具有客戶集中度高的特點，優(yōu)質(zhì)的客戶資源是行業(yè)日益重要的競爭優(yōu)勢。公司積累了豐富優(yōu)質(zhì)的客戶資源，日前已全面覆蓋 LCD、OLED 主要廠商，例如京東方、華星光電、Apple 等。作為平板檢測行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，公司正致力于提高公司研發(fā)實力與制造水平，未來將拓寬 Mini /Micro-LED 客戶資源，客戶數(shù)量將進一步多元化，有望降低客戶依賴風(fēng)險。 半導(dǎo)體和新能源領(lǐng)域發(fā)展，有望降低客戶集中度。公司與前五大客戶建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，憑借良好的產(chǎn)品性能和優(yōu)質(zhì)的客戶服務(wù)贏得了下游客戶的信賴。公司通過在新能源檢測和半導(dǎo)體檢測領(lǐng)域的布局，橫向拓寬了客戶范圍，例如長江存儲、寧德時代等合作伙伴。從公司客戶集中度，即公司前五大客戶的銷售收入占當(dāng)期營收比例來看，呈連年下降的趨勢。2019-2022Q3，前五大客戶的比例分別為86%、76%、72%、62%，最終銷往公司第一大客戶京東方占比也從2019 年的 45%下降到目前的 30%。
1.4 研發(fā)實力雄厚，高度重視人才建設(shè) 公司核心技術(shù)除了 AOI 技術(shù)以外，均源于自主研發(fā)，應(yīng)用于平板顯示、半導(dǎo)體檢測及新能源設(shè)備等產(chǎn)品的批量生產(chǎn)。公司注重知識產(chǎn)權(quán)建設(shè)，持續(xù)加大對“光、機、電、算、軟”技術(shù)融合與提升的研發(fā)投入，形成了完善的研發(fā)創(chuàng)新體系。
核心技術(shù)團隊穩(wěn)定，研發(fā)經(jīng)歷豐富。公司高度重視研發(fā)人員的管理，公司有 6 名核心技術(shù)人員，大都有國內(nèi)外領(lǐng)先半導(dǎo)體公司的從業(yè)經(jīng)歷。截至 2022 年 Q3，公司研發(fā)人員總數(shù)已達 1597 人，占公司總?cè)藬?shù)的 50%。此外，公司分別在 2017 年、2022 年進行股權(quán)激勵，充分調(diào)動了研發(fā)人員積極性。公司重視研發(fā)投入與研發(fā)人員建設(shè)。公司的每年的研發(fā)費用自 2020 年以后均超過 3 億元，研發(fā)費用率逐年上漲，至 2022 年 Q3 已達 21%。隨著公司經(jīng)營規(guī)模的不斷擴大，公司研發(fā)人員數(shù)量由 2019 年的 1008 人上漲至 2022Q3 的 1597 人。
檢測指在晶圓表面上或電路結(jié)構(gòu)中，檢測其是否出現(xiàn)異質(zhì)情況，如顆粒污染、表面劃傷、開短路等對芯片工藝性能具有不良影響的特征性結(jié)構(gòu)缺陷；量測指對被觀測的晶圓電路上的結(jié)構(gòu)尺寸和材料特性做出的量化描述，如薄膜厚度、關(guān)鍵尺寸、刻蝕深度、表面形貌等物理性參數(shù)的量測。隨著芯片結(jié)構(gòu)的不斷細微化和工藝的不斷復(fù)雜化，工藝檢測設(shè)備在先進前段生產(chǎn)線中發(fā)揮著越來越重要的作用。檢測與量測設(shè)備品類眾多，貫穿整個芯片生產(chǎn)流程。薄膜沉積、光刻、掩膜、刻蝕、離子注入、CMP、清洗等每個工藝環(huán)節(jié)的質(zhì)量控制均需要用到檢測與量測設(shè)備。
檢測與量測設(shè)備 2022 年國內(nèi)市場約 200 億人民幣，KLA 等美系廠商主導(dǎo)。全球半導(dǎo)體檢測和量測設(shè)備市場保持高速增長態(tài)勢，2021 年全球市場規(guī)模達 100 億美元，預(yù)計 2022 年將達到 112 億美元，中國市場在全球中占比約29%，2022年國內(nèi)市場空間約200億元。前道檢測設(shè)備領(lǐng)域中，科磊（KLA，美國）在大部分量測設(shè)備處于龍頭地位，占全球 51%的市場份額；阿斯麥（ASML，荷蘭）量測業(yè)務(wù)優(yōu)勢領(lǐng)域在套刻誤差測量、電子束檢測，應(yīng)用材料（AMAT，美國）優(yōu)勢領(lǐng)域也在電子束檢測，新星測量儀器（Nova，以色列）優(yōu)勢領(lǐng)域在膜厚檢測設(shè)備，日立（Hitachi，日本）則主要是 CD-SEM（關(guān)鍵尺寸量測-電子束）處于行業(yè)領(lǐng)先地位，雷泰光電（Lasertec，日本）則聚焦 EUV 掩模版檢測，創(chuàng)新科技（onto Innovation，美國）優(yōu)勢在于關(guān)鍵尺寸測量和缺陷檢測。
檢測與量測設(shè)備國產(chǎn)率不足 3%，是未來長存、長鑫等產(chǎn)線擴產(chǎn)需要突破的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。2022 年 10 月 7日，美國商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）公布了一系列更廣泛的出口管制新規(guī)，半導(dǎo)體制造端限制延伸至 18 納米或以下的 DRAM 芯片、128 層或以上的 NAND 閃存芯片和 14 納米或以下的邏輯芯片。直接導(dǎo)致國內(nèi)長江存儲、合肥長鑫等產(chǎn)線擴產(chǎn)規(guī)劃受阻，相關(guān)廠商如果未來想在此次新規(guī)限制的技術(shù)范疇內(nèi)擴產(chǎn)，檢測量測設(shè)備的突破將成為關(guān)鍵的一環(huán)。根據(jù)我們的測算，國內(nèi)頭部廠商中科飛測、精測電子、上海睿勵2021年在國內(nèi)檢測量測設(shè)備市場份額僅1.9%、0.7%、0.2%，行業(yè)國產(chǎn)化率未來 3-5 年至少 10 倍級提升空間。從確定性的角度看，國內(nèi)主要存儲、先進邏輯產(chǎn)線擴產(chǎn)訴求強烈，檢測與量測設(shè)備突破必要性強。 圖 19：中國檢測與量測市場格局-2020 圖 20：國內(nèi)檢測與量測設(shè)備國產(chǎn)化率僅不足 3%
設(shè)備驗證有望加速，精測電子等頭部廠商已有放量勢頭。由于過去國內(nèi)檢測與量測市場主要由美系廠商主導(dǎo)，國內(nèi)廠商體量較小，我們預(yù)計，美國半導(dǎo)體管制新規(guī)后國內(nèi)檢測與量測設(shè)備廠商有望受到下游晶圓廠、政府部分鼎力支持，設(shè)備驗證和訂單放量加速可期。目前，頭部廠商已有放量勢頭，精測電子 2021 年 12 月 1 日至 2022 年 11 月 11 日僅某單一大客戶半導(dǎo)體檢測量測設(shè)備新簽訂單就已達到約 3.4 億，相當(dāng)于 2022 年前三季度該部分營收的 3 倍以上；中科飛測 2021 年底在手訂單金額達到 10 億元，是 2020 年底的約 4 倍。
行業(yè)特點決定未來放量有望呈現(xiàn)指數(shù)級增長。一方面，半導(dǎo)體設(shè)備在下游客戶驗證有一定復(fù)用性，同種工藝的機臺在客戶 A 處通過驗證后在客戶 B 處驗證時間有望縮短；另一方面，隨著下游晶圓廠對于國產(chǎn)設(shè)備的信任度增強，訂單往往呈現(xiàn)樣機→小批量訂單→大批量訂單的特征，所以半導(dǎo)體設(shè)備放量過程往往存在加速趨勢。以華海清科為例，公司2018年CMP設(shè)備在國內(nèi)份額僅2%，但僅 4 年間便提升至 32%，增長倍數(shù)為 2 的四次方。我們認為，檢測與量測設(shè)備市場目前相當(dāng)于 2018 年的 CMP 設(shè)備市場，美國半導(dǎo)體管制新規(guī)和國內(nèi)相關(guān)廠商擴產(chǎn)需求迫切的背景下未來國內(nèi)相關(guān)廠商份額和收入增長將駛?cè)肟燔嚨馈?圖 23：半導(dǎo)體設(shè)備國產(chǎn)化率有望加速提升 圖 24：華海清科 CMP 市場份額加速提升
2.2 檢測與量測賽道先發(fā)優(yōu)勢明顯，公司作為龍頭之一確定性強 行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，精測電子等頭部廠商確定性強。行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢主要來源于：1）檢測設(shè)備的技術(shù)跨越電子束、X 射線衍射、激光照明以及高性能計算等領(lǐng)域，并需要運用光學(xué)、電學(xué)原理進行納米級精密程度以及 3D 維度上的檢測及量測，整體硬件技術(shù)壁壘高，且下游驗證流程長、成本高，因此行業(yè)內(nèi)存在先發(fā)優(yōu)勢；2）檢測與量測設(shè)備功能的實現(xiàn)依賴數(shù)據(jù)積累和算法設(shè)計，頭部廠商數(shù)據(jù)積累豐富，更具備優(yōu)勢；3）設(shè)備需要持續(xù)升級迭代，頭部廠商依賴與下游頭部晶圓廠的緊密合作能夠第一時間了解下游客戶最新工藝需求，保持技術(shù)的持續(xù)領(lǐng)先。因此，我們認為當(dāng)前精測電子、中科飛測等頭部檢測與量測設(shè)備廠商有望持續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢，是未來檢測量測國產(chǎn)化替代最大的受益者，具有高度確定性。公司已有產(chǎn)品放量空間大。目前上海精測在膜厚、電子束、OCD 設(shè)備方面均處于國內(nèi)領(lǐng)先地位，公司膜厚產(chǎn)品、電子束量測設(shè)備已取得國內(nèi)一線客戶的批量訂單；明場光學(xué)缺陷檢測設(shè)備（主要用于圖形晶圓檢測）已取得突破性訂單，OCD 設(shè)備（光學(xué)關(guān)鍵尺寸量測設(shè)備）獲多家一線客戶驗證通過，已取得部分訂單，半導(dǎo)體硅片應(yīng)力測量設(shè)備也取得客戶訂單。公司已有產(chǎn)品國內(nèi)市場空 間在百億以上，去年該部分收入僅 1.4 億元，未來放量空間廣闊。
未來新產(chǎn)品拓展帶來增量空間。目前前道檢測與量測設(shè)備領(lǐng)域細分來看，公司目前僅覆蓋 5 個主要類別，隨著公司持續(xù)推進新產(chǎn)品研發(fā)、認證，未來產(chǎn)品品類拓展能帶來的增量空間廣闊，將不斷貢獻新成長曲線。
檢測與量測設(shè)備長期盈利能力可觀，國產(chǎn)廠商提升空間巨大。檢測與量測設(shè)備由于定制化程度更高、且依賴于數(shù)據(jù)和算法，因此相比其他半導(dǎo)體設(shè)備環(huán)節(jié)具備更好的盈利能力，全球檢測與量測設(shè)備龍頭 KLA 最近財年的毛利率達到 60%，顯著高于 AMAT、LAM 等廠商，此外凈利率也達到 30%。公司相比 KLA 仍有巨大提升空間，盈利能力有望隨未來業(yè)務(wù)放量快速提升。
長期服務(wù)收入有望帶來進一步增量。檢測與量測設(shè)備使用壽命長，以 KLA 為例，KLA 超過 50% 設(shè)備使用壽命達 18 年，平均使用壽命為 12 年，服務(wù)類收入受益于長使用壽命將不斷增加，且受行業(yè)周期波動影響小，服務(wù)收入隨裝機量擴大呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，收入貢獻占比超過 20%。我們認為，長期來看，隨頭部廠商裝機量持續(xù)提升，服務(wù)收入亦將為檢測與量測廠商業(yè)績表現(xiàn)帶來顯著貢獻。
武漢精鴻布局 Memory ATE 檢測設(shè)備，實現(xiàn)存儲檢測領(lǐng)域重要突破。公司子公司武漢精鴻主要聚焦自動檢測設(shè)備（ATE）領(lǐng)域（主要產(chǎn)品是存儲芯片測試設(shè)備），目前已實現(xiàn)關(guān)鍵核心產(chǎn)品技術(shù)轉(zhuǎn)移、國產(chǎn)化研發(fā)、制造、核心零部件國產(chǎn)化，老化（Burn-In）產(chǎn)品線在國內(nèi)一線客戶實現(xiàn)批量重復(fù)訂單、CP（Chip Probe，晶片探測）/FT（FinalTest，最終測試，即出廠測試）產(chǎn)品線相關(guān)產(chǎn)品已取得量產(chǎn)訂單，CP 產(chǎn)品已完成交付、FT 產(chǎn)品即將完成交付，目前批量訂單正在積極爭取中。未來隨著國內(nèi)存儲項目上量，精測電子有望受益。根據(jù)泰瑞達，2022 年全球 memory 測試 市場大約 10 億美元，受海外廠商愛德萬、泰瑞達主導(dǎo)，公司設(shè)備具有重要的國產(chǎn)替代意義。
前段工序為極片制片環(huán)節(jié)；中段為電芯裝配環(huán)節(jié)，以卷繞機或疊片機為核心設(shè)備；后段為電芯檢測和組裝環(huán)節(jié)，以化成柜和分容機為核心設(shè)備。公司的鋰電池檢測和生產(chǎn)設(shè)備主要在鋰電池生產(chǎn)的中后段中發(fā)揮重要作用，具體產(chǎn)品為鋰電池化成分容系統(tǒng)、切疊一體機等。動力電池領(lǐng)域和儲能領(lǐng)域有望快速增長。新能源汽車市場的井噴式發(fā)展帶動了上游動力廠商的加速擴產(chǎn)，中國目前擁有最大的動力電池市場。GGII 數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)動力鋰電池出貨量 2022 年上半年出貨量已超過 200GWh，同比增長 150%以上。經(jīng)預(yù)測，2025 年全國動力電池市場出貨量將達到 850 GWh，五年復(fù)合增速約為 60%。而儲能電池市場同樣發(fā)展迅速，根據(jù) GGII 數(shù)據(jù)，2020 年中國儲能電池市場出貨量為 16GWh，預(yù)計到 2025 年中國儲能電池出貨量將達到 58GWh，2020-2025 年復(fù)合增長率 29%。
鋰電設(shè)備市場有望快速擴容。GGII 統(tǒng)計顯示，2021 年中國鋰電設(shè)備市場規(guī)模為 588 億元，同比增長 105%，其中前端設(shè)備市場占比 44%，中端、后端占比依次為 36%和 20%。GGII 預(yù)測，在新一輪鋰電設(shè)備擴產(chǎn)周期中，鋰電設(shè)備市場規(guī)模將快速上升，2025 年可以達到 1200 億元，其中鋰電前中后段市場規(guī)模將分別上升至 508 億元、415 億元以及 277 億元。
3.2 綁定核心大客戶中創(chuàng)新航，受益大客戶大幅擴產(chǎn) 中創(chuàng)新航 2021 年以來擴產(chǎn)項目總投資額超過 600 億元。受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，中創(chuàng)新航、蜂巢能源等動力電池廠商紛紛加大投資擴產(chǎn)的節(jié)奏，2021 年 11 月，中創(chuàng)新航將 2025 年電池目標(biāo)產(chǎn)能上調(diào)至 500GWh，并預(yù)計在 2030 年實現(xiàn) 1000GWh 的產(chǎn)能。自此，中創(chuàng)新航的產(chǎn)能擴張步伐明顯提速。2021 年以來分別在合肥、武漢、江蘇等地投建電池生產(chǎn)項目，總投資額 668 億元。可轉(zhuǎn)債項目擴產(chǎn)鋰電裝備產(chǎn)能，與中創(chuàng)開展深度合作持續(xù)受益。公司通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債募投精測新能源智能裝備生產(chǎn)項目，由常州精測設(shè)立于常州金壇，總投資 6.7 億元，建設(shè)期 18 個月。項目的主要目標(biāo)客戶以中創(chuàng)新航等動力電池廠商為主，有關(guān)新能源產(chǎn)品的研發(fā)取得重要進展，化成分容測試系統(tǒng)和切疊一體機均已通過目標(biāo)用戶的認證，其中，化成分容自動測試系統(tǒng)核心組件化成及分容電源柜已實現(xiàn)量產(chǎn)銷售。2021-2022Q3，累計取得化成分容產(chǎn)品訂單金額 4.28 億元。公司與中創(chuàng)將在鋰電設(shè)備展開深度合作，共同研發(fā)產(chǎn)品，包括定期進行技術(shù)交流會、中創(chuàng)提供技術(shù)支持等，為募投產(chǎn)品的研發(fā)和認證提供了良好的保障，公司成長空間有望不斷打開。
新型顯示行業(yè)發(fā)展迅速。CINNO Research 統(tǒng)計顯示，2021 年，中國大陸新型顯示行業(yè)設(shè)備市場規(guī)模達 1100 億元，其中，AMOLED 設(shè)備市場規(guī)模約 600 億元，占比約 55%，Mini/Micro LED 和 TFT-LCD 市場規(guī)模各占比 24%和 21%。隨著 2024 年新一輪建廠周期的出現(xiàn)，市場規(guī)模將迎來約 866 億元的峰值；作為新型顯示行業(yè)新的發(fā)力點，2025 年 Mini/Micro LED 市場規(guī)模將達 270 億元。在新型顯示行業(yè)檢測設(shè)備領(lǐng)域，中國大陸 2021 年市場規(guī)模約 59 億元，其中 Cell/Module 光 學(xué)檢測設(shè)備約 21 億元，占比 36%。隨著 TFT-LCD 及 AMOLED 多座工廠進入建設(shè)，2024 年市場規(guī)模有望突破 92 億元，Cell/Module 制程光學(xué)檢測設(shè)備將達到 26 億元。
精測電子等本土廠商強勢占領(lǐng) AMOLED Cell/Module 檢測設(shè)備市場，Array 檢測未來拓展空間大。Cell/Module 制程中本土廠商表現(xiàn)不俗，以華興源創(chuàng)、精測電子為代表的本土廠商競爭力較強，占據(jù)了一半以上的市場份額，其中精測電子以信號發(fā)射器為核心產(chǎn)品，在 AVI、API、De-Mura、OTP、老化設(shè)備均有布局，占據(jù) 23%的市場份額。Array 制程的大陸銷售市場主要由國外和臺灣地區(qū)的供應(yīng)商占據(jù)，精測電子僅占 3%的份額，未來仍有廣闊空間。公司平板顯示檢測設(shè)備布局全面。精測電子是行業(yè)內(nèi)少數(shù)幾家能夠提供平板顯示三大制程檢測系統(tǒng)的企業(yè)，經(jīng)過多年的發(fā)展，目前已經(jīng)有 OLED 自動老化測試設(shè)備、LCD TV 自動測試設(shè)備、自動 Mura 補償設(shè)備等投放市場，涵蓋 LCD、OLED、Mini/Micro-LED 等各類平板顯示器件檢測系統(tǒng)。 公司建設(shè)新型顯示檢測產(chǎn)業(yè)基地，重點投向 OLED 和 Mini/Micro-LED。武漢精立在武漢東湖高新區(qū)投資建設(shè)高端顯示用電子檢測系統(tǒng)生產(chǎn)基地，該項目建設(shè)期 3 年，總投資 6.8 億元。為滿足下游市場持續(xù)增長的需求，應(yīng)對平板顯示行業(yè)快速迭代發(fā)展，該項目主要集中于中大尺寸 OLED 和 Mini/Micro-LED 領(lǐng)域，屬于在平板顯示業(yè)務(wù)細分領(lǐng)域的進一步擴張，能夠進一步完善關(guān)鍵產(chǎn)品布局，更好地適配下游廠商生產(chǎn)工藝。通過建設(shè)新型顯示生產(chǎn)研發(fā)基地，購買先進研發(fā)設(shè)備，將助力公司提升新型顯示領(lǐng)域高端電子檢測系統(tǒng)的生產(chǎn)研發(fā)實力，進一步提升企業(yè)在該關(guān)鍵領(lǐng)域的核心競爭力。
布局 AR/VR/MR 頭顯檢測設(shè)備，增添成長動能。AR/VR/MR 等頭顯設(shè)備配套檢測的布局深入且已取得較大進展，其中 Micro-OLED、光學(xué)顯示模組（Eyecup）等配套檢測均已收獲國際知名頭部客戶訂單。另外公司與國際頭部客戶 M 合作開發(fā)的 Micro-LED 配套屏幕檢測設(shè)備項目進展順利，目前已拿到客戶的驗證訂單，將為公司后續(xù)順利拿到 AR 領(lǐng)域的量產(chǎn)訂單奠定良好的基礎(chǔ)。 我們預(yù)測公司 22-24 年每股收益分別為 0.99、1.40、1.96 元，選取平板顯示設(shè)備供應(yīng)商華興源創(chuàng)、半導(dǎo)體設(shè)備供應(yīng)商北方華創(chuàng)、芯源微、拓荊科技、中微公司、上游設(shè)備零部件供應(yīng)商富創(chuàng)精密作為可比公司，根據(jù)可比公司 23 年平均 57 倍 PE 估值，給予 79.80 元目標(biāo)價。
1 平板顯示檢測領(lǐng)軍企業(yè)，半導(dǎo)體、新能源開啟成長新曲線
1.1 深耕平板顯示檢測，半導(dǎo)體+新能源助推戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型 平板顯示檢測處于行業(yè)領(lǐng)先水平，半導(dǎo)體與新能源領(lǐng)域同步發(fā)力。公司自2006年成立起，深耕平板顯示檢測領(lǐng)域十余年，集合“光、機、電、軟、算”一體化系統(tǒng)優(yōu)勢，在平板顯示檢測領(lǐng)域已處于行業(yè)領(lǐng)先水平，期間成立昆山精訊進入檢測自動化領(lǐng)域，并著手布局搭建海外研發(fā)中心與投資平臺，進一步走向國際化；2018年，先后成立武漢精鴻等子公司開拓新賽道，涉及半導(dǎo)體、新能源、激光設(shè)備領(lǐng)域，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型初見成效。目前，公司將發(fā)展戰(zhàn)略定為半導(dǎo)體、顯示、新能源行業(yè)以測試設(shè)備為核心的綜合服務(wù)提供商，未來將持續(xù)開拓半導(dǎo)體和新能源兩大領(lǐng)域。公司聚焦顯示、半導(dǎo)體及新能源檢測系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。在顯示領(lǐng)域，公司主營產(chǎn)品以 LCD 和 OLED 顯示器件檢測設(shè)備為主，目前正在積極布局 Mini/Micro-LED 檢測設(shè)備，多款產(chǎn)品投放市場，取得了國外主流廠商的大批訂單，且正在推進以μ-LED 為基礎(chǔ)的半導(dǎo)體顯示；半導(dǎo)體檢測設(shè)備主要涉及半導(dǎo)體前道量測檢測設(shè)備和存儲芯片自動檢測設(shè)備（ATE），走在國產(chǎn)替代前列，尤其是公司自主開發(fā)的半導(dǎo)體制程工藝缺陷全自動檢測、晶圓缺陷自動識別與分類等核心技術(shù)，以及定位于高速和全功能的 BI 產(chǎn)品線；新能源領(lǐng)域主要產(chǎn)品為鋰電池檢測和生產(chǎn)設(shè)備，可用于鋰電池生產(chǎn)和電池管理系統(tǒng)各階段的測試，公司經(jīng)過持續(xù)的研發(fā)投入，已掌握了智能制造的多項通用核心技術(shù)，產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓寬。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實際控制人彭騫持股 26%以上。截至 2022 年 11 月 5 日，公司實控人彭騫先生直接和間接持有公司 26.08%股份。公司主要控股參股公司共計 21 家。蘇州精瀨、武漢精立等子公司聚焦平板顯示設(shè)備業(yè)務(wù)，上海精測聚焦半導(dǎo)體前道測試設(shè)備，常州精測聚焦新能源設(shè)備業(yè)務(wù)。2022 年 6 月，公司通過股權(quán)激勵計劃向 300 多位公司核心管理、技術(shù)人員授予 575 萬股激勵股權(quán)，核心管理、技術(shù)人員與公司高度綁定，有助公司長遠發(fā)展。1.2 業(yè)績新增長點持續(xù)涌現(xiàn)，未來成長可期 22 年前三季度營收略有下滑，半導(dǎo)體和新能源業(yè)務(wù)占比逐漸增加。公司營業(yè)收入 2019-2021年保持穩(wěn)定增長，2022 年前三季度公司實現(xiàn)營收 18.2 億元。平板檢測顯示設(shè)備方面，受疫情影響，2022 年前三季度光學(xué)檢測系統(tǒng)、OLED 調(diào)測系統(tǒng)和平板顯示自動化設(shè)備收入較上年同期分別降低了 13%、34%和 67%，6 月開始逐漸恢復(fù)；信號檢測系統(tǒng)受下游需求拉動，營收較上年同期增長 95%。半導(dǎo)體和新能源領(lǐng)域方面，半導(dǎo)體設(shè)備交付量顯著提升，新能源設(shè)備開拓了新的市場，二者 2022 年均取得了較高的營收，較上年同期增長 44%和 502%，在營業(yè)收入中占比逐漸上升。毛利率和歸母凈利潤有所下降。公司歸母凈利潤與毛利率在 2019-2021 年均呈下降趨勢，與營收變動方向相反。受公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化疊加原材料價格上漲的影響，2022 年前三季度，公司實現(xiàn)歸母凈利潤 1.4 億元，綜合毛利率 44%。其中，OLED 調(diào)測系統(tǒng)及 AOI 光學(xué)檢測產(chǎn)品是公司主要的利潤來源，尤其 OLED 調(diào)測系統(tǒng)下游需求旺盛，拉動了該領(lǐng)域銷售收入的快速增長。平板顯示業(yè)務(wù)毛利率有所下滑，半導(dǎo)體及新能源業(yè)務(wù)毛利率提升。信號檢測系統(tǒng)、半導(dǎo)體檢測設(shè)備和 OLED 調(diào)測系統(tǒng) 2022 年前三季度的毛利率水平均高于公司綜合毛利率，依次為 59%、52%、47%。信號檢測系統(tǒng)具有較強的競爭力，在行業(yè)內(nèi)保持領(lǐng)先優(yōu)勢；半導(dǎo)體和新能源設(shè)備毛利率保持上升態(tài)勢。公司費用率穩(wěn)定。公司正處于業(yè)務(wù)擴張期，但仍維持著較為穩(wěn)定的費用率，主要得益于公司較好的管理水平。1.3 下游客戶覆蓋范圍廣泛，多元化業(yè)務(wù)發(fā)展降低客戶集中度 平板檢測業(yè)務(wù)客戶資源豐富，未來將拓寬 Mini /Micro-LED 客戶資源。平板檢測行業(yè)具有客戶集中度高的特點，優(yōu)質(zhì)的客戶資源是行業(yè)日益重要的競爭優(yōu)勢。公司積累了豐富優(yōu)質(zhì)的客戶資源，日前已全面覆蓋 LCD、OLED 主要廠商，例如京東方、華星光電、Apple 等。作為平板檢測行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，公司正致力于提高公司研發(fā)實力與制造水平，未來將拓寬 Mini /Micro-LED 客戶資源，客戶數(shù)量將進一步多元化，有望降低客戶依賴風(fēng)險。 半導(dǎo)體和新能源領(lǐng)域發(fā)展，有望降低客戶集中度。公司與前五大客戶建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，憑借良好的產(chǎn)品性能和優(yōu)質(zhì)的客戶服務(wù)贏得了下游客戶的信賴。公司通過在新能源檢測和半導(dǎo)體檢測領(lǐng)域的布局，橫向拓寬了客戶范圍，例如長江存儲、寧德時代等合作伙伴。從公司客戶集中度，即公司前五大客戶的銷售收入占當(dāng)期營收比例來看，呈連年下降的趨勢。2019-2022Q3，前五大客戶的比例分別為86%、76%、72%、62%，最終銷往公司第一大客戶京東方占比也從2019 年的 45%下降到目前的 30%。1.4 研發(fā)實力雄厚，高度重視人才建設(shè) 公司核心技術(shù)除了 AOI 技術(shù)以外，均源于自主研發(fā)，應(yīng)用于平板顯示、半導(dǎo)體檢測及新能源設(shè)備等產(chǎn)品的批量生產(chǎn)。公司注重知識產(chǎn)權(quán)建設(shè)，持續(xù)加大對“光、機、電、算、軟”技術(shù)融合與提升的研發(fā)投入，形成了完善的研發(fā)創(chuàng)新體系。核心技術(shù)團隊穩(wěn)定，研發(fā)經(jīng)歷豐富。公司高度重視研發(fā)人員的管理，公司有 6 名核心技術(shù)人員，大都有國內(nèi)外領(lǐng)先半導(dǎo)體公司的從業(yè)經(jīng)歷。截至 2022 年 Q3，公司研發(fā)人員總數(shù)已達 1597 人，占公司總?cè)藬?shù)的 50%。此外，公司分別在 2017 年、2022 年進行股權(quán)激勵，充分調(diào)動了研發(fā)人員積極性。公司重視研發(fā)投入與研發(fā)人員建設(shè)。公司的每年的研發(fā)費用自 2020 年以后均超過 3 億元，研發(fā)費用率逐年上漲，至 2022 年 Q3 已達 21%。隨著公司經(jīng)營規(guī)模的不斷擴大，公司研發(fā)人員數(shù)量由 2019 年的 1008 人上漲至 2022Q3 的 1597 人。2 前道檢測量測行業(yè)進入放量前夜，公司作為龍頭之一確定性強
2.1 前道檢測與量測設(shè)備市場空間大，已進入放量前夜 檢測與量測設(shè)備是集成電路制造核心設(shè)備之一，是保證芯片良率的關(guān)鍵。檢測與量測設(shè)備是應(yīng)用于芯片制造工藝過程中的測量類設(shè)備和缺陷（含顆粒）檢查類設(shè)備的統(tǒng)稱。檢測指在晶圓表面上或電路結(jié)構(gòu)中，檢測其是否出現(xiàn)異質(zhì)情況，如顆粒污染、表面劃傷、開短路等對芯片工藝性能具有不良影響的特征性結(jié)構(gòu)缺陷；量測指對被觀測的晶圓電路上的結(jié)構(gòu)尺寸和材料特性做出的量化描述，如薄膜厚度、關(guān)鍵尺寸、刻蝕深度、表面形貌等物理性參數(shù)的量測。隨著芯片結(jié)構(gòu)的不斷細微化和工藝的不斷復(fù)雜化，工藝檢測設(shè)備在先進前段生產(chǎn)線中發(fā)揮著越來越重要的作用。檢測與量測設(shè)備品類眾多，貫穿整個芯片生產(chǎn)流程。薄膜沉積、光刻、掩膜、刻蝕、離子注入、CMP、清洗等每個工藝環(huán)節(jié)的質(zhì)量控制均需要用到檢測與量測設(shè)備。檢測與量測設(shè)備 2022 年國內(nèi)市場約 200 億人民幣，KLA 等美系廠商主導(dǎo)。全球半導(dǎo)體檢測和量測設(shè)備市場保持高速增長態(tài)勢，2021 年全球市場規(guī)模達 100 億美元，預(yù)計 2022 年將達到 112 億美元，中國市場在全球中占比約29%，2022年國內(nèi)市場空間約200億元。前道檢測設(shè)備領(lǐng)域中，科磊（KLA，美國）在大部分量測設(shè)備處于龍頭地位，占全球 51%的市場份額；阿斯麥（ASML，荷蘭）量測業(yè)務(wù)優(yōu)勢領(lǐng)域在套刻誤差測量、電子束檢測，應(yīng)用材料（AMAT，美國）優(yōu)勢領(lǐng)域也在電子束檢測，新星測量儀器（Nova，以色列）優(yōu)勢領(lǐng)域在膜厚檢測設(shè)備，日立（Hitachi，日本）則主要是 CD-SEM（關(guān)鍵尺寸量測-電子束）處于行業(yè)領(lǐng)先地位，雷泰光電（Lasertec，日本）則聚焦 EUV 掩模版檢測，創(chuàng)新科技（onto Innovation，美國）優(yōu)勢在于關(guān)鍵尺寸測量和缺陷檢測。檢測與量測設(shè)備國產(chǎn)率不足 3%，是未來長存、長鑫等產(chǎn)線擴產(chǎn)需要突破的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。2022 年 10 月 7日，美國商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）公布了一系列更廣泛的出口管制新規(guī)，半導(dǎo)體制造端限制延伸至 18 納米或以下的 DRAM 芯片、128 層或以上的 NAND 閃存芯片和 14 納米或以下的邏輯芯片。直接導(dǎo)致國內(nèi)長江存儲、合肥長鑫等產(chǎn)線擴產(chǎn)規(guī)劃受阻，相關(guān)廠商如果未來想在此次新規(guī)限制的技術(shù)范疇內(nèi)擴產(chǎn)，檢測量測設(shè)備的突破將成為關(guān)鍵的一環(huán)。根據(jù)我們的測算，國內(nèi)頭部廠商中科飛測、精測電子、上海睿勵2021年在國內(nèi)檢測量測設(shè)備市場份額僅1.9%、0.7%、0.2%，行業(yè)國產(chǎn)化率未來 3-5 年至少 10 倍級提升空間。從確定性的角度看，國內(nèi)主要存儲、先進邏輯產(chǎn)線擴產(chǎn)訴求強烈，檢測與量測設(shè)備突破必要性強。 圖 19：中國檢測與量測市場格局-2020 圖 20：國內(nèi)檢測與量測設(shè)備國產(chǎn)化率僅不足 3%設(shè)備驗證有望加速，精測電子等頭部廠商已有放量勢頭。由于過去國內(nèi)檢測與量測市場主要由美系廠商主導(dǎo)，國內(nèi)廠商體量較小，我們預(yù)計，美國半導(dǎo)體管制新規(guī)后國內(nèi)檢測與量測設(shè)備廠商有望受到下游晶圓廠、政府部分鼎力支持，設(shè)備驗證和訂單放量加速可期。目前，頭部廠商已有放量勢頭，精測電子 2021 年 12 月 1 日至 2022 年 11 月 11 日僅某單一大客戶半導(dǎo)體檢測量測設(shè)備新簽訂單就已達到約 3.4 億，相當(dāng)于 2022 年前三季度該部分營收的 3 倍以上；中科飛測 2021 年底在手訂單金額達到 10 億元，是 2020 年底的約 4 倍。行業(yè)特點決定未來放量有望呈現(xiàn)指數(shù)級增長。一方面，半導(dǎo)體設(shè)備在下游客戶驗證有一定復(fù)用性，同種工藝的機臺在客戶 A 處通過驗證后在客戶 B 處驗證時間有望縮短；另一方面，隨著下游晶圓廠對于國產(chǎn)設(shè)備的信任度增強，訂單往往呈現(xiàn)樣機→小批量訂單→大批量訂單的特征，所以半導(dǎo)體設(shè)備放量過程往往存在加速趨勢。以華海清科為例，公司2018年CMP設(shè)備在國內(nèi)份額僅2%，但僅 4 年間便提升至 32%，增長倍數(shù)為 2 的四次方。我們認為，檢測與量測設(shè)備市場目前相當(dāng)于 2018 年的 CMP 設(shè)備市場，美國半導(dǎo)體管制新規(guī)和國內(nèi)相關(guān)廠商擴產(chǎn)需求迫切的背景下未來國內(nèi)相關(guān)廠商份額和收入增長將駛?cè)肟燔嚨馈?圖 23：半導(dǎo)體設(shè)備國產(chǎn)化率有望加速提升 圖 24：華海清科 CMP 市場份額加速提升2.2 檢測與量測賽道先發(fā)優(yōu)勢明顯，公司作為龍頭之一確定性強 行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，精測電子等頭部廠商確定性強。行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢主要來源于：1）檢測設(shè)備的技術(shù)跨越電子束、X 射線衍射、激光照明以及高性能計算等領(lǐng)域，并需要運用光學(xué)、電學(xué)原理進行納米級精密程度以及 3D 維度上的檢測及量測，整體硬件技術(shù)壁壘高，且下游驗證流程長、成本高，因此行業(yè)內(nèi)存在先發(fā)優(yōu)勢；2）檢測與量測設(shè)備功能的實現(xiàn)依賴數(shù)據(jù)積累和算法設(shè)計，頭部廠商數(shù)據(jù)積累豐富，更具備優(yōu)勢；3）設(shè)備需要持續(xù)升級迭代，頭部廠商依賴與下游頭部晶圓廠的緊密合作能夠第一時間了解下游客戶最新工藝需求，保持技術(shù)的持續(xù)領(lǐng)先。因此，我們認為當(dāng)前精測電子、中科飛測等頭部檢測與量測設(shè)備廠商有望持續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢，是未來檢測量測國產(chǎn)化替代最大的受益者，具有高度確定性。公司已有產(chǎn)品放量空間大。目前上海精測在膜厚、電子束、OCD 設(shè)備方面均處于國內(nèi)領(lǐng)先地位，公司膜厚產(chǎn)品、電子束量測設(shè)備已取得國內(nèi)一線客戶的批量訂單；明場光學(xué)缺陷檢測設(shè)備（主要用于圖形晶圓檢測）已取得突破性訂單，OCD 設(shè)備（光學(xué)關(guān)鍵尺寸量測設(shè)備）獲多家一線客戶驗證通過，已取得部分訂單，半導(dǎo)體硅片應(yīng)力測量設(shè)備也取得客戶訂單。公司已有產(chǎn)品國內(nèi)市場空 間在百億以上，去年該部分收入僅 1.4 億元，未來放量空間廣闊。未來新產(chǎn)品拓展帶來增量空間。目前前道檢測與量測設(shè)備領(lǐng)域細分來看，公司目前僅覆蓋 5 個主要類別，隨著公司持續(xù)推進新產(chǎn)品研發(fā)、認證，未來產(chǎn)品品類拓展能帶來的增量空間廣闊，將不斷貢獻新成長曲線。檢測與量測設(shè)備長期盈利能力可觀，國產(chǎn)廠商提升空間巨大。檢測與量測設(shè)備由于定制化程度更高、且依賴于數(shù)據(jù)和算法，因此相比其他半導(dǎo)體設(shè)備環(huán)節(jié)具備更好的盈利能力，全球檢測與量測設(shè)備龍頭 KLA 最近財年的毛利率達到 60%，顯著高于 AMAT、LAM 等廠商，此外凈利率也達到 30%。公司相比 KLA 仍有巨大提升空間，盈利能力有望隨未來業(yè)務(wù)放量快速提升。長期服務(wù)收入有望帶來進一步增量。檢測與量測設(shè)備使用壽命長，以 KLA 為例，KLA 超過 50% 設(shè)備使用壽命達 18 年，平均使用壽命為 12 年，服務(wù)類收入受益于長使用壽命將不斷增加，且受行業(yè)周期波動影響小，服務(wù)收入隨裝機量擴大呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，收入貢獻占比超過 20%。我們認為，長期來看，隨頭部廠商裝機量持續(xù)提升，服務(wù)收入亦將為檢測與量測廠商業(yè)績表現(xiàn)帶來顯著貢獻。武漢精鴻布局 Memory ATE 檢測設(shè)備，實現(xiàn)存儲檢測領(lǐng)域重要突破。公司子公司武漢精鴻主要聚焦自動檢測設(shè)備（ATE）領(lǐng)域（主要產(chǎn)品是存儲芯片測試設(shè)備），目前已實現(xiàn)關(guān)鍵核心產(chǎn)品技術(shù)轉(zhuǎn)移、國產(chǎn)化研發(fā)、制造、核心零部件國產(chǎn)化，老化（Burn-In）產(chǎn)品線在國內(nèi)一線客戶實現(xiàn)批量重復(fù)訂單、CP（Chip Probe，晶片探測）/FT（FinalTest，最終測試，即出廠測試）產(chǎn)品線相關(guān)產(chǎn)品已取得量產(chǎn)訂單，CP 產(chǎn)品已完成交付、FT 產(chǎn)品即將完成交付，目前批量訂單正在積極爭取中。未來隨著國內(nèi)存儲項目上量，精測電子有望受益。根據(jù)泰瑞達，2022 年全球 memory 測試 市場大約 10 億美元，受海外廠商愛德萬、泰瑞達主導(dǎo)，公司設(shè)備具有重要的國產(chǎn)替代意義。3 鋰電設(shè)備綁定核心客戶，未來空間廣闊
3.1 聚焦中后段設(shè)備環(huán)節(jié)，市場空間廣闊 公司鋰電設(shè)備主要面向鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈中后段工序。鋰電池生產(chǎn)工藝復(fù)雜，技術(shù)更新快，生產(chǎn)流程可分為前段、中段、后段。前段工序為極片制片環(huán)節(jié)；中段為電芯裝配環(huán)節(jié)，以卷繞機或疊片機為核心設(shè)備；后段為電芯檢測和組裝環(huán)節(jié)，以化成柜和分容機為核心設(shè)備。公司的鋰電池檢測和生產(chǎn)設(shè)備主要在鋰電池生產(chǎn)的中后段中發(fā)揮重要作用，具體產(chǎn)品為鋰電池化成分容系統(tǒng)、切疊一體機等。動力電池領(lǐng)域和儲能領(lǐng)域有望快速增長。新能源汽車市場的井噴式發(fā)展帶動了上游動力廠商的加速擴產(chǎn)，中國目前擁有最大的動力電池市場。GGII 數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)動力鋰電池出貨量 2022 年上半年出貨量已超過 200GWh，同比增長 150%以上。經(jīng)預(yù)測，2025 年全國動力電池市場出貨量將達到 850 GWh，五年復(fù)合增速約為 60%。而儲能電池市場同樣發(fā)展迅速，根據(jù) GGII 數(shù)據(jù)，2020 年中國儲能電池市場出貨量為 16GWh，預(yù)計到 2025 年中國儲能電池出貨量將達到 58GWh，2020-2025 年復(fù)合增長率 29%。鋰電設(shè)備市場有望快速擴容。GGII 統(tǒng)計顯示，2021 年中國鋰電設(shè)備市場規(guī)模為 588 億元，同比增長 105%，其中前端設(shè)備市場占比 44%，中端、后端占比依次為 36%和 20%。GGII 預(yù)測，在新一輪鋰電設(shè)備擴產(chǎn)周期中，鋰電設(shè)備市場規(guī)模將快速上升，2025 年可以達到 1200 億元，其中鋰電前中后段市場規(guī)模將分別上升至 508 億元、415 億元以及 277 億元。3.2 綁定核心大客戶中創(chuàng)新航，受益大客戶大幅擴產(chǎn) 中創(chuàng)新航 2021 年以來擴產(chǎn)項目總投資額超過 600 億元。受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，中創(chuàng)新航、蜂巢能源等動力電池廠商紛紛加大投資擴產(chǎn)的節(jié)奏，2021 年 11 月，中創(chuàng)新航將 2025 年電池目標(biāo)產(chǎn)能上調(diào)至 500GWh，并預(yù)計在 2030 年實現(xiàn) 1000GWh 的產(chǎn)能。自此，中創(chuàng)新航的產(chǎn)能擴張步伐明顯提速。2021 年以來分別在合肥、武漢、江蘇等地投建電池生產(chǎn)項目，總投資額 668 億元。可轉(zhuǎn)債項目擴產(chǎn)鋰電裝備產(chǎn)能，與中創(chuàng)開展深度合作持續(xù)受益。公司通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債募投精測新能源智能裝備生產(chǎn)項目，由常州精測設(shè)立于常州金壇，總投資 6.7 億元，建設(shè)期 18 個月。項目的主要目標(biāo)客戶以中創(chuàng)新航等動力電池廠商為主，有關(guān)新能源產(chǎn)品的研發(fā)取得重要進展，化成分容測試系統(tǒng)和切疊一體機均已通過目標(biāo)用戶的認證，其中，化成分容自動測試系統(tǒng)核心組件化成及分容電源柜已實現(xiàn)量產(chǎn)銷售。2021-2022Q3，累計取得化成分容產(chǎn)品訂單金額 4.28 億元。公司與中創(chuàng)將在鋰電設(shè)備展開深度合作，共同研發(fā)產(chǎn)品，包括定期進行技術(shù)交流會、中創(chuàng)提供技術(shù)支持等，為募投產(chǎn)品的研發(fā)和認證提供了良好的保障，公司成長空間有望不斷打開。4 平板顯示技術(shù)持續(xù)升級，帶動檢測設(shè)備需求旺盛
平板顯示檢測是平板顯示器件生產(chǎn)制程中不可或缺的一環(huán)，工作原理是在平板顯示器件如 LCD、OLED 的生產(chǎn)過程中進行光學(xué)、信號、電氣性能等各種功能檢測，其發(fā)展主要受下游顯示面板已有產(chǎn)業(yè)升級和新增產(chǎn)業(yè)投資的影響，與顯示面板產(chǎn)業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)。LCD 大陸產(chǎn)能擴張趨緩，但國內(nèi)已有產(chǎn)線存量升級需求旺盛。顯示面板市場由 LCD 和 OLED 面 板市場構(gòu)成，目前 LCD 市場已趨于飽和。根據(jù) Frost & Sullivan 數(shù)據(jù)，2019 年以前，OLED 出貨量占比不到 1%，2020 年出貨量快速增長到 120 萬，2020-2025 年 CAGR 為 38%；LCD 顯示面 板 2020 年出貨量約為 8990 萬平方米，占據(jù)主導(dǎo)地位，產(chǎn)能增速趨緩，2016-2020 年 CAGR 為 20%，2020-2025E的 CAGR 為 5%。盡管未來產(chǎn)能增量趨緩，但已有產(chǎn)線存在存量升級需求，面板產(chǎn)線通常生命周期為 8 年，其中生產(chǎn)設(shè)備、檢測設(shè)備技改需求約 4 年，帶動 LCD 檢測設(shè)備需求維持旺盛。新型顯示行業(yè)發(fā)展迅速。CINNO Research 統(tǒng)計顯示，2021 年，中國大陸新型顯示行業(yè)設(shè)備市場規(guī)模達 1100 億元，其中，AMOLED 設(shè)備市場規(guī)模約 600 億元，占比約 55%，Mini/Micro LED 和 TFT-LCD 市場規(guī)模各占比 24%和 21%。隨著 2024 年新一輪建廠周期的出現(xiàn)，市場規(guī)模將迎來約 866 億元的峰值；作為新型顯示行業(yè)新的發(fā)力點，2025 年 Mini/Micro LED 市場規(guī)模將達 270 億元。在新型顯示行業(yè)檢測設(shè)備領(lǐng)域，中國大陸 2021 年市場規(guī)模約 59 億元，其中 Cell/Module 光 學(xué)檢測設(shè)備約 21 億元，占比 36%。隨著 TFT-LCD 及 AMOLED 多座工廠進入建設(shè)，2024 年市場規(guī)模有望突破 92 億元，Cell/Module 制程光學(xué)檢測設(shè)備將達到 26 億元。精測電子等本土廠商強勢占領(lǐng) AMOLED Cell/Module 檢測設(shè)備市場，Array 檢測未來拓展空間大。Cell/Module 制程中本土廠商表現(xiàn)不俗，以華興源創(chuàng)、精測電子為代表的本土廠商競爭力較強，占據(jù)了一半以上的市場份額，其中精測電子以信號發(fā)射器為核心產(chǎn)品，在 AVI、API、De-Mura、OTP、老化設(shè)備均有布局，占據(jù) 23%的市場份額。Array 制程的大陸銷售市場主要由國外和臺灣地區(qū)的供應(yīng)商占據(jù)，精測電子僅占 3%的份額，未來仍有廣闊空間。公司平板顯示檢測設(shè)備布局全面。精測電子是行業(yè)內(nèi)少數(shù)幾家能夠提供平板顯示三大制程檢測系統(tǒng)的企業(yè)，經(jīng)過多年的發(fā)展，目前已經(jīng)有 OLED 自動老化測試設(shè)備、LCD TV 自動測試設(shè)備、自動 Mura 補償設(shè)備等投放市場，涵蓋 LCD、OLED、Mini/Micro-LED 等各類平板顯示器件檢測系統(tǒng)。 公司建設(shè)新型顯示檢測產(chǎn)業(yè)基地，重點投向 OLED 和 Mini/Micro-LED。武漢精立在武漢東湖高新區(qū)投資建設(shè)高端顯示用電子檢測系統(tǒng)生產(chǎn)基地，該項目建設(shè)期 3 年，總投資 6.8 億元。為滿足下游市場持續(xù)增長的需求，應(yīng)對平板顯示行業(yè)快速迭代發(fā)展，該項目主要集中于中大尺寸 OLED 和 Mini/Micro-LED 領(lǐng)域，屬于在平板顯示業(yè)務(wù)細分領(lǐng)域的進一步擴張，能夠進一步完善關(guān)鍵產(chǎn)品布局，更好地適配下游廠商生產(chǎn)工藝。通過建設(shè)新型顯示生產(chǎn)研發(fā)基地，購買先進研發(fā)設(shè)備，將助力公司提升新型顯示領(lǐng)域高端電子檢測系統(tǒng)的生產(chǎn)研發(fā)實力，進一步提升企業(yè)在該關(guān)鍵領(lǐng)域的核心競爭力。布局 AR/VR/MR 頭顯檢測設(shè)備，增添成長動能。AR/VR/MR 等頭顯設(shè)備配套檢測的布局深入且已取得較大進展，其中 Micro-OLED、光學(xué)顯示模組（Eyecup）等配套檢測均已收獲國際知名頭部客戶訂單。另外公司與國際頭部客戶 M 合作開發(fā)的 Micro-LED 配套屏幕檢測設(shè)備項目進展順利，目前已拿到客戶的驗證訂單，將為公司后續(xù)順利拿到 AR 領(lǐng)域的量產(chǎn)訂單奠定良好的基礎(chǔ)。 盈利預(yù)測與估值
盈利預(yù)測 我們對公司 2022-2024 年盈利預(yù)測做如下假設(shè)： 1) 收入的大幅增長來自于半導(dǎo)體設(shè)備、新能源設(shè)備的快速放量，精測半導(dǎo)體量測設(shè)備布局領(lǐng)先，受益國產(chǎn)化率持續(xù)提升；新能源設(shè)備綁定大客戶中創(chuàng)新航，受益大客戶大規(guī)模擴產(chǎn)。我們預(yù)計 22-24 年公司收入分別為 28、34、44 億元。 2) 公司 22-24 年毛利率分別為 44.7%、45.7%、47.0%。毛利率的提升一方面受益于疫情后成本壓力緩解，另一方面受益于半導(dǎo)體設(shè)備業(yè)務(wù)放量帶來的盈利能力改善。 3) 公司 22-24 年銷售費用率為 7.7%,7.4%和 7.2%，管理費用率為 8.8%,8.5%和 8.4%。銷售、管理費用的下降主要考慮到銷售收入的增長對費用有一定的攤薄影響。研發(fā)費用率預(yù)計 22-24 年為 19.0%、16.6%、15.1%，預(yù)計公司持續(xù)高研發(fā)投入進行產(chǎn)品升級、并拓展新產(chǎn)品、新客戶。 4) 公司 22-24 年的所得稅率維持 15.0%。 盈利預(yù)測核心假設(shè)我們預(yù)測公司 22-24 年每股收益分別為 0.99、1.40、1.96 元，選取平板顯示設(shè)備供應(yīng)商華興源創(chuàng)、半導(dǎo)體設(shè)備供應(yīng)商北方華創(chuàng)、芯源微、拓荊科技、中微公司、上游設(shè)備零部件供應(yīng)商富創(chuàng)精密作為可比公司，根據(jù)可比公司 23 年平均 57 倍 PE 估值，給予 79.80 元目標(biāo)價。
