A股市場(chǎng)極為撕裂。

前期，TMT板塊瘋狂大漲，成交量獨(dú)占全市場(chǎng)的40%左右。另一廂，藍(lán)籌消費(fèi)價(jià)值股陰跌不止。萎靡了2個(gè)月的白酒，在今日再度驚魂，盤中一度暴跌逾4%，五糧液一度暴跌5.5%，最后驚險(xiǎn)收窄，但板塊仍然大跌1.7%。

對(duì)于白酒，券商依舊樂觀。開源證券在盤前發(fā)研報(bào)表示，春節(jié)旺銷后，二季度消費(fèi)相對(duì)平淡已成為市場(chǎng)共識(shí)；渠道秩序方面，當(dāng)前高端與次高端白酒渠道庫存處于良性，價(jià)格較弱。次高端白酒庫存偏高，價(jià)格也有企穩(wěn)跡象。經(jīng)銷商目前以觀望為主，但產(chǎn)業(yè)普遍對(duì)于下半年相對(duì)樂觀，對(duì)復(fù)蘇回暖趨勢(shì)仍有信心。

不過，一切的模糊描述抵不過數(shù)據(jù)來得真實(shí)。4月9日，酒水咨詢公司盛初集團(tuán)董事長(zhǎng)王朝成在糖酒會(huì)上對(duì)酒業(yè)營(yíng)銷趨勢(shì)發(fā)表了演講。有一張圖頗為重要：

據(jù)圖片顯示，2023年春節(jié)前(節(jié)前一個(gè)月)月終端白酒出貨同比下降31%，2023年春節(jié)后(節(jié)后一個(gè)月)月終端出貨額同比上升10%。

這個(gè)行業(yè)總量數(shù)據(jù)非常重要。因?yàn)楣?jié)前，市場(chǎng)預(yù)期在疫情防控政策優(yōu)化之后，消費(fèi)場(chǎng)景會(huì)回來，白酒動(dòng)銷會(huì)有良好表現(xiàn)?；诖藰酚^預(yù)期，白酒整體反彈了50%之多?，F(xiàn)在，到了驗(yàn)證預(yù)期的時(shí)候了。節(jié)后一個(gè)月，大致就是今年3月，環(huán)比增長(zhǎng)不用多說，同比增長(zhǎng)10%。

去年，上海疫情是從2月28日開始的，整個(gè)3月擴(kuò)散較為迅猛，外溢到全國(guó)30個(gè)省份左右。可想而知，當(dāng)時(shí)白酒消費(fèi)環(huán)境相當(dāng)惡劣。今年3月，疫情基本沒了，宏觀經(jīng)濟(jì)也復(fù)蘇了，但白酒出貨量?jī)H同比增長(zhǎng)10%，其實(shí)表現(xiàn)算是不佳的。

總量不佳，其實(shí)結(jié)構(gòu)也不佳。其中，節(jié)后次高端（500-800元）、高端（五糧液及其他，800-2000元）節(jié)后出貨量同比分別下滑20%、7%。高端白酒中，唯有茅臺(tái)相對(duì)正常，3月出貨量同比增長(zhǎng)12%。當(dāng)然，中低端白酒恢復(fù)迅猛，同比暴增69%。

可見，消費(fèi)場(chǎng)景大規(guī)?；謴?fù)了，但高端以及次高端白酒恢復(fù)遠(yuǎn)不及預(yù)期。這自然也會(huì)影響其批價(jià)表現(xiàn)。總體來看，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)與白酒量?jī)r(jià)有些背離。

01

白酒消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)活躍度密切相連。如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇良好，那么大概率也意味著白酒業(yè)績(jī)會(huì)有超預(yù)期表現(xiàn)，反之亦然。

今年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際反彈高度，仍要看消費(fèi)與房地產(chǎn)恢復(fù)的情況。

對(duì)于房地產(chǎn)現(xiàn)階段市場(chǎng)，萬科董事會(huì)主席郁亮認(rèn)為既沒有“狂飆”，也沒有“倒春寒”，市場(chǎng)處于溫和恢復(fù)階段。1-2月整體來看，一、二線城市新房成交同比上升7.2%，增速談不上狂飆。3月周均成交比2月高點(diǎn)回落了6%左右，但3月成交水平仍超過了2022年的絕大部分時(shí)間。

疫情期間被壓制的需求集中在2月被釋放，從3月開始房地產(chǎn)將回歸到靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力的時(shí)候了，壓力重新顯現(xiàn)。從高頻數(shù)據(jù)以及期貨市場(chǎng)看，整體還是維持相對(duì)疲軟的狀態(tài)。

社零消費(fèi)中，*頭是汽車。今年3月，乘用車市場(chǎng)零售158.6萬輛，同比增長(zhǎng)0.3%，環(huán)比增長(zhǎng)14.3%，是本世紀(jì)以來最弱的3月環(huán)比增速。這還是在整個(gè)汽車行業(yè)都在打價(jià)格戰(zhàn)的背景下取得的。從汽車表現(xiàn)見微知著，我們推測(cè)消費(fèi)復(fù)蘇亦是溫和的。主要原因還是疫情期間家庭資產(chǎn)負(fù)債表受到較大影響，對(duì)未來收入預(yù)期仍然保持警惕態(tài)度，儲(chǔ)蓄意愿較為強(qiáng)烈。

除了消費(fèi)和地產(chǎn)外，外貿(mào)這駕馬車在接下來可能也會(huì)承壓。在高利率與高通脹的大背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)愈發(fā)疲軟，尤其是以制造業(yè)為首的實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其明顯。4月3日，據(jù)ISM公布數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)3月制造業(yè)PMI錄得46.3，創(chuàng)下2020年5月以來*，遜于2月的47.7和市場(chǎng)預(yù)期的47.5。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)加息尾部風(fēng)險(xiǎn)不減。在OPCE+意外大幅減產(chǎn)之后，美國(guó)國(guó)內(nèi)商品型通脹壓力加大。其中，汽油已經(jīng)回升至3.595美元/加侖。另外，美國(guó)3月非農(nóng)數(shù)據(jù)相對(duì)強(qiáng)勁，尤其是失業(yè)率再次滑向3.5%，令美聯(lián)儲(chǔ)5月加息概率再次升溫（63.7%）。

美國(guó)銀行業(yè)的動(dòng)蕩還在繼續(xù)發(fā)酵。據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)披露，最近兩周內(nèi)美國(guó)商業(yè)銀行季調(diào)后貸款規(guī)模暴跌近1050億美元，為1973年以來*降幅。商業(yè)貸款方面，在3月下旬，小型銀行房地產(chǎn)貸款驟降378億美元，創(chuàng)下美國(guó)當(dāng)年第二大次貸機(jī)構(gòu)新世紀(jì)金融公司自2007年3月倒閉以來的*降幅。

種種壓力之下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)接下來陷入衰退的可能性會(huì)比較大。這會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)外貿(mào)形勢(shì)構(gòu)成比較大的壓力。

總體來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在接下來會(huì)面臨一些挑戰(zhàn)，不會(huì)有強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。在此背景下，白酒消費(fèi)也將會(huì)有不小壓力，接下來幾個(gè)季度可能依舊會(huì)延續(xù)3月份那種疲軟態(tài)勢(shì)。

02

盛初集團(tuán)董事長(zhǎng)王朝成在會(huì)上還給出一個(gè)了觀點(diǎn)：酒業(yè)整體上長(zhǎng)期將進(jìn)入一個(gè)銷量負(fù)增長(zhǎng)、收入低增長(zhǎng)或0增長(zhǎng)，利潤(rùn)低增長(zhǎng)的“內(nèi)卷時(shí)代”，并且很可能剛剛開始。

危言聳聽？

我們?cè)賮砜匆粋€(gè)業(yè)內(nèi)大佬的判斷。4月初，中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)宋書玉在2023貴州白酒企業(yè)發(fā)展圓桌會(huì)上如是判斷：2023年可能是中國(guó)酒業(yè)在長(zhǎng)周期發(fā)展中的變革之年、轉(zhuǎn)型之年和分化之年。

他還表示，白酒產(chǎn)業(yè)在高速增長(zhǎng)周期中積累了諸多問題，也隨著經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響而逐漸顯現(xiàn)，長(zhǎng)期積累的內(nèi)部和外部矛盾已經(jīng)突破了臨界點(diǎn)，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。

一是產(chǎn)能擴(kuò)張與產(chǎn)銷量下滑的矛盾。PS：這里的產(chǎn)能指高端和次高端白酒。

二是名酒價(jià)格帶降維與盈利能力持續(xù)性的矛盾。產(chǎn)業(yè)資源不斷向名酒企業(yè)、品牌集中后，名酒企業(yè)全價(jià)格帶覆蓋，打造第二增長(zhǎng)極的動(dòng)力越來越多，從而推動(dòng)名酒價(jià)格帶降低。但白酒消費(fèi)水平反彈上揚(yáng)后的一些表現(xiàn)還需要時(shí)間變動(dòng)，消化庫存成為2023年的首要任務(wù)。

三是名酒渠道下沉與區(qū)域酒突圍的矛盾。

兩位大佬觀點(diǎn)如出一轍：內(nèi)外部因素疊加，白酒也到了內(nèi)卷的時(shí)候了，增長(zhǎng)壓力會(huì)愈來愈大。

在我看來，白酒業(yè)內(nèi)卷，跟房地產(chǎn)周期轉(zhuǎn)向有較強(qiáng)關(guān)聯(lián)，自然也對(duì)應(yīng)著經(jīng)濟(jì)增速拾級(jí)而下。

據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前高端白酒政務(wù)消費(fèi)的占比為2%，商務(wù)消費(fèi)的占比為60%，大眾消費(fèi)的占比為38%。

聚會(huì)和應(yīng)酬是白酒消費(fèi)的最重要場(chǎng)合，占比高達(dá)80%。而在這些消費(fèi)場(chǎng)景中，高端白酒（茅五瀘）主要集中在商務(wù)應(yīng)酬與私人應(yīng)酬。不管是正式的商務(wù)場(chǎng)合，還是私人應(yīng)酬，高端白酒擁有更多的社交屬性，背后其實(shí)是生意屬性。

談生意，就離不開經(jīng)濟(jì)。過去很多年，房地產(chǎn)是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力，亦是高端白酒的主力王牌行業(yè)。因?yàn)榉康禺a(chǎn)拉動(dòng)上下游產(chǎn)業(yè)鏈特別龐大，包括水泥、鋼鐵、建材、化工、機(jī)械、建筑、裝飾、家居、家電，以及相關(guān)聯(lián)的金融服務(wù)等等。把這些都加總一塊的話，房地產(chǎn)直接與間接對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)可能占到30%-40%。

現(xiàn)在房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)從成熟繁榮的階段進(jìn)入到衰退的階段，新房市場(chǎng)再也無法回到2021年的歷史峰值。房地產(chǎn)承壓，對(duì)高端白酒消費(fèi)的影響可不是中短期的邏輯。

試問，誰來承接房地產(chǎn)市場(chǎng)下行帶來的白酒需求下滑的缺口？

03

高端白酒保持一定增長(zhǎng)沒有問題，尤其是茅臺(tái)，但給予估值時(shí)的樂觀業(yè)績(jī)?cè)鏊偌僭O(shè)要下調(diào)才合適。比如評(píng)估某白酒龍頭，預(yù)期未來5年持續(xù)增長(zhǎng)15%-20%，那么下調(diào)至10%-15%，或許才會(huì)是更符合邏輯的。因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)增速下來了，房地產(chǎn)市場(chǎng)下來了，白酒自身體量也大了，還想要回到過去那種高增速其實(shí)不太現(xiàn)實(shí)了。

中期維度來看，白酒仍然是未來值得配置的行業(yè)，因?yàn)樯虡I(yè)模式太吸引人了——屬于不需要什么投資，沒有什么負(fù)債利息，但往往可以先款后貨，賺取大量自由現(xiàn)金流。但短期維度看，要磨一磨投資者的耐心了。