來(lái)源：融中財(cái)經(jīng)（ID：thecapital），作者：梔子，編輯：吾人

不少美國(guó)高科技企業(yè)都在向PE/VC尋求私募信貸。

“貝萊德預(yù)計(jì)大型投資者將加大投資私募信貸和私募股權(quán)”“摩根大通、高盛加速入場(chǎng)私募信貸”“KKR建議增配10%私募信貸資產(chǎn)?！睅讋t消息放到一起，傳遞出一些不容忽視的信號(hào)——私募信貸，正成為美元PE巨頭們僅次于私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資的第三大私募市場(chǎng)策略。

“市場(chǎng)波譎云詭，沒(méi)有一種投資可以立于不敗之地?！北本┠炒笮蚉E負(fù)責(zé)人海勤勤告訴記者，“其實(shí)很多大型機(jī)構(gòu)LP都會(huì)做私募股權(quán)和私募信貸特殊機(jī)會(huì)兩種配置策略。不僅是出于風(fēng)險(xiǎn)分散的考量，在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)迭起環(huán)境下，私募信貸其實(shí)是可以獲得高于市場(chǎng)平均水準(zhǔn)的投資回報(bào)的?！?/p>事實(shí)上，美國(guó)華爾街各大投行也正在加速進(jìn)軍私募信貸領(lǐng)域，尤其硅谷銀行事件之后，阿波羅Global Management和高盛資產(chǎn)管理部門都在準(zhǔn)備推出信貸基金。而在國(guó)內(nèi)，去年底的時(shí)候，就有消息傳出春華資本正尋求私募信貸基金籌集3億美元。

私募信貸介于私募股權(quán)和銀行貸款之間，為企業(yè)提供的資金支持往往較銀行貸款更具靈活性，避免了部分初創(chuàng)企業(yè)引入私募股權(quán)稀釋創(chuàng)始人股份的顧慮。與傳統(tǒng)私募股權(quán)的高風(fēng)險(xiǎn)相比，私募信貸的風(fēng)險(xiǎn)較低，單個(gè)項(xiàng)目現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)期限也相對(duì)較短。

而從投資人或者LP的角度看，私募信貸投資具有一定的抗周期性，與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)性較小、收益穩(wěn)定等特點(diǎn)，尤其在疫情以及全球經(jīng)濟(jì)放緩的大背景下，公開(kāi)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)較高產(chǎn)品的收益或?qū)⒊掷m(xù)震蕩，更多的投資者通過(guò)配置私募信貸來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)、保證投資收益，未來(lái)全球私募信貸市場(chǎng)規(guī)模還會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。

貝恩資本此前接受融中采訪時(shí)就曾提到，目前私募信貸特殊機(jī)會(huì)投資在中國(guó)相當(dāng)于20年前私募股權(quán)投資的狀況。從市場(chǎng)滲透看，從全球尤其是歐美市場(chǎng)來(lái)看，自2008年金融危機(jī)之后，私募信貸特殊機(jī)會(huì)投資獲得了巨大發(fā)展，已經(jīng)從相對(duì)小眾的投資和融資策略，發(fā)展成為全球公認(rèn)的策略。但在中國(guó)乃至整個(gè)亞洲都處于非常早期的階段，仍是公眾剛剛接觸到的一種資產(chǎn)類別?！跋嘈胖袊?guó)私募信貸市場(chǎng)的春天就在不遠(yuǎn)。”

01 外資PE來(lái)勢(shì)洶洶，黑石、KKR跑步入場(chǎng)

私募信貸又稱私募債務(wù)融資，主要包括直接借貸、不良債、夾層債、特殊機(jī)會(huì)債和風(fēng)投借貸等。私募信貸策略一直以來(lái)被認(rèn)為是收益風(fēng)險(xiǎn)比更高的策略，由于私募信貸的特性，往往可以不受或者較少受到市場(chǎng)波動(dòng)影響，因而廣受投資人青睞，作為穩(wěn)健策略配置的一部分。

今天，越來(lái)越多的國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者正接受私募信貸特殊機(jī)會(huì)的投資策略，并不斷增加這方面的資本配置。根據(jù)PitchBook最新發(fā)布的全球私募資本募資報(bào)告，2022年全球私募信貸資產(chǎn)規(guī)模突破1.4萬(wàn)億美元，私募信貸募資通過(guò)159只基金共籌集了2004億美元，連續(xù)三年突破2000億美元大關(guān)。預(yù)計(jì)到2027年，私募信貸資產(chǎn)規(guī)模將達(dá)到2.3萬(wàn)億美元。

其實(shí)，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，LP們的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，也更傾向于將資金投資于規(guī)模更大且成熟的基金。而這也是為什么自2019年以來(lái)私募信貸基金的平均規(guī)模逐年上升，2022年1-3季度的平均規(guī)模就接近10億美元。

過(guò)去一年，私募信貸領(lǐng)域規(guī)模最大的基金就是黑石第四只機(jī)會(huì)主義信貸基金，規(guī)模87.5億美元。其他規(guī)模較大的還包括ICG、Barings、Ares和CVC等老牌資管公司最新募集的信貸基金。當(dāng)時(shí)，黑石信貸業(yè)務(wù)亞太地區(qū)負(fù)責(zé)人馬克·格倫加里表示：“亞洲私募信貸市場(chǎng)將在未來(lái)五年內(nèi)呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)?！?/p>根據(jù)黑石披露，今年一季度總共吸引400億美元的投資者資本，環(huán)比下降5%。其中，房地產(chǎn)和私募股權(quán)基金的認(rèn)購(gòu)熱情有所下滑。但是，隨著美聯(lián)儲(chǔ)政策利率的上升，黑石信貸基金卻增加了對(duì)投資人的吸引力。

此前有報(bào)道稱，黑石尋求將其亞太地區(qū)私募信貸資產(chǎn)擴(kuò)容十倍，到至少50億美元，以滿足亞洲市場(chǎng)對(duì)此類融資需求的不斷增長(zhǎng)。黑石于2021年開(kāi)始在亞洲積極布局和投資其私募信貸業(yè)務(wù)，作為少數(shù)幾家可以為單筆交易提供超10億美元的私人貸方之一，正在尋找包括生命科學(xué)技術(shù)等高增長(zhǎng)領(lǐng)域的大規(guī)模交易項(xiàng)目。

除了黑石之外，還有不少PE巨頭也都盯上了私募信貸。去年5月，KKR宣布旗下首個(gè)專注于亞太地區(qū)的信貸基金——KKR亞洲信貸機(jī)會(huì)基金完成籌集資金11億美元，為亞洲企業(yè)提供非銀行融資選項(xiàng)。KKR表示，該基金得到了主權(quán)財(cái)富基金、保險(xiǎn)公司和私人投資集團(tuán)等投資者的大力支持。據(jù)報(bào)道，主要投資標(biāo)的在澳大利亞和東南亞。

KKR在2022年年中的宏觀經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中曾指出，投資者應(yīng)將部分傳統(tǒng)的60/40股債投資組合轉(zhuǎn)向包括私募信貸在內(nèi)的另類投資，在即將到來(lái)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中提高組合回報(bào)并降低風(fēng)險(xiǎn)。KKR建議LP逐步將私募信貸資產(chǎn)持有量提升至整體投資組合的10%，利用浮動(dòng)利率資產(chǎn)來(lái)獲取更多回報(bào)。

貝恩資本也是在去年6月完成貝恩資本特殊機(jī)會(huì)亞洲基金II募集，超20億美元。當(dāng)時(shí)貝恩資本亞洲負(fù)責(zé)信貸和特殊機(jī)會(huì)投資的董事總經(jīng)理蔡啟華向表示：“伴隨新冠疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)影響，私募信貸市場(chǎng)正迎來(lái)前所未有的發(fā)展機(jī)遇?！?/p>貝恩特殊機(jī)會(huì)投資是為企業(yè)提供的戰(zhàn)略性資本解決方案，通常是結(jié)合了債務(wù)和股權(quán)、量身定制的混合型融資方案。從投資標(biāo)的看，貝恩資本特殊機(jī)會(huì)投資青睞實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)和融資項(xiàng)目，更接近資產(chǎn)。在國(guó)內(nèi)，投資了包括秦淮數(shù)據(jù)（與PE共同投出）、中國(guó)物流集團(tuán)、優(yōu)然牧業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目。從投資額看，貝恩特殊機(jī)會(huì)投資的單個(gè)項(xiàng)目平均在小數(shù)億美元，而私募股權(quán)在國(guó)內(nèi)投出的單個(gè)項(xiàng)目，平均在數(shù)億到幾十億美元。

值得注意的是，貝恩私募信貸特殊機(jī)會(huì)基金回報(bào)率可達(dá)到私募股權(quán)基金的中等回報(bào)水平。而且，相較私募股權(quán)四至五年以上的回款周期，私募信貸特殊機(jī)會(huì)投資的項(xiàng)目平均兩至三年就可回款。

02 企業(yè)融資缺口是源動(dòng)力，投資回報(bào)是LP掏錢底氣

即使面臨經(jīng)濟(jì)衰退之憂和利率上升，機(jī)構(gòu)LP今年仍將增加對(duì)私募股權(quán)和私人信貸基金的配置。這幾乎是現(xiàn)在美元巨頭PE們所面對(duì)的新現(xiàn)實(shí)。

根據(jù)貝萊德最新發(fā)布的對(duì)200多家資管規(guī)?？傆?jì)15萬(wàn)億美元的公司的高管和配置經(jīng)理的調(diào)查，目前養(yǎng)老金、家族理財(cái)室和保險(xiǎn)公司等投資者，平均將其投資組合的24%分配給了私募市場(chǎng)。其中72%表示計(jì)劃增加對(duì)私募股權(quán)基金的配置，52%表示將增持私募信貸。

事實(shí)上，這份調(diào)查是從2022年10月至2023年1月期間進(jìn)行，在三家地區(qū)性銀行倒閉引發(fā)了2008年以來(lái)最大的銀行業(yè)危機(jī)之前。而在硅谷銀行事件之后，最近，4月10日，美國(guó)全國(guó)獨(dú)立企業(yè)聯(lián)合會(huì)也發(fā)布一份調(diào)查數(shù)據(jù)，在經(jīng)常從銀行借貸的企業(yè)里，9%受訪者表示與三個(gè)月前相比，現(xiàn)在貸款更加困難，這個(gè)比例創(chuàng)下2012年12月以來(lái)的最高水平，且中小企業(yè)獲取信貸資金的難度更大；此外，9%受訪企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月信貸狀況更加嚴(yán)峻，也刷新過(guò)去10年以來(lái)最高值。

換個(gè)角度講，現(xiàn)如今，在后疫情時(shí)代亞太經(jīng)濟(jì)重啟的過(guò)程中，中小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)面臨的融資挑戰(zhàn)尤為顯著。而這些企業(yè)的融資需求缺口儼然成為私募信貸市場(chǎng)在亞太地區(qū)發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力。似乎也是為了驗(yàn)證這一現(xiàn)象，當(dāng)前不少美國(guó)高科技企業(yè)與大型企業(yè)都在向PE/VC機(jī)構(gòu)尋求私募信貸以度過(guò)償債風(fēng)波避免破產(chǎn)。

對(duì)于大型企業(yè)而言，可以上市或是發(fā)行公募債券在公開(kāi)市場(chǎng)募集資金，也可以無(wú)需注冊(cè)、直接發(fā)行商業(yè)票據(jù)，融資渠道豐富便利。對(duì)于中型企業(yè)，一方面尚不具備IPO或公開(kāi)發(fā)行債券的條件，但另一方面銀行信貸也無(wú)法為其募集大規(guī)模、長(zhǎng)期限的穩(wěn)定資金，經(jīng)常需要用到傳統(tǒng)私募債權(quán)融資。而小微企業(yè)，內(nèi)部融資、風(fēng)投資金和短期銀行貸款是其主要資金來(lái)源。

“私募信貸和特殊機(jī)會(huì)投資填補(bǔ)了傳統(tǒng)銀行借貸所無(wú)法提供的資金解決方案，滿足了企業(yè)發(fā)展歷程中的流動(dòng)性需求，同時(shí)也不會(huì)稀釋企業(yè)家所持有的股權(quán)?！必惗髻Y本蔡啟華曾公開(kāi)表示：“這都是私募信貸策略的優(yōu)勢(shì)和迷人之處。貝恩資本在私募信貸和特殊機(jī)會(huì)方面，會(huì)繼續(xù)加大投入，相信中國(guó)私募信貸市場(chǎng)的春天就在不遠(yuǎn)?！弊?017年貝恩資本私募信貸進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)以來(lái)，總共投出了超過(guò)13億美元。

不過(guò)，也有投資人指出，PE/VC機(jī)構(gòu)的態(tài)度仍是相當(dāng)謹(jǐn)慎，因?yàn)楹芏鄼C(jī)構(gòu)都會(huì)要求企業(yè)拿出估值極高的抵押物或控股權(quán)以降低信貸風(fēng)險(xiǎn)。即便企業(yè)同意苛刻的融資條件，PE/VC也需要展開(kāi)較長(zhǎng)時(shí)間的盡職調(diào)查，不會(huì)迅速做出放貸決定。

03 越是經(jīng)濟(jì)下行越有機(jī)會(huì)

私募信貸基金是積極管理的資金池，主要投資于私營(yíng)企業(yè)貸款，致力于幫助投資人分散風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)造穩(wěn)定的投資回報(bào)。大部分私募信貸基金只對(duì)合格投資者開(kāi)放。私募信貸在美國(guó)金融市場(chǎng)上存在已久，但真正開(kāi)始快速發(fā)展是在2008年金融危機(jī)爆發(fā)以后。

一定程度上，中小企業(yè)在金融危機(jī)之后急需貸款和資金推動(dòng)自身發(fā)展，從而導(dǎo)致對(duì)于私募信貸需求的大幅增加。

此外，由于金融危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施的量化寬松貨幣政策導(dǎo)致利率長(zhǎng)期走低，大多數(shù)機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者都希望在傳統(tǒng)資產(chǎn)之外尋找回報(bào)更高的另類資產(chǎn)。

今天，盡管監(jiān)管層出臺(tái)了多種金融支持實(shí)體的相關(guān)政策，但由于中小企業(yè)缺乏抵押物、信用評(píng)級(jí)較低等原因，往往仍然無(wú)法順利拿到銀行的貸款。而私募信貸可以填補(bǔ)這一空白。海勤勤表示，“私募信貸有助于解決中小企業(yè)融資難、成本高的問(wèn)題，以及解決部分中小企業(yè)銀行貸款短貸長(zhǎng)用、使用期限不匹配等問(wèn)題。同時(shí)增加了直接融資渠道，有助于在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和自身情況未明時(shí)保持債務(wù)融資資金的穩(wěn)定性?！?/p>前不久，科勒資本發(fā)布新一期《全球私募股權(quán)晴雨表》也顯示，許多有限合伙人LP或?qū)⒎啪弻?duì)私募股權(quán)投資的出資節(jié)奏。相對(duì)應(yīng)的，有三分之一的LP認(rèn)為，在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)下，私募股權(quán)與私募信貸相較于公開(kāi)市場(chǎng)更具有吸引力。五分之一的LP計(jì)劃在未來(lái)一年內(nèi)加快部署投資私募信貸基金，另有五分之二的LP將優(yōu)先直接借貸與特殊機(jī)會(huì)投資視作有吸引力的投資領(lǐng)域。

換句話說(shuō)，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，LP的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，也更傾向于將資金投資于規(guī)模更大且成熟的私募信貸基金。除此之外，今年國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)還出現(xiàn)另一變化——外資私募隊(duì)伍部不斷擴(kuò)容。

3月17日，由渣打銀行（香港）有限公司全資控股的渣打私募股權(quán)基金管理（深圳）有限公司完成登記，機(jī)構(gòu)類型為私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人，這也是今年第2家成功登記的外資私募。此前不到一個(gè)月，壹桃私募基金管理（上海）有限公司正式完成私募基金管理人資格登記，是今年首家登記的外資私募。由黑桃資本全資控股，黑桃資本是新濠國(guó)際主席兼首席執(zhí)行官何猷龍和新濠博亞娛樂(lè)有限公司管理其私人投資的家族辦公室。

自2017年以來(lái)，外資私募在中國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)走過(guò)6個(gè)年頭。中國(guó)資產(chǎn)對(duì)這些外資PEVC的吸引力與日俱增，這是毋庸置疑的，而外資加大投入布局中國(guó)市場(chǎng)的趨勢(shì)也不會(huì)改變，但還是需要克服一些本土化難題，而無(wú)論是私募股權(quán)還是私募信貸，始終都是需要為L(zhǎng)P和企業(yè)負(fù)責(zé)的。

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