導(dǎo)讀：

保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管體系的逐步完善貫穿保險(xiǎn)資金運(yùn)用發(fā)展的全過(guò)程，對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的規(guī)范健康發(fā)展起到了重要作用

作者｜朱南軍 吳誠(chéng)卓「北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院」

文章｜《中國(guó)金融》2022年第3期

自1979年保險(xiǎn)業(yè)復(fù)業(yè)以來(lái)，保險(xiǎn)資金運(yùn)用在經(jīng)歷40多年的發(fā)展后，由最初的缺規(guī)無(wú)序再到如今的規(guī)范化發(fā)展，階段性成果可謂斐然，而保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管體系的逐步完善則貫穿保險(xiǎn)資金運(yùn)用發(fā)展的全過(guò)程，對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的規(guī)范健康發(fā)展起到了重要作用。

保險(xiǎn)資金運(yùn)用制度演進(jìn)

缺規(guī)無(wú)序階段（1980～1994年）。保險(xiǎn)業(yè)復(fù)業(yè)后第一部相關(guān)法律規(guī)章是1985年頒布的《保險(xiǎn)企業(yè)管理暫行條例》，其中主要包括保險(xiǎn)企業(yè)的設(shè)立、償付能力和保險(xiǎn)準(zhǔn)備金、再保險(xiǎn)等內(nèi)容，但并未涉及保險(xiǎn)資金運(yùn)用。因此，這一發(fā)展階段中保險(xiǎn)資金運(yùn)用很少受到限制。

監(jiān)管萌芽階段（1995～2003年）。1995年出臺(tái)的《保險(xiǎn)法》結(jié)束了保險(xiǎn)資金濫用的無(wú)序狀態(tài)，首次明確指出保險(xiǎn)資金可用于銀行存款、政府債券、金融債券等，出于安全性、穩(wěn)健性等原則考慮，加上資本市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期、保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)管理能力也比較有限，股票等高風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)并未納入險(xiǎn)資投資范圍。這一階段原保監(jiān)會(huì)成立了保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管部，保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管體系萌芽出現(xiàn)。

初成體系階段（2004～2012年）。保險(xiǎn)業(yè)首次建立起第三方托管機(jī)制，資金運(yùn)用初成體系，逐步形成了包括資金運(yùn)用形式、決策機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制及監(jiān)督管理措施等在內(nèi)的一套較為完整的監(jiān)管體系。伴隨著監(jiān)管體系逐步完善、保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)能力提升，投資渠道也有所拓展，股票、企業(yè)債、未上市股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)、期貨等多種投資標(biāo)的被陸續(xù)放開(kāi)。

陣痛前行階段（2013～2016年）。在保險(xiǎn)業(yè)“新國(guó)十條”（《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)的若干意見(jiàn)》）等規(guī)定陸續(xù)出臺(tái)后，保險(xiǎn)資金運(yùn)用進(jìn)一步朝市場(chǎng)化邁進(jìn)，投資渠道繼續(xù)拓寬的同時(shí)還引入了行業(yè)外受托管理人，同時(shí)開(kāi)放保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)受托資金來(lái)源，自此保險(xiǎn)資金開(kāi)啟與資本市場(chǎng)全面互通。與此同時(shí)，全面開(kāi)放互通也引起金融嵌套和跨監(jiān)管套利苗頭顯現(xiàn)，暴露出保險(xiǎn)資金運(yùn)用的部分潛在監(jiān)管漏洞和問(wèn)題。

監(jiān)管完善階段（2017年至今）。保險(xiǎn)監(jiān)管部門開(kāi)始對(duì)監(jiān)管漏洞深刻反思，進(jìn)行大刀闊斧的監(jiān)管改革及亂象整治，保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管體系開(kāi)啟新一輪改革完善。這一階段監(jiān)管機(jī)構(gòu)出臺(tái)了大量的規(guī)章細(xì)則，逐步優(yōu)化并建立起涵蓋資產(chǎn)負(fù)債管理、大類資產(chǎn)比例、投資管理能力、品種投資規(guī)范、保險(xiǎn)資管公司和產(chǎn)品監(jiān)管等較為完善的監(jiān)管體系，分類監(jiān)管等先進(jìn)理念也在監(jiān)管體系中展開(kāi)應(yīng)用。

保險(xiǎn)資金運(yùn)用發(fā)展及展望

歷經(jīng)多個(gè)發(fā)展階段，當(dāng)前我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用及配套監(jiān)管體系均取得了階段性成就。立足當(dāng)前成果展望保險(xiǎn)資金運(yùn)用的發(fā)展，可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)資金運(yùn)用的投資渠道將更加豐富多元、投資領(lǐng)域更加貼近產(chǎn)業(yè)；配套監(jiān)管也將進(jìn)一步向市場(chǎng)化、定制化、系統(tǒng)化邁進(jìn)。

資金運(yùn)用方面

一是投資渠道逐步豐富，更加多元化。首先，投資品種大幅拓展，可投資的資產(chǎn)類型伴隨金融市場(chǎng)發(fā)展、監(jiān)管限制的逐步放開(kāi)而豐富。在20世紀(jì)90年代之前，保險(xiǎn)資金囿于市場(chǎng)條件限制主要投資于銀行存款、同業(yè)拆借等。后隨著證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展，保險(xiǎn)資金的投資范圍擴(kuò)大至證券投資，雖然在1995年《保險(xiǎn)法》頒布后被短暫禁止，但在證券市場(chǎng)及投資主體能力日益成熟后早已恢復(fù)放開(kāi)。因此，整體來(lái)看，我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的可投資渠道范圍呈穩(wěn)步擴(kuò)大趨勢(shì)，品類由最初較為單一的銀行存款逐步擴(kuò)充至當(dāng)前以流動(dòng)性資產(chǎn)、固定收益類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)和其他金融資產(chǎn)等五個(gè)大類資產(chǎn)、數(shù)十個(gè)細(xì)分品類，投資標(biāo)的也由境內(nèi)擴(kuò)大至境外、由傳統(tǒng)投資擴(kuò)展到另類投資。2021年11月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》，公募REITs被納入保險(xiǎn)資金可投資范圍，投資渠道再次擴(kuò)寬。其次，投資結(jié)構(gòu)方面，保險(xiǎn)資金對(duì)不同資產(chǎn)的配置比例更加均衡。截至2021年10月末，銀保監(jiān)會(huì)披露數(shù)據(jù)顯示，保險(xiǎn)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)方面，銀行存款占比11.5%、債券類占比為39.1%、股票和證券投資基金類占比為12.3%、另類投資占比達(dá)37.2%。我國(guó)當(dāng)前仍有較大比例保險(xiǎn)資金投資于銀行存款，存在一定配置優(yōu)化空間，同時(shí)結(jié)合中長(zhǎng)期內(nèi)的低利率趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)保險(xiǎn)資金受托機(jī)構(gòu)投資于更高收益的非銀行存款類資產(chǎn)的動(dòng)力有望邊際提升，銀行存款投資比例預(yù)計(jì)將呈現(xiàn)穩(wěn)步下降趨勢(shì)。

二是投資領(lǐng)域脫虛向?qū)?，更加趨向產(chǎn)業(yè)化。期限長(zhǎng)、規(guī)模大、來(lái)源穩(wěn)定的保險(xiǎn)資金是支持發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要力量。保險(xiǎn)資金也是國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施、城鎮(zhèn)化等領(lǐng)域建設(shè)資金的重要提供者。截至2021年9月末,我國(guó)保險(xiǎn)資金通過(guò)債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃等產(chǎn)品投資于單一基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的資金累計(jì)達(dá)到3.3萬(wàn)億元。截至2020年末，保險(xiǎn)資金通過(guò)投資股票、債券等多種方式為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供融資支持已超過(guò)16萬(wàn)億元，成為金融市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量之一。除此之外，截至2021年5月末，保險(xiǎn)資金通過(guò)投資企業(yè)債、股票基金、股權(quán)、資管產(chǎn)品等方式，直接投資制造業(yè)、能源、科技及相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域4.3萬(wàn)億元以上，占比達(dá)到全部保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的20％左右，表明保險(xiǎn)資金在服務(wù)國(guó)家先進(jìn)制造業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)方面的作用日益突出。

監(jiān)管方面

一是各類限制穩(wěn)步放寬，更趨市場(chǎng)化。首先，投資比例限制呈現(xiàn)明顯放開(kāi)趨勢(shì)。以權(quán)益類資產(chǎn)為例，1999年批準(zhǔn)保險(xiǎn)資金可以間接入市規(guī)模比例為總資產(chǎn)規(guī)模的5%，而后2007年放松上限至10%，2014年發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知》規(guī)定，權(quán)益類資產(chǎn)投資比例上限提高至上季度末總資產(chǎn)的30%。同時(shí)考慮到部分頭部機(jī)構(gòu)權(quán)益類資產(chǎn)投資比例已逐漸接近30%上限，2020年銀保監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)公司權(quán)益類資產(chǎn)配置監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》，針對(duì)償付能力充足率業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的保險(xiǎn)公司，率先放松權(quán)益類資產(chǎn)比例上限至45%，進(jìn)一步釋放市場(chǎng)活力。除此之外，多種投資標(biāo)的下的細(xì)分投資限制也有所松綁。例如，股票投資板塊限制方面，險(xiǎn)資可投資板塊逐步放寬ST類股票、創(chuàng)業(yè)板股票投資限制以及開(kāi)通港股通股票投資資格。股權(quán)投資方面，也由起初僅限于投向保險(xiǎn)類、非保險(xiǎn)類金融和與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的養(yǎng)老、醫(yī)療、汽車服務(wù)等行業(yè)，而后于2018年正式放開(kāi)行業(yè)限制。債券投資方面，根據(jù)2021年11月銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資債券信用評(píng)級(jí)要求等有關(guān)事項(xiàng)的通知》，保險(xiǎn)資金投資債券的評(píng)級(jí)約束也被首次放開(kāi)。

二是針對(duì)不同機(jī)構(gòu)的監(jiān)管呈現(xiàn)差異性，更加“定制化”。針對(duì)各機(jī)構(gòu)不同的償付能力等具體情況采取分類監(jiān)管措施，監(jiān)管差異性逐步釋放、更加科學(xué)合理。2017年以來(lái)監(jiān)管機(jī)構(gòu)持續(xù)推進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的分類監(jiān)管和差異化監(jiān)管。從2018年《保險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理監(jiān)管規(guī)則（1—5號(hào)）》根據(jù)管理能力和匹配狀況將保險(xiǎn)公司分級(jí)開(kāi)始，后續(xù)規(guī)定持續(xù)進(jìn)一步落實(shí)分類監(jiān)管理念。2021年11月銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資債券信用評(píng)級(jí)要求等有關(guān)事項(xiàng)的通知》中，差異化監(jiān)管理念也得到充分體現(xiàn)。通知首先以綜合償付能力充足率將機(jī)構(gòu)進(jìn)行分類管理，而后根據(jù)類別不同進(jìn)行差異化監(jiān)管政策制度設(shè)計(jì)。例如，保險(xiǎn)公司上季末綜合償付能力充足率為200%及以上且具備信用風(fēng)險(xiǎn)管理能力的，取消對(duì)所投資非金融類企業(yè)債的外部信用評(píng)級(jí)要求。與之對(duì)比，上季末綜合償付能力充足率為120%及以上的保險(xiǎn)公司，投資同類債券則限制在BBB級(jí)以上的信用級(jí)別范圍內(nèi)。而對(duì)于不滿足上述償付能力條件或其他存在重大風(fēng)險(xiǎn)隱患或被銀保監(jiān)會(huì)列為重點(diǎn)監(jiān)管對(duì)象等情況，對(duì)應(yīng)投資債券評(píng)級(jí)進(jìn)一步提升，即充分體現(xiàn)了分類監(jiān)管思路。差異化監(jiān)管體系下，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力較強(qiáng)的保險(xiǎn)公司可投資標(biāo)的范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，能夠激勵(lì)優(yōu)秀機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)中獲得更大自主權(quán)、改善市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，與此同時(shí)還有助于推動(dòng)相關(guān)機(jī)構(gòu)改善自身管理、合理控制風(fēng)險(xiǎn)與提升償付能力，實(shí)現(xiàn)一舉多得。未來(lái)定制化、差異化的分類監(jiān)管理念還將進(jìn)一步深化，實(shí)施機(jī)制也將更加科學(xué)靈活。

三是監(jiān)管體系日趨完善，更加系統(tǒng)化。首先，監(jiān)管規(guī)章體系逐步完善、內(nèi)容領(lǐng)域更加系統(tǒng)。保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管已形成了以保險(xiǎn)法為法律基礎(chǔ)、各類規(guī)章及規(guī)范性文件為配套的監(jiān)管體系。自1985年《保險(xiǎn)企業(yè)管理暫行條例》第一項(xiàng)針對(duì)保險(xiǎn)領(lǐng)域的行政規(guī)章公布起，保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管相關(guān)法律法規(guī)及規(guī)范性文件持續(xù)豐富，至今累計(jì)出臺(tái)超100余份，規(guī)章體系不斷完善。內(nèi)容領(lǐng)域方面，由最初的缺位至1995年《保險(xiǎn)法》首次涉及資金投資運(yùn)用范圍，再到如今逐步覆蓋償付能力管理、大類資產(chǎn)比例、品種投資規(guī)范等諸多資金運(yùn)用監(jiān)管細(xì)分領(lǐng)域，日益系統(tǒng)化。其次，監(jiān)管機(jī)構(gòu)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，強(qiáng)化系統(tǒng)監(jiān)管。以保險(xiǎn)資金投債新規(guī)為例，2021年11月銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資債券信用評(píng)級(jí)要求等有關(guān)事項(xiàng)的通知》，基于機(jī)構(gòu)間不同償付能力進(jìn)行分類管理，施行差異化保險(xiǎn)資金投資債券評(píng)級(jí)要求，一定程度上放松了保險(xiǎn)資金投資債券對(duì)于外部評(píng)級(jí)的要求。此前，人民銀行、證監(jiān)會(huì)等債券市場(chǎng)相關(guān)機(jī)構(gòu)已對(duì)債券評(píng)級(jí)制度進(jìn)行了進(jìn)一步完善。2020年底開(kāi)始陸續(xù)發(fā)布《公司信用類債券信息披露管理辦法》《關(guān)于促進(jìn)債券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)行業(yè)高質(zhì)量健康發(fā)展的通知》等，完善公司信用類債券信息披露制度，一定程度上為保險(xiǎn)資金投債新規(guī)出臺(tái)打下了基礎(chǔ)。展望未來(lái)，在系統(tǒng)化監(jiān)管趨勢(shì)下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及部門間統(tǒng)籌協(xié)調(diào)將持續(xù)推進(jìn)，助推我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管體系日益完善，從而更好推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。■

（責(zé)任編輯 馬杰）