微創(chuàng)醫(yī)療作為國內(nèi)頭部醫(yī)療器械集團，可能是行業(yè)內(nèi)最會做IPO的企業(yè)了。

5月18日，微創(chuàng)心律正式向港交所遞交招股書，擬在主板上市，高盛和中金公司為聯(lián)席保薦人。

僅在2022年，微創(chuàng)醫(yī)療就在7月將微創(chuàng)腦科學推入港股，8月將微電生理推入科創(chuàng)板，而在此之前，微創(chuàng)醫(yī)療、心通醫(yī)療、微創(chuàng)機器人(300024)、心脈醫(yī)療(688016)均在港股或科創(chuàng)板上市，微創(chuàng)系已經(jīng)擁有6家上市公司。

時隔不到一年，微創(chuàng)醫(yī)療又一次將旗下的心律管理業(yè)務(wù)拆分，這也將是“微創(chuàng)系”的第7個上市IPO。

目前，微創(chuàng)醫(yī)療旗下子公司還有：心脈醫(yī)療、心通醫(yī)療、微創(chuàng)佐心、微創(chuàng)電生理、微創(chuàng)神通、微創(chuàng)機器人、微創(chuàng)骨科、微創(chuàng)醫(yī)美、微創(chuàng)視神、微創(chuàng)子牙、微創(chuàng)龍脈……，有消息稱，微創(chuàng)醫(yī)療還在持續(xù)不斷地進行孵化，預(yù)備在五年內(nèi)實現(xiàn)旗下10家上市企業(yè)。

比起其他公司通過收購壯大自身業(yè)務(wù)，微創(chuàng)醫(yī)療似乎更致力于開拓新業(yè)務(wù)的同時將其分拆上市，此次微創(chuàng)心律沖擊港交所，意味著微創(chuàng)系的資本騰挪還在繼續(xù)。

背負對賭協(xié)議 上市難題重重

創(chuàng)立23年的微創(chuàng)醫(yī)療，通過不斷地收購，已經(jīng)將業(yè)務(wù)遍布醫(yī)療器械領(lǐng)域。

根據(jù)官方介紹，微創(chuàng)醫(yī)療共擁有八個主要業(yè)務(wù)板塊，包括心血管介入業(yè)務(wù)、骨科醫(yī)療器械業(yè)務(wù)、心律管理業(yè)務(wù)、大動脈及外周血管介入業(yè)務(wù)、神經(jīng)介入業(yè)務(wù)、心臟瓣膜業(yè)務(wù)、手術(shù)機器人業(yè)務(wù)和外科醫(yī)療器械業(yè)務(wù)。

經(jīng)歷了前期的資本積累后，微創(chuàng)醫(yī)療便開始了不斷收購拆分再上市的過程。雖然成功地生產(chǎn)了多家上市公司，但微創(chuàng)醫(yī)療的虧損仍在不斷擴大。據(jù)微創(chuàng)醫(yī)療最新發(fā)布的年報，2022年公司實現(xiàn)收入8.41億美金（約57.8億人民幣），同比增長15.6%（剔除匯率影響），歸屬母公司凈虧損4.37億美元，虧損同比擴大57.88%。

除此之外，微創(chuàng)醫(yī)療分拆上市的幾家公司中僅有心脈醫(yī)療的市盈率為正，其他均為負數(shù)。

對微創(chuàng)醫(yī)療來說，分拆業(yè)務(wù)上市是拓寬融資渠道的主要途徑，通過不斷地拆分輸血來補充下一個業(yè)務(wù)的資本積累，循環(huán)往復(fù)樂此不疲。常兆華也曾經(jīng)在股東會上坦言，微創(chuàng)也是一個“生產(chǎn)上市公司的公司”。

然而此次微創(chuàng)心律沖擊港交所，難度只增不減。根據(jù)微創(chuàng)醫(yī)療此前的披露，集團曾于2021年7月26日與投資者訂立協(xié)議，投資者及附屬公司同意以認購目標公司C輪優(yōu)先股的方式向目標公司作額外注資，合共總金額為1.5億美元。

公告中提及，目標公司為“一間于開曼群島注冊成立及存續(xù)之獲豁免公司，專注于開發(fā)及商品化植入式起搏器及除顫器裝置以及相關(guān)技術(shù)，以管理心律失常?！蹦繕斯緸槲?chuàng)心律的可能性極高。

按照此前協(xié)議的贖回條款顯示，目標公司首次公開發(fā)售市值少于15億美元且目標公司所得款項總額少于1.5億美元的情況下，投資者及附屬公司均可透過向目標公司交付贖回通知要求目標公司贖回全部或部分該等投資者持有的當時未償還優(yōu)先股，贖回價格等于C輪優(yōu)先股原始購買價的100%，以及8%的應(yīng)計復(fù)合年利率。

這意味著微創(chuàng)心律此次港交所上市必須實現(xiàn)發(fā)售市值不少于15億美元、所得款項不少于1.5億美元的目標。

2020年7月，微創(chuàng)心律獲得了1.05億美元的B輪融資；2021年7月，完成1.5億美元的C輪融資，由高瓴資本集團和微創(chuàng)共同領(lǐng)投，分別投資2000萬美元和4700萬美元。幾輪融資后，微創(chuàng)心律的估值達12.5億美元，距離15億美元的目標還有距離。

而根據(jù)此前微創(chuàng)系幾家上市企業(yè)的表現(xiàn)，大部分上市后都面臨了破發(fā)的局面，對微創(chuàng)心律來說，上市募資實現(xiàn)1.5億美元的目標也是一大難題。

連年虧損下 市場開拓前途未卜

微創(chuàng)心律專攻的CRM器械（心律管理設(shè)備）行業(yè)在技術(shù)、制造、監(jiān)管及服務(wù)方面具有很高的進入壁壘。目前全球CRM產(chǎn)品僅由美敦力、雅培、波士頓科學、百多力4家公司主導(dǎo)。根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，微創(chuàng)心律通過收購LivaNova占據(jù)了其中的1.8%，為全球第五，全球前四的跨國公司的市占率總計達97.5%。

由于整體的業(yè)務(wù)都基于收購LivaNova的基礎(chǔ)上開展，微創(chuàng)心律的核心市場仍然在法國。根據(jù)2022年的營業(yè)收入，法國市場的收入占據(jù)42.2%的收入，其次是西歐南部和西歐北部，分別貢獻了24.0%和11.4%的收入。來自中國市場的營收占比僅為6.2%。

然而數(shù)據(jù)顯示，核心市場歐洲、中東及非洲銷售的收入于2021年至2022年減少8.7%，主要的歐洲市場的銷售數(shù)據(jù)增長乏力，微創(chuàng)心律急需新的市場來提振業(yè)績。

對此，微創(chuàng)心律也在招股書中特別提及了中國市場未來的發(fā)展?jié)摿Α?jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，中國已經(jīng)成為最大的新興市場，市場規(guī)模由2016年的393.9百萬美元增加至2021年的603.0百萬美元，復(fù)合年增長率為8.9%，且預(yù)計于2030年進一步擴大至1251百萬美元，于2021年至2030年的復(fù)合年增長率為8.4%。2021年，中國每百萬人僅植入89.7件CRM器械，相比于同年歐洲為每百萬人1065.6件，差距非常顯著。

雖然微創(chuàng)心律將希望寄托在未來中國心律管理市場的發(fā)展?jié)摿?，但想要吃下中國市場這個大蛋糕，這家起步不久的公司或仍未做好充足的準備。

一是因為微創(chuàng)心律在中國的市場份額仍舊過低。雖然微創(chuàng)心律號稱自己中國制造?臟起搏器的第一大供應(yīng)商（按2021年銷售收入及銷量計算），但按照CRM器械總體在中國的市場份額來看，微創(chuàng)心律只占2.2%，真正的頭部企業(yè)美敦力占據(jù)了44.2%。

微創(chuàng)心律在中國的產(chǎn)品主要以低電壓產(chǎn)品、導(dǎo)線及附件為主。招股書顯示，2022年，微創(chuàng)心率旗下的Rega、Trefle及Orchidee中國制造心臟起搏器、兼容1.5TMRI的Beflex導(dǎo)線，以及進口ICD器械Platinum已經(jīng)在中國獲得國家藥監(jiān)局批準。

對此，微創(chuàng)心律還需要將更多的產(chǎn)品推入中國市場。近期微創(chuàng)心律正在針對中國市場不斷開發(fā)高電壓CRM器械，基于Platinium開發(fā)的中國制造ICD在研產(chǎn)品SPACE-HP，可配合Invicta除顫導(dǎo)線使用，擴大公司在中國的高電壓產(chǎn)品組合。除此之外，微創(chuàng)心律具有MRI（磁共振成像）兼容功能的產(chǎn)品已經(jīng)在中國市場獲批。

但是由于中國藥監(jiān)局申請上市的流程漫長，最終微創(chuàng)心律在國內(nèi)的產(chǎn)品線能否支撐未來幾年的收入還未可知。

其次，在招股書中也提及到了，中國的集采可能對產(chǎn)品價格造成不利影響并降低其盈利能力。招股書表示，其中國制造及進口?臟起搏器須于中國大部分省份進行集中采購。包括Beflex導(dǎo)線、ICD器械Platinium。

招股書顯示，2020年、2021年及2022年，微創(chuàng)心律的凈虧損分別為54.3百萬美元、88.1百萬美元及106.9百萬美元。面對連年的虧損，想要從國外進口的頭部企業(yè)中搶占更多份額，微創(chuàng)心律還還有很長的路要走。

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