目前，復(fù)蘇第一步已基本完成，內(nèi)生動(dòng)能的改善將是復(fù)蘇第二步的關(guān)鍵，但這尚未完全體現(xiàn)，目前處于“過渡期” 。部分?jǐn)?shù)據(jù)在1-2月報(bào)復(fù)性反彈后走弱，主要緣于場景恢復(fù)的“脈沖” 、政策落地放緩。

今年，A股的反彈基本都在元月份完成，外資引領(lǐng)了這波反彈。但近兩個(gè)月來，資金流入明顯放緩，本地資金增量不足。究竟如今外資機(jī)構(gòu)如何看待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的第二階段，以及后續(xù)中國股市的前景？

路博邁權(quán)益CIO魏曉雪近期在接受第一財(cái)經(jīng)采訪時(shí)表示，今年市場挑戰(zhàn)重重，制造國（如中國）與需求國（歐美）的周期錯(cuò)位，則意味著國內(nèi)的復(fù)蘇進(jìn)程會(huì)更加緩慢。從庫存周期去化角度，中國下半年經(jīng)濟(jì)有望好于上半年。未來A股存在更多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，看好四方面機(jī)會(huì)——科技創(chuàng)新，數(shù)字經(jīng)濟(jì)；高端制造，自主可控；消費(fèi)領(lǐng)域（服務(wù)消費(fèi)、醫(yī)療器械等）；“中特估”（一帶一路、銀行等）。

復(fù)蘇向第二階段“過渡”

今年以來，全球股市多數(shù)依然維持上漲格局。截至5月16日，上證指數(shù)上漲6.5%；恒生指數(shù)今年以來上漲1.0%。一季度，北向資金涌入超1800億元，接近去年的兩倍，但近兩個(gè)月流入量明顯放緩，股指層面的漲勢亦戛然而止。

近期公布的宏觀數(shù)據(jù)低于預(yù)期，特別是4月的通脹數(shù)據(jù)。4月居民消費(fèi)價(jià)格同比僅上漲0.1%，制造業(yè)PMI也回落到50的榮枯線以下，金融數(shù)據(jù)回落。

魏曉雪表示，今年的復(fù)蘇較為特殊，中強(qiáng)美弱拉長了復(fù)蘇節(jié)奏，但更利于吸引外部資金。具體而言，目前中國處在復(fù)蘇路徑中，而市場認(rèn)為歐美可能進(jìn)入衰退。中國有更加充分的貨幣政策空間，疫情間居民大量消費(fèi)被滯后及積累的超額儲(chǔ)蓄，給后續(xù)提供了復(fù)蘇動(dòng)能。關(guān)鍵在于， 制造國與需求國的周期錯(cuò)位，則意味著國內(nèi)的復(fù)蘇進(jìn)程會(huì)更加緩慢。因此，從庫存周期去化角度，下半年經(jīng)濟(jì)有望好于上半年。對于投資而言，可能目前仍是較為舒適的位置。

全球來看，摩根大通全球制造業(yè)PMI指數(shù)在2023年開始觸底，這可能預(yù)示后續(xù)海外的環(huán)境可能回暖。

不過，目前市場情緒主要受制于近期高頻數(shù)據(jù)的回落，并且擔(dān)憂復(fù)蘇的可持續(xù)性。例如，4月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比18.6%、低于預(yù)期的20.2%，剔除基數(shù)影響后兩年平均增速為2.7%。路博邁方面認(rèn)為，線下場景恢復(fù)已經(jīng)基本完成，相關(guān)消費(fèi)呈現(xiàn)較高景氣，但居民購買力漸進(jìn)恢復(fù)，商品消費(fèi)復(fù)蘇趨勢較為平緩。

就生產(chǎn)端來看，服務(wù)業(yè)復(fù)蘇優(yōu)于工業(yè)的結(jié)構(gòu)性特征明顯。數(shù)據(jù)顯示，工業(yè)方面，4月工業(yè)增加值同比增長5.6%(前值3.9%)，兩年平均增速僅1.3%(前值4.4%)，季調(diào)環(huán)比為-0.47%，是2020年2月以來的最低值，大幅弱于季節(jié)性。主要原因在于積壓訂單消退，地產(chǎn)投資等新增需求仍然偏弱，以及制造業(yè)主因減產(chǎn)去庫存；但服務(wù)業(yè)在低基數(shù)支撐下，得益于防疫調(diào)整的紅利延續(xù)，疊加4月服務(wù)CPI回升至1%，當(dāng)前大致處于量穩(wěn)價(jià)升狀態(tài)，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長13.5%(前值9.2%)，兩年同比3.2%(前值4%)，增速水平和回落幅度均好于工業(yè)。

此外，地產(chǎn)仍是未來復(fù)蘇的關(guān)鍵。數(shù)據(jù)顯示，投資降幅擴(kuò)大，但竣工仍是主要支撐。4月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長-7.2%，比上月回落1.3%，環(huán)比弱于季節(jié)性。新開工、施工和竣工面積同比分別為-27.2%、-31.1%和40.9%，較上月分別回升1.8%、4.2%和8.8%。竣工繼續(xù)走強(qiáng)表明保交樓政策仍在持續(xù)發(fā)力，是地產(chǎn)投資的主要支撐，而新開工則繼續(xù)疲弱，后續(xù)市場仍將觀望后續(xù)趨勢。

走過了復(fù)蘇的第一階段，魏曉雪表示，內(nèi)生動(dòng)能的改善是復(fù)蘇第二步，目前處于“過渡期”。此前，穩(wěn)增長落地加快，大規(guī)模融資對實(shí)體支持的滯后顯現(xiàn)。 新增政策預(yù)計(jì)“多線并行”，包括就業(yè)、地產(chǎn)、貨幣、財(cái)政(政策性開發(fā)性金融工具)等 。她也預(yù)期，隨著海外加息落幕，強(qiáng)美元帶來的壓力也有望緩和。

結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)下看好四大主題

目前，投資機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，與其隨著宏觀數(shù)據(jù)起舞、或者追逐熱點(diǎn)，不如專注自下而上選股，堅(jiān)持理念、不躁進(jìn)。

今年以來雖然滬深300等寬基指數(shù)表現(xiàn)平平，整體權(quán)益類基金的收益率也不如預(yù)期，但事實(shí)上今年卻是“價(jià)值投資”的一年，價(jià)值類的股票正默默上漲。今年以來MSCI中國A股價(jià)值指數(shù)上漲8.8%，而MSCI中國A股成長指數(shù)則反倒下跌4.8%（截至5月11日）。

魏曉雪亦認(rèn)為，未來一段時(shí)間，指數(shù)走勢難以判斷，但A股存在結(jié)構(gòu)性的行情，這考驗(yàn)主動(dòng)型基金經(jīng)理的選股能力。隨著現(xiàn)在量化私募參與越來越多之后，結(jié)構(gòu)性的行情會(huì)演繹得越來越極致。

具體而言，她看好四大主題——首選是科技創(chuàng)新、數(shù)字經(jīng)濟(jì)。在她看來，AI并不僅僅是炒作，應(yīng)用端剛剛開始，值得關(guān)注。此外上游硬件也頗為關(guān)鍵，這會(huì)穿透整個(gè)電子環(huán)節(jié)，會(huì)存在大周期機(jī)會(huì)。

其次則是高端制造、自主可控。這包括半導(dǎo)體、新能源、工業(yè)自動(dòng)化、數(shù)控機(jī)床、光伏設(shè)備、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型機(jī)遇、工控行業(yè)進(jìn)口替代。

此外，消費(fèi)領(lǐng)域的機(jī)遇不可忽視，機(jī)構(gòu)今年普遍看好疫情出清行業(yè)的格局。同時(shí)，疫后復(fù)蘇的醫(yī)療機(jī)遇被眾多機(jī)構(gòu)看好，且早在去年四季度就出現(xiàn)內(nèi)資、外資加倉的跡象。

“從2021年1月核心資產(chǎn)見頂至今，很多優(yōu)秀的消費(fèi)公司和醫(yī)藥公司估值已經(jīng)趨于合理，一些優(yōu)秀的公司利潤也并非沒有增長。目前從‘五一’數(shù)據(jù)來看，消費(fèi)其實(shí)在逐步恢復(fù)。醫(yī)藥的情況也是如此——院內(nèi)就醫(yī)會(huì)逐步改善，集采也已經(jīng)來到第八輪，逐步進(jìn)入正軌，一些醫(yī)藥公司已經(jīng)出現(xiàn)業(yè)績拐點(diǎn)?！?/p>“中特估”亦是近期被人看好的主線。魏曉雪表示，偏愛高分紅、低估值標(biāo)的是市場下行周期的特點(diǎn)，投資者追求的是防御性，包括銀行股近期受到追捧亦是如此，未來對“中特估”仍需精挑細(xì)選，部分仍是博弈性上漲或者結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，最終仍需要經(jīng)歷業(yè)績的檢驗(yàn)。

目前來看，高盛近期的數(shù)據(jù)顯示，目前全球公募基金對中國股市的持倉只是達(dá)到了過去十年來的23%分位數(shù)水平，這表示除了長期資金還未大幅加倉，除了外資，第二階段的復(fù)蘇質(zhì)量以及更具定價(jià)權(quán)的內(nèi)資的信心也將決定后續(xù)的市場表現(xiàn)。